地產酒店的萬達“樣本”

本文來自微信公眾號“空間秘探”，作者：秦敏慧。

最近，萬達酒店發展有限公司（以下簡稱“萬達酒店發展”）發布正面盈利預告，預期2025年度將實現扭虧為盈，并錄得溢利約17.5億港元至19億港元。往前回撥一年，萬達酒店還處在9.89億港元的虧損邊緣。從近10億港元虧損到預計近20億港元盈利，兩倍的業績逆轉，不少人認為是同程旅行大舉收購的功勞，但深挖萬達酒店的布局規劃，一條清晰的房地產轉型主線正呈現在我們面前……

25億扭轉業績頹勢

萬達酒店發展最近發布正面盈利預告，預期2025年度將實現扭虧為盈，并指出了兩點原因：

其一，出售萬達系酒店品牌與運營服務回了一大口血。

2025年4月17日，萬達酒店發展出售了附屬公司萬達酒店管理（香港）有限公司（以下簡稱“萬達酒管”）全部已發行股本，共交易24.9億元，除去中間的中介費、稅費等相關成本，到手的收益凈額約17.5億港元。

也就是說，僅萬達酒店發展出售萬達酒管的單筆成交額，就已達到2025年萬達酒店發展全年的盈利線。更直接點，萬達酒店發展能扭虧為盈，大部分的功勞都要歸于同程旅行的那一次收購。

事實上，萬達酒店發展是把最值錢的“賺錢工具”抵了，來借此恢復健康的現金流狀態。公開資料顯示，萬達酒店發展主要業務有兩類，一類是酒店業務（酒店營運及管理服務、酒店設計及建設管理服務），另一類是物業業務（投資物業租賃、海外買賣及租賃物業）。

被出售的萬達酒管占據了萬達酒店發展中的酒店業務板塊，而這部分是萬達酒店發展的核心資產。2024年，萬達酒管發展收益9.91億港元，其中酒店營運及管理服務收益7.24億港元，酒店設計及建設管理服務收益1.68億港元，單是酒店業務收益加起來就有8.92億港元，占總收益的90%。剩下的物業業務收益才不足1.5億港元。

再把萬達酒管中的兩種酒店業務進行分離，其中酒店營運及管理服務收入為7.24億港元，占據大頭，而酒店設計及建設管理服務收入則僅為1.68億港元。更細一點來看，酒店營運及管理服務的核心職責是，負責酒店品牌的日常運營、客戶服務、營銷推廣等內容，確保萬達系酒店品牌按照既定標準和品牌定位運營。

逐層剖析來看，萬達酒店發展把業務最頂端的品牌矩陣與“一體化”運營模式賣給了同程旅行，完成扭虧轉盈的業績恢復。

其二，資產減值損失大幅減少。

2024年，萬達酒店發展虧損原因主要源于非核心業務及歷史項目減值。數據顯示，萬達酒店發展因長期應收款項轉移至持作待售物業時，確認大額減值虧損約10.45億港元。在整體減值虧損項目中，芝加哥項目是虧損的主要因素。

芝加哥項目是萬達酒店發展2014年與萬達商業地產（香港）有限公司聯合出資，通過設立合資公司的方式收購的。項目設立總資本100億港元，雙方分別持有60%及40%權益，合資平臺獲得芝加哥項目90%權益。該項目是當時萬達在海外房地產領域的重要布局之一，也是萬達集團海外高速擴張高峰期時的產物。

由于芝加哥項目具有高杠桿、高債務的特點，加之疫情沖擊和全球貿易緊縮，重資產模式的弊端在海外投資環境信心不足的背景下被放大。萬達酒店發展及時止損，于2020年完成了該項目的出售。截至目前該項目仍未有完工信息。

盡管萬達酒店發展拋售及時，但出售芝加哥項目時產生的遞延金額，相關長期應收款項在2024年因評估可回收性時發生變化，計提減值虧損約9.84億港元。當然，海外的其他業務同樣如此，受國際房地產市場波動、項目運營成本上升及部分海外資產價值下降等影響，使得海外買賣及租賃物業虧損明顯。

不過，自芝加哥項目出售后，萬達酒店發展在海外已無重資產持有項目，僅維持一些輕資產的品牌輸出。剝離海外重資產后，虧損明顯減緩，僅產生小額持作待售物業減值虧損約1700萬港元。這種積極的財務信號，意味著2024年的資產“大清洗”已經完成，2025年只需要維持正常的持作待售物業的日常減值測試產生的少量損失。

綜合來看，2025年的業績扭轉得益于萬達酒店發展有效的資產配置，一方面通過出售核心業務回血25億元，另一方面收回海外重資產的擴張野心，出清沉重高債務資產，達到“瘦身”。

同程手下萬達酒店的含金量

萬達酒店發展曾表示，出售事項將使公司解鎖酒店管理業務分部的部分價值，集團能繼續專注于目前的投資物業租賃業務，有意將投資業務多元化，以涵蓋文化及旅游業并尋找及物色合適的海外投資機會。

顯而易見，萬達酒店發展想通過萬達酒管的出售，實現業務變更、公司轉型、資產優化等可能。另一邊，買方同程旅行積極在中國市場中尋求拓展機會。在同程旅行看來，萬達酒管的高端品牌效應和專業運營能力，都能有效增強其高端酒店板塊的競爭力，進一步鞏固其在業內的地位。

這筆交易雙方都你情我愿，不過拋開買賣雙方的立場，對于萬達酒管而言，這家原先在萬達酒店發展貢獻占比九成的公司，自去年4月出售給同程旅行后，發展如何？

作為自帶互聯網基因的同程旅行，更多在流量扶持、數字技術賦能、會員體系、品牌推廣、資源整合等方面提供外圍支持；而深入萬達酒管本身，其最核心的競爭優勢在于清晰的品牌差異化定位與持續的商業模式探索。

縱觀整個酒店業，本土酒店品牌主要聚集在中端和經濟型市場。特別是早年間，本土酒店品牌以經濟型為主，如錦江之星、如家、7天等，通過標準化、低成本模式快速擴張，覆蓋大眾旅游和基礎商務出行需求，長期占據市場較大份額。

發展到現在，伴隨消費升級，本土品牌逐步向中高端延伸，如華住的禧玥、花間堂，錦江的暻閣、昆侖，首旅的建國鉑萃等，聚焦商旅、休閑客群，提供更高品質服務和體驗，成為近幾年來增長較快的領域。

而本土酒店品牌對高端市場占比相對較小，一部分集團并購（如錦江收購麗笙、華住收購德意志）或自主孵化（如亞朵的薩和酒店）嘗試布局，但高端市場份額仍低于國際品牌。

在本土酒店品牌發展的背景下，萬達酒管的含金量在不斷上升。萬達酒管自2007年成立以來，逐步構建了覆蓋奢華、豪華、高端至中高端細分市場的品牌矩陣，包括萬達瑞華（奢華）、萬達文華（豪華）、萬達嘉華（超高端）、萬達錦華（高端優選）、萬達頤華（高端生活方式）、萬達美華（中高端生活方式）、萬達悅華（中高端生活方式）等品牌。

每個品牌都對應了不同的目標群體、對標各大國際酒店集團，能滿足多元市場需求，品牌差異化凸顯。同時，品牌矩陣中包含多個高端品牌，表明其不滿足于中低端市場，致力在高端酒店領域占據一席之地的野心，與國際酒店品牌（洲際、萬豪等）同臺競爭，試圖打造具有國際影響力的本土高端酒店品牌。

這樣的布局野心自同程旅行收購后，并沒有發生變化，甚至規模擴展越來越大。在海外市場，去年5月清邁萬達文華度假酒店·北國之宮在泰國開業，成為萬達酒管在東南亞市場的又一高端度假項目。此外，還籌備簽約了葡萄牙波爾蒂芒格埃武拉萬達錦華度假酒店項目，拓展至歐洲市場；泰國、老撾、柬埔寨、日本、希臘等國家也有多個項目在積極籌備中。

除了清晰的高端市場定位與布局，萬達酒管還試水其中高端酒店品牌，并以酒店配套為核心，探索其背后的商業模型。

“美華里”便是其中的典型。“美華里”是萬達酒管孵化的商業產品線，以“酒店+主題商業”一體化模式為核心，定位“精品商業綜合體+中端酒店”復合業態，不追求曾經萬達廣場的標準化大眾覆蓋，而是聚焦旅游度假區、城市新區、產業園區等與萬達美華酒店目標客群高度重合的“縫隙市場”，填補區域高品質商業和酒店配套短板。

萬達酒管不僅將中高端品牌與商業結合，還在品牌矩陣中搭配雙品牌策略使用。如杭州蕭山機場的萬達頤華與萬達美華酒店項目；北京前門的萬達頤華與萬達美華項目；烏魯木齊萬達嘉華酒店與萬達錦華酒店項目……

不論是從品牌延伸至商業還是雙品牌搭配，或許萬達酒管早已明白：酒店品牌的競爭力已不再取決于單個品牌的強弱，而是在于品牌能否形成溢出的生態體系、多功能融合體，能否協同共生。

什么是地產酒店的分水嶺

目前，國內房地產行業進入深度調整期，土地財政模式弱化，房企資金緊張，導致依附于土地增長紅利的地產酒店資產價值被迫重估，不少房企酒店資產擺上“拍賣桌”。

萬達酒管亦是如此，而這筆與同程旅行的交易，早在10年前就已拉開序幕。

2015年，彼時的萬達文化集團（即萬達酒管母公司），出資35.8億元領投當時還未更名的同程旅游，共同投資方還有騰訊產業共贏基金、中信資本等多家機構，投資總額超過60億，成為當時國內在線旅游企業獲得的單筆最大投資。

當時的萬達文旅業務收入120.1億元，同比增長59.8%，增速遠超萬達集團整體，是集團重要的增長引擎。投資同程旅游，是借助其平臺，打通線上渠道的戰略轉型舉措。而同程旅游則靠著萬達文旅遍布全國的文旅產業，獲得大量旅游目的地資源，迅速擴大成交量，雙方各取所需。

然而，十年后萬達集團今非昔比，萬達酒管估值隨之大幅縮水；而同程旅行則憑借流量與用戶基礎、合并藝龍后整合的酒店預訂業務資源，以及持續的技術研發投入等優勢，在下沉市場形成了廣泛的覆蓋，形成了自己的護城河。

十年的攻守轉換，是房地產等重資產經濟支柱角色弱化，在線流量平臺等輕資產地位躍升背景下的縮影，而萬達酒管的每一次轉型，恰好踩中了時代的節拍。

今時不同往日，萬達酒管憑借過硬的資源優勢實現轉型。其背后的邏輯在于：在房地產市場低谷期，優質酒店資產的抗風險能力將愈發凸顯。

從不少房企2025年發布的年報中便可窺見酒店資產的耐周期性。

如太古地產酒店板塊收入達9.17億港元，同比增長3.3%，在整體營收中占比約5.7%。九龍倉置業酒店板塊收入16.31億港元，同比增長6%，營業盈利達1.52億港元，同比增長54%。

這類酒店品牌通常位于城市核心地段或旅游熱點區域，如香港的中環、尖沙咀，內地的北京三里屯、成都太古里等。人流量大、商業活躍，能吸引高端商務客、游客及本地高消費群體，為酒店提供穩定客源與高額租金收入。

同時，港資房企善于根據市場細分與消費趨勢，精準品牌建設。如太古地產將旗下“居舍系列”酒店（原香港奕居、成都博舍、上海鏞舍等）整合為統一品牌“Upper House居舍”，去除獨立名稱，僅以城市名區分，強化品牌整體認知，助力全球化擴張。建設時，設計與在地文化相融合，每家居舍酒店均邀請國際知名建筑設計，有隈研吾、傅厚民、皮埃爾·里梭尼等。

目前，太古地產旗下酒店只有居舍和東隅兩個品牌，其中居舍在中國僅開業三家，未來還將在深圳、西安陸續開業。

同在精而不多的港資房企還有九龍倉置業，旗下僅馬哥孛羅（Marco Polo）、尼依格羅（Niccolò）和瑪珂（Maqo）三個品牌，全部分布在國內一線城市的商業中心區，垂直鎖定目標客群。

除了港資房企系精準卡位優質地段與客群，還有部分房企將酒店業務拓展至公寓領域，試圖借助酒店式公寓與傳統酒店相結合的模式，滿足長短租不同客群的需求，如越秀房產基金旗下酒店公寓業態，2025年營收便實現持續增長。

總的來看，能受得住周期波動的地產酒店品牌，早已發生了從“地產附庸”到“獨立生意”的邏輯轉變，酒店的品牌力與運營力成為地產下行時期的分水嶺，傳統的“建好即賣”已經不奏效。

進入下半場地產酒店如何轉型

土地紅利熱潮已去，地產酒店重新回歸資產本身的價值，當地產酒店跑進下半場，如何資源優化、重新估值、盤活存量、提升經營，實現資產價值最大化成為地產酒店亟須回答的問題。簡單來說，怎樣的主體才能承接住不斷釋出的地產存量物業？

一是追求長期價值提升的互聯網企業。與傳統房企蓋樓拿地，當地產配套坐等資產升值不同。互聯網企業經手地產酒店的邏輯是，通過資產運營、流量綁定、技術驗證等多維度邏輯，實現企業戰略多元化布局與價值提升。

同時，對于員工規模龐大的互聯網企業，差旅住宿是重要支出項。購買地產酒店，可將原本的租賃費用轉化為資產沉淀，長期來看能降低綜合成本，還能通過酒店經營產生額外現金流，實現成本與收益的平衡。

當然，酒店也能成為互聯網企業技術落地的試驗場，測試智能硬件、物聯網、AI等技術在真實場景中的應用，如智能客房控制、能源管理、安全監測等，通過酒店運營驗證技術可行性，反哺主業，提升技術競爭力。

二是計劃配置與盤活優質資產的國資。許多地產酒店因經營困難、債務問題或市場波動陷入困境，成為不良資產。國資擁有豐厚的資產托底能力，能避免這些資產閑置或貶值，同時化解潛在金融風險。

從國資角度來說，地產酒店作為重資產，具有穩定現金流和抗通脹屬性。可以說，大部分地產酒店報表是健康的，只是因為背后的房企債務過高而受到拖累。而國資收購優質酒店資產，可優化自身資產負債表，提升信用評級，為后續低成本融資創造條件，實現國有資產保值增值。

如重慶市福澳企業管理有限公司（重慶市江津區國資企業）競得重慶恒大酒店；湖北省匯智管理咨詢有限公司（十堰市國資委實控企業）拍下武漢富力萬達嘉華酒店建筑物；鄂州市城控物流有限公司（鄂州市屬國資全資控股企業）競得紅蓮湖片區原恒大童世界項目核心地塊，包括原恒大酒店資產……

三是有資產證券化能力的房企。當然，地產酒店并非只有出售這一條路，還能打包將其資產證券化，換一種市場規則，放到金融市場中重新估值。金茂通過設立特定目的載體（SPV），將三亞高端酒店資產打包發行資產支持證券（ABS），如中信證券－金茂三亞酒店資產支持專項計劃，募資約22.69億元，實現資產出表和資金回籠。

保利發展積極布局商業不動產REITs，旗下擁有廣州珠江新城保利中心等優質酒店及商業資產，通過申報公募REITs項目，盤活存量資產，優化財務結構。

不過值得提醒的是，酒店資產證券化需滿足嚴格監管需求，包括資產產權清晰、現金流穩定、運營合規等，對地產酒店資產要求較高。

有人說萬達酒管盈利是同程旅行的功勞，這不可否認。但十年過去，即便房企下行，萬達酒管的競爭力仍被同程旅行認可，這源于品牌最初的定位基調與長期積累的品牌力。大浪淘沙，真正的優質資產永遠有被看到的底氣。或許，當地產酒店發展愈加成熟，酒店這門生意的價值才得以浮現。