日賺2億的攜程，如何面對(duì)監(jiān)管與增長(zhǎng)的雙重挑戰(zhàn)？

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一天凈賺約2.21億元，毛利率高達(dá)80%以上，攜程集團(tuán)2025年第三季度的業(yè)績(jī)令人驚嘆。這家占據(jù)中國(guó)在線(xiàn)旅游市場(chǎng)半壁江山的巨頭，卻在2026年1月14日迎來(lái)了市場(chǎng)監(jiān)管總局的立案調(diào)查。

受此消息影響，攜程集團(tuán)在香港股市遭遇重挫。1月15日早盤(pán)交易中，其股價(jià)一度暴跌21.7%，跌至446港元，創(chuàng)下自2025年6月以來(lái)的新低，午盤(pán)跌幅收窄至18.53%；美股市場(chǎng)同步下挫，單日下跌17.05%，市值瞬間蒸發(fā)約84億美元。

“大數(shù)據(jù)殺熟”誘發(fā)的反壟斷調(diào)查

2026年1月14日，中國(guó)國(guó)家市場(chǎng)監(jiān)督管理總局發(fā)布公告：依據(jù)《中華人民共和國(guó)反壟斷法》，對(duì)攜程集團(tuán)有限公司涉嫌濫用市場(chǎng)支配地位的行為正式立案調(diào)查。

這并非一次突如其來(lái)的審查，而是基于“前期核查”后的決定性舉措。2025年8月、9月，貴州省市場(chǎng)監(jiān)督管理局、鄭州市市場(chǎng)監(jiān)管局已先后對(duì)攜程進(jìn)行行政約談。

此次調(diào)查直指攜程作為行業(yè)龍頭的商業(yè)模式。據(jù)交銀國(guó)際、浦銀國(guó)際等第三方機(jī)構(gòu)報(bào)告，攜程系平臺(tái)（含攜程、去哪兒）在中國(guó)在線(xiàn)旅游市場(chǎng)的合并交易額份額長(zhǎng)期超過(guò)70%，2024年攜程單平臺(tái)GMV份額達(dá)56%，若合并其投資控股的同程旅行等關(guān)聯(lián)平臺(tái)，“攜程系”整體市場(chǎng)份額高達(dá)72%，在機(jī)票及高端酒店預(yù)訂等關(guān)鍵細(xì)分市場(chǎng)掌控顯著話(huà)語(yǔ)權(quán)。

監(jiān)管的“達(dá)摩克利斯之劍”終于落下，其背后是對(duì)“大數(shù)據(jù)殺熟”、“限定交易”（二選一）、過(guò)高傭金率等涉嫌壟斷行為的嚴(yán)肅審視，意在維護(hù)市場(chǎng)公平競(jìng)爭(zhēng)與消費(fèi)者權(quán)益。

面對(duì)這場(chǎng)嚴(yán)峻的監(jiān)管風(fēng)暴，攜程集團(tuán)在第一時(shí)間作出標(biāo)準(zhǔn)化危機(jī)回應(yīng)。公司發(fā)布公告，確認(rèn)已收到調(diào)查通知，并表態(tài)將“積極配合”與“全面落實(shí)”監(jiān)管要求，承諾與行業(yè)伙伴共建健康生態(tài)；同時(shí)強(qiáng)調(diào)業(yè)務(wù)運(yùn)營(yíng)“正常”，此舉旨在穩(wěn)定客戶(hù)、合作伙伴與資本市場(chǎng)信心。

盈利幻象與成本現(xiàn)實(shí)

市場(chǎng)監(jiān)管總局的立案決定與攜程亮眼的財(cái)務(wù)表現(xiàn)形成鮮明對(duì)比。

2025年第三季度，攜程集團(tuán)實(shí)現(xiàn)凈營(yíng)業(yè)收入183億元人民幣，同比增長(zhǎng)16%，環(huán)比增長(zhǎng)24%；2025年前三季度累計(jì)營(yíng)業(yè)收入470.11億元，歸母凈利潤(rùn)290.13億元。

其中，住宿預(yù)訂業(yè)務(wù)貢獻(xiàn)了超過(guò)40%的收入，與交通票務(wù)共同構(gòu)成核心基本盤(pán)。國(guó)際業(yè)務(wù)表現(xiàn)尤為突出，總預(yù)訂量同比激增約60%，入境旅游預(yù)訂同比增長(zhǎng)超100%，出境酒店和機(jī)票預(yù)訂已恢復(fù)至2019年同期的140%，成為驅(qū)動(dòng)增長(zhǎng)的核心引擎。

三季度報(bào)中最引人注目的數(shù)據(jù)，是單季199億元人民幣的凈利潤(rùn)，同比增長(zhǎng)192.6%。經(jīng)深入分析，其中約170億元（占總凈利潤(rùn)的85%）來(lái)自出售印度在線(xiàn)旅游平臺(tái)MakeMyTrip部分股權(quán)所產(chǎn)生的一次性投資收益，這一交易為攜程帶來(lái)了超過(guò)15倍的財(cái)務(wù)回報(bào)。

若剔除這筆巨額非經(jīng)常性損益，攜程該季度常規(guī)經(jīng)營(yíng)利潤(rùn)實(shí)際約為29億元，且經(jīng)調(diào)整后的營(yíng)業(yè)利潤(rùn)同比增長(zhǎng)速度，已顯著落后于16%的營(yíng)收增速。

這一關(guān)鍵差距表明，在公司規(guī)模擴(kuò)張的表象之下，其核心旅游預(yù)訂主業(yè)的內(nèi)生性盈利能力和資產(chǎn)運(yùn)營(yíng)效率正面臨切實(shí)壓力，增長(zhǎng)質(zhì)量有待提升。

與利潤(rùn)構(gòu)成同樣值得警惕的是攜程快速攀升的成本結(jié)構(gòu)。為實(shí)現(xiàn)國(guó)際業(yè)務(wù)戰(zhàn)略擴(kuò)張，公司在市場(chǎng)營(yíng)銷(xiāo)和技術(shù)研發(fā)上投入巨資。

2025年第三季度，其銷(xiāo)售與營(yíng)銷(xiāo)費(fèi)用達(dá)42億元，同比增長(zhǎng)24%；產(chǎn)品研發(fā)費(fèi)用41億元，同比增長(zhǎng)12%；總經(jīng)營(yíng)費(fèi)用支出同比增速明顯超過(guò)同期營(yíng)收與毛利潤(rùn)增長(zhǎng)水平。

這種“投入增速高于產(chǎn)出增速”的模式，直接導(dǎo)致利潤(rùn)率空間被持續(xù)擠壓。費(fèi)用高速增長(zhǎng)清晰指向攜程當(dāng)前以高額補(bǔ)貼換取市場(chǎng)份額、以激進(jìn)投入驅(qū)動(dòng)海外增長(zhǎng)的擴(kuò)張策略。

除費(fèi)用端壓力外，攜程的利潤(rùn)結(jié)構(gòu)也在發(fā)生微妙而重要的變化。公司整體毛利率同比下滑0.7個(gè)百分點(diǎn)，主要?dú)w因于高速增長(zhǎng)的國(guó)際業(yè)務(wù)毛利率普遍低于成熟的國(guó)內(nèi)業(yè)務(wù)。

隨著低毛利海外業(yè)務(wù)在總收入中的占比不斷提升，客觀上拉低了集團(tuán)整體毛利率水平，這既體現(xiàn)了業(yè)務(wù)全球化進(jìn)程中的必然階段，也揭示了新開(kāi)拓市場(chǎng)在變現(xiàn)能力和盈利模式上與傳統(tǒng)優(yōu)勢(shì)區(qū)域的差距。

被算法與規(guī)則捆綁的“利潤(rùn)囚徒”

2025年末，由傭金、數(shù)據(jù)與定價(jià)權(quán)引發(fā)的長(zhǎng)期積怨集中爆發(fā)，從零散投訴演變?yōu)榧w行動(dòng)，直接點(diǎn)燃了反壟斷調(diào)查的導(dǎo)火索。

2025年12月，云南省旅游民宿行業(yè)協(xié)會(huì)公開(kāi)發(fā)起反壟斷維權(quán)，控訴核心直指“二選一”排他性條款。大量民宿業(yè)主反映，攜程以隱含或明確方式要求商家在其與其他競(jìng)爭(zhēng)平臺(tái)之間做出獨(dú)家選擇，若拒絕，將面臨搜索排名降權(quán)、推薦流量限制乃至活動(dòng)報(bào)名資格被屏蔽等“軟性制裁”。

這種利用市場(chǎng)支配地位設(shè)置不合理交易條件的行為，剝奪了中小商家多渠道經(jīng)營(yíng)的基本權(quán)利，將其禁錮在單一平臺(tái)流量池內(nèi)，顯著削弱了其議價(jià)能力和抗風(fēng)險(xiǎn)能力。

在限制選擇的同時(shí)，平臺(tái)對(duì)商家的利潤(rùn)抽取也在加劇。相關(guān)協(xié)會(huì)指出，攜程對(duì)云南地區(qū)民宿的傭金抽成從2024年的12%提升至2025年的15%-20%，而行業(yè)普遍傭金水平為8%-12%；大部分民宿及酒店的顯性基礎(chǔ)傭金在10%-15%，特牌酒店可達(dá)15%，疊加曝光位等隱性費(fèi)用后，總傭金支出可能接近40%。

這把“傭金剪刀”與民宿行業(yè)本身僅20%左右的平均毛利率形成殘酷對(duì)比，意味著平臺(tái)抽取了商家超過(guò)一半的經(jīng)營(yíng)毛利潤(rùn)，對(duì)運(yùn)營(yíng)成本剛性、盈利空間狹窄的民宿業(yè)主而言，無(wú)異于直接擠壓生存空間。

此舉引發(fā)浙江、四川等多地行業(yè)組織連鎖響應(yīng)，短時(shí)間內(nèi)累計(jì)超過(guò)1.2萬(wàn)家民宿企業(yè)參與證據(jù)收集與聯(lián)合發(fā)聲，形成不可忽視的聲浪。

如果說(shuō)傭金和“二選一”觸及的是利潤(rùn)與渠道，那么“調(diào)價(jià)助手”事件則動(dòng)搖了商家經(jīng)營(yíng)的核心：自主定價(jià)權(quán)。

2025年7月至9月，鄭州、貴州等地市場(chǎng)監(jiān)管部門(mén)經(jīng)調(diào)查確認(rèn)，攜程存在強(qiáng)制商家開(kāi)通“調(diào)價(jià)助手”等智能管理工具的行為，且在未獲商家明確授權(quán)的情況下，通過(guò)該工具擅自修改客房銷(xiāo)售價(jià)格、調(diào)整促銷(xiāo)折扣力度。這一行為使商家失去對(duì)自身產(chǎn)品和服務(wù)的最終定價(jià)控制，破壞了市場(chǎng)價(jià)格正常形成機(jī)制。

平臺(tái)從信息中介角色，越界成為價(jià)格實(shí)質(zhì)制定者，不僅涉嫌濫用市場(chǎng)支配地位，更引發(fā)了關(guān)于數(shù)據(jù)權(quán)力與商業(yè)倫理的深刻擔(dān)憂(yōu)。

壟斷指控與系統(tǒng)性挑戰(zhàn)

攜程集團(tuán)成為反壟斷監(jiān)管焦點(diǎn)，根源在于其無(wú)可爭(zhēng)議的市場(chǎng)支配地位。多項(xiàng)市場(chǎng)研究數(shù)據(jù)顯示，其在機(jī)票、酒店預(yù)訂等核心業(yè)務(wù)上的絕對(duì)優(yōu)勢(shì)，構(gòu)成了監(jiān)管機(jī)構(gòu)判斷其可能具備“市場(chǎng)支配地位”并涉嫌濫用該地位的事實(shí)基礎(chǔ)。

此次調(diào)查的法律后果可能相當(dāng)嚴(yán)峻。依據(jù)中國(guó)《反壟斷法》，一旦企業(yè)被認(rèn)定濫用市場(chǎng)支配地位，將面臨上一年度銷(xiāo)售額1%-10%的巨額罰款。

以攜程2025年前三季度470.11億元的營(yíng)收規(guī)模估算，潛在罰款可達(dá)數(shù)十億乃至上百億元人民幣，這不僅是財(cái)務(wù)上的重大打擊，更將對(duì)公司聲譽(yù)和資本市場(chǎng)估值產(chǎn)生深遠(yuǎn)影響。

與此同時(shí)，攜程的增長(zhǎng)環(huán)境正變得空前復(fù)雜，面臨內(nèi)外雙重考驗(yàn)。外部，美團(tuán)、抖音等平臺(tái)依托流量與生態(tài)跨界競(jìng)爭(zhēng)，用戶(hù)在多平臺(tái)間比價(jià)消費(fèi)已成常態(tài)，持續(xù)侵蝕其流量護(hù)城河，而反壟斷調(diào)查更直接制約了其原有的排他性市場(chǎng)策略；

內(nèi)部，公司陷入戰(zhàn)略困境，必須在高昂的擴(kuò)張投入與健康的盈利質(zhì)量之間找到平衡，華泰證券警告，調(diào)查與整改可能在未來(lái)1-2年內(nèi)持續(xù)壓制其利潤(rùn)增長(zhǎng)。

截至1月15日午盤(pán)，攜程美股市盈率為9.48倍（不同平臺(tái)統(tǒng)計(jì)口徑可能有差異），對(duì)于行業(yè)龍頭而言處于歷史低位，這反映了市場(chǎng)在調(diào)查落地前，已對(duì)其未來(lái)盈利增長(zhǎng)潛力和商業(yè)模式可持續(xù)性給予嚴(yán)重折價(jià)評(píng)估。

攜程通過(guò)多年并購(gòu)整合建立的旅游帝國(guó)，其底層“攜流量以令商家”的商業(yè)模式，正遭遇系統(tǒng)性質(zhì)疑。

監(jiān)管利劍的落下，不僅要求其行為合規(guī)，更可能推動(dòng)其重新思考在產(chǎn)業(yè)價(jià)值鏈中的定位：市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)中，監(jiān)管、商家、消費(fèi)者需要更公平的共享價(jià)值，才能實(shí)現(xiàn)真正可持續(xù)的增長(zhǎng)路徑。

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