阿斯麥 ASML：有 AI 高燒在，光刻機只是假摔？

文 | 海豚研究

阿斯麥（ASML）于北京時間 2026 年 4 月 15 日下午的美股盤前發布了 2026 年第一季度財報（截止 2026 年 3 月），要點如下：

1、收入&毛利率：a）阿斯麥本季度收入 87.7 億歐元，同比增長 13%，符合市場預期（87 億歐元），其中公司本季度的增長，主要來自于韓國客戶對 EUV 的需求和服務收入的增長。b）本季度毛利率 53%，達到公司指引區間上限（51-53%），主要毛利率相對較高的服務收入占比提升的帶動。

2、費用端及利潤：公司本季度實現凈利潤為 27.6 億歐元，同比增長 17%，其中凈利率為 31%。公司本季度的經營費用率有所回落，帶動了本季度凈利率的提升。

3、具體業務情況：其中光刻系統收入 63 億歐元，同比增長 9%；服務收入 25 億歐元，同比增長 24%。兩項業務的比例接近于 7:3。本季度收入增長主要受服務性業務的帶動，公司光刻系統收入增速較低。

1）光刻系統收入：EUV 和 ArFi 是光刻系統中最主要的收入來源，兩項合計占比將近 89%。其中 EUV 本季度收入約為 41 億歐元，浸沒式 DUV-ArFi 的收入約為 14 億歐元；

2）光刻系統出貨量：公司本季度 EUV 出貨 16 臺，出貨量環增 2 臺，主要由韓國存儲客戶的出貨帶動。ArFi 本季度出貨 17 臺，環比減少 20 臺，主要是受中國地區客戶采購變動的影響。

3）光刻系統均價：EUV 的均價明顯高于 ArFi。海豚君測算公司本季度 EUV 均價維持在 2.6 億歐元左右，ArFi 的單臺價格大約在 0.85 億歐元，兩者的價格比例還是在 3:1 左右。

4、阿斯麥 ASML 核心關注點：

a.地區收入：韓國地區是本季度最主要的收入來源（45%），大約貢獻了 39.5 億歐元；中國大陸地區本季度貢獻了 16.7 億歐元左右的收入，占比為 19%，低于公司此前提到的 “25%”。

b.訂單指標：公司在本次財報中并未明確披露訂單數據。公司上季度的新增訂單達到 130 億歐元，公司也解釋了其中大部分新訂單都是 2027 年的，關注公司管理層在電話會的表述。

5、阿斯麥（ASML）業績指引：2026 年第二季度預期收入 84-90 億歐元（低于市場預期 91 億歐元）和毛利率（GAAP）為 51-52%（低于市場預期 52.5%）。

公司管理層本次上調了 2026 年全年指引，公司預期全年收入有望達到 360-400 億歐元，同比增長 10%-22%，全年毛利率維持在 51-53% 區間。

海豚君整體觀點：給了全年指引，短期業績影響不大，關注訂單數據。

阿斯麥 ASML 本次財報相當一般，雖然收入和毛利率都符合了公司指引，但未給出明顯超預期的表現。公司本季度的增長主要來自于韓國存儲廠商對 EUV 需求增加及服務收入的增長。

相比于本季度財報數據，市場更加關注于訂單情況和未來經營面的指引：

①訂單情況：公司本季度并未在財報中披露具體的訂單情況，而上季度公司的凈訂單額達到了 130 億歐元，其中主要來自于存儲廠商的加單（預計大部分在 2027 年出貨）。

訂單數據，往往是公司業績的前瞻指標，關注后續電話會交流中，公司管理層是否披露具體的訂單情況（關注海豚君后續管理層交流紀要）。

②未來經營面指引：公司管理層預期下季度收入將達到 84-90 億歐元，低于市場一致預期（91 億歐元）。由于公司管理層已經給出了 2026 年的全年指引，下季度指引并不重要。

公司將 2026 年全年指引提升至 360-400 億歐元（此前為 340-390 億），同比增長 10-22%，表明了公司對自身經營面的信心。其實此前主流機構普遍將公司全年增速區間提升至 10-25%，這也符合市場期待的。

結合公司的指引情況看，阿斯麥 ASML 的增長主要來自于下半年，可以預計公司下半年的收入將達到 180-220 億歐元，明顯高于上半年（單季度不到 90 億），這也意味著各家晶圓廠資本開支也將結構性集中在下半年。

2026 年 4 月 2 日美國國會提出了 MATCH 法案，核心目標是正式化并加速美國與荷蘭、日本的先進半導體設備出口管制協同，封堵現有管控漏洞。

該法案中明確將浸潤式 DUV 光刻設備及相關維保服務納入出口管制清單，主要針對于中國 7nm 以下先進邏輯、存儲芯片晶圓廠的產能擴張。目前法案處于提出階段，，還未成為正式法律，但這可能會一定程度上促使中國客戶對 DUV 的采購計劃提前。

對于阿斯麥 ASML 的財報之外，市場關注于以下幾方面：

a）下游資本開支：前瞻性指標

臺積電、英特爾、三星等晶圓制造廠是公司的主要客戶，下游晶圓廠的資本開支展望，是阿斯麥 ASML 業績的前瞻性指標。

綜合核心廠商資本開支的展望，海豚君預估 2026 年邏輯類廠商的資本開支增速有望達到 20% 左右；而存儲類廠商的資本開支增速將接近于 60%。下游資本開支的增長，來自于臺積電和存儲廠商的加大投資，都是本輪 AI Capex 的主要受益者。

b）High-NA EUV 進展：下一代制程的核心設備

當先進制程開始進入 2nm 以下的階段，High-NA EUV 將逐漸成為下一階段的核心設備。臺積電、英特爾都已經采購了公司最高端的 High-NA EUV，以此來進行下一代制程的研發和生產。

結合各公司的情況來看，海豚君認為臺積電初期的 2nm 和英特爾的 18A 都仍將采用原有的 Low-NA EUV 進行生產，來保證較好的良率表現。采購的 High-NA EUV 設備，主要是用于臺積電下一代 2nm 和英特爾 14A 的研發和試產，阿斯麥 ASML 的 High-NA EUV 設備出貨高峰將在 2027 年及之后，受核心客戶的下一代制程量產進展的影響。

阿斯麥 ASML 當前市值（5980 億美元），對應 2026 年稅后核心利潤約為 40 倍 PE 左右（假定營收同比 +20%，毛利率 52.6%，稅率 17.2%，歐元/美元=1.2）。

阿斯麥 ASML 本次明確給出了 360-400 億歐元的全年指引，全年增長大約在 10-22%，這主要得益于臺積電和存儲廠商資本開支的增加。即使在 2026 年的高增之后，隨著面向 2nm 以下節點的 High-NA EUV（2 億歐元/臺->4 億歐元/臺）使用的增加，仍有望推動公司業績的繼續增長。

在現階段，臺積電和阿斯麥 ASML 在 AI 產業鏈中都具有相對確定性。相比于臺積電的 PE（25 倍左右），ASML 的估值水位明顯更高，主要還是阿斯麥 ASML 的壟斷屬性更強，公司當前是全球唯一 EUV 設備提供商。

至于本次財報中并未更新公司的訂單情況，結合公司上季度末的剩余訂單達到 388 億歐元，為公司后續的增長奠定了基礎。另一方面，也可以關注公司管理層是否會在后續交流中更新訂單情況（關注海豚君后續紀要內容）。

公司本次財報給出的數據整體是符合期待的，是公司首次沒有在財報中直接披露季度訂單情況。如果公司在后續交流中也沒給出明確信息，這就成了一個 “不太好” 信號，對短期情緒面帶來影響。

從公司指引來看，雖然一季度和二季度的表現相對平淡，但下半年有望迎來明顯增長。阿斯麥 ASML 當前受益于 AI Capex 帶動的資本開支上行周期，而在 2027 年及之后還有 “High-NA” 產品周期的接棒。

在兩周期疊加的影響下，本輪阿斯麥 ASML 依然具備 “相對的確定性”。從下半年開始，阿斯麥 ASML 的業績將實現明確的提升。

以下是海豚君對阿斯麥 ASML 的具體分析：

一、核心數據：小幅提高全年指引，訂單金額未披露

1.1 凈訂單金額：作為資本開支設備股，由于設備的生產周期較長需要提前下訂單，訂單到手，退貨機會很小。

阿斯麥的訂單多數時間對股價的 “控制力” 遠強于收入。在存儲和邏輯廠都紛紛上調資本開支的情況下，這不會形成立即的拉貨，但會直接反映在訂單之上。

然而公司在本次財報中并未直接披露訂單情況，從此前的訂單機構看，存儲類客戶加單趨勢更為明顯，這也符合三大存儲原廠提升資本開支的展望。關注晚些時候，公司管理層交流中是否更新訂單情況。

1.2 收入端：阿斯麥（ASML）在 2026 年第一季度實現營收 87.7 億歐元，同比增長 13%，符合市場預期（87 億歐元）。收入同比增長，主要來自于韓國存儲類客戶對 EUV 的需求和服務業務的帶動。

公司管理層本季度更新了收入展望，公司預計 2026 年全年收入有望達到 360-400 億歐元（此前展望為 340-390 億），大致符合主流機構的預期。

由于公司明確給出了全年指引，因而本季度及下季度指引的影響相對弱化。將兩者結合起來，可以看到公司的增長將集中在下半年。

1.3 毛利及毛利率：阿斯麥（ASML）在 2026 年第一季度實現毛利 46.5 億歐元，同比增長 11%。其中毛利率方面，公司本季度毛利率 53%，環比提升 0.8pct，達到公司指引區間上限（51-53%），主要是受毛利率相對較高的服務收入占比提升的帶動。

1.4 凈利潤端：阿斯麥（ASML）在 2026 年第一季度凈利潤為 27.6 億歐元，同比增長 17%，其中公司本季度凈利率為 31%。其中公司本季度經營費用端有所增長，經營費用率維持在 17% 左右。

由于公司已經明確給出了全年展望，2026 年全年收入 360-400 億歐元及毛利率 51-53%，公司本次財報數據影響并不大。公司在 2026 年的增長，主要來自于臺積電和存儲廠商資本開支的增加。

在本輪 AI Capex 周期中，阿斯麥 ASML 依然是產業鏈中具有 “確定性的一環”。從公司上季度末 388 億歐元的積壓訂單和后續 High-NA EUV 的產品周期來看，公司業績在后續有望繼續增長。

二、細分數據情況：EUV 增長明顯，存儲需求上行

阿斯麥（ASML）的業務由系統銷售收入和服務收入兩部分構成。公司最核心的光刻系統銷售收入占比在 7-8 成，服務收入是本季度增長的主要動力。

2.1 各項業務情況

1）系統銷售收入

阿斯麥（ASML）的系統銷售收入在 2026 年第一季度實現 62.8 億歐元，同比增長 9%，本季度主要來自于對韓國客戶 EUV 設備出貨的增加。

系統銷售收入對應的就是通常說的 “光刻機”，其中最大的收入來源于 EUV 和 ArFi 兩部分，兩者合計占比接近 9 成。

具體來看：

a）EUV：本季度收入 41 億歐元，同比增長 29%。EUV 本季度銷量有 16 臺，單臺均價大約為 2.6 億歐元。未來更高價的 High-NA EUV 出貨增加，有望帶動 EUV 均價繼續提升。

具體 EUV 的產品來看：①Low NA EUV（NXE:3800E）的技術成熟，是當前市場對 EUV 的主要需求，目前產能已經從 220 片/小時升至 230 片/小時。NXE:3800F 更是升至 260 片/小時；②High NA EUV（EXE 系列）：客戶采購主要用于下一代技術的研發階段，預計大幅出貨將在 2026 年之后；

b）ArFi：本季度收入 14 億歐元，同比下滑 24%，這部分收入主要來自于中國大陸地區。ArFi 本季度銷量有 17 臺，單臺均價大約為 0.85 億歐元。

近期 MATCH 法案明確將浸潤式 DUV 光刻設備及相關維保服務納入出口管制清單，主要針對于中國 7nm 以下先進邏輯、存儲芯片晶圓廠的產能擴張。當前法案還在提出階段，還未實施，受此影響，海豚君預計二三季度中國大陸地區對 ArFi DUV 的拉貨有可能提前，帶動 ArFi 的出貨回升。

在存儲周期的帶動下，三大存儲原廠都加大了資本開支。在本季度公司光刻系統業務中，存儲類領域的占比提升至 5 成左右。

2）服務收入

阿斯麥（ASML）的服務收入在 2026 年第一季度實現 25 億歐元，同比增長 24%。阿斯麥的服務收入，主要包括設備維護等項目，受行業周期影響較小。

從長期來看，公司的服務性收入保持相對平穩，維持在 20-25 億歐元左右。當下游需求回暖，光刻系統出貨增長的情況下，公司服務性收入的占比將有所回落。

2.2 各地區收入情況

阿斯麥 ASML 本季度收入主要來自于中國臺灣、中國大陸、韓國和美國，四者的合計收入占比達到 90% 以上。

本季度韓國地區是公司最主要的收入來源，占比達到 45%，主要是由三星、海力士加大了對存儲領域的資本投入，帶動了 EUV 等相關設備。

至于中國大陸地區，本季度收入約為 16.7 億歐元，收入占比為 19%，低于公司管理層此前提到的訂單結構中 “25%” 的占比。在 MATCH 法案的影響下，預計中國大陸地區在二三季度可能會將 ArFi DUV 的拉貨提前，避免后續的限制，中國大陸的占比有望回升。

阿斯麥 ASML 披露的地區收入，是以 “ship to location” 的口徑。因而臺積電將 2026 年資本開支提升至 520-560 億美元，大幅增加的資本開支不一定全部體現在中國臺灣地區的收入中，其中一部分也會在臺積電美國工廠中，可能會帶動中國臺灣地區和美國地區兩項占比的回升。

整體來看，雖然阿斯麥 ASML 本季度和下季度指引都相對平淡，但由于公司已經給出了全年展望，一季度和二季度表現影響并不大。

對于 2026 年展望，公司預計全年收入 360-400 億歐元（此前指引 340-390 億），同比增長 10-22%。公司管理層明確上調指引，表明了公司對自身經營面信心，上調后的展望也基本符合市場主流機構的預期。

由于公司已經明確給出了 2026 年增長表現，市場更關注后續的增長情況，其中 “訂單情況” 是一項前瞻指標，然而公司本季度并未披露訂單數據，只能關注后續管理層交流時是否更新訂單數據。

相比于臺積電，阿斯麥 ASML 在自身市場（光刻系統）具有更為明顯的壟斷優勢。下游晶圓廠提高資本開支，不可避免地將一部分轉化為公司的收入，是公司繼續增長的基礎。

結合公司指引來看，公司在 2026 年的增長將主要集中在下半年，主要是受臺積電及存儲廠商提高資本開支的帶動。疊加后續下一代制程的量產，有望帶動公司的 High-NA 產品周期，使得公司本輪的業績上行更為持續。