漲超10倍創(chuàng)新藥股或再現(xiàn)，這些標(biāo)的是二季度主角

文丨張桔 編輯丨謝長(zhǎng)艷

編者按

近期，創(chuàng)新藥板塊再度崛起，多只個(gè)股股價(jià)創(chuàng)歷史新高，主力資金持續(xù)流入。與2025年估值修復(fù)驅(qū)動(dòng)的普漲不同，2026年行情更趨理性，聚焦業(yè)績(jī)兌現(xiàn)、研發(fā)推進(jìn)與出海授權(quán)落地。多家公司2025年年報(bào)報(bào)喜，龍頭盈利穩(wěn)健，BD授權(quán)進(jìn)入平臺(tái)化出海的2.0階段。綜合來(lái)看，創(chuàng)新藥板塊正迎來(lái)基本面與市場(chǎng)情緒共振的發(fā)展新階段。

2025年，創(chuàng)新藥板塊一度成為二級(jí)市場(chǎng)的最熱賽道之一，以廣生堂、舒泰神為首的公司表現(xiàn)搶眼。在經(jīng)歷高位調(diào)整后，如今相似的一幕再度出現(xiàn)，而且創(chuàng)新藥行業(yè)基本面邏輯更硬，并有望成為內(nèi)地、香港股市的長(zhǎng)期主角。

Wind顯示，截至清明節(jié)假期前，創(chuàng)新藥指數(shù)近兩周連續(xù)收出小陽(yáng)線，分別錄得3.03%和4.86%。再進(jìn)一步看相關(guān)標(biāo)的，無(wú)論是四大賽道龍頭（包括兩只主要服務(wù)創(chuàng)新藥的CXO標(biāo)的）還是二線黑馬潛力股都快速飆升。僅從A股來(lái)看，本月四大創(chuàng)新藥龍頭均實(shí)現(xiàn)上漲，尤其百利天恒在3個(gè)交易日的漲幅達(dá)到12.78%。對(duì)比來(lái)看二線黑馬漲幅更猛，這一輪行情中以榮昌生物和三生國(guó)健為首的三只賽道股股價(jià)創(chuàng)出歷史新高。

同期間的港股市場(chǎng)，由于清明節(jié)前僅有兩個(gè)交易日，拉長(zhǎng)時(shí)間統(tǒng)計(jì)3月以來(lái)的漲幅看，康方生物、科倫博泰生物-B的漲幅接近30%、榮昌生物的漲幅接近40%。創(chuàng)新藥再次成為二級(jí)市場(chǎng)的領(lǐng)漲板塊。那么，此次的創(chuàng)新藥行情與去年有何不同呢？

長(zhǎng)城基金基金經(jīng)理梁福睿對(duì)本刊強(qiáng)調(diào)，預(yù)計(jì)2026年創(chuàng)新藥行情相比2025年會(huì)有比較大的差異。2025年創(chuàng)新藥行情以估值修復(fù)、板塊普漲為主，受益于流動(dòng)性寬松與情緒提升；2026年宏觀環(huán)境變化較大，市場(chǎng)更趨理性，預(yù)計(jì)在商業(yè)化銷售、研發(fā)管線推進(jìn)、出海授權(quán)合作不斷兌現(xiàn)、估值尚未充分體現(xiàn)價(jià)值的公司，有望獲得更多相對(duì)收益。

鵬華基金基金經(jīng)理林嵩表示：“總體來(lái)說(shuō)，創(chuàng)新和出海仍是最值得關(guān)注的投資主線，其中創(chuàng)新藥是兼具創(chuàng)新出海邏輯的主賽道?！彼J(rèn)為，“創(chuàng)新藥最大的風(fēng)險(xiǎn)是估值。通常一個(gè)創(chuàng)新藥的內(nèi)在價(jià)值是根據(jù)標(biāo)準(zhǔn)的現(xiàn)金流折現(xiàn)模型估值，但由于創(chuàng)新藥的研發(fā)周期較長(zhǎng)，即便成功上市后也需要6—10年的時(shí)間進(jìn)行銷售爬坡，因此，其內(nèi)在價(jià)值通常需要估計(jì)10—15年后的現(xiàn)金流。即市場(chǎng)會(huì)更傾向于樂(lè)觀定價(jià)，容易高估研發(fā)的成功概率和商業(yè)化的市場(chǎng)空間，使得在每個(gè)驗(yàn)證節(jié)點(diǎn)，難以超越估值隱含的預(yù)期假設(shè)而出現(xiàn)利好兌現(xiàn)的走勢(shì)。”

3月以來(lái)創(chuàng)新藥再成焦點(diǎn)

三家公司股價(jià)創(chuàng)歷史新高

[中東地緣沖突發(fā)生后，創(chuàng)新藥行業(yè)未受影響，反而受到市場(chǎng)青睞。]

數(shù)據(jù)層面看，創(chuàng)新藥板塊成為近期資金流入的主賽道，并在所有概念中位居前列。4月1日到3日，僅3個(gè)交易日就有超70億元主力資金凈流入，僅4月1日流入資金就高達(dá)24.98億元。

對(duì)此，一位不愿具名的投資人士表示，在中東地緣沖突發(fā)生后，僅有創(chuàng)新藥和商業(yè)航天等少數(shù)行業(yè)未受影響。因此創(chuàng)新藥順理成章容易受到市場(chǎng)青睞。

由此，也造就榮昌生物、三生國(guó)健、萬(wàn)邦德，三家A股公司股價(jià)創(chuàng)新高。其中，萬(wàn)邦德的股價(jià)在大約1個(gè)月內(nèi)直接價(jià)格翻倍；榮昌生物和三生國(guó)健分別上漲約76%和36%，而這兩家公司去年在A股均漲超1.5倍。就連以仿制藥聞名的津藥藥業(yè)在近期收出七連板。不過(guò)，津藥藥業(yè)在清明節(jié)前發(fā)布公告強(qiáng)調(diào)：“公司研發(fā)以仿制藥為主，無(wú)在研創(chuàng)新藥項(xiàng)目?！钡诳此频摹皬埞诶畲鳌北澈?，恰好也說(shuō)明了近期創(chuàng)新藥的二級(jí)市場(chǎng)熱度之高。

中歐基金基金經(jīng)理趙磊對(duì)本刊表示：“創(chuàng)新藥板塊的強(qiáng)勢(shì)表現(xiàn)，源于基本面與市場(chǎng)情緒的雙重推動(dòng)。中國(guó)創(chuàng)新藥行業(yè)經(jīng)過(guò)十年發(fā)展，逐步成長(zhǎng)為能享受全球市場(chǎng)+歐美定價(jià)水平的資產(chǎn)。自2024年起，產(chǎn)業(yè)性數(shù)據(jù)持續(xù)驗(yàn)證這一趨勢(shì)，中國(guó)創(chuàng)新藥對(duì)外授權(quán)（BD）交易規(guī)模顯著。從產(chǎn)業(yè)定位來(lái)看，中國(guó)創(chuàng)新藥行業(yè)的研發(fā)能力和產(chǎn)品質(zhì)量已獲全球認(rèn)可，目前研發(fā)能力（以研發(fā)項(xiàng)目數(shù)、FIC首創(chuàng)新藥管線等衡量）僅次于美國(guó)。

中歐基金另一位知名醫(yī)藥基金經(jīng)理葛蘭更是用增持傳遞看多創(chuàng)新藥信號(hào)，在近期發(fā)布的2025年年報(bào)中，她增持了其管理的中歐醫(yī)療創(chuàng)新，持有該基金的份額由2025年上半年的50萬(wàn)份至100萬(wàn)份區(qū)間，增加到100萬(wàn)份以上。

私募基金森瑞投資董事長(zhǎng)林存則認(rèn)為：“最近創(chuàng)新藥在二級(jí)市場(chǎng)走出主線行情，最本質(zhì)的原因仍是產(chǎn)業(yè)邏輯本身的硬核支撐。2026年依然是業(yè)績(jī)兌現(xiàn)與出海進(jìn)展共振的一年，未來(lái)幾個(gè)月學(xué)術(shù)會(huì)議催化明顯，疊加去年10月至今近半年的調(diào)整，當(dāng)前估值在我們看來(lái)具備一定吸引力。”

賽道公司年報(bào)紛紛報(bào)喜

創(chuàng)新藥標(biāo)的迎來(lái)共振拐點(diǎn)

[不少公司已經(jīng)進(jìn)入業(yè)績(jī)集中釋放期，這從當(dāng)前披露的2025年年報(bào)以及即將披露的2026年一季報(bào)可見(jiàn)一斑。]

從政策層面看，2026年政府工作報(bào)告將生物醫(yī)藥從“新興產(chǎn)業(yè)”首次提升為“新興支柱產(chǎn)業(yè)”，排序僅次于集成電路和航空航天，這表明生物醫(yī)藥的發(fā)展成果已獲得政策層面高度認(rèn)可，有望持續(xù)成為國(guó)家重點(diǎn)支持方向。

再?gòu)膭?chuàng)新藥公司本身看，不少公司已經(jīng)進(jìn)入業(yè)績(jī)集中釋放期，從基本面上迎來(lái)共振拐點(diǎn)。這從當(dāng)前披露的2025年年報(bào)以及即將披露的2026年一季報(bào)可見(jiàn)一斑。

例如恒瑞醫(yī)藥，2025年年報(bào)交出了一份高質(zhì)量答卷，公司全年實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入316.29億元，同比增長(zhǎng)13.02%；歸母凈利潤(rùn)達(dá)77.11億元，同比增長(zhǎng)21.69%。創(chuàng)新戰(zhàn)略的成效加速兌現(xiàn)，2025年，公司創(chuàng)新藥銷售收入達(dá)163.42億元，同比增長(zhǎng)26.09%，占藥品銷售收入的比重提升至58.34%，成為公司增長(zhǎng)核心動(dòng)力。同時(shí)，創(chuàng)新藥對(duì)外授權(quán)業(yè)務(wù)貢獻(xiàn)收入33.92億元，構(gòu)成驅(qū)動(dòng)業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)的又一重要引擎。

再看另一家代表性公司百濟(jì)神州，其歷史性盈利拐點(diǎn)確立，首次實(shí)現(xiàn)年度凈利潤(rùn)轉(zhuǎn)正。百濟(jì)神州對(duì)本刊表示：“報(bào)告期內(nèi)，公司營(yíng)業(yè)總收入達(dá)382.05億元，同比增長(zhǎng)40.4%。得益于產(chǎn)品收入增長(zhǎng)和費(fèi)用管理推動(dòng)的經(jīng)營(yíng)效率提升，公司歸屬于母公司所有者的凈利潤(rùn)達(dá)14.22億元。百濟(jì)神州產(chǎn)品收入達(dá)377.70億元，同比增長(zhǎng)39.9%，主要得益于百悅澤?（澤布替尼），以及安進(jìn)公司授權(quán)產(chǎn)品和百澤安?（替雷利珠單抗）的銷售增長(zhǎng)?！?/p>

除了這兩家被市場(chǎng)公認(rèn)的龍頭公司，已披露A股創(chuàng)新藥陣營(yíng)中業(yè)績(jī)?cè)龇畲蟮念I(lǐng)先者是三生國(guó)健。年報(bào)顯示，公司實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)總收入42.0億元，同比增長(zhǎng)251.8%；歸屬于母公司所有者的凈利潤(rùn)達(dá)到29億元，同比增幅311.5%；歸屬于母公司所有者的扣除非經(jīng)常性損益的凈利潤(rùn)為27.7億元，同比增長(zhǎng)高達(dá)1025.0%。究其利潤(rùn)爆發(fā)式增長(zhǎng)的原因，主要得益于創(chuàng)新管線突破與國(guó)際化合作落地，尤其是與輝瑞就PD-1/VEGF雙抗SSGJ-707達(dá)成超60億美元全球獨(dú)家授權(quán)，僅報(bào)告期內(nèi)即確認(rèn)約28億元首付款收入，直接推動(dòng)利潤(rùn)翻倍式增長(zhǎng)。

此外，在披露2025年年報(bào)的內(nèi)地創(chuàng)新藥公司中，實(shí)現(xiàn)扭虧的公司越來(lái)越多，而且約有10家左右的公司實(shí)現(xiàn)了歷史上的首次盈利。

比如榮昌生物，公司在2025年全年實(shí)現(xiàn)總營(yíng)收32.51億元，同比增長(zhǎng)89.36%；歸母凈利潤(rùn)7.10億元，扭虧為盈。原因在于公司產(chǎn)品泰它西普和維迪西妥單抗兩大核心產(chǎn)品在國(guó)內(nèi)的銷售快速放量。

再看諾誠(chéng)健華，2025年公司不僅扭虧，歸母凈利潤(rùn)還大幅提升至6.42億元。這背后也與公司的奧布替尼和坦昔妥單抗兩款核心產(chǎn)品的貢獻(xiàn)有關(guān)。

談到創(chuàng)新藥公司業(yè)績(jī)時(shí)，工銀瑞信基金經(jīng)理丁洋和譚冬寒均表示，創(chuàng)新藥公司的2025年年報(bào)有三個(gè)方面讓人印象深刻：一是“大象起舞”，很多創(chuàng)新藥收入體量已經(jīng)達(dá)到百億量級(jí)，其創(chuàng)新藥收入在25%—30%，甚至更快的速度增長(zhǎng)。這體現(xiàn)出創(chuàng)新藥和創(chuàng)新藥產(chǎn)業(yè)鏈?zhǔn)钱?dāng)前醫(yī)藥板塊里景氣度最高的子行業(yè)；二是“批量扭虧”，很多創(chuàng)新藥公司在過(guò)去2年批量越過(guò)了盈虧平衡的拐點(diǎn)，且海外授權(quán)收入的首付和里程碑費(fèi)用也起到了“錦上添花”的作用；三是“創(chuàng)新藥產(chǎn)業(yè)鏈的全面回暖”，隨著國(guó)內(nèi)新藥研發(fā)景氣度轉(zhuǎn)暖向好，多家以國(guó)內(nèi)收入為主要來(lái)源的CRO公司也在2025年下半年迎來(lái)訂單拐點(diǎn)，并且有望在2026年迎來(lái)業(yè)績(jī)拐點(diǎn)。

林存也表示：“2026年—2027年將有更多公司開(kāi)啟盈利，行業(yè)有望進(jìn)入業(yè)績(jī)釋放階段。我們特別關(guān)注到榮昌生物2025年盈利中BD收入的重要貢獻(xiàn)，這一商業(yè)模式值得重視，未來(lái)創(chuàng)新藥公司不僅可以通過(guò)主營(yíng)業(yè)務(wù)實(shí)現(xiàn)盈利，還有可能借助BD持續(xù)貢獻(xiàn)現(xiàn)金流，形成更健康的收入結(jié)構(gòu)。”

機(jī)構(gòu)加速調(diào)研

中藥創(chuàng)新藥被納入其中

[佐力藥業(yè)、特一藥業(yè)、艾迪藥業(yè)被機(jī)構(gòu)調(diào)研，其中，佐力藥業(yè)和特一藥業(yè)都屬于中藥賽道。]

近期，機(jī)構(gòu)投資人也加大了對(duì)創(chuàng)新藥的調(diào)研力度，除了西藥類，中藥類的創(chuàng)新藥公司也被納入調(diào)研范圍。

Wind顯示，交銀基金的研究員郭章慶通過(guò)現(xiàn)場(chǎng)會(huì)議的形式調(diào)研了佐力藥業(yè)，其中關(guān)于公司“烏靈膠囊及其競(jìng)品”的交流中，公司表示：“根據(jù)米內(nèi)網(wǎng)數(shù)據(jù)，近兩年烏靈膠囊在城市公立醫(yī)院和縣級(jí)公立醫(yī)院的中成藥神經(jīng)系統(tǒng)領(lǐng)域市場(chǎng)份額均排名第一，目前院內(nèi)外主要競(jìng)品包括百樂(lè)眠膠囊、棗仁安神顆粒（膠囊）等?！?/p>

天弘基金醫(yī)藥基金經(jīng)理郭相博調(diào)研了特一藥業(yè)，這家公司也是中藥賽道中高舉創(chuàng)新旗幟的典型代表。Wind資訊顯示，在回答“公司還有哪些將重點(diǎn)推廣的二線產(chǎn)品”時(shí)，特一藥業(yè)表示：“在后續(xù)品類管線規(guī)劃方面，公司將持續(xù)推進(jìn)1+N產(chǎn)品策略，在持續(xù)加大核心產(chǎn)品止咳寶片市場(chǎng)銷售的同時(shí)，以皮膚病血毒丸、降糖舒丸、獨(dú)活寄生顆粒以及腦樂(lè)靜膠囊為主要梯隊(duì)產(chǎn)品進(jìn)行培育。隨著止咳寶片渠道的進(jìn)一步完善和深化，公司將逐步將梯隊(duì)產(chǎn)品或產(chǎn)品組合滲透到各區(qū)域的終端藥店和診所，提高渠道效率和營(yíng)銷效率，強(qiáng)化產(chǎn)品的集群效應(yīng)。”

財(cái)通基金在3月31日調(diào)研艾迪藥業(yè)，該公司的營(yíng)業(yè)總收入同比增加超70%，同時(shí)歸母凈利潤(rùn)大幅減虧。在調(diào)研中提到“公司HIV（艾滋?。﹦?chuàng)新藥自2026年初以來(lái)的銷售趨勢(shì)情況”時(shí)，艾迪藥業(yè)表示：“自2025年四季度起，公司重點(diǎn)推進(jìn)銷售架構(gòu)及策略全面調(diào)整：一是銷售團(tuán)隊(duì)規(guī)模持續(xù)擴(kuò)充；二是銷售政策優(yōu)化；三是對(duì)市場(chǎng)部架構(gòu)與職能進(jìn)行戰(zhàn)略性重構(gòu)。公司通過(guò)基層增量獎(jiǎng)勵(lì)機(jī)制與頭部醫(yī)院學(xué)術(shù)項(xiàng)目的雙輪協(xié)同效應(yīng)，已為HIV創(chuàng)新藥的持續(xù)放量奠定堅(jiān)實(shí)基礎(chǔ)，2026年初以來(lái)相關(guān)調(diào)整成效顯著?！?/p>

港股創(chuàng)新藥亦漲勢(shì)連連

新黑馬亦嶄露頭角

[預(yù)計(jì)今年港股新增創(chuàng)新藥公司在研管線或更偏早期，上市后的股價(jià)表現(xiàn)可能會(huì)因公司質(zhì)量和定價(jià)而大幅分化。]

除了A股，港股創(chuàng)新藥也表現(xiàn)活躍。以前述善于挖掘港股創(chuàng)新藥的梁福睿持倉(cāng)看，他的代表作長(zhǎng)城醫(yī)藥產(chǎn)業(yè)精選在近一周和近一個(gè)月的排名中，均高居逾5000只基金中的第15位。

從近期產(chǎn)品年報(bào)的完整版持倉(cāng)看，有五只來(lái)自港股的創(chuàng)新藥標(biāo)的，分別是信達(dá)生物、映恩生物-B、科倫博泰生物-B、康方生物、三生制藥。這幾家公司也是去年創(chuàng)新藥的牛股。今年以來(lái)表現(xiàn)最好的是科倫博泰-B與康方生物，漲幅都超過(guò)了20%。

梁福睿對(duì)本刊表示，由于2025年港股創(chuàng)新藥板塊的大行情，吸引了很多內(nèi)地藥企赴港IPO，目前仍有很多家創(chuàng)新藥公司仍在排隊(duì)，預(yù)計(jì)2026年這類公司還有很多，但受制于年初港股創(chuàng)新藥行情相對(duì)平淡，當(dāng)下創(chuàng)新藥公司去港股上市的節(jié)奏有所放緩。預(yù)計(jì)今年港股新增創(chuàng)新藥公司在研管線或更偏早期，質(zhì)地分化明顯，上市后的股價(jià)表現(xiàn)可能會(huì)因公司質(zhì)量和上市定價(jià)而大幅分化。

在投資邏輯上，他判斷也會(huì)從“板塊整體β”轉(zhuǎn)向“高質(zhì)量部分個(gè)股α”，股價(jià)上漲驅(qū)動(dòng)力從“估值修復(fù)”轉(zhuǎn)向“銷售、研發(fā)和出海兌現(xiàn)驗(yàn)證”。創(chuàng)新藥公司研發(fā)催化劑和出海BD不僅要關(guān)注節(jié)奏，更要關(guān)注其“質(zhì)量”和對(duì)公司短期股價(jià)及中長(zhǎng)期成長(zhǎng)的意義。

去年以來(lái)內(nèi)地藥企奔赴港股市場(chǎng)二次上市成為潮流，迄今已經(jīng)成功在兩地上市的公司包括了百濟(jì)神州、君實(shí)生物、榮昌生物、諾誠(chéng)健華、恒瑞醫(yī)藥。

整理相關(guān)公司的公告可以看出，正穩(wěn)步推進(jìn)“A+H”進(jìn)程的創(chuàng)新藥上市公司至少包括迪哲醫(yī)藥、邁威生物、信立泰、澤璟制藥等四家。對(duì)此，林存表示：“內(nèi)地藥企赴港上市，從產(chǎn)業(yè)角度看，有助于補(bǔ)充現(xiàn)金流、提升國(guó)際影響力，也有助于公司在全球合作中建立更強(qiáng)的可信度。港股市場(chǎng)在全球具備一定稀缺性，中長(zhǎng)期看或?qū)⒊掷m(xù)吸引國(guó)際資金配置?！?/p>

港股創(chuàng)新藥市場(chǎng)再次崛起，來(lái)自業(yè)績(jī)層面的因素更甚于僅在內(nèi)地上市的藥企。因?yàn)樘潛p創(chuàng)新藥公司掛牌港交所時(shí)間更久，一旦盈利其對(duì)股價(jià)的助力大概率更為驚人。按圖索驥，除去百濟(jì)神州，信達(dá)生物也在2025年首次扭虧。

同時(shí)，僅在港股上市的創(chuàng)新藥企的2025年業(yè)績(jī)也可圈可點(diǎn)。如翰森制藥，2025年總收入同比增加約22.6%，年度凈利潤(rùn)同比增加約27%。這已經(jīng)是公司連續(xù)第三年實(shí)現(xiàn)同比超20%的高增長(zhǎng)。

再看被市場(chǎng)譽(yù)為黑馬的中國(guó)生物制藥。2025年，公司全年實(shí)現(xiàn)營(yíng)收318.3億元，同比增長(zhǎng)10.3%，Non-HKFRS（調(diào)整后）歸母凈利潤(rùn)45.4億元，同比增長(zhǎng)31.4%。公司的營(yíng)收、凈利潤(rùn)雙創(chuàng)歷史新高，這也是其連續(xù)四個(gè)報(bào)告期實(shí)現(xiàn)雙位數(shù)穩(wěn)健增長(zhǎng)。

中國(guó)生物制藥相關(guān)人士對(duì)本刊表示：“創(chuàng)新產(chǎn)品的放量式增長(zhǎng)成為核心亮點(diǎn)之一。2025年公司創(chuàng)新產(chǎn)品收入同比增長(zhǎng)26.2%，一舉邁過(guò)150億元大關(guān)，達(dá)到152.2億元?？偨痤~穩(wěn)居國(guó)內(nèi)第一梯隊(duì)，高增速凸顯出創(chuàng)新的高成長(zhǎng)性與業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)的可持續(xù)性?！?/p>

同樣是去年漲幅較大而今年目前盤(pán)整的藥明合聯(lián)，2025年也成績(jī)喜人。2025年，公司實(shí)現(xiàn)營(yíng)收59.4億元，同比增長(zhǎng)46.7%；毛利達(dá)21.4億元，增幅高達(dá)72.5%；經(jīng)調(diào)整凈利潤(rùn)15.6億元，同比勁增69.9%。截至2025年末，公司未完成訂單總額飆升至14.9億美元，同比增幅50.3%。

藥明合聯(lián)公司相關(guān)人士對(duì)本刊強(qiáng)調(diào)：“公司接連完成多項(xiàng)關(guān)鍵布局，比如控股收購(gòu)東曜藥業(yè)，通過(guò)運(yùn)營(yíng)優(yōu)化與產(chǎn)能擴(kuò)張實(shí)現(xiàn)價(jià)值釋放；加速新型偶聯(lián)藥物（AOC、PDC及其他XDC）機(jī)遇布局等。同時(shí)，公司通過(guò)有機(jī)擴(kuò)張+戰(zhàn)略并購(gòu)進(jìn)一步拓展產(chǎn)能版圖，構(gòu)建中國(guó)+新加坡全球化供應(yīng)鏈體系?！?/p>

多條賽道百花齊放

2026年新成果值得期待

[雙抗、ADC是重點(diǎn)跟蹤的方向，自免賽道短期內(nèi)爆發(fā)的節(jié)奏可能相對(duì)慢一些。]

除去宏觀政策、財(cái)報(bào)業(yè)績(jī)和估值洼地等偏投資層面的因素外，單純聚焦產(chǎn)業(yè)層面，也體現(xiàn)了中國(guó)創(chuàng)新藥的硬核實(shí)力。

開(kāi)源證券表示，恒瑞醫(yī)藥憑借其深厚的管線布局，多管線有望在多個(gè)適應(yīng)癥中披露數(shù)據(jù)；科倫博泰核心品種Sac-TMT有望披露多項(xiàng)關(guān)鍵數(shù)據(jù)，持續(xù)驗(yàn)證其平臺(tái)價(jià)值；君實(shí)生物重磅管線JS207多項(xiàng)數(shù)據(jù)（聯(lián)合用藥）將在AACR披露；基石藥業(yè)CS2009有望在今年學(xué)術(shù)會(huì)議持續(xù)更新其早期臨床數(shù)據(jù)；康方生物其雙抗有望在今年持續(xù)更新多項(xiàng)Ⅲ期臨床結(jié)果；信達(dá)生物多項(xiàng)管線將披露早期臨床數(shù)據(jù)，其中IBI363有望讀出多個(gè)一線POC數(shù)據(jù)；映恩生物、樂(lè)普生物、維立志博、勁方醫(yī)藥等公司也有望持續(xù)披露核心管線重磅數(shù)據(jù)。

比如，內(nèi)地創(chuàng)新藥公司恒瑞醫(yī)藥，2026年年初瑞拉芙普α注射液獲批，成為全球首款獲得批準(zhǔn)的抗PD-L1/TGF-βRII雙特異性抗體融合蛋白；再看科創(chuàng)板的澤璟制藥，其生產(chǎn)的注射用人促甲狀腺素β（澤速寧）獲得批準(zhǔn)，成為中國(guó)首個(gè)用于分化型甲狀腺癌術(shù)后精準(zhǔn)評(píng)估的創(chuàng)新產(chǎn)品。

百濟(jì)神州的索托克拉片則稍顯特殊，雖然其獲批上市是在2025年的12月30日，但是其正式供應(yīng)是今年的1月13日，并在第二天在哈爾濱、北京、上海等地醫(yī)院開(kāi)出首批處方，其是中國(guó)首款且唯一用于治療細(xì)胞淋巴癌的BCL2抑制劑。

百濟(jì)神州相關(guān)人士對(duì)本刊表示：“BCL2抑制劑百悅達(dá)?（索托克拉）在中國(guó)取得全球首次上市許可申請(qǐng)批準(zhǔn)，用于既往接受過(guò)至少兩種系統(tǒng)性治療（含BTK抑制劑）的R/R MCL成人患者，以及既往接受過(guò)至少包含BTK抑制劑在內(nèi)的一種系統(tǒng)治療的CLL/SLL成人患者。此外，索托克拉已獲得美國(guó)FDA授予的優(yōu)先審評(píng)資格，用于治療R/R MCL成人患者，公司也已在歐盟遞交了該適應(yīng)癥的上市許可申請(qǐng)。公司已完成百悅達(dá)?聯(lián)合百悅澤?作為固定療程方案對(duì)比阿可替尼聯(lián)合維奈克拉用于治療初治CLL成人患者的3期試驗(yàn)首例受試者入組?！?/p>

對(duì)于投資機(jī)會(huì)，林存強(qiáng)調(diào)：“中國(guó)創(chuàng)新藥現(xiàn)在進(jìn)入百花齊放的階段。我們持續(xù)關(guān)注FIC產(chǎn)品的研發(fā)進(jìn)展，包括進(jìn)展較快的康方生物AK112、科倫博泰SKB264、百利天恒BL-B01D1、信達(dá)生物IBI363等。5-6月份ASCO會(huì)議上，我們重點(diǎn)關(guān)注康方生物依沃西單抗在一線鱗狀肺癌適應(yīng)癥上的數(shù)據(jù)讀出；若結(jié)果積極并展現(xiàn)出較強(qiáng)競(jìng)爭(zhēng)力，將成為中國(guó)創(chuàng)新藥全球化進(jìn)程中的重要觀察節(jié)點(diǎn)。”

梁福睿表示，近幾年治療實(shí)體瘤的技術(shù)在不斷升級(jí)，除了靶向治療有新突破外，核心是治療方案在迭代，以前主流是免疫治療藥搭配化療，現(xiàn)在逐步變成升級(jí)版免疫藥搭配化療、新型靶向藥搭配免疫藥（可加化療也可不加），未來(lái)還會(huì)進(jìn)一步往升級(jí)版免疫藥搭配新型靶向藥的方向發(fā)展。目前免疫藥搭配新型靶向藥這個(gè)治療方案，臨床數(shù)據(jù)還不夠充分、股市里相關(guān)企業(yè)的估值，也還沒(méi)有把這個(gè)行業(yè)新趨勢(shì)體現(xiàn)出來(lái)，所以這個(gè)方向未來(lái)依然是重點(diǎn)關(guān)注領(lǐng)域。

對(duì)外授權(quán)持續(xù)超出預(yù)期

BD從1.0進(jìn)入2.0階段

[一季度，中國(guó)創(chuàng)新藥對(duì)外授權(quán)交易總額突破600億美元，這一數(shù)字已經(jīng)接近2025年總額的一半。]

2025年以來(lái)，持續(xù)推動(dòng)創(chuàng)新藥賽道上漲的還有一層就是對(duì)外授權(quán)。今年第一季度，中國(guó)創(chuàng)新藥對(duì)外授權(quán)交易總額突破600億美元，這一數(shù)字已經(jīng)接近2025年1357億美元總額的一半。據(jù)華泰證券統(tǒng)計(jì)，今年年內(nèi)已經(jīng)達(dá)成的重磅交易中，中國(guó)交易的占比已經(jīng)超過(guò)七成。

從時(shí)間軸來(lái)看，一季度每月都有一起重磅授權(quán)事件出現(xiàn)。

1月，石藥集團(tuán)和阿斯利康簽訂授權(quán)協(xié)議，石藥集團(tuán)將獲得12億美元預(yù)付款、35億美元的里程碑付款以及最高138億美元的銷售里程碑付款。

2月8日，信達(dá)生物與禮來(lái)制藥達(dá)成第七次戰(zhàn)略合作，攜手推進(jìn)腫瘤和免疫領(lǐng)域創(chuàng)新藥物的全球研發(fā)。協(xié)議規(guī)定禮來(lái)獲得相關(guān)項(xiàng)目在大中華區(qū)以外的全球獨(dú)家開(kāi)發(fā)與商業(yè)化許可，信達(dá)生物保留大中華區(qū)的全部權(quán)利，并將獲得3.5億美元首付款，最高約85億美元的里程碑付款和銷售分成。

3月4日，中國(guó)生物制藥官宣以15.3億美元總對(duì)價(jià)，將羅伐昔替尼授權(quán)給賽諾菲?！肮九c賽諾菲合作，是本土BigPharma臨床后期成熟資產(chǎn)全球化的標(biāo)志性突破，創(chuàng)下中國(guó)cGVHD領(lǐng)域BD交易新紀(jì)錄，研發(fā)實(shí)力獲MNC權(quán)威背書(shū)，正式開(kāi)啟中生創(chuàng)新藥全球輸出元年。”中國(guó)生物制藥公司相關(guān)人士對(duì)本刊表示。

林存分析，上述合作體現(xiàn)了今年BD合作從過(guò)去的單一管線輸出，向平臺(tái)化出海演進(jìn)，藥企開(kāi)始更深入地參與MNC早期研發(fā)過(guò)程。BD已經(jīng)從1.0階段（以拿首付款為主）到了2.0階段（以里程碑兌現(xiàn)為核心），首付款通常只占整個(gè)交易總金額的7%—9%左右。同時(shí)也需注意，里程碑收入能否兌現(xiàn)，取決于后續(xù)臨床進(jìn)展和商業(yè)化能否達(dá)成約定節(jié)點(diǎn)，存在一定不確定性。整體判斷，中國(guó)創(chuàng)新藥的出海進(jìn)程仍處于早期，中長(zhǎng)期發(fā)展空間大?！彼M(jìn)一步強(qiáng)調(diào)。

梁福睿表示：“BD只是中國(guó)創(chuàng)新藥出海的一種合作方式，中國(guó)創(chuàng)新藥企前期拿到的只有少量的首付款和近期里程碑，未來(lái)更多的里程碑付款和銷售分成更能體現(xiàn)創(chuàng)新藥的價(jià)值和授權(quán)交易的質(zhì)量?！?/p>

在譚冬寒和丁洋看來(lái)，財(cái)報(bào)季過(guò)后，創(chuàng)新藥進(jìn)一步的催化或許與產(chǎn)業(yè)圈的一系列學(xué)術(shù)會(huì)議有關(guān)。每年4月、 6月、10月，以及12月都會(huì)舉辦最權(quán)威的全球腫瘤醫(yī)學(xué)大會(huì)，國(guó)內(nèi)大量的創(chuàng)新藥都會(huì)公布臨床前和臨床數(shù)據(jù)。以上還僅是腫瘤學(xué)領(lǐng)域，此外在減重代謝、風(fēng)濕免疫等學(xué)術(shù)大會(huì)上，中國(guó)企業(yè)的身影也越來(lái)越多，越來(lái)越重要。對(duì)于這些在學(xué)術(shù)大會(huì)上公布亮眼數(shù)據(jù)的創(chuàng)新藥產(chǎn)品，市場(chǎng)自然或許就會(huì)演繹后續(xù)的創(chuàng)新藥海外授權(quán)預(yù)期。今年我們特別關(guān)注PD-1/VEGF雙抗在非小細(xì)胞肺癌總生存期（OS）數(shù)據(jù)的讀出，以及PD-1/IL-2雙抗在非小細(xì)胞肺癌一線臨床數(shù)據(jù)的進(jìn)一步讀出。此外還有雙抗ADC,以及雙毒素ADC的潛在數(shù)據(jù)臨床數(shù)據(jù)讀出和發(fā)布。在自免領(lǐng)域，長(zhǎng)效TSLP/IL13雙抗一系列2期臨床概念驗(yàn)證數(shù)據(jù)，以及TYK抑制劑在銀屑病和IBD適應(yīng)癥上2/3期臨床數(shù)據(jù)的讀出都很值得期待。”

（本文已刊發(fā)于4月11日出版的《證券市場(chǎng)周刊》。文中提及基金及個(gè)股僅為舉例分析，不作投資建議。）