2個利好夯實慢牛！跨年行業（景氣、反轉）怎么配？

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錢唐|作者

邊江|編輯

價值線導讀

剛剛過去的一周，由于市場擔憂估值過高以及存在泡沫，加之美國政府關門的影響，納指累計下跌3.04%，創下自4月份以來最差的單周表現，這也拖累了A股相關板塊的表現。不過，在科技大回調中卻有一抹亮色：電！稀松平常的電，為何成了香餑餑？

周末，兩則利好消息傳來，算不上多大的突發利好，卻在一定程度上將夯實慢牛的根基：一是中美經貿關系步入穩態，A股擾動因素減少了；二是CPI轉正了，有望扭轉通縮預期。

美政府關停危機還有多久？如果慢牛基礎夯實，今年四季度到明年行業方面配置什么？廣發證券給出了清晰的建議。

本周誰在漲？誰在跌？

本周，納指累計下跌3.04%，創下自4月份以來最差的單周表現。其中，8家與AI關聯最密切的頭部公司市值合計蒸發約8000億美元。

全球第一家5萬億美元市值的公司英偉達單周下跌7.08%，最新市值為4.57萬億美元。

美股相關板塊的下跌也傳導到了A股，軟件開發、IT服務、半導體等前期熱門科技板塊最近一周資金大幅流出：

而資金流入則明顯與“電”有關，流入最多的板塊是光伏設備和電網設備，這是市場為數不多的一抹亮色。

這也很清晰的體現在本周的A股分段市值漲幅榜中：

1、500億市值以上公司本周漲幅TOP5

2、100-500億市值以上公司本周漲幅TOP5

3、100億以下市值公司本周漲幅TOP5

4、本周跌幅TOP10

500億元以上的公司中，本周漲幅最大的5只股票，3個與“電”有關：阿特斯、特變電工、中國西電。

邏輯比較清晰：歐美AI投資競賽遭遇缺電瓶頸，AI的盡頭是算力，而算力的盡頭是電力！

阿特斯是做光伏組件的，當然也有一些儲能業務。2025年前三季度，公司大型儲能產品出貨量達5.8GWh，同比增長32%。

特變電工、中國西電都屬于電力設備板塊，根據海關總署的最新數據，2025年1至8月，變壓器出口總額達到53.38億美元，同比增長38.0%，海外北美地區受新興AI需求拉動，電力設備整體需求向上，海外電力設備需求持續向好。

可以預見，隨著鋰電池、逆變器、光伏組件價格的下降，使得“光伏+儲能”逐步在眾多國家實現平價，進而驅動儲能需求放量。

相比之下，跌幅榜上的股票看似行業分散，但背后也有有共同規律。主要就是前期熱點退潮。

跌幅榜第一的匯得科技和榜上的常山藥業是典型代表。常山藥業作為曾經的減肥藥概念龍頭，在經歷大幅上漲后，其市值被市場認為可能已過度透支未來價值。當市場情緒降溫或業績無法兌現時，便面臨巨大的回調壓力。

CPI轉正，夯實慢牛根基

周末有兩則重要消息，將影響未來一段時間的股市。

1、中美經貿關系步入階段性緩和

據商務部網站，經批準，自即日起至2026年11月27日，商務部公告2024年第46號（《關于加強相關兩用物項對美國出口管制的公告》）第二款暫停實施。此前，商務部原則上不予許可鎵、鍺、銻、超硬材料相關兩用物項對美國出口。

顯然，中美經貿關系步入階段性緩和后，擾動A股的因素又少了一個。稀土和小金屬的炒作大概也要告一段落了。

2、CPI轉正

據國家統計局11月9日發布的數據，10月份，擴內需等政策措施持續顯效，疊加國慶中秋假期帶動，全國居民消費價格指數(CPI)環比上漲0.2%，同比上漲0.2%，扣除食品和能源價格的核心CPI同比上漲1.2%，漲幅連續第6個月擴大。不過，今年1-10月平均，CPI仍然是同比下降0.1%。

在CPI轉正的同時，2025年10月份，全國工業生產者出廠價格（PPI）同比下降2.1%，降幅比上月收窄0.2個百分點；環比由上月持平轉為上漲0.1%。

一個多月前，面對內需不足，央行強調把促進物價合理回升作為把握貨幣政策的重要考量。華西證券在2026年經濟與資產展望中認為，在食品價格企穩、文娛消費延續回升、反內卷破除惡性價格競爭下，2026年物價將回升，預計CPI中樞0.6%，PPI中樞-0.8%，下半年GDP平減指數將轉正。

CPI轉正后，名義GDP增速將高于實際GDP，名義增速回升將帶動居民收入和企業盈利改善，且扭轉通縮預期。顯然，這一進程將夯實A股當前的“慢牛”基礎。

分析師：構建景氣策略與反轉策略

當前即將邁入11月中旬，一個比較重要的工作是展望明年的行業配置思路。廣發分析師表示，基于需求側與產業鏈的視角，可以構建景氣策略與反轉策略，二者搭配或許可以有助于波動率的控制。

景氣策略：明年預計仍處于向上周期的五個需求：美國AI（包括算力/存力/電力等）、端側（終端設備側）、美國醫藥、國內儲能、國內及歐洲海風，此外還有全球制造業PMI掛鉤的銅。

反轉策略：按置信度分為三檔——

（1）第一檔：終端需求已經在右側，沿產業鏈中上游去找基本面還在左側或者底部的環節，這類品種反轉置信度高，第四季度可重點布局。儲能（鋰電材料及設備/二線電池/鋰礦）、風電（整機/電纜）、AI（液冷/存儲模組）。

（2）第二檔：終端需求還在底部或左側，但明年有一定的反轉預期。國產算力（數據中心產業鏈/晶圓代工廠等）、美國地產鏈（工具/家居等）、美國“再工業化”（高機/叉車/工程機械）、歐洲儲能（工商儲/戶儲）。

（3）第三檔：需求在左側，當前反轉能見度仍不高，但賠率合意，跟蹤布局信號。內需順周期（等11月底財政預期逐漸明晰）、反內卷（等政策）、豬周期（已在降速，等價格）。

美政府關停危機還有多久？

如何影響科技股？

美國正面臨一場日益嚴峻的流動性危機，盡管美聯儲已宣布結束QT，但資金面壓力未緩解反而持續惡化。

政府持續關門正成為貨幣市場流動性枯竭的主要推手，美國財政部一般賬戶（TGA）余額急劇膨脹。

截至上周五，財政部一般賬戶(TGA)余額首次突破1萬億美元，創2021年4月以來近五年新高。這意味著在過去三個月內，財政部從市場吸走超過7000億美元現金——從7月的約3000億美元飆升至當前水平。

財政部這一大規模“吸儲”行為，直接導致了市場流動性的枯竭。根據美聯儲H.8報表數據，外國商業銀行持有的現金資產成為最大受害者，從7月峰值的逾1.5萬億美元暴跌超3000億美元至1.173萬億美元。實際上，這些資金被財政部征用，以維持政府關門期間的日常開支。

這種局面產生了一個意外后果：財政部貝森特事實上已成為貨幣政策的實際決定者，其財政政策正在決定貨幣條件。

可以說，若非財政部現金余額在三個月內從3000億美元飆升至1萬億美元，美聯儲可能不會宣布結束量化緊縮。

分析認為，從效果上看政府關門相當于實施了多輪加息，因為它從市場抽走的7000億美元流動性，其緊縮效應堪比顯著的貨幣政策收緊。

美聯儲11月仍在執行量化緊縮，進一步加劇了本已脆弱的資金面，這使得美聯儲推遲至12月才結束量化緊縮的決定可能成為又一次政策失誤。

美銀流動性專家Mark Cabana和Katie Craig曾呼吁，美聯儲應考慮通過購買國債或啟動規模達5000億美元的定期公開市場操作來補充銀行儲備金。資金面的惡化呈現出危險的自我強化特征，若關鍵指標繼續惡化，可能引發類似2019年9月回購危機或2020年3月基差交易崩盤的反饋循環。

盡管短期前景堪憂，但危機的根源也恰恰是市場潛在轉機的關鍵。既然政府關門是流動性收緊的主要推手，那么一旦關門結束，財政部將開始消耗其龐大的TGA現金余額，向經濟中釋放數千億美元的流動性。

這種流動性釋放可能引發對風險資產的大規模搶購。類似情景曾在2021年初上演，當時財政部現金余額的加速消耗相當于"隱形量化寬松"，推動股市大幅上漲。2025至2026年可能重現這一劇本。

一旦政府重啟，積壓的流動性釋放恰逢年底，可能推動比特幣、小盤股等流動性敏感資產和幾乎所有非AI類資產出現彈射式上漲。近期情況越糟，中期釋放的儲備流動性就越多。

美銀流動性專家Mark Cabana和Katie Craig曾呼吁，美聯儲應考慮通過購買國債或啟動規模達5000億美元的定期公開市場操作來補充銀行儲備金。資金面的惡化呈現出危險的自我強化特征，若關鍵指標繼續惡化，可能引發類似2019年9月回購危機或2020年3月基差交易崩盤的反饋循環。

不過這并非長期解決方案。美國龐大的預算赤字意味著融資條件將再次惡化，屆時美聯儲將不得不介入，正如美銀Mark Cabana所預測的那樣，可能需要真正的資產購買操作。但眼下，風險資產的命運掌握在政府重開的時間表上。

美國政府未來何時結束關門？

高盛預計，政府停擺最有可能在11月第二周左右結束。關鍵壓力點包括10月28日和11月10日到期的空管和機場安檢人員工資——2019年類似的中斷最終促成了當時停擺的結束。

高盛列出了重開的幾種路徑：少數民主黨參議員可能轉變立場，投票支持將資金延續至11月21日的現有決議案；更可能的情況是達成妥協，民主黨同意通過決議案，換取共和黨承諾在政府重開后就延長醫保補貼進行投票；第三種可能性較低的選擇是共和黨取消冗長辯論規則，以簡單多數通過決議。

預測市場顯示，政府在11月中旬前重開的概率約為50%，拖過感恩節的可能性低于20%。花旗表示"越來越有信心"政府關門將在未來兩周內結束。一旦政府重開，數據發布將迅速恢復，美聯儲在12月會議前"將可能獲得多達三份就業報告"，為繼續降息提供依據。