取消5%紅線，存準(zhǔn)率改革需大膽邁步

經(jīng)觀評論

張林/文關(guān)于存款準(zhǔn)備金率的下限值，從未被白紙黑字寫進任何一份正式官方文件，但每逢降準(zhǔn)落地，央行公告皆會標(biāo)注“不含已執(zhí)行5%存款準(zhǔn)備金率的機構(gòu)”，5%的下限由此成為默認(rèn)的共識。不過，近日市場消息認(rèn)為這一隱形下限或有所松動，并引發(fā)了新一輪討論。

下限是否取消，這是一個十分重要的問題，也存在不小的爭論。

支持的一方有合理的邏輯。從國際橫向?qū)Ρ葋砜矗饕l(fā)達經(jīng)濟體已取消或長期維持極低法定準(zhǔn)備金率，比如美國、加拿大、澳大利亞為0%，歐盟、日本低于1%。今年2月份央行公布的貨幣政策執(zhí)行報告提出，要“進一步完善存款準(zhǔn)備金制度，發(fā)揮好存款準(zhǔn)備金工具的政策調(diào)控功能”，當(dāng)前默認(rèn)規(guī)則的松綁是完善準(zhǔn)備金制度的重要方向。

從政策調(diào)整的緊迫性來看，目前部分城商行、股份制銀行的準(zhǔn)備金率已經(jīng)降至5.5%，只要再經(jīng)歷一輪50個基點的降準(zhǔn)就觸達了下限，這意味著進一步降準(zhǔn)只能對大型銀行有效。2026年是“十五五”開局之年，政策目標(biāo)強調(diào)擴大內(nèi)需、提振消費、科創(chuàng)與產(chǎn)業(yè)升級，下限不打破可能會限制貨幣政策的總量寬松功能。

從政策調(diào)整的預(yù)期效果來看，打破下限所釋放的長期低成本資金能夠替代部分高成本同業(yè)負(fù)債，這有利于穩(wěn)定銀行的凈息差，可以為降息留出政策空間。同時，對于已經(jīng)觸及準(zhǔn)備金下限的小型銀行來說，增量資金的主要流向是小微企業(yè)、個體工商戶以及農(nóng)村農(nóng)業(yè)領(lǐng)域，這意味著打破下限有利于更好地滴灌經(jīng)濟毛細血管。

此外，從貨幣政策工具的實踐來看，2025年7月央行將汽車金融公司、金融租賃公司的存款準(zhǔn)備金率從5%階段性調(diào)降至0%，雖然以上兩類機構(gòu)并不屬于存款類金融機構(gòu)，但該措施依然釋放了一定的政策信號，即5%并不是一個不可跌破的紅線。政策效果也是可見的，政策落地后汽車金融公司資金流動性增強，部分經(jīng)銷商推出零首付、長周期免息等方案。

反對的一方也有合理的邏輯。從政策儲備空間來看，存款準(zhǔn)備金本質(zhì)上是貨幣政策掌控銀行體系流動性的“蓄水池”，準(zhǔn)備金率越高，央行向市場“放水”與“抽水”的影響力就越大，特別是對于我國這樣一個以間接融資體系為主，且經(jīng)濟增長強烈依賴信貸投放的經(jīng)濟體來說，準(zhǔn)備金與政策利率的持續(xù)下調(diào)會縮減貨幣政策在危機時刻的干預(yù)能力。

而且，當(dāng)前金融機構(gòu)面臨的“資產(chǎn)荒”問題要大于“流動性不足”的問題，總量降準(zhǔn)所釋放的資金可能并沒有更好的去處，資金空轉(zhuǎn)限制貨幣政策效果，而結(jié)構(gòu)性政策工具對科創(chuàng)、綠色、普惠等領(lǐng)域的定向傳導(dǎo)效率更高。因此，不如先將大型與中型銀行的準(zhǔn)備金率下調(diào)至5%附近，而不必直接打破下限。

同時，央行已常態(tài)化運用國債買賣、MLF投放、買斷式回購等工具補位中長期流動性。對于金融機構(gòu)來說，通過降準(zhǔn)獲取長期流動性的成本最低，但也可能加大貨幣乘數(shù)與同業(yè)杠桿的波動。

此外，打破下限容易被市場解讀為貨幣政策超常規(guī)寬松，可能帶來金融市場預(yù)期不穩(wěn)，比如資產(chǎn)價格波動放大、人民幣匯率管理壓力加大，這些副作用的代價可能是無法忽略的。比如起到無風(fēng)險利率錨定作用的國債價格，就對降準(zhǔn)操作較為敏感，2024債券市場收益率的快速單邊下行受到了兩輪降準(zhǔn)降息的影響，甚至首次出現(xiàn)30年期、20年期、10年期國債收益率先后低于日本國債收益率的現(xiàn)象。

那么，以上兩種邏輯哪一種更有說服力？總的來說，存款準(zhǔn)備金率向下繼續(xù)調(diào)整的方向應(yīng)是沒有疑問的。一部分觀點認(rèn)為，央行目前擁有7天逆回購、買斷式逆回購、國債買賣等覆蓋短、中、長期的多項流動性管理工具，那么既然工具夠用，打破下限也就沒有必要。但是“工具夠用”并不等同于“制度不用改”，死守5%紅線無益于存準(zhǔn)金制度改革。

實際上，取消存款準(zhǔn)備金率5%的隱形下限，應(yīng)是貨幣政策框架調(diào)整特別是完善存款準(zhǔn)備金制度改革的一部分，而不應(yīng)當(dāng)被視作單點的工具擴張，這一制度改革本身可能還包括允許以國債繳準(zhǔn)、以外匯頭寸繳準(zhǔn)以及延長準(zhǔn)備金率考核周期等先行政策，但最終方向仍是淡化總量指標(biāo)的約束與控制。

方向沒有爭議，那什么時機合適？

當(dāng)前人民幣匯率貶值壓力降低、債市情緒相對穩(wěn)定，同時實體融資需求仍顯疲軟，提高實體經(jīng)濟投融資需求，打破“融資需求低、資金空轉(zhuǎn)與流動性不敢投放”之間的負(fù)面循環(huán)，可能需要更加靈活的貨幣政策框架思路，而不應(yīng)僅僅局限在工具夠用的層面。

同時，新興與未來產(chǎn)業(yè)融資方興未艾，直接融資體系亟待增進，這些因素構(gòu)成了突破存準(zhǔn)率下限的現(xiàn)實條件和政策窗口期，對于取消存款準(zhǔn)備金率5%下限而言，當(dāng)前時點或許比以往任何時候都更加接近了。

（作者系遠東資信研究院副院長）