盈利失速現(xiàn)金流告負(fù)，石頭科技港股IPO是突圍還是續(xù)命？

出品|拾鹽士

曾憑借掃地機(jī)器人產(chǎn)品在資本市場大放異彩的石頭科技，再次成為焦點(diǎn)。

時(shí)隔五年，石頭科技正式向港交所遞交招股書，沖刺二次上市。然而，這一消息卻并未如往昔般引發(fā)市場和投資者的熱烈追捧，反而伴隨著諸多審視的目光。

從2025年上半年財(cái)報(bào)數(shù)據(jù)來看，“增收不增利”的業(yè)績表現(xiàn)猶如警鐘，敲響了市場對其盈利能力和發(fā)展前景的擔(dān)憂。此外，黑貓投訴平臺的前余條消費(fèi)者投訴，直指其品控失控，“掃地茅”光環(huán)蒙塵？

增收不增利現(xiàn)金流告負(fù)，二次上市動機(jī)遭質(zhì)疑？

財(cái)報(bào)顯示，2025年上半年石頭科技實(shí)現(xiàn)營收79.03 億元，同比增長78.96%，看似成績斐然，但歸屬于上市公司股東的凈利潤卻同比下降39.55%，為 6.78 億元。這一業(yè)績表現(xiàn)呈現(xiàn)出鮮明的“增收不增利”特征。

深入剖析這組數(shù)據(jù)可以發(fā)現(xiàn)，銷售費(fèi)用和研發(fā)投入的顯著增加成為利潤下滑的主因。為拓展市場，公司在銷售端投入大量資源，而研發(fā)上的重金布局，雖著眼于長遠(yuǎn)的技術(shù)創(chuàng)新與產(chǎn)品升級，但在短期內(nèi)給利潤帶來了沉重壓力。

圖源：石頭科技2025半年報(bào)

受渠道建設(shè)、品牌建設(shè)及產(chǎn)品推廣的影響，今年上半年石頭科技的銷售費(fèi)用為21.65億元，同比大增144.51%；研發(fā)投入6.85億元，較上年同比增長67.28%，研發(fā)人員1364名，較上一年同比增長73.54%。對此，石頭科技表示，未來將持續(xù)加大研發(fā)投入。

2025年上半年，石頭科技經(jīng)營活動現(xiàn)金流凈額暴跌179.84%至-8.23億元，為2019年以來首次負(fù)值。同期營收增長78.96%卻未帶來正向現(xiàn)金流，反映激進(jìn)擴(kuò)張對資金鏈的透支。

圖源：石頭科技2025半年報(bào)

石頭科技2025年6月遞交的招股書顯示，擬募資支持國際化及供應(yīng)鏈建設(shè)。但市場卻質(zhì)疑其意在緩解現(xiàn)金流危機(jī)，以及為股東提供退出通道。

事實(shí)上，拉開時(shí)間線來看，石頭科技今年“出師不利”早有端倪。

2020年-2024年，石頭科技的營業(yè)收入連年呈現(xiàn)穩(wěn)健上升的趨勢，特別是2024年的營業(yè)收入突破百億元大關(guān)，從2023年的86.54億元飆升至119.4億元，同比增長38.03%，但其歸母凈利潤水平和毛利率卻一直存在明顯波動。

2022年，石頭科技?xì)w母凈利潤為11.83億元，增速首次告負(fù)；2023年，公司實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤20.51億元，同比增長73.32%，但好景不長，2024年再次跌至19.77億元，同比下降3.64%。

圖源：東方財(cái)富網(wǎng)

再看毛利率。2024年石頭科技主營業(yè)務(wù)的毛利率為50.36%，同比減少3.75個(gè)百分點(diǎn)。其中，智能掃地機(jī)及配件的毛利率為52.07%，同比減少2.87個(gè)百分點(diǎn)，其他智能電器產(chǎn)品的毛利率為33%，同比減少9.1個(gè)百分點(diǎn)。受關(guān)稅成本增加等的影響，石頭科技境外毛利率為53.7%，較上年減少6.74個(gè)百分點(diǎn)。

圖源：石頭科技2024年報(bào)

盡管海外市場阻礙不小，但石頭科技仍然將其視為破局的關(guān)鍵。

為繼續(xù)拓展國際業(yè)務(wù)，2025年8月14日，石頭科技召開第三屆董事會第九次會議，審議通過了使用自有資金或自籌資金向全資子公司石頭世紀(jì)香港有限公司增資的議案。增資完成后，石頭香港注冊資本擬由11305.6485萬美元變更為61305.6485萬美元。

圖源：石頭科技公告

值得一提的是，股東和創(chuàng)始人的頻繁減持套現(xiàn)，讓石頭科技的處境更加艱難。

股東大撤退：創(chuàng)始人及資本密集套現(xiàn)

2024年，石頭科技持股變化顯著。

原為第三大股東的“小米系”旗下的順為資本減持后退出前十名股東的行列。香港中央結(jié)算有限公司減持148.13萬股，持股比例下降到3.52%；天津金米投資合伙企業(yè)（有限合伙）減持48.12萬股，持股比例下降到2.93%；天津石頭時(shí)代企業(yè)管理咨詢合伙企業(yè)（有限合伙）減持20.04萬股，持股比例下降到1.28%；石頭科技聯(lián)合創(chuàng)始人之一毛國華減持47.40萬股，持股比例下降到1.20%。

圖源：石頭科技2024年報(bào)

有分析認(rèn)為，股東的密集減持，或與石頭科技吝嗇的分紅有很大關(guān)聯(lián)。有媒體披露，自2020年上市以來，石頭科技累計(jì)派發(fā)的現(xiàn)金紅利為14.63億元（含2020年派發(fā)的2019年年度紅利），平均分紅率僅為15.49%。2024年，石頭科技的現(xiàn)金分紅金額（含稅）為1.98億元，分紅率僅為10%。值得注意的是，證監(jiān)會要求主板上市公司分紅比例達(dá)到30%以上，石頭科技已然觸及監(jiān)管紅線。

同樣有減持動作的，除了股東還有石頭科技創(chuàng)始人昌敬，他在2023年至2024年間曾多次減持套現(xiàn)。

截至2023年9月14日，昌敬通過集中競價(jià)交易的方式累計(jì)減持公司股份131.24萬股，占公司總股本1%；2024年6月14日，昌敬通過詢價(jià)轉(zhuǎn)讓減持131.58萬股人民幣普通股股份，占公司總股本1%，轉(zhuǎn)讓后持股比例為21.09%。

至此，昌敬累次套現(xiàn)近9億元。

2024年11月，昌敬又因在抖音發(fā)布多個(gè)參加“沙漠越野”汽車活動的視頻被投資者批評不務(wù)正業(yè)，加上石頭科技股價(jià)下跌，負(fù)面輿論隨之發(fā)酵。面對投資者的質(zhì)疑，昌敬表示公司處于戰(zhàn)略轉(zhuǎn)型期，勸投資者耐心等候，此番言論一時(shí)之間引發(fā)投資者不滿，并登上了熱搜。

更嚴(yán)峻的對比是，科沃斯2025年上半年凈利潤增長60.84%、經(jīng)營現(xiàn)金流14.56億元，凸顯石頭科技戰(zhàn)略路徑的一大缺陷。當(dāng)行業(yè)對手靠技術(shù)降本增效時(shí)，它仍在用資本狂奔，而港股舞臺的聚光燈或?qū)⒄粘鲞@一裸泳者的真實(shí)底色。

對此有市場觀點(diǎn)認(rèn)為，石頭科技港股IPO看似“全球化戰(zhàn)略升級”，實(shí)則陷入現(xiàn)金流枯竭→股東套現(xiàn)離場→技術(shù)空心化→市場份額依賴燒錢維持的惡性循環(huán)。若無法從根本上優(yōu)化成本結(jié)構(gòu)、重建技術(shù)壁壘、重塑治理誠信，即便港股募資成功，亦難扭轉(zhuǎn)“增收不增利”的業(yè)績困局。

口碑困局與紅海突圍

石頭科技早年靠掃地機(jī)器人在一種品牌中脫穎而出，成為智能清潔電器賽道中的佼佼者。然而近來頻頻出現(xiàn)的質(zhì)量問題和價(jià)格操作風(fēng)波，也讓石頭掃地機(jī)器人的口碑一步步走向崩壞的邊緣。

近年來，石頭科技還因?yàn)楫a(chǎn)品質(zhì)量和售后服務(wù)等問題頻繁被投訴。截至目前，黑貓投訴平臺上關(guān)于石頭科技的投訴量累計(jì)1660余條，消費(fèi)者投訴主要集中在機(jī)器故障和售后服務(wù)差勁兩大問題。

有消費(fèi)者反映掃地機(jī)故障頻發(fā)，例如G20S Ultra“一月內(nèi)多次返修”、P10 Pro“污水排放故障反復(fù)維修無效”；還有消費(fèi)者投訴稱其洗烘一體機(jī)存在設(shè)計(jì)缺陷，宣傳圖展示疊放使用，實(shí)際漏水泡壞下層電器，客服卻稱“不建議疊放”，消費(fèi)者認(rèn)為其涉嫌虛假宣傳。

作為石頭科技的絕對主力產(chǎn)品，有多名消費(fèi)者指出“掃地機(jī)器人清掃不干凈”，甚至?xí)?dǎo)致清掃后的地板出現(xiàn)劃痕、損傷……

圖源：黑貓投訴

2025年5月，多名消費(fèi)者反映他們在直播間以較低的價(jià)格搶到了石頭掃地機(jī)器人，結(jié)果商家遲遲不肯發(fā)貨，還在未協(xié)商解決的情況下單方面強(qiáng)制取消訂單。而商家后續(xù)的紅包補(bǔ)償也并不能夠平息消費(fèi)者的不滿。

因價(jià)格問題而產(chǎn)生負(fù)面輿論的情況并非第一次發(fā)生。去年同期，不少消費(fèi)者在某頭部直播間下單了石頭掃地機(jī)器人，沒想到相隔不到一個(gè)月，該款產(chǎn)品的價(jià)格在其他平臺上便宜了數(shù)百元，400多名消費(fèi)者選擇集體維權(quán)。

相似的時(shí)間、相同的直播間，均拿“價(jià)格標(biāo)注錯(cuò)誤”當(dāng)作擋箭牌。這也讓消費(fèi)者對于石頭科技產(chǎn)品的信任在無形中逐漸崩塌。

值得關(guān)注的是，在2025年618大促期間，因追覓科技專利訴訟，石頭主力機(jī)型P10 Pro遭法院臨時(shí)下架，錯(cuò)失銷售黃金期。更嚴(yán)重的是，德國法院裁定其侵犯專利，禁止在德銷售并強(qiáng)制召回產(chǎn)品。

更為嚴(yán)峻的是，如今同質(zhì)化的產(chǎn)品越來越多，市場競爭愈發(fā)激烈，石頭科技在與科沃斯、云鯨、追覓等頭部品牌的競爭中優(yōu)勢并不明顯。新玩家的入局更是進(jìn)一步搶占市場空間，例如大疆于今年8月初發(fā)布了首款掃地機(jī)器人ROMO，宣布正式進(jìn)入智能清潔賽道。

面對掃地機(jī)器人賽道的市場壓力，石頭科技試圖發(fā)展第二曲線，將目光瞄準(zhǔn)了洗衣機(jī)賽道。2023年2月28日，石頭科技推出首款洗烘一體機(jī)，正式進(jìn)軍洗衣機(jī)賽道。2024年-2025年間，又陸續(xù)推出洗衣機(jī)品類的新品。

然而，縱觀這個(gè)賽道，早已是一片紅海，海爾、美的占據(jù)了市場的半壁江山，西門子、松下等國外品牌的影響力也不容小覷，石頭科技的艱難可想而知。2024年報(bào)披露的包括洗衣機(jī)在內(nèi)的其他智能電器產(chǎn)品的毛利率下降似乎更加印證了布局洗衣機(jī)賽道的不易。

利潤壓縮、風(fēng)波纏身、競品環(huán)伺，若高昂的研發(fā)費(fèi)用和銷售費(fèi)用不能真正被轉(zhuǎn)化為產(chǎn)品的競爭優(yōu)勢，石頭科技的二次上市或許只能成為延緩危機(jī)的止痛藥。站在轉(zhuǎn)型的風(fēng)口，石頭科技未來如何在激烈的競爭中突圍，值得市場拭目以待。