高端化+全球化+數智化，邁瑞醫療的方能否醫治集采的傷？

龍頭還是那家龍頭。

作者 | 木盒

編輯 | 小白

股價的周期 擺動 ，實則是人心的變化。

邁瑞醫療（300760.SZ）是我國醫療器械行業的絕對龍頭，為什么股價走了一個過山車行情呢？

（市值風云App）

究竟前后哪些觀點發生了變化？邁瑞醫療現在低估了嗎？

人心思變，世易時移

2021年中旬是邁瑞醫療股價的轉折點，之前是一路向上，此后是一路向下。

即使站在2024年底的時間點，會認為2021-2024年營業收入、扣非凈利潤都是不斷增長的，市場是不是誤殺了？

（數據來源：wind）

事后證明，市場反而是極其聰明且具有提前預判性，2025年公司業績出現大幅下滑：

2025年上半年，邁瑞醫療營業收入為167億，同比下降18.5%，扣非歸母凈利潤為49.5億，同比下降33%。

復盤股價周期變化前后的投資邏輯，邁瑞醫療正是A股觀察投資者預期變化的經典案例。

（一）飛龍在天

2021年之前，邁瑞醫療早已坐穩國內醫療器械龍頭地位，被資本市場冠以“器械茅”之稱，在監護、超聲、IVD等核心細分領域市占率均位居第一，全球化布局亦穩步推進，2020年海外收入占比已高達47%。

盡管2018年以來國家已陸續推出針對藥品與高值耗材的集采政策，但市場普遍認為醫療設備不在集采范圍內。邁瑞醫療也多次公開表態，三大核心業務不受集采影響，這一判斷進一步強化了市場對公司盈利穩定性的信心。

（數據來源：人民資訊）

疊加醫療新基建持續推進、國產替代政策不斷加碼，國內醫院設備采購需求旺盛，為公司業績增長提供了堅實的政策與需求支撐。

2020年疫情席卷全球，呼吸機、監護儀等抗疫設備海外需求集中爆發，當年公司凈利潤同比大增42.24%，創下歷史新高，進一步點燃了市場對其長期成長的樂觀預期。

2021年上半年常規業務快速復蘇，營收與凈利潤分別增長20.96%、25.79%，加上長期30%以上的凈利率與超30%的ROE，穩定且強勁的盈利表現，讓市場堅信其高增長具備永續性，也對全球化與高端化前景充滿想象。

疊加機構抱團、外資重倉、市場流動性充裕的多重加持下，邁瑞醫療的估值水平持續抬升，PE從40倍一路推升至90倍，市值站上6000億關口，投資者情緒被推向極致樂觀。

（二）亢龍有悔

然而，這份極致樂觀并未持續太久。

2021年6月之后，市場預期急轉直下，股價開啟漫長下跌之路，最低跌至200元附近，市值縮水至2200億左右，幾乎跌去三分之二，市盈率回落至如今20倍區間，投資者陷入極度悲觀。

（邁瑞醫療PE變動，wind數據）

轉折點出現在2021年8月，安徽IVD試劑集采落地，化學發光試劑降價幅度高達50%—70%，邁瑞當日股價暴跌17%，投資者忽然意識到：設備與耗材均難以置身集采之外。

此后集采范圍持續擴大，從IVD試劑延伸至監護、超聲等核心設備，價格降幅在25%—77%之間，雖然公司毛利率和凈利率暫無太大變化，但盈利天花板被徹底壓低。

市場定價邏輯也從高成長股轉向普通價值股，估值中樞大幅下移。

更嚴峻的壓力來自國內需求端的斷崖式下滑。2023年以來醫療反腐持續推進，醫院采購審批停滯、招標全面延遲，疊加地方財政緊張、DRG/DIP改革控成本，國內市場從增長引擎驟然萎縮。

其中最關鍵是，過程中大家突然意識到，邁瑞醫療的模式居然是To G模式，遠遠不如To B和To C，居然跟地方財政資金、醫療專項債發行相關。

（2024年年報）

據此可推導出"地產不興，股價不起"的投資邏輯，從To G的本質而言，醫療器械（包括邁瑞醫療）和地產行業的周期是一致的，畢竟根本上都是跟人口相關，只是國產替代和疫情推延了這個周期。

此外，盡管海外業務仍保持增長，但受制于基數偏低、國際競爭激烈與地緣政治風險，始終難以完全對沖國內市場的巨大缺口，全球化進度與第二增長曲線的兌現速度，均遠不及市場此前的樂觀預期。

（邁瑞醫療收入按地區劃分，wind數據）

資金層面，機構與北上資金持續減持，曾經的抱團行情徹底瓦解，流動性持續枯竭，估值與業績的“戴維斯雙殺”落地，市場陷入“下跌—恐慌—再下跌”的負循環，任何行業負面消息都被無限放大。

關鍵賽跑的成長博弈

那邁瑞醫療是否低估了？

分析這兩個問題之前，我們要確定一個事實，就是給邁瑞醫療定性。

風云君認為，邁瑞醫療毋庸置疑是一家好公司，治理水平極高，沒有違法違規行為公告，現金分紅遠超募資規模：

自2018年上市以來，連續七年連續慷慨分紅，分紅比例高達60%，累計分紅總額357億（含20億回購），為募資額（只有IPO一次融資）的59.34億的6倍。

（wind數據）

ROE水平表現極佳，長期維持在30%以上。

（wind數據）

公司持續創新，保持收入10%左右的高比例研發水平，研發投入逐年迅速增加。

（數據來源：市值風云）

這些都是邁瑞醫療的基本事實。

接下來，我們用多空兩方面去分析邁瑞醫療是否低估？

看空的理由有：

（1）集采長期壓制盈利，毛利率和凈利率能否保持那么高，因為全球器械龍頭凈利率只有15%-20%，邁瑞醫療凈利率為30%以上，未來會殊途同歸，向國際水平靠攏嗎？

（wind數據）

（2）國內醫療設備從增量進入存量，招標延遲、預算收緊，國內市場見頂增長放緩，且商業模式并不好——國內醫療設備依然是招標和集采的模式，只不過此前國產替代掩蓋了這個缺陷；和當年的地產一樣，只不過是土地價格上漲掩蓋了這個缺陷。

（3）過去“器械茅臺”90倍PE是流動性+高增長+無集采的特殊時期，不可復制，因而高估值歷史已成過去，估值中樞下移。

（4）邁瑞醫療在微創、手術機器人等高成長賽道布局偏晚，錯過最佳窗口期，同時聯影醫療從放射影像切入超聲，反向擠壓邁瑞基本盤。

看多的理由有：

（1）目前的PE不算高，即預期很低，PE對比聯影醫療45倍、魚躍醫療25倍相對較低。

（2）業績周期觸底，拐點已現，2025年第三季度營收90.91億元，同比增長1.53%，如半年報所預期迎來拐點。

（2025年半年報）

（3）基于此，公司實際控制人和高管紛紛增持，實際控制人之一、董事長李西廷計劃2025年11月27日起6個月增持2億元，結果12月12日就增持完成，多名董監高也在增持。

（數據來源：證券之星）

（4）壁壘與成長空間被嚴重低估，集采會加速中小廠商出清，未來邁瑞醫療憑借”高端化+全球化+數智化"驅動成長。

（5）通過并購繼續做大，比如收購惠泰切入電生理/血管介入。

雙方都有理，但分析下來能確定的是：

（1）醫療器械行業本身具有公共事業和創新共同屬性；

（2）不要奢望業績突然反轉爆發的念頭，集采對估值承壓是客觀事實，國內市場短期難回高增長，只能看出口的速度。

因此，站在當前節點回望，邁瑞醫療正身處一場關乎生存與成長的關鍵賽跑，市場最核心的命題也愈發清晰：創新破局能否跑贏政策壓力，海外增量能否填補集采缺口？

股價能否啟動，也取決于此，即正面因素的增長能否彌補負面因素的削減。

復盤邁瑞醫療的股價走勢和投資邏輯變化，再進一步分析多空理由，我們很清晰的得出一個結論：

整體而言，邁瑞醫療正處在周期轉換的關鍵階段，短期政策壓力主導行情，中長期則需依靠技術創新與“高端化+全球化+數智化”雙輪驅動。

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