疫情退潮后增長(zhǎng)失速，可孚醫(yī)療要赴港“再創(chuàng)業(yè)”自救了

在2026年的中國(guó)醫(yī)療器械版圖上，可孚醫(yī)療正站在一個(gè)充滿悖論的十字路口。

一邊是“背背佳”品牌在直播間里創(chuàng)造的數(shù)億營(yíng)收神話，將體態(tài)焦慮變現(xiàn)為真金白銀；另一邊卻是核心主業(yè)連續(xù)三年在30億元營(yíng)收關(guān)口前的原地踏步。

這種爆款喧囂與增長(zhǎng)失速的劇烈反差，實(shí)則勾勒出這家家用器械龍頭的尷尬處境：擁有強(qiáng)大的渠道觸手，卻缺乏穿越周期的技術(shù)護(hù)城河。

3月6日，隨著中國(guó)證監(jiān)會(huì)備案信息的公開，可孚醫(yī)療赴港IPO的靴子終于落地。當(dāng)A股的估值邏輯已將其鎖定為一家增長(zhǎng)見頂?shù)膫鹘y(tǒng)制造商時(shí)，可孚醫(yī)療試圖通過登陸港股，講述一個(gè)關(guān)于“全球化”與“AI化”的新故事。

然而，在創(chuàng)新藥BD交易橫行、硬科技備受追捧的港股醫(yī)藥圈，這家依靠渠道驅(qū)動(dòng)起家的企業(yè)，能否讓挑剔的國(guó)際資本為其“穩(wěn)健出海”的慢故事買單？

特殊紅利散盡：重渠道、輕產(chǎn)品力的根本陣痛

回望可孚醫(yī)療的爆發(fā)路徑，疫情無(wú)疑是一劑強(qiáng)效催化劑。

彼時(shí)，健康碼、體溫計(jì)、血氧儀等需求井噴，可孚憑借深厚的渠道積淀和敏捷的供應(yīng)鏈反應(yīng)，迅速完成了全國(guó)性的網(wǎng)絡(luò)布局與品類擴(kuò)張。

然而，潮水退去，盡管體量未降，但明顯陷入了增長(zhǎng)停滯期。

數(shù)據(jù)顯示，2022年至2024年，可孚醫(yī)療的營(yíng)收分別為29.77億元、28.54億元和29.83億元。三年時(shí)間，營(yíng)收幾乎原地踏步。當(dāng)然，這一“橫盤”現(xiàn)象，并非可孚醫(yī)療一家之困，而是整個(gè)家用醫(yī)療器械賽道的結(jié)構(gòu)性共性問題。

與創(chuàng)新藥企依靠重磅單品實(shí)現(xiàn)指數(shù)級(jí)增長(zhǎng)不同，可孚的核心基本盤——血壓計(jì)、康復(fù)輔具、中醫(yī)理療等產(chǎn)品，本質(zhì)上屬于“消費(fèi)升級(jí)”范疇，而非“醫(yī)療剛需”。

這類產(chǎn)品的生命周期長(zhǎng)、技術(shù)迭代慢，且極度依賴渠道推力。在疫情透支了家庭儲(chǔ)備需求后，市場(chǎng)迅速回歸到低頻復(fù)購(gòu)的“慢消費(fèi)”邏輯。

收入規(guī)模或許存在行業(yè)性困境，但凈利潤(rùn)的波動(dòng)卻實(shí)打?qū)嵉亟沂玖丝涉卺t(yī)療自身盈利模式的脆弱性。2022-2023年其凈利潤(rùn)接連大幅回調(diào)，而2024年的反彈卻更多依賴于高毛利康復(fù)輔具的占比提升，而非核心醫(yī)療產(chǎn)品的內(nèi)生性爆發(fā)。

這種增長(zhǎng)乏力的背后，歸根結(jié)底是“重渠道、輕產(chǎn)品力”模式的結(jié)構(gòu)性反噬。典型的產(chǎn)品案例就是“背背佳”。這款被醫(yī)學(xué)界長(zhǎng)期質(zhì)疑為“美麗刑具”的產(chǎn)品，憑借明星代言和直播流量，在2024年狂攬5億元收入，占據(jù)了矯姿帶市場(chǎng)近三成的份額。

然而，這種靠收割“體態(tài)焦慮”得來(lái)的繁榮，恰恰反襯出公司在嚴(yán)肅醫(yī)療領(lǐng)域的匱乏。一個(gè)不可更改的現(xiàn)實(shí)是消費(fèi)級(jí)爆品的生命周期極短，且無(wú)法構(gòu)建真正的醫(yī)療品牌壁壘。

渠道的割裂進(jìn)一步印證了這一危機(jī)。在抖音等內(nèi)容電商平臺(tái)上，可孚憑借強(qiáng)悍的運(yùn)營(yíng)能力，讓自研呼吸機(jī)登上了銷量榜首；但在代表專業(yè)用戶心智的天貓等傳統(tǒng)陣地，其血壓計(jì)、呼吸機(jī)等核心品類排名卻遠(yuǎn)落后于歐姆龍、魚躍等老牌勁旅。

這種倒掛現(xiàn)象，說明可孚醫(yī)療的勝利是流量運(yùn)營(yíng)的勝利，而非產(chǎn)品專業(yè)度的勝利。

在國(guó)內(nèi)存量市場(chǎng)日益內(nèi)卷的今天，可孚醫(yī)療的焦慮，實(shí)則是整個(gè)行業(yè)在剝離了特殊時(shí)期的泡沫后，對(duì)缺乏核心技術(shù)壁壘和低產(chǎn)品迭代率的集體反思。國(guó)內(nèi)市場(chǎng)的天花板已清晰可見，若不尋找新的增長(zhǎng)極，這家曾經(jīng)的龍頭恐將陷入長(zhǎng)期的價(jià)值陷阱。

用資本換時(shí)間的“全球化”突圍

正是在國(guó)內(nèi)增長(zhǎng)失速的背景下，可孚醫(yī)療將赴港IPO的戰(zhàn)略意圖指向了“國(guó)際化”。這并非一次簡(jiǎn)單的融資補(bǔ)血，而是一場(chǎng)“用資本換時(shí)間”的加速跑。

管理層深知，醫(yī)療器械出海面臨著漫長(zhǎng)的認(rèn)證周期和高昂的渠道建設(shè)成本，唯有通過大額融資進(jìn)行激進(jìn)并購(gòu)，才能在全球化浪潮中搶占有利身位。

它突圍路徑同樣呈現(xiàn)出鮮明的“資本運(yùn)作”色彩。簡(jiǎn)單來(lái)說就是采取了“內(nèi)生+外延”的雙輪驅(qū)動(dòng)策略。

在外延并購(gòu)上，公司先后出手收購(gòu)上海華舟與香港喜曼拿。前者旨在直接切入歐美成熟的B端醫(yī)療耗材網(wǎng)絡(luò)，解決“有產(chǎn)品無(wú)渠道”的痛點(diǎn)；后者則意在打通港澳及東南亞的C端零售觸角，建立品牌認(rèn)知的橋頭堡。

這種“買路”策略說白了就是將國(guó)內(nèi)極具性價(jià)比的器械產(chǎn)品，通過成熟的海外渠道迅速推向全球。實(shí)施效果也很顯著，海外收入占比已從2022年的微不足道攀升至2025年上半年的6.5%，同比增速超過200%。

與此同時(shí)，可孚醫(yī)療試圖給傳統(tǒng)硬件披上“科技”的外衣。公司不再滿足于販賣高性價(jià)比的硬件工具，而是轉(zhuǎn)向打造“健康數(shù)據(jù)入口”。

從骨傳導(dǎo)助聽器到便攜智能呼吸機(jī)，可孚正嘗試將自研AI算法植入終端，推動(dòng)設(shè)備從一次性銷售向長(zhǎng)期數(shù)據(jù)服務(wù)轉(zhuǎn)型。2026年初成立的人工智能研究院及DeepSeek大模型的本地化部署，更是這一戰(zhàn)略的注腳。

港股上市，正是為這場(chǎng)“消費(fèi)醫(yī)療全球化”提前融資。相比于A股對(duì)盈利穩(wěn)定性的苛求，港股市場(chǎng)對(duì)成長(zhǎng)故事和國(guó)際化預(yù)期更為包容。可孚急需這筆資金來(lái)支撐高昂的海外認(rèn)證成本、渠道整合費(fèi)用以及前沿技術(shù)的研發(fā)投入。

港股不買“穩(wěn)健”的賬？

然而，故事講得再動(dòng)聽，最終仍需接受資本市場(chǎng)的冷酷審視。可孚醫(yī)療面臨的這層拷問是：當(dāng)下的資本市場(chǎng)，還愿意為這樣一個(gè)“穩(wěn)健但緩慢”的故事買單嗎？

當(dāng)前的港股醫(yī)藥生態(tài)，敘事邏輯已發(fā)生根本性逆轉(zhuǎn)。資金瘋狂追逐的是具有爆發(fā)力的創(chuàng)新藥BD交易、AI制藥獨(dú)角獸以及硬科技突破，這些企業(yè)的估值由全球定價(jià)體系決定，想象空間巨大。

相比之下，醫(yī)療器械賽道仍主要依賴“國(guó)產(chǎn)替代”和“銷售增長(zhǎng)”驅(qū)動(dòng)，缺乏類似的爆發(fā)性估值杠桿。盡管可孚醫(yī)療提出了AI和出海的宏大構(gòu)想，但在投資者眼中，其底色依然是“賣硬件”的傳統(tǒng)制造業(yè)。

更深層的風(fēng)險(xiǎn)在于執(zhí)行的確定性。醫(yī)療器械的出海難度遠(yuǎn)高于藥品，不僅涉及復(fù)雜的FDA/CE認(rèn)證，還面臨地緣政治的擾動(dòng)，并需要在巨頭林立的歐美市場(chǎng)建立品牌認(rèn)知。中國(guó)器械企業(yè)尚未像創(chuàng)新藥那樣，真正進(jìn)入全球資產(chǎn)定價(jià)體系。

這意味著，可孚醫(yī)療的港股故事，現(xiàn)階段很難享受到高科技成長(zhǎng)股的估值溢價(jià)，更可能被歸類為“穩(wěn)健的消費(fèi)醫(yī)療”標(biāo)的。

來(lái)源：港股研究社