瑞銀-中國房地產調查：情緒低迷，分化顯著（三）

對停滯項目的擔憂略有緩解。

在潛在的新房買家中，偏好已竣工房源的比例從2025年4月的最高點71%下降至55%，同時更多的人表示對已竣工與在建房源沒有強烈偏好。如果購買的房產暫停或延遲施工，考慮暫停按揭還款的潛在買家的比例降至自2022年以來的最低水平（38%，而2025年4月為49%）。這些趨勢顯示，對房屋交付的擔憂有所緩解，這歸功于白名單等保交樓措施。

中國總住宅銷售額中預售比例已從2020年的90%以上大幅下降至2024年的73%和2025年第四季度的68%，部分原因是購房者對已建成項目的偏好增加以及去化變慢。隨著未來幾年從預售轉向現房銷售，交付方面的擔憂應會繼續緩解，盡管如此，未完工建筑的擔憂仍是壓制市場情緒的主要因素（24%的受訪者，雖然低于今年4月的26%及2024年9月的30%），這表明仍需持續的政策努力。

圖 8：比起四月，偏好已建成住房的受訪者略少

分析：在保交付方面，偏好現房的比例從71%下降至55%（降幅16%），這說明市場對于爛尾的擔心已經大幅減小。這是非常重要的一點，因為本來短期內有買房需求的人數就不足，如果爛尾風險不減低的話，就連這些有效需求都釋放不出來，爛尾風險的降低要歸功于白名單對開發商的融資支持。

而預售比例的降低（2020年的90%降至目前的68%）也進一步減少了剛需對于購買新房的擔憂，保證了去化能夠持續進行。但另一方面是我之前一直在提的，現房銷售的推進對于開發商的成本端會造成不小的壓力，因為本來開發商的資金來自于沒有償息壓力的預付款，而現在來自于有償息壓力的銀行貸款，因此住宅的建造成本將會被抬高一大塊，新房價格其實是被剛性抬高的。

什么因素可能提振信心？

較低的抵押貸款利率、較低的首付款要求、工資上漲、更快的經濟增長是提振購房信心的主要因素，這也需要額外的促增長政策和房地產支持政策。受訪者對未來收入增長的預期有所改善，預期未來12個月收入增加的比例更高（40%，而2025年4月為31%），然而城市家庭收入增長在2025年第二季度和下半年有所放緩，同時預防性儲蓄仍然較高，這顯示出家庭情緒的謹慎。

圖10：進一步放寬房地產政策和實施支持經濟增長的措施非常重要

分析：瑞銀根據調研結果給出了四大提振購房信心的要素，分別是較低的抵押貸款利率、較低的首付款要求、工資上漲、更快的經濟增長。我們把這些因素簡單分析下，其實更快的經濟增長本身與工資上漲互為因果，而首付比例和利率很大程度上屬于可控因素（雖然有一些掣肘），那么剩下的可變核心因素其實就是工資上漲。

就如我之前一直說的那樣，只有工資實實在在的上漲，房產的有效需求才能順利釋放，因為大家敢于背房貸的前提就是預期工資上漲（起碼是趨穩）。說的極端點，即使現在大多數人看漲房價，但如果自己的工資不穩的話也不敢去背貸款買房，萬一以后還不起咋辦呢。

最新中國房地產調查的關鍵信息。

總體來看，調查結果顯示購房意愿和整體情緒較低水平略有改善，但對未來房價下跌的較高預期可能繼續對房地產銷售和家庭消費產生抑制作用。各城市等級間的分化明顯，一線城市大幅惡化，而三線城市則出現有限但脆弱的改善，部分反映了過去幾年已累積的顯著價格下跌。盡管如此，與歷史水平相比，整體情緒仍然低迷。

圖12：近年來房價繼續下跌，一線城市引領疲軟趨勢

分析：上圖是分級城市的房價走勢，可以看出去年四季度一線城市經歷了一波快速下跌，有人說是補跌，可能也有一定的道理。但從基本面角度來看，一線本來就應該大大優于二三線，所以我的判斷還是后續二三線將陸續受到影響，應該沒這么順利直接反彈。

未來兩年的房地產下行周期將持續，但跌幅將小于2025年。

在經歷2024年第四季度至2025年第一季度短暫復蘇后，盡管房產政策持續放寬，但庫存去化進展仍然緩慢，因此我們認為需要進一步降低房貸利率、加強對開發商和購房者的融資支持，以及解決庫存去化計劃中的瓶頸問題，進一步的房貸財政補貼是可能的，但目前面臨各種政策挑戰。

預計一線城市（特別是上海和北京）可能會進一步放寬購房限制，中國的房地產下行將持續到2026-2027年，2026年的房地產銷售跌幅將小2025年（UBS預測：2026年下降5-10%），對經濟增長的拖累也將較小。

圖11：中國房地產下滑將在2026-2027年持續，但跌幅可能小于2025年

分析：一線城市的加速下行和全國層面去庫存進度緩慢都提示需要進一步的政策支持，可用的手段包括降低按揭利率、房貸財政貼息、加強庫存商品房收購、加強白名單等。預計房地產市場的下行將持續至2027年，但是下行的節奏將逐步變小而趨穩，后續買房的窗口期應該會比較長。