聚焦A+H｜解碼A股龍頭企業(yè)密集赴港上市的底層邏輯

2025年的港交所，銅鑼聲密集響起，IPO市場(chǎng)的熱度已從年初延續(xù)至今。Wind數(shù)據(jù)顯示，2025年前10個(gè)月，港股市場(chǎng)已有80家企業(yè)上市，募資總額超2100億港元，位居全球交易所首位。而A+H雙上市模式更成為這場(chǎng)資本盛宴的核心引擎。截至10月底，今年以來共有14家A股上市公司成功登陸港股市場(chǎng)，89家A股上市公司已在港交所排隊(duì)，還有多家A股上市公司已公告擬在港交所上市，但目前尚未遞表。

當(dāng)前A股企業(yè)赴港二次上市的熱潮，源于政策支持與市場(chǎng)回暖的雙重推動(dòng)。政策層面，內(nèi)地明確鼓勵(lì)優(yōu)質(zhì)企業(yè)赴港上市，港交所亦持續(xù)優(yōu)化A股企業(yè)赴港上市的審批流程，為企業(yè)提供更加高效便捷的服務(wù)。市場(chǎng)層面，港股市場(chǎng)持續(xù)回暖，恒生AH溢價(jià)指數(shù)降至130點(diǎn)附近，創(chuàng)五年新低，港股估值修復(fù)，流動(dòng)性改善。

兩地估值差異驅(qū)動(dòng)資本效率提升

A股與港股因受多重因素影響，長(zhǎng)期存在估值差異。恒生AH股溢價(jià)指數(shù)通常在120-150之間(100表示價(jià)格持平)，顯示A股普遍較港股溢價(jià)。不過，不同行業(yè)的溢會(huì)有所區(qū)別，比如金融和周期類股票的AH溢價(jià)指數(shù)就比較低，而科技和消費(fèi)類的AH溢價(jià)指數(shù)較高，甚至能超過100%。

這一價(jià)差背后的一個(gè)重要原因是投資者構(gòu)成不同：A股以本土散戶為主，情緒驅(qū)動(dòng)強(qiáng)，“政策市”特征明顯，優(yōu)質(zhì)公司估值易偏高；而港股以機(jī)構(gòu)和國(guó)際投資者為主，注重基本面與長(zhǎng)期價(jià)值，估值相對(duì)理性。另一個(gè)原因是流動(dòng)性的不同：A股的日均換手率通常為港股的3-5倍，高流動(dòng)性支撐了A股的溢價(jià)，但也帶來更大波動(dòng)和投機(jī)性。相比之下，H股市場(chǎng)機(jī)制成熟、波動(dòng)平穩(wěn)，但流動(dòng)性較弱，尤其是中小市值股票，在流動(dòng)性不足時(shí)會(huì)擴(kuò)大折價(jià)。

在此背景下，A+H雙上市為企業(yè)帶來顯著的資本效率優(yōu)勢(shì)。企業(yè)可同時(shí)對(duì)接內(nèi)地龐大投資群體和全球機(jī)構(gòu)資本，拓寬融資渠道，靈活擇機(jī)融資。例如，在估值高時(shí)于A股增發(fā)融資，在需要國(guó)際資金時(shí)在港股配股募資。這種“雙市場(chǎng)”布局提供了估值互補(bǔ)效應(yīng)：當(dāng)一地股價(jià)被低估時(shí)，另一地市場(chǎng)可提供價(jià)值支撐，避免公司價(jià)值被單一市場(chǎng)低估。反之亦然，在一地過熱時(shí)另一個(gè)市場(chǎng)的理性定價(jià)可提供冷靜參照。此外，雙重上市分散了融資風(fēng)險(xiǎn)。當(dāng)一地因政策或流動(dòng)性出現(xiàn)波動(dòng)時(shí)，企業(yè)仍可有另一市場(chǎng)作為緩沖。

A+H雙上市賦能企業(yè)全球化發(fā)展

在經(jīng)濟(jì)全球化新階段，A+H雙上市可為企業(yè)提供系統(tǒng)性國(guó)際化支持。

首先，在融資層面，香港作為國(guó)際金融中心，具備多元融資工具，港股上市企業(yè)可通過股票、國(guó)際債券、“閃電配售”等方式高效募集外資，實(shí)現(xiàn)“海外融資、海外使用”，為海外并購(gòu)、建廠提供直接資金支持。例如，寧德時(shí)代將在港二次上市所募集資金的90%用于匈牙利電池工廠建設(shè)，支撐其全球化戰(zhàn)略。

其次，在全球投資者與品牌方面，A+H雙上市可為企業(yè)架起通向世界資本的橋梁。港股市場(chǎng)擁有嚴(yán)格的信披標(biāo)準(zhǔn)和國(guó)際化環(huán)境，吸引了大量的國(guó)際機(jī)構(gòu)投資者。例如，恒瑞醫(yī)藥港股IPO引入了新加坡政府投資公司（GIC）、瑞銀全球資產(chǎn)管理集團(tuán)等頂級(jí)機(jī)構(gòu)作為基石投資者，上市首日較發(fā)行價(jià)上漲29.4%，彰顯全球資本認(rèn)可。國(guó)際股東的加入不僅帶來了資金，更帶來了全球視野和信譽(yù)背書，大幅提升公司在海外市場(chǎng)的知名度和品牌形象。

再次，A+H模式還可促進(jìn)企業(yè)的科技創(chuàng)新與合作拓展。一方面，充裕的國(guó)際融資為高研發(fā)投入提供了可持續(xù)的資金保障。例如，科創(chuàng)企業(yè)通過港股籌集外資，可用于在歐美設(shè)立研發(fā)中心、收購(gòu)海外技術(shù)團(tuán)隊(duì)等，從而吸收全球創(chuàng)新資源。另一方面，上市提升了企業(yè)在產(chǎn)業(yè)鏈中的地位，使其更易與跨國(guó)巨頭建立合作。此外，A+H平臺(tái)也有助于企業(yè)將港股股權(quán)作為支付手段進(jìn)行跨境并購(gòu)，企業(yè)可以用在香港上市的股份去交換海外標(biāo)的股權(quán)。

赴港IPO中的價(jià)值評(píng)估，選對(duì)方法是關(guān)鍵

在企業(yè)為上市進(jìn)行準(zhǔn)備的過程中，價(jià)值評(píng)估是不可或缺的核心環(huán)節(jié)。評(píng)估方法的選取對(duì)于公司價(jià)值的評(píng)算結(jié)果影響巨大，所以交易所一般會(huì)要求評(píng)估師做出較為詳盡的解釋。在選取評(píng)估方法時(shí)，交易所的要求主要基于以下三個(gè)方面：

為何選取此種評(píng)估方法（特別是針對(duì)初創(chuàng)企業(yè)，特殊行業(yè)企業(yè)的評(píng)估）；

折扣及溢價(jià)；

如果在評(píng)估中使用了兩種或以上評(píng)估方法，如何有效得出最終結(jié)論。

港股市場(chǎng)的評(píng)估方法兼顧專業(yè)性與市場(chǎng)彈性，包括收益法、市場(chǎng)法、資產(chǎn)基礎(chǔ)法等。

收益法

收益法是指通過將被評(píng)估企業(yè)預(yù)期收益資本化或折現(xiàn)以確定評(píng)估對(duì)象價(jià)值的評(píng)估思路，涉及三個(gè)基本要素：被評(píng)估資產(chǎn)的預(yù)期收益、折現(xiàn)率或資本化率以及被評(píng)估資產(chǎn)取得預(yù)期收益的持續(xù)時(shí)間。收益法中，較為常用的是現(xiàn)金流折現(xiàn)法（DCF），此外，銀行及基建行業(yè)還會(huì)采用股利折現(xiàn)法。

市場(chǎng)法

市場(chǎng)法是指將評(píng)估對(duì)象與參考企業(yè)、在市場(chǎng)上已有交易案例的企業(yè)、股東權(quán)益、證券等權(quán)益性資產(chǎn)進(jìn)行比較以確定評(píng)估對(duì)象價(jià)值的評(píng)估思路。市場(chǎng)法中常用的方法有上市公司比較法、交易案例比較法等，而早期企業(yè)可用“融資法”參考第三方投資價(jià)格。

資產(chǎn)基礎(chǔ)法（加和法）

資產(chǎn)基礎(chǔ)法（加和法）指在合理評(píng)估企業(yè)各項(xiàng)資產(chǎn)價(jià)值和負(fù)債的基礎(chǔ)上確定評(píng)估對(duì)象價(jià)值的評(píng)估思路。在以持續(xù)經(jīng)營(yíng)為前提對(duì)企業(yè)進(jìn)行評(píng)估時(shí)，資產(chǎn)基礎(chǔ)法一般不應(yīng)當(dāng)作為惟一使用的評(píng)估方法。對(duì)于存在商譽(yù)的公司，資產(chǎn)基礎(chǔ)法無法體現(xiàn)商譽(yù)部分的價(jià)值。在此評(píng)估方法下，被評(píng)企業(yè)的價(jià)值等于單個(gè)資產(chǎn)（包括有形和無形資產(chǎn)）的市場(chǎng)價(jià)值之和扣減所有負(fù)債的市場(chǎng)價(jià)值之和。在理想情況之下，被評(píng)企業(yè)的所有資產(chǎn)和負(fù)債都應(yīng)該予以考慮和評(píng)估，包括那些沒有反映在資產(chǎn)負(fù)債表里的無形資產(chǎn)及負(fù)債也應(yīng)一并考慮。然而，這在很大程度上將取決于該等無形資產(chǎn)或負(fù)債的相關(guān)信息資料是否可獲得。

“A股企業(yè)赴港二次上市不僅是拓寬融資渠道、對(duì)接國(guó)際資本的重要路徑，更對(duì)企業(yè)價(jià)值重塑具有深遠(yuǎn)意義。在此過程中，科學(xué)、公允的價(jià)值評(píng)估尤為關(guān)鍵。仲量聯(lián)行始終秉持獨(dú)立、專業(yè)立場(chǎng)，協(xié)助企業(yè)厘清資產(chǎn)價(jià)值邏輯，提升信息披露質(zhì)量，助力其在港股市場(chǎng)獲得更合理的估值定位與國(guó)際投資者認(rèn)可。”