【國金食飲劉宸倩 | 周專題】關注業績窗口期催化及餐飲鏈動銷改善

來源：市場資訊

（來源：宸倩的食飲隨筆）

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一、周專題：關注業績窗口期催化及餐飲鏈動銷改善

l 酒類板塊

周內貴州茅臺披露2025年年報，期內公司實現營業總收入1720.5億元，同比-1.2%；實現歸母凈利823.2億元，同比-4.5%。其中，2025Q4實現營業總收入411.5億元，同比-19.3%；實現歸母凈利176.9億元，同比-30.3%。這意味著貴州茅臺自上市以來首次錄得年度營收&利潤端下滑，且2025Q4出清斜率超市場預期。

我們認為2025Q4超幅度出清意味著彼時渠道端對于茅臺酒面臨相當水平的流通壓力，且渠道端對于茅臺酒價盤預期相對謹慎，從而致使非標茅臺的投放量低于市場預期，本身多數非標茅臺酒當時已處于倒掛狀態。也正因如此，貴州茅臺自年初起開始落地系統性市場化運營改革，其改革成效從2026Q1 i茅臺火爆的搶購中已可見一斑。

立足當下，代售與寄售模式正穩步推進落地，節后淡季茅臺酒批價呈現超預期平穩態勢，渠道預期與經營信心亦得到明顯夯實。不止于此，其他行業頭部單品價盤節后亦保持平穩，我們認為市場對于行業層面價盤筑底的預期亦有望環比提升。

此外，建議持續關注年報&一季報落地情況，對于多數酒企而言，若表觀錄得超預期斜率出清，將能明顯提升市場對其后續量價表現的預期、構成短期催化；我們預計25Q4+26Q1上市酒企表觀整體會延續25Q3相似的出清斜率，26H2低基數下或步入表觀企穩階段。

從景氣度的角度出發，我們認為當前白酒行業仍處于“下行趨緩”階段。節后白酒行業逐步步入低基數窗口，主要系去年二季度起白酒行業受消費場景受限影響，且春節C端消費已經呈現不錯承接態勢、類似于14年；綜上，我們預計行業有望逐步過渡至“底部企穩”階段。

我們看好當前白酒板塊配置價值、低預期下勝率可觀，尤其是在市場風偏受外部風險事件影響有所波動的窗口期。預期先行、節后即使淡季亦具備自上而下催化，從復盤來看PPI、M1等對白酒需求側具備前瞻信號意義。中期維度伴隨“反內卷”政策持續落地、企業ROE有望改善，并傳導至企業端招待等支出提升、居民收入預期改善，行業拐點將逐步臨近。

配置方向建議：1）著重推薦品牌力突出、護城河深厚的高端酒（貴州茅臺、五糧液），渠道勢能仍處于上行期的山西汾酒，受益于大眾需求強韌性&鄉鎮消費提質升級趨勢的穩健區域龍頭。2）順周期潛在催化的彈性標的（如泛全國化名酒古井貢酒、瀘州老窖），有新產品、新渠道、新范式催化的彈性酒企（如珍酒李渡、舍得酒業、酒鬼酒等）。

此外，亦建議關注啤酒&黃酒賽道的配置契機：

1）我們維持啤酒行業景氣度“底部企穩”的判斷，內部細分賽道伴隨消費端多元化趨勢呈現結構景氣態勢；行業層面逐步步入旺季，本身具備季節性催化。成本端，前期鋁罐漲價已經落地、其余成本端會對鋁材漲價有所對沖，疊加酒企年初鎖價動作，預計酒企全年成本端壓力可控。

中期維度，餐飲修復賦予行業量價潛在彈性，節后伴隨基數走低、行業景氣伴隨餐飲恢復而改善置信度相對較高。考慮到啤酒行業偏穩健的市場競爭格局、相對不錯的業績置信度及股息水平，建議持續關注，潛在餐飲鏈催化亦賦予不錯的賠率潛力。

2）黃酒行業前期有提價催化，頭部品牌的趨同性提價也意味著酒企拉力有望形成合力、競爭格局趨緩。目前行業大單品化趨勢逐步成型、高端化培育也已經成為頭部品牌的品牌力塑造共識，黃酒頭部酒企普遍加大對于營銷能力的關注，對黃酒品類進行市場化推廣，中期產業趨勢變化，以及新品年輕化培育等值得關注。

l 大眾品板塊

休閑零食：零食量販門店數保持高速擴張態勢、健康高蛋白品類滲透率持續提升，板塊延續高景氣。本周板塊估值有所回升，主要系地緣沖突緩和，市場對于成本（棕櫚油、大豆油、包材）上漲、競爭加劇擔憂減弱。當前面臨一季度窗口期，重點關注業績超預期標的。對于上游生產品牌商而言，渠道終端覆蓋率提升、定制款sku數量增長，疊加春節錯期預計具備不錯的雙位數增長。對于下游渠道商而言，受益于春節錯期和返鄉潮，預計Q1單店收入改善明顯，同時Q1開店數仍保持高位、淡季不淡。新店型仍在持續嘗試和拓展，例如鳴鳴很忙本周在長沙的超大沉浸式零食體驗空間——“零食王國”正式開業，為消費者提供集選購、打卡、互動于一體的探索式體驗，有助于拔高品牌勢能，滿足消費者場景消費、情緒消費需求。當前持續高成長的萬辰集團、鳴鳴很忙，關注鹽津Q2電商低基數改善。

本周西麥食品公布25年年報，25年實現營收22.40億元，同比+18.11%；實現歸母凈利潤1.72億元，同比+28.93%；實現扣非歸母凈利潤1.62億元，同比+46.67%。25Q4實現營收5.44億元，同比+17.40%；實現歸母凈利潤0.40億元，同比+59.61%；實現扣非歸母凈利潤0.35億元，同比+63.26%，業績符合預期。

分產品來看，25年公司純燕麥片/復合燕麥片/冷食燕麥片/其他/其他業務收入分別實現營收7.9/10.5/1.8/1.5/0.7億元，同比+13%/24%/19%/7%/27%。主業燕麥作為健康屬性食品，近年來滲透率持續提升，且公司產品結構呈現較為明顯的升級態勢，即復合燕麥增速較快。公司25年/25Q4凈利率7.7%/7.4%，同比+0.7pct/+2.1pct，核心系成本紅利兌現，疊加渠道費用優化。后續仍看好公司主業在老齡化、健康意識提升背景下帶來的擴容空間，及第二曲線粉粉業務全國鋪貨帶來的業績增量。公司作為行業龍頭，在渠道、品牌端積累了較強的優勢，當前正處于產品升級、成本紅利釋放階段，利潤彈性有望持續顯現。

軟飲料：漸入旺季需求略有改善，但核心包材成本預期上漲疊加現制茶飲開店競爭加劇，板塊整體略有承壓。3月社零限額以上飲料類單月同比+8.2%，1-3月累計同比+6.7%，當前地緣沖突緩和，但油價仍有承壓，PET為代表的包材價格上漲備受關注，但中長期綜合考慮企業平臺化能力和大單品規模化優勢，及短期鎖價時點和囤貨周期，我們持續看好龍頭供應鏈管理、渠道精耕、產品創新能力，回調重點推薦農夫山泉、東鵬飲料。

調味品：3月去庫存動銷放緩，社零餐飲增速回落，行業仍處于底部企穩階段。3月社零餐飲同比+2.9%，1-3月累計同比+4.2%，盡管較此前1-2月有所降速，但已顯著好于去年同期節后表現，這表明終端日常餐飲消費需求開始轉好，盡管節假日仍有較大助推作用。從基于必選消費米面糧油類目來看，3月限額以上糧油、食品類單月同比+9.5%，1-3月累計同比+10%，凸顯必選消費屬性。結合當前原材料價格上漲擔憂，調味品板塊作為剛需、高頻消費板塊最易順價傳導，尤其龍頭海天、酵母等企業歷史上多次驗證平穩度過成本周期。當前我們持續推薦競爭格局清晰、具備提價能力的海天味業、安琪酵母，及兼具高分紅和基本面改善屬性的千禾味業、頤海國際。

本周中炬高新披露25年年報及一季報，2025年實現營收42.00億元，同比-23.90%；實現歸母凈利潤5.37億元，同比-39.86%。25Q4實現營收10.43億元，同比-33.65%；實現歸母凈利潤1.57億元，同比-50.40%；26Q1實現營收13.20億元，同比+19.88%；實現歸母凈利潤2.63億元，同比+45.11%。25全年公司聚焦清理庫存、穩定價盤，因此收入呈現較大幅度下降，目前調改已經接近尾聲，從Q4+Q1收入表現來看，醬油/雞精雞粉主要品類已經企穩，25Q4+26Q1合計同比+0.1%/+4.2，食用油仍有承壓。采購成本優化，但費率大幅被動抬升，綜合導致25年凈利率下降。25年/26Q1公司整體凈利率為12.82%/19.99%，同比-4.56/+3.53pct，25年凈利率下滑系銷售規模減少疊加征地收益減少。期待公司圍繞C端市占率修復、餐飲渠道擴張、收并購賦能等方向發力，26年逐步修復到常態化收入增長及利潤率水平區間。

二、本周行情回顧

本周（4.13~4.17）食品飲料（申萬）指數收于15524點（-1.70%），滬深300指數收于4729點（+1.99%），上證綜指收于4051點（+1.64%），深證綜指收于2744點（+3.45%），創業板指收于3678點（+6.65%）。

從一級行業漲跌幅來看，周度漲跌幅前三為通信（+8.40%）、綜合（+5.96%）、電子（+5.95%）。

從食品飲料子板塊來看，漲跌幅前三的板塊為肉制品（+3.87%）、軟飲料（+1.73%）、其他酒類（+0.68%）。

從個股表現來看，周度漲跌幅居前的為：均瑤健康（+34.80%）、*ST椰島（+19.13%）、龍大美食（+13.31%）等。漲跌幅靠后的為：*ST巖石（-14.29%）、ST加加（-10.26%）、燕京啤酒（-9.68%）等。

風險提示

宏觀經濟恢復不及預期——經濟增長降速將顯著影響整體消費情緒釋放節奏；

區域市場競爭風險——區域市場競爭態勢的改變將影響廠商政策；

食品安全問題風險——食品安全問題會對所處行業聲譽等造成影響。

報告信息

證券研究報告：《食品飲料周報：關注業績窗口期催化及餐飲鏈動銷改善》

對外發布時間：2026年4月19日

報告發布機構：國金證券股份有限公司

證券分析師：劉宸倩

SAC執業編號：S1130519110005

郵箱：liuchenqian＠gjzq.com.cn