“牙茅”也要做眼科生意了？溢價超10倍、6億元關聯并購引上交所監管工作函，通策醫療回復稱不存在利益輸送

每經記者：許立波 每經編輯：黃勝

一則溢價率超過10倍的關聯并購，將口腔醫療連鎖龍頭通策醫療（600763.SH）推至聚光燈下。日前，通策醫療披露擬以6億元現金收購上市公司實控人呂建明控制下的四家眼視光公司，其中核心標的杭州存濟眼鏡有限公司（以下簡稱“杭州存濟眼鏡”）評估溢價率高達1282.14%，引發資本市場和監管高度關注。

上交所隨后向通策醫療發送監管工作函，要求公司說明交易評估溢價率較高的原因、是否存在向控股股東及其關聯方輸送利益的情況。

4月1日晚間，通策醫療回復稱，杭州存濟眼鏡屬于輕資產運營模式，近年來業績經營良好，公司每年均會進行利潤分配，基準日凈資產規模不高，導致本次評估增值率較高。其他三家公司的收購定價均以資產基礎法評估值為依據，客觀反映了各標的公司的實際價值，不存在向關聯方輸送利益的情形。

本次收購是公司2017年眼科戰略布局的落地與成果兌現

通策醫療常被稱作“牙茅”，是一家集臨床診療、科研創新與醫學教育于一體的綜合性現代化口腔醫療集團。截至2025年6月30日，公司旗下運營醫療機構89家，擁有專業醫療人員4452名。

近年來，受種植牙集采以及口腔醫療市場消費遇冷等因素的影響，通策醫療業績顯著承壓，2022年至2024年，公司分別實現營收27.19億元、28.47億元、28.74億元，增長幅度微弱。2025年三季報顯示，公司于去年前三季度累計實現營收22.90億元，同比增長2.56%；歸母凈利潤為5.14億元，同比增長3.16%。

實際上，通策醫療并非突然跨界布局眼科醫療市場，2017年，公司基于對眼科醫療市場發展前景的判斷，作為戰略投資者參股浙江通策眼科醫院投資管理有限公司。通策醫療強調，本次收購杭州存濟眼鏡等4家眼視光公司100%股權，是公司2017年眼科戰略布局的落地與成果兌現。

據此前披露的收購股權暨關聯交易公告，通策醫療想要收購的四家標的公司主要分布在眼鏡零售及視光服務領域，與傳統眼科醫院的診療業務形成銜接。從財務數據來看，標的資產之間分化明顯：杭州存濟眼鏡作為核心資產，主要產品包括角膜塑形鏡、離焦鏡、鏡框眼鏡、隱形眼鏡及眼科用品等；2025年，杭州存濟眼鏡實現營業收入1.53億元，凈利潤5558.48萬元，已具備較為穩定的盈利能力；而寧波廣濟眼視光及新昌廣濟眼鏡體量較小，2025年收入分別僅為45.52萬元和101.18萬元，且均處于虧損狀態，凈利潤分別為-7.20萬元和-7.75萬元；杭州廣濟則尚未實際開展業務。

高溢價是本次交易關注的焦點之一。上交所的監管工作函質疑稱，杭州存濟眼鏡凈資產為5087.79萬元，收益法評估價值為7.03億元，評估溢價率1282.14%。按照本次交易定價6億元計算，整體溢價率仍有1066.30%。對此，監管工作函要求上市公司分析其交易評估溢價率較高的原因。

對此，通策醫療回復稱，杭州存濟眼鏡屬于輕資產運營模式，近年來業績經營良好，公司每年均會進行利潤分配，2021年至2024年分別分紅3938萬元、5195萬元、6156萬元以及5409萬元，基準日凈資產規模不高，導致本次評估增值率較高。通策醫療預計，杭州存濟眼鏡近年來各類眼鏡銷量持續攀升，2026年至2028年的主營業務收入分別將達到1.65億元、1.77億元、1.85億元。

針對此次收購的必要性與主要考慮，通策醫療則表示：一方面，眼視光業務作為眼科醫療的核心業務，作為口腔醫療服務的補充，增強整體抗周期波動能力；另一方面，眼視光與口腔醫療服務在業務屬性上高度契合，通過在現有口腔醫院網點設立眼視光專區，實現空間錯峰復用與團隊融合，顯著提升現有物業與人力資源的使用效率。

通策醫療回應稱“不存在向控股股東及其關聯方輸送利益的情形”

除了核心盈利資產杭州存濟眼鏡外，本次6億元的收購方案還打包了另外三家公司，分別是寧波廣濟眼視光科技有限公司（以下簡稱“寧波公司”）、新昌廣濟眼鏡有限公司（以下簡稱“新昌公司”）和杭州廣濟眼視光科技有限公司（以下簡稱“杭州廣濟公司”）。

正如上文所述，除杭州存濟眼鏡外的另外三家公司，其業務成熟度與財務狀況并不理想。為何要將虧損甚至未經營的資產一并“收入囊中”？通策醫療在回復上交所問詢時解釋稱，此舉主要是為了獲得區域戰略卡位，并從根本上解決同業競爭問題。

通策醫療在公告中稱，寧波公司以及新昌公司與上市公司同受實際控制人控制，主要從事眼視光業務，與上市公司擬發展的眼視光業務存在潛在同業競爭。本次收購將其納入上市公司體系，是從根本上解決同業競爭問題的有效措施，符合監管導向和公司治理要求。杭州廣濟公司雖未實際運營，但其經營范圍涵蓋眼視光相關業務，與上市公司存在潛在同業競爭關系，本次收購可徹底消除未來可能產生的競爭風險。

從區域布局以及戰略卡位的意義上看，寧波公司位于寧波市海曙區，與寧波耳鼻喉醫院位于同一建筑內，具備天然的區域協同價值；新昌公司與新昌廣濟眼科醫院在同一建筑內，具備區域配套價值。

就評估價值而言，公告顯示，寧波公司和新昌公司均采用資產基礎法進行評估，其中寧波公司評估價值較凈資產減值41.74%，新昌公司評估值與凈資產一致，杭州廣濟公司未實際開展業務、注冊資本為0，因此評估價值為0。

針對監管工作函“是否存在向控股股東及其關聯方輸送利益的情況”這一質疑，通策醫療回復稱，針對杭州存濟眼鏡的收購不存在向控股股東及其關聯方輸送利益的情形，也不存在損害上市公司及中小股東合法權益的情形。相反，通過本次收購，上市公司將進一步強化在視光服務領域的布局，將賬面現金高效轉化為具備穩定現金流的經營性資產。另外三家公司的收購定價均以資產基礎法評估值為依據，客觀反映了各標的公司的實際價值，不存在向關聯方輸送利益的情形。