寒武紀十年首次賺錢，股價怎么反而往下走？

最近大廠都在自己做芯片，加上國產先進制程的產能就那么些，幾家上市的國產芯片公司股價有點提不起勁。不過，有機構覺得，國內大模型對算力的渴求一點沒減少，這些國產芯片廠的業績，后面還有得瞧。

這幾天，國內幾家做AI芯片的公司，2025年的成績單陸續出來了，業績表現相當亮眼。

打頭陣的是寒武紀（688256.SH），它在3月12日晚發布了年報。報告顯示，寒武紀去年營收沖到64.97億元，比前一年猛增453%；更關鍵的是，它終于賺錢了，歸母凈利潤有20.59億元。要知道，2024年它還虧著4.5個億呢。這可是寒武紀自2016年成立以來，頭一回實現全年盈利。

不過，市場的反應有點意思。財報發布后的第一天（3月13日），寒武紀的股價只是小幅高開了一下，隨后就掉頭向下，收盤時跌了0.26%，報1096.10元。

賺了錢，寒武紀也大方起來，準備進行上市以來的首次分紅：每10股派發現金紅利15元。同時，還要用資本公積金每10股轉增4.9股。轉增之后，每股價格會下來不少。去年8月，寒武紀的股價一度超過貴州茅臺，成了A股“股王”，很是風光了一陣。

另外兩家在2025年底上市的芯片公司——摩爾線程和沐曦股份，近期也發了業績預告，虧損都大幅收窄。摩爾線程預計營收增長2.43倍到15.06億，虧損收窄了36.7%；沐曦股份營收增長1.21倍到16.44億，虧損收窄了44.53%。

國產AI芯片公司能這么快減虧甚至盈利，離不開兩股“東風”：一是人工智能火熱帶來的算力需求暴漲，二是國產替代的步子越邁越快。看營收增長就更明顯了：從2022年到2025年，寒武紀營收漲了7.9倍，摩爾線程漲了31.7倍，沐曦股份更是驚人地漲了3854.5倍。

上市，對這些公司來說是個新起點。“GPU這行當，技術門檻高、研發投入大、周期還長。上市不光讓我們手里有了更多研發資金，品牌和招攬頂尖人才的吸引力也上去了，能更有底氣地搞國產GPU創新。”摩爾線程對《財經》這樣說道。

但奇怪的是，盡管業績向好，這幾家公司今年的股價卻不太給力，開年以來都是跌的。

北京一位私募基金經理分析說：“寒武紀它們最近股價疲軟，一方面是因為之前業績空窗期，市場上有些雜音；另一方面，也和英偉達H200獲批對華出口、大廠自己做芯片，以及國產先進產能有限有關，這些因素讓大家對它們未來的業績預期打了點折扣。特別是產能，寒武紀2025年在交付上確實遇到些麻煩。不過，今年國內對算力的需求漲得很快，大模型特別‘吃’算力，交付問題慢慢會解決的，業績應該還能再釋放出來。”

廣發證券覺得，寒武紀2025年營收大增，尤其在互聯網領域的開拓很成功。預計2026年，它給互聯網等商業客戶賣芯片的規模還能再上一個臺階。公司四季度的存貨增加不少，這說明它對接下來幾個季度的產品交付很樂觀，也讓后續收入持續高增長更有把握。和英偉達H200在國內銷售的不確定性相比，國產AI芯片性能提升和供應鏈恢復，給國內科技公司提供了更穩定的算力選擇。隨著大家越來越認可它的產業鏈地位和技術實力，公司的長期價值可能會更凸顯。

中泰證券則認為，算力自主可控是條必須走的路。國產算力要發力，就得減少對外部技術的依賴，把國內AI芯片產業的競爭力提上去。隨著AI算力需求增長，國產芯片會從單卡向系統級集成進化，提升整體性能和能效。2026年，會是國產算力從“有”到“多”、開始放量的關鍵一年。

業績加速好轉

從已發布的寒武紀、摩爾線程和沐曦股份2025年的成績來看，這三家國產AI芯片公司都有一個共同點：營收大幅增長，凈利潤要么扭虧為盈，要么虧損快速收窄。

作為國產算力的代表，寒武紀實現了里程碑式的突破——成立近十年首次年度盈利。財報顯示，它去年營收接近65億元，毛利35.83億元。在收入猛增的同時，利潤也轉正了，歸母凈利潤超過20億元。

寒武紀自己說，這主要得益于AI行業對算力的需求一直很旺，公司產品競爭力不錯，市場越拓越寬，應用場景也越來越多，所以收入規模一下子起來了。

細看盈利能力，寒武紀2025年的毛利率是55.15%，凈利率達到了31.68%。雖然毛利率比2024年微降了一點，但凈利率從2024年的-38.91%大幅轉正，這個變化非常顯著。去年研發花了13.51億，但研發費用率從超過100%降到了20.79%，凈資產收益率達到26.96%。當然，要是和英偉達2026財年超過55%的凈利率和101%的凈資產收益率比，還有追趕空間。

另外，財報透露，寒武紀2025年生產并銷售了超過10萬片智能芯片及板卡。到年底，存貨金額有49億元，比三季度末多了大約12億元。庫存里有85.7萬片芯片，這為后續給客戶交貨備足了“彈藥”。

賺了錢就要分享，寒武紀準備每10股派現15元，總共拿出6.32億分紅，占到凈利潤的30%以上。同時，每10股轉增4.9股。

財報里還出現了一個熟悉的名字——知名游資章建平。他去年四季度又加倉了寒武紀，現在持有681萬多股，占到流通股的1.62%，是第五大股東。按3月13日的收盤價算，他持倉市值接近75億元。這已經是他連續兩個季度增持了。

還有個重要變化：因為實現了盈利，寒武紀將在3月16日成功“摘U”，股票簡稱從“寒武紀-U”變回“寒武紀”。這意味著它將成為科創板設立成長層后，首批“退層”的企業之一。

另外兩家在2025年12月登陸科創板的GPU公司——摩爾線程和沐曦股份，雖然還沒盈利，但勢頭也不錯。

摩爾線程預告2025年營收15.06億，增長2.43倍，虧損收窄了36.7%到10.24億。公司說，這多虧了AI產業發展和GPU需求旺盛，產品越來越受認可，收入和毛利都增長了，虧得就少了。不過它也承認，現在還處于高投入階段，和國際巨頭比，在研發實力、技術積累和產品生態上還有差距。

沐曦股份預告營收16.44億，增長1.21倍，虧損收窄44.53%至7.81億。這是它自2022年以來，年度虧損首次收窄。公司稱，這得益于堅持既定的發展戰略，加大市場開拓，GPU產品出貨量明顯增長。另外，營收大增加上股權激勵費用減少，都對利潤產生了正面影響。

沐曦股份甚至更進一步，率先發布了2026年一季度的業績預告，預計虧損額會繼續收窄。公司覺得，這是AI產業高速發展，加上自家產品性能和軟件生態得到客戶認可的結果。

雖然還在虧錢，但這兩家公司對什么時候能盈利，心里已經有了大概的譜。沐曦股份預計，最早可能在2026年達到盈虧平衡。摩爾線程則預測，2027年可能實現報表盈利（包含政府補助），扣除補助后，也基本能做到微利。

目前，兩家在港股上市的國產GPU公司（壁仞科技、天數智芯）還沒發全年業績。但從2025年上半年的數據看，它們的虧損幅度同比還在擴大。

營收為啥能猛增？

作為領頭羊，寒武紀能率先跨過盈虧線，在2025年實現盈利，關鍵就在于它用于AI數據中心的專用芯片（ASIC），得到了國內云巨頭們的認可，成功打入了大廠的供應鏈，拿下了大單。銷量上去了，成本就被攤薄，盈利也就水到渠成。

從財報能看出，寒武紀的營收從2024年第三季度開始爆發。那個季度營收同比暴漲284.59%，到了第四季度，又增長75.51%，接近10億元，并且當季首次實現了季度盈利。

2024年年報顯示，它的第一大客戶買了9.3億的貨，比前一年差不多翻了一倍。而第二到第五名客戶的銷售額加起來才1.82億，還不如上年多。可見，當時第一大客戶對營收的拉動作用非常明顯。

不過，到了2025年，情況有變化，客戶集中度下降了。前五大客戶銷售額占總營收的比例，從2024年的94.63%降到了88.66%。前五名客戶里，有四個都是新面孔。其中，第一大客戶的銷售額占比，從2024年的79.15%大幅降到了26.21%。這說明寒武紀在努力開拓更多客戶，不再過度依賴某一家。

今年2月底，業內傳出消息，說寒武紀的590芯片進了騰訊的供應鏈。而去年9月，也有傳聞說阿里追加了寒武紀思元370芯片的訂單。不過，這些消息都沒有得到官方證實。

寒武紀在年報里提到，它的產品現在已經服務了很多大模型算法公司、服務器廠商和AI應用公司，客戶遍布云計算、能源、教育、金融、互聯網等多個行業。在互聯網領域，它和多家行業客戶在大模型、多模態等核心應用上，進行了更深度的技術合作。

一位國產芯片行業的人士告訴《財經》，現在的國產AI芯片公司，大致可以分為兩類：一類是有大廠背景的，另一類是獨立創業的。這兩類公司各有各的難處，也各有各的優勢。

他分析說，在渠道方面，如果產品性能差不多，大廠肯定更愿意扶持自己旗下的芯片公司，這是“大廠系”的優勢。但這類公司在開拓大廠以外的客戶時，可能就沒那么積極。而獨立創業的公司，想進入大廠的采購名單難度很高，可它們在其他行業客戶那里的拓展能力往往更強。好消息是，現在獨立公司的芯片也有機會進大廠了，但得靠真本事——經過嚴格的性能測試和比拼。只要性價比足夠突出，產品就有望被選中，畢竟大廠采購，最看重的還是性價比。

股價為啥不熱？

一個值得玩味的現象是，從目前已經上市的五家國產AI芯片公司來看，它們今年的股價大多不怎么熱鬧。

去年底在科創板上市的摩爾線程和沐曦股份，剛上市時被炒得很熱，但沒多久就涼了下來。到3月12日，它們的股價已經從高點回落了超過40%。

更早上市的寒武紀，在經歷了2023到2025年的大幅上漲后，進入2026年，漲勢也停了下來。盡管交出了一份盈利的年報，但其股價自今年1月創下1550元的高點后，已經回調了近30%，總市值蒸發了將近2000億。

今年在港股上市的兩家公司表現有所分化。壁仞科技上市后沖高回落，較高點跌了20%多；天數智芯的股價則相對堅挺，上市后還在不斷創新高。

這就引出一個問題：為啥業績在快速好轉，股價卻不跟漲呢？大家琢磨著，可能有這么幾個原因。

首先，上市時的估值確實挺高的。摩爾線程和沐曦股份去年底上市時，因為標的稀缺，又趕上AI熱潮和國產替代概念，加上新股效應，被資金狠狠炒了一波。上市初期最高價比起發行價漲了7倍多，按當時預估的市銷率算，高得嚇人，遠高于當時的寒武紀。所以，當炒新的資金退去，加上限售股未來可能解禁，股價向價值回歸也挺自然。

其次，現在上市的國產AI芯片公司越來越多，物以稀為貴的效應減弱了。資本市場開始冷靜下來，更仔細地審視每家公司未來的業績趨勢和行業競爭格局。

第三，市場競爭確實越來越激烈了。作為國產AI芯片重要客戶的云廠商們，自己也在緊鑼密鼓地研發AI芯片。有報道說，阿里巴巴旗下的平頭哥，其真武PPU芯片出貨量已達數十萬片，據稱超過了寒武紀。百度的昆侖芯也已經向港交所遞交了上市申請。更值得關注的是，據說字節跳動也在自研AI芯片，并計劃在2026年生產至少10萬顆。

另外，一個無法忽視的外部因素是，英偉達的高端AI芯片H200，在去年12月被美國政府批準可以對華出口了。雖然美國商務部官員后來證實，截至目前還沒有實際向中國客戶賣出任何H200芯片，但這把“達摩克利斯之劍”始終懸在那里，多少影響了投資者對國產芯片公司未來業績的樂觀預期。

除了市場競爭，產能也是個大問題。一位國產芯片公司人士坦言：“目前行業最大的瓶頸，其實是供應鏈，也就是產能限制。”國外芯片廠能持續供應3納米甚至更先進的芯片，而國內能量產的最先進制程是等效7納米，并且產量有限。這導致國產AI芯片的交付有時候比較慢，也限制了業績的快速增長。

東方證券認為，中國模型調用量很大，帶來了推理需求的爆發，這直接拉動了對國產算力芯片的需求。在海外高端算力供給受限的背景下，國產算力正在算力密度、生態適配和商業變現三個方向上同時突破，逐步實現規模化替代。

國投證券則表示，在外部壓力和內部需求的雙重驅動下，國產算力正在從“能用”的替代選項，加速變成“好用”的主流方案。隨著國內云廠商加大投入、輕量化模型廣泛應用，以及國產算力生態越來越成熟，國產算力基礎設施有望在政務、金融、互聯網和智能制造等重要行業大規模鋪開，真正實現其價值。

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