油價波動背后，全球經(jīng)濟正面臨哪些大考？

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2026年3月10日，東吳證券首席經(jīng)濟學家、研究所聯(lián)席所長蘆哲做客網(wǎng)易直播間，深度解讀中東戰(zhàn)事對油價與全球經(jīng)濟的沖擊，揭開油價暴漲暴跌背后的核心邏輯。

他認為，最近油價的劇烈波動完全由戰(zhàn)局進展或者關鍵人物的表態(tài)來主導，所以局勢惡化則油價飆升、緩和則快速回落，霍爾木茲海峽封鎖情況才是定價關鍵。若海峽一周內解封，油價將回歸70-80美元/桶；封鎖超1個月，油價將破100美元；極端情況下封鎖超3個月，油價或飆升至200-300美元/桶。結合當下美國和伊朗的態(tài)度，市場普遍認為，戰(zhàn)爭的長期持續(xù)性較難。如果極端情況發(fā)生，屆時將從經(jīng)濟問題演變?yōu)槿虬踩C。

大國卷入的戰(zhàn)爭，我們經(jīng)歷的最明顯的就是俄烏沖突。而此次地緣危機卻遠超俄烏沖突，它兼具核風險與全球能源擴散風險。伊朗的核能力到底多強，誰也不知道。而霍爾木茲海峽擔負著全球三分之一的原油供應，，一旦斷供超3個月，引發(fā)的是全球安全問題。

關于黃金為什么沒有大漲，蘆博士解釋，主要原因是市場擔憂油價推高通脹，引發(fā)流動性收緊預期，而資產(chǎn)價格與流動性高度相關，所以在沖突爆發(fā)后沖高并進入震蕩。雖然短期黃金受壓制，但局勢明朗后，其避險屬性與美國信用支撐仍會顯現(xiàn)。

摩根大通預測油價每漲10%，全球通脹升0.1個百分點、GDP降0.2個百分點。蘆博士認為原油價格大漲會引發(fā)輸入性通貨膨脹，雖然各個國家的情況會有不同，但傳導方向卻是一致的，若當下局勢持續(xù)，那原油價格大漲引發(fā)的通貨膨脹約在1個月內傳導至各國，無國家能獨善其身。高油價甚至會引發(fā)滯脹，世界各國在出臺金融、財政等政策時會束手束腳，進而影響全球經(jīng)濟復蘇的良好態(tài)勢。而美國因受債務、國內通貨膨脹的壓力，本該處于降息周期，但高油價會逼迫美聯(lián)儲掉頭轉為加息，那特朗普的中期選舉壓力則加大。

在資產(chǎn)投資方面，蘆博士認為油價長期高位會沖擊全球工業(yè)產(chǎn)能與供應鏈，逆轉大宗消費品降價趨勢，所以，實物資產(chǎn)價值將顯著優(yōu)于科技等虛擬估值。針對普通人，蘆博士建議增加儲蓄、理性消費，重點提升電氣、自動化等實務技能，優(yōu)先配置上游資源類實物資產(chǎn)。

以下為直播實錄：

• 耿爽: 網(wǎng)易的各位朋友們，大家下午好！今天很高興能請到蘆哲博士跟大家做深度的分享，我們今天來討論一個話題“中東戰(zhàn)事持續(xù)緊張，對世界經(jīng)濟會有哪些影響？”首先我非常榮幸的給大家介紹一下蘆哲博士。蘆博士，現(xiàn)任東吳證券首席經(jīng)濟學家董事總經(jīng)理，研究所聯(lián)席所長，證券業(yè)協(xié)會首席經(jīng)濟學家專業(yè)委員，中國首席經(jīng)濟學家論壇理事。歡迎蘆博士~那么接下來咱們就進入到今天探討的主線內容中，因為最近中東的這個沖突升級，大家都比較關心，而且中東沖突升級對油價的影響很大，油價在大幅波動，像上周大家能看到布倫特原油價格單周就漲了28%，美油單周是漲了36%，本周一開盤直接跳漲到每桶116美元，這個開播之前看了一下，布油目前是回落了，跌到每桶大約90美元左右。所以想問一下蘆博士：本輪油價暴漲暴跌的背后驅動因素有哪些，這些因素中哪些權重會比較高？

蘆哲: OK，那我們回答這個原油的問題，我們日常去研究這個大宗商品都有自己的供需平衡表，結合供給的角度：包括看歐佩克對它的減產(chǎn)協(xié)議履行到什么程度，包括頁巖油的產(chǎn)量都會造成很直接影響，包括美元，因為美元和原油大致的方向是反向的這樣一個過程，包括我們看中長期要研究一下新能源的這個進展情況，但這都是一個常態(tài)化分析的框架。

這兩天，我們看到的是上躥下跳，包括今天的修復。很明顯，今天的修復是來自于伊朗問題似乎要被解決的這個苗頭的一些新聞，無論來自于伊朗這邊，還是來自于美國這邊。

所以，我們去探討短期影響因素權重，那就是一件事情，就是整個戰(zhàn)局的傳遞出來的信號是要持久還是有可能，比如說在一周左右的時間內結束。基本上就是這個事件它本身的進展情況，那一定是：惡化，油價就要漲；好轉，油價立刻就會回調，當然，持續(xù)時間長短會對中期油價產(chǎn)生一定的影響，短期什么都不用考慮，最重要的就是這個事件的進展，或者一些關鍵人物的表態(tài)。

• 耿爽: 明白，您剛才說到事件進展了，在剛剛過去這個24小時里面這個事件進展的局勢變化挺大的，先是像昨天晚上，特朗普說這戰(zhàn)爭很快結束，但是今天白天咱們再去看的時候，伊朗方面就說戰(zhàn)爭結束由伊朗決定，而且伊斯蘭革命衛(wèi)隊，他提出條件是說任何什么阿拉伯國家或者歐洲國家，只要驅逐以色列和美國大使即可完全自由合法的通過霍爾木茲海峽，所以這個局勢是瞬息萬變的。那么基于當前咱們看到的這個國際油價的這個表現(xiàn)，您看來，在未來短期、中期、長期不同的時間段內去看這個油價的走勢會是什么情況，您按照您的分析，它會有一個怎么走勢的區(qū)間。

蘆哲： 從短期來看就是最新的、最主流的觀點，包括我們也認為，戰(zhàn)爭的長期持續(xù)性比較難，或者說地面部隊參與的可能性相對較低，那在這樣一個背景之下，其實我覺得關鍵不是戰(zhàn)爭結束，而是霍爾木茲海峽的封鎖情況，如果他能夠在一周之內解決，那基本上油價又會恢復到一個正常的供需關系。當然本來年初我們對油價預期在上半年只有50到60，現(xiàn)在可能會比之前的預期要高一些，到70-80這樣的位置。一個星期之內，霍爾木茲海峽能夠解決，那其實就是對資本市場的一次性沖擊，這件事情就過去了；如果海峽的封鎖超過四周達到一個月左右的時間，那上100是肯定的，120以上甚至更高，畢竟接近1/3的原油，要通過這個海峽來運輸，而這就是一個比較嚴重的情況；如果再往下看，三個月以上，那其實全球經(jīng)濟都會受到很嚴重的影響，這時候油價就已經(jīng)很難用現(xiàn)在的框架去研究它。

• 耿爽: 您覺得如果戰(zhàn)事相對來說比較膠著，然后持續(xù)時間比較長的話，油價在長期的話能看到每桶多少？

蘆哲：200、300，這都是很有可能的，就是到時候已經(jīng)不是經(jīng)濟問題已經(jīng)是一個安全問題了，美國也不希望看到社會的停擺，那歐洲大國也是一樣的情況。其實，大家的石油儲備都有一定的問題，到那時候，它就是“生命”了，所以200、300甚至更高，在這里面，它已經(jīng)不是經(jīng)濟邏輯。

• 耿爽: 那要是每桶兩百三百，說實在的是個很悲觀的場景，是吧，那個時候真的要走到那一步的話，像全球主要的經(jīng)濟體，像您也提到了像美國，包括可能大家會關注像歐洲、日韓，這些主要的經(jīng)濟體，它有沒有一些措施真正能去化解這種極端情況的危機？還能去做點什么？

蘆哲：超級極端就是像我們說的以年為單位去衡量它的持續(xù)性的話，那大家都束手無策。那如果說我們以月為單位，就是短期大家能做的一些調整，就像您提到這幾個國家，其實壓力大的實際在亞洲，日本、韓國、包括印度典型的這三個國家。我們亞洲國家對中東的原油需求度是很高的，印度在一半以上，日韓在70%到80%，他們的對霍爾木茲海峽的依賴性也很高。尤其是印度，就是很典型的（案例），它發(fā)展非常快，但是它的石油儲備體系肯定是跟不上的，它的工業(yè)化又需要大量的能源的供給，所以它其實是受沖擊明顯較為嚴重的這個國家。

那在短期之內，德法其實相對較好。德法其實首先經(jīng)歷過一輪俄烏戰(zhàn)爭的檢驗。德國當年有點過于依賴能源方面，對俄羅斯依賴比較高，在俄烏戰(zhàn)爭之后，他也做了很多調整，包括一些管道運輸，包括北海港，這樣的話，霍爾木茲海峽對它影響就沒有那么大。法國，中東可能只占它的原油供給的10%，還有，法國是核能做的非常好的國家，確實歐洲國家當時在碳達峰這些問題上還是比較積極努力的，所以基本上法國三分之二的用電其實是靠核電來供給，所以從這個角度上來看，在一個月左右的時間里，如果油價沖到這個100多比較的高位，還是亞洲這幾個大國受沖擊會比較明顯一些。歐洲其實相對好一些，當然美國自身，它有頁巖油的產(chǎn)能，其實它也是相對來說韌性最強的經(jīng)濟體之一了。

• 耿爽: 明白了，那比如說咱這一次所看到的，由于美伊沖突帶來的這種能源危機或者石油危機，以您看，對照之前像烏俄戰(zhàn)爭或更早之前的中東的石油危機，就是兩次去對比的話，這些共性的特征在哪里？那這一次的特殊之性又在哪個地方？

蘆哲: 這次就很容易讓大家想到俄烏，因為最大的一個共性點就是大國參戰(zhàn)。最近這些年很少有大國卷入戰(zhàn)爭，我們能看到的時間之內，最明顯的就是上一次，而且這兩次都是有點超預期。其實大家都會印象很深刻，當時俄烏沖突，所有的專家學者們都會說打不了多久。一開始差不多都說一個星期，第二個星期又開始說兩個星期，最后發(fā)現(xiàn)到現(xiàn)在拖拖拉拉都沒有結束。同樣現(xiàn)在這個伊朗的問題，伊以之間的問題也許也會超預期，它的復雜性還是比較大，所以這兩者有它很大的相似性，但是它的區(qū)別性又很大。

核心就在于第一個風險有多大，俄烏之間更多是一個領土之間的斗爭，涉及到一些歷史淵源的問題，但好在烏克蘭是基本沒有核能力，所以這場戰(zhàn)爭更多的是一個消耗“人”之間的戰(zhàn)爭，其實大家已經(jīng)看到就是烏克蘭的人口銳減的這樣一個情況，在這個過程中，那不涉及核，那全球性的巨大性風險其實是沒有的，這是風險相對可控的。那伊朗就完全不一樣，誰也不知道他離這個核到底還有近，用伊朗的話，可能永遠還差兩個星期，但一定的核能力是有的，包括美國確實也做不到一次性的把它的核能力完全消滅掉，那這個對于世界的極端風險，就是誰也都不能忽視，任何有核國家包括北朝鮮，都是同樣的邏輯在這里。所以這個風險就是戰(zhàn)爭的風險、安全的風險是極高的，是超過俄烏的。

第二個是經(jīng)濟的影響。俄羅斯是經(jīng)濟大國，包括油石、礦石，包括糧食都很重要，當然，當時對歐洲經(jīng)濟的影響也非常明顯。但現(xiàn)在，原油是核心。整個中東，像我們剛才提到霍爾木茲海峽這些問題，俄烏戰(zhàn)爭沒有這么大影響，但伊朗一個國家就會產(chǎn)生這樣極其巨大的影響，而原油是一切工業(yè)的基礎，那他對任何一個國家，相信在這個地球上都跑不掉，一旦油這個問題受到?jīng)_擊，對每一個國家其實都是直接沖擊。

• 耿爽: 明白。他會通過霍爾木茲海峽向全球去蔓延這種危機。那比如說剛才咱也提到了很多國家也受到?jīng)_擊嘛，在您看來像日本，韓國，歐洲就是還有其他國家，在您看來就是面對這個石油危機，他們誰的壓力會最大，為什么？

蘆哲: 我覺得日韓其實壓力會比較大，就是本身資本市場的波動在這里能夠體現(xiàn)出來。26年今年年初以來，日韓的市場上漲是非常好，在亞洲股市表現(xiàn)比較明顯，而這段時間帶給他們的金融市場的波動其實是比較大，而且他們也面臨一些內部的風險的不確定性。比如說在日本，在這種情況之下，它的轉移能力其實相對是有限。

在歐洲，至少歐盟這個概念還是存在的。整個歐盟，說實話，雖然整個歐元區(qū)越來越松散，也可能預期五年之內歐元區(qū)、歐元可能都會消失，但是短期的風險至少讓歐盟相對團結一些。你可以看到，其實德國總理已經(jīng)去美國去溝通一些時間，他肯定當然是為德國也是為整個歐盟爭取一些有利的條件或者有利的一些方向，所以在這個時間點上，整個歐盟，尤其是西歐這邊相互之間的一些鄰里間的往來或者一些相互的舉措和協(xié)同的措施。歐盟至少還有這么一點作用，也許再過幾年就沒有了，但至少現(xiàn)在還依然存在。

• 耿爽: 他們還能協(xié)同做些事。但是日本、韓國，他們可能向外找的盟友就會少很多。剛才咱們提的是原油，其實每次發(fā)生戰(zhàn)爭的時候，普通人第一反應就是說，戰(zhàn)爭來了之后應該會推升黃金，因為黃金避險，但是在這一次起碼到目前為止的美伊沖突這一輪中看上去是黃金沒怎么漲，中間還是漲上去又跌下來，我覺得大家很想了解的是為什么這一輪的戰(zhàn)爭沒有把黃金推上去。

蘆哲: 首先就是避險資產(chǎn)、安全資產(chǎn)，什么叫安全？什么叫避險，它永遠是個相對的，當就是有一個不可避免的風險擺在這里的時候，這世界上沒有任何資產(chǎn)它是可以避險的，這是一個基本的前提。當然我們更強調一個流動性的問題，就當一個世界上的流動性緊縮的時候，所有的資產(chǎn)當然都受到影響。資產(chǎn)價格是跟流動性高度相關的。

舉個例子，2020年，我們出現(xiàn)過流動性危機，這也跟當時的一些特殊的社會環(huán)境有關系，美國的流動性危機。大家有印象的一周之內美股熔斷了四次，每天都在說我在見證歷史，我的職業(yè)生涯能見到美股熔斷，結果見到了四次熔斷，那個時候就是典型的非常明顯。當流動性出現(xiàn)短缺的時候，所有資產(chǎn)都受到極大的沖擊，當然美聯(lián)儲趕緊用了鮑威爾當時一系列的這個點對點的精準的流動性投放，用在幾周之內把這個問題解決。所以現(xiàn)在也是這樣一個問題，就是整個黃金當然也需要流動性的支持，那尤其是這件事情，伊朗的問題、原油的問題起來的時候，大家就會擔心通脹一定會起來，這個最基礎的原材料、能源，但一旦這個通脹起來了，那即便是任何一個大國可能都逃不過，為了它，要做流動性的收緊，類似加息或者縮表一類相關的這個行為。這就使得大家對流動性的擔憂就起來了，一旦流動性擔憂起來了，那我們說黃金它也逃不掉。當然這是一個短期的問題，隨著事情的越來越明朗化，未來黃金依然會在這個過程中體現(xiàn)出來避險的作用，包括黃金其實跟美國的信用、美國的經(jīng)濟環(huán)境之間是有密切關系的，美國其實也受不了一直的高油價或者被迫因此而加息。雖然后面的很多故事會有利于黃金，但是在這個很膠著的狀態(tài)之下，黃金不可能不受到影響。

• 耿爽： 明白，剛才您也提到這個通脹，我們看到現(xiàn)在有一些數(shù)據(jù)，比如說摩根大通就提到說目前如果油價每上漲10%那么全球的核心通脹會上升0.1個百分點，然后 GDP 的增速就會下滑0.2個百分點，然后以您的經(jīng)驗去看，像他說的傳導的邏輯是不是對的，然后如果他是能夠向下去傳導從油價傳到通脹傳到經(jīng)濟，一般多長時間就真的能從主要經(jīng)濟體的經(jīng)濟數(shù)據(jù)中看得到了，中間這個傳導大概需要多大的一個窗口期？

蘆哲：摩根大通給的測算，那其實是一個相對靜態(tài)的測算，不同國家的case by case 又不太一樣，當然大致的方向其實是一致的，一個月左右的時間，所有的這個國家都會能夠感覺到自身經(jīng)濟也會受到一定的影響，而且這里面就是直接和間接的問題，就好像有人的觀點會覺得美國樂意看到油價的上漲，因為美國現(xiàn)在已經(jīng)是低價的原油的輸出國，或者說短期油價漲一漲，是不是美國這個貿(mào)易利益拿到的更多，或者對它經(jīng)濟是好的，這個就完全沒有去考慮我們說的輸入性通脹的結果。

美國的原油成本也許扛得過這一個月，但其他國家扛不過，那么全世界所有的產(chǎn)成品的價格都要去上漲，那美國又是重要的進口國，有那么多的終端產(chǎn)品是需要購買的，來自東南亞，來自中國，來自印度。所以如果一個全球性的資源價格上漲的，沒有國家能夠長期維持，可能也只能一個月以內，短暫的區(qū)別而已。

• 耿爽: 明白。得有輸入性通貨膨脹的影響，不單純是油價本身，那包括這兩天大家討論比較多，因為它通脹是推上去了，但是對經(jīng)濟是一個打壓，所以這個就會有一個滯脹的這種擔憂嘛。在您看來就是剛才說的這個傳導機制會引發(fā)全球性的滯脹嗎？或者說還有哪些經(jīng)濟體會滯脹，有哪些人可能逃避滯脹的風險？

蘆哲: 我們把這個兩個字分開來說。滯脹，“滯”和“脹”確實是很嚇人的，為什么？你看“滯”，指的是經(jīng)濟的停滯，經(jīng)濟停滯，那缺少油，自然經(jīng)濟會停滯，沒有能源，沒有發(fā)動機了。那“脹”，就是油價貴，這個通脹水平就會上漲。

所以。滯脹，這個問題之所以讓人害怕，就是因為你的政策是沒有辦法balance，是一個矛盾的關系，如果想解決經(jīng)濟停滯，那就應該積極的財政、積極的貨幣、積極的宏觀政策來拉動經(jīng)濟往上走，但是同時要面臨“脹”，物價在往上，物價上漲是有極大風險，甚至對政權都會產(chǎn)生一定的影響，這個時候就必須要收緊流動性。

所以要解決“滯”要寬松，要解決“脹”要收緊。這就是為什么，它比任何一個情況（復雜）。單純“滯”單純“脹”都是有辦法可治療的，那這兩個結合在一起就很少有好的辦法去解決它，或者說傳統(tǒng)的宏觀經(jīng)濟學框架會有一定的難度。那這個時候需要什么，需要一些產(chǎn)能的政策，比如直接要求，在哪怕他不經(jīng)濟的條件之下，也要擴大一些能源的生產(chǎn)或者是硬要求一些高耗能的產(chǎn)業(yè)不要去使用。

這東西其實就建立在一個叫行政的政策里面，它既不是貨幣，也不是財政，不是我們傳統(tǒng)的西方經(jīng)濟學里包含（的知識）。誰能把產(chǎn)業(yè)政策落實的更好，反而在滯脹的環(huán)境里，更能去管控供給和需求。就像當年美國的資本家只會把牛奶倒掉河里，也不會給老百姓。這里面是需要政府——一個有為政府，他需要去管控一些微觀的產(chǎn)業(yè)政策，這不是貨幣和財政的問題。所以在這個時候反而體現(xiàn)出來是所謂的制度之間的關系。誰能夠對經(jīng)濟的企業(yè)行為、產(chǎn)業(yè)行為的調節(jié)能力更強，那這樣的國家反而在這種環(huán)境之中可能去解決當下問題，或者調整滯和脹之間的關系更加會有措施一些。

反而美國就比較困難。雖然是我們剛才提到，從能源的角度上它很強大。但是，他面臨的問題是什么？就是我們一直在說美國的債務問題，包括為什么未來美元就會喪失世界的貨幣的地位。說白了就是美債的問題得不到一個解決。其實長周期，確實很難想他怎么去解決，因為要解決債務問題，要么就收縮，要么多加一些稅，增加一些收入，要么減少一些支出，但是美國又是兩黨制的。國家任何一個在朝黨去做加稅或者減少支出、減少福利，那一定會喪失在朝黨的地位被在野黨所替代，所以任何一個民主和共和的誰上臺，誰也不太會去治理這個長期的債務問題，因為這個周期擺在這里，這就是他現(xiàn)在面臨壓力。

所以為什么大家說美聯(lián)儲降息是極其重要的。因為，沒有辦法縮減債務，那該關心的是什么，是每年還多少利息，這個利息如果能償還，至少的債務可以rolling下去，就不至于斷掉。就像去年我們看到的這個聯(lián)邦政府關門，這個整個政府癱瘓，這個時候會對美國的經(jīng)濟也好，包括美國資本市場會產(chǎn)生一個巨大的沖擊。

所以就必須要寬松貨幣，降低利率，讓債務的問題至少可以滾動的更長久一些，這點對美國很重要。但是剛才我們提到的這個問題，它帶來的這個伊朗的問題，原油的問題，那就使得它的降低利率這件事情又沒法去操作，因為通脹，美國的貨幣政策的掣肘變得更多了。即便像這樣世界第一的這個經(jīng)濟體，它在這個長周期的問題擺在這里的時候，又有一些短期的資源和能源沖擊，它也會應接不暇。

• 耿爽: 明白，那比如說現(xiàn)在這個場景如果維系，像剛才咱們也推導了接下來原油的幾種走勢，如果維系下去，是不是可以在現(xiàn)在就推導出美國大概率會進入一個滯脹的狀態(tài)？

蘆哲: 對，所以就是很多的分析會認為，（局勢）相對可控，可能也是基于中期選舉在即的時候。經(jīng)濟的形態(tài)好壞、增長的好壞，對選民用腳投票是非常影響重大的，所以一定程度上可能政治因素會約束他在解決伊朗問題的上，對他的時間限制上、或者他的烈度的把控上要受到一定的影響。那么，也許這個事情真的能夠制約，比如說像伊朗說的，他達到一些條件，美國能夠相對去接受伊朗的條件去愿意去做談判，因為之前的這次沖突起來也就是兩者在核談判上基本上破裂也是有很大關系。有誰去做一些遷就，在核問題上再進行進一步的去談判，所以美國政治周期如果能夠約束特朗普的行為、美國當前白宮的行為，這當然有一定的好處，使得是我們看到一絲可能去解決問題的這種方向。

• 耿爽: 明白。他為了避免走進滯脹里面，也要去解決當下這個問題。那另外一個問題就是站在普通老百姓的角度來說，就是如果滯脹來臨的話，對于普通人，他會造成什么樣的生活上的影響，或者說我們作為普通人，在您看來能做些什么？

蘆哲: 宏觀經(jīng)濟體的一個滯脹，其實對大家的直觀的這種感覺就可能是我的收入不漲，但是物價在漲，這是一個困難的問題。所以在這種情況之下，說實話就是，從生產(chǎn)上，其實個人能做的比較少，當然從資產(chǎn)的配置上來講，像類似這種黃金類的、實物類的資產(chǎn)在這個時間點的價值可能會高一些，那我們能做的可能就是，對手里的股債商匯不同的資產(chǎn)做一些分配性的調整。個人來講就是從生產(chǎn)經(jīng)營活動，你去解決宏觀的問題，那其實相對很乏力的，我們只能管好自己的兜里的錢包。

• 耿爽:管好錢袋子，然后讓我們的資產(chǎn)能先跑贏通脹，是這樣嗎？明白哈。那比如說那就往下說到目前看可能不能美國會不會走進滯脹，可能也不好說，但是可能這個通脹的問題多多少少都會受到油價的影響，就是美國的這個通脹走高的預期還是挺大的，那么就在這個背景下，在您看來，美聯(lián)儲現(xiàn)在有可能會從比如說降息的這種路徑下，轉向加息嗎？美國不這么做的話，有沒有其他的經(jīng)濟去說實在扛不住油價的壓力去加息？

蘆哲: 我們先從美國說起哈。美聯(lián)儲，在去年底到今年初，大量的時間，全世界的，無論是學術界還是投行這些投資界、金融界都會偏向于認為降息的概率會大一些。

一方面是本身的經(jīng)濟需要，比如說從美國的消費的角度上來講。之前美國的消費在疫情期間表現(xiàn)是非常好，為什么，因為無差異的撒錢，從特朗普到拜登政府，大量的錢。所以美國的超儲蓄是非常之高，在那個時間點上，就是因為大規(guī)模的這種家庭式的發(fā)放。工作和不工作基本上的收入不會太大差異。美國超儲蓄一直存在，超儲蓄一直到去年（2025年）的年中五六月份才消耗完，所以這是之前一直支撐消費的地方。那后面把發(fā)的錢花完了，那后續(xù)怎么支持的，消費是對美國GDP contribution最大的一個分項，那什么東西能夠接棒？

你可以看到，美國的資產(chǎn)構成里直接或者間接的，美股會對它影響很大，一方面美國本身的投資公基金mutual fund 共同基金的比例就很高，或者間接的養(yǎng)老金其實也是放在美國的權益市場、美股市場關系很大。所以，從去年開始科技的上漲，美股其實是一個比較強的走勢。這在過去的過程中也間接的影響到了美國居民的收入，所以這個股市的上漲，其實接棒了這個超額儲蓄的消失，對收入進行了一些熨平這樣的作用，所以說白了，降不降息已經(jīng)不僅僅是資本市場的問題，它對實體經(jīng)濟的影響已經(jīng)非常大了，所以這是一個非常重要的原因。

還有就是從產(chǎn)業(yè)的角度來講，當然大家經(jīng)常最近要討論一個熱點問題，就是AI 有沒有一個泡沫，包括高盛去講HALO資產(chǎn)，它其實也是在擔心虛擬類資產(chǎn)已經(jīng)出現(xiàn)一定泡沫的情況。降息寬松其實對它也非常重要，不僅僅是股價的一個問題，全實體經(jīng)濟的流動性也要很寬松。我們來怎么來衡量有沒有泡沫，或者說這個企業(yè)的壓力、產(chǎn)業(yè)的壓力基本上就是用它的capex 資本支出，除以一個企業(yè)的現(xiàn)金流，就投出來的錢跟手里的現(xiàn)金的比例，這個比例占的越高，當然風險就越大，現(xiàn)金償付能力差，這個比例低，當然安全一些。所以我們可以看到這些大的AI 廠商，其實都在有大量的資本開支，既有算力的需求硬件的需求又有電力的需求。infrastructure 這個大量的傳統(tǒng)投資和科技投資都需要做。雖然從行業(yè)的角度上來講還好，目前整體的杠桿的水平還沒有2000年的互聯(lián)網(wǎng)泡沫收那么大，但個體的風險已經(jīng)有了，比如說在這個七個大巨頭里面，oracle 甲骨文其實是相對表現(xiàn)最弱的七個，他排老末、倒數(shù)第一，當然，他在全球還是領先的地位。你已經(jīng)可以看到oracle 最近發(fā)的債券 CDS 的這類的債券類的產(chǎn)品，它的利率開始飆升了。市場在擔心借給你錢，你會違約。你的這個債務的壓力，資本支出的壓力已經(jīng)很大了，所以你的發(fā)債成本在上升，這就是實際流動性也很重要的一個問題。美聯(lián)儲不通過降息釋放這些流動性，不要說資本市場怎么表現(xiàn)吧，也許到后面連google 連微軟都會感覺到自身的金融壓力、財務壓力出現(xiàn)，那就會產(chǎn)生大量的企業(yè)上的問題。

剛才我們聊到的是消費的問題，企業(yè)的問題，美國的降息的邏輯不僅僅是一個資產(chǎn)的邏輯，而是一個國民經(jīng)濟構成的最核心的部分的邏輯。所以，從正常角度上來講，我們認為他還是奔著這個降息（口誤）的方向去做的，但是如果美國政府非要做對世界沖擊都這么大的這樣的行為，那確實美聯(lián)儲比如說凱文·沃什也許他接任之后會面臨一個非常左右難以去權衡的這樣一個問題。

• 耿爽: 明白，所以目前去看，整體來說，他們都是希望降息的。就是看局勢會不會把他們逼上加息。那在這種背景下，咱們目前看大概率還是會走降息，可是戰(zhàn)爭已經(jīng)爆發(fā)了，油價已經(jīng)上漲了，那在您看來說，目前這輪的這種沖突對全球資本市場會產(chǎn)生哪些影響？短期會有什么，然后那長期的一些深遠影響又會有什么？

蘆哲: 短期,我們剛才說高盛提出這個叫HALO資產(chǎn)就是重資產(chǎn)，他認為反而會占一定的優(yōu)勢。這個概念的提出實際是在伊朗問題出現(xiàn)之前，正好基本上出現(xiàn)之前半個月左右的時間，高盛講這個概念的時候，全球的投資方向已經(jīng)略微發(fā)生了一些變化，剛才我們講的科技的狂潮，納斯達克去年前年表現(xiàn)非常高的漲幅。大家其實是非常重視科技這個軟的部分、技術的部分，但是這個時候到今年年初開始，其實面臨了一些剛才我們提到的關于泡沫的討論，這些問題，所以其實你可以看到一些資產(chǎn)它開始發(fā)生一些變化，它開始往上游能源品、資源品去漲，為什么？

就在于對人工智能它到底能產(chǎn)生多大的作用，對生產(chǎn)力有多大的拉動，到底只是讓我的做一個PPT 簡單一些、便捷一些，還是說他真的能夠改變生產(chǎn)力，這個像馬斯克講，當時采訪他講的就是人類社會的一個物質的一個充裕、大富足的一個表現(xiàn)，這其實不知道。說實話，只能是被迫的去增加投入，這個你追我敢的去投（資）。實際上是不是一個變革性的的飛躍，誰也不知道。這是在這樣一個過程之中，所以大家其實會對它的場景，那么我們已經(jīng)炒人工智能炒了兩年甚至兩年多的時間，那大家就會質疑在前景是不是明朗，反而確定性的事情是什么？是要想做人工智能，就是得要用電，就是得要做基礎設施建設，要用電，那就離不開我們說的什么銅鋁。這些東西反而從這個角度上來講，那我不確定科技未來能不能一定能變現(xiàn)，但是在追求科技、追求AI 的過程中，它一定要消費很多上游的能源品、資源品，所以在這個過程中，資本市場本來就開始往這個上游去做一些切換，也就是說市場對這個問題的產(chǎn)生一定分歧的時候，這就是高盛講的HALO交易，往這個方向走。

所以產(chǎn)生這樣一些微小的變化的時候，也不算微小的，其實有一些越來越明顯的變化。這個是在這個伊朗問題、石油的問題發(fā)生之前就已經(jīng)有這樣的一些變化。那很顯然這個石油的這個問題出來了，那更會讓全球的投資者去往確定性的地方、去往能源品資源品去做一個切換，其實它可能帶來的問題就是對互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)對做云做人工智能企業(yè)其實會帶來一些的沖擊，可能會比實體企業(yè)會明顯一些，這就是我們說的就是他在影響著一個全球投資風格的變化。

• 耿爽: 明白，那比如說像就是石油，如果它價格長期在高位，那么會對全球的資產(chǎn)會產(chǎn)生一些長線的影響嗎？像剛才我們說關于這些重資產(chǎn)上游的這些資源品的交易，它其實沒有戰(zhàn)爭的時候，已經(jīng)開始往這偏移了。但是如果油價長期在高位，它會有一個比如說更長期的影響？

蘆哲: 油價長期價格正常，我們就必須要收縮整個工業(yè)的產(chǎn)出了，一國的產(chǎn)能其實就會受到一定的影響。所以這個時候看到的其實是一些大宗消費品受到影響會比較明顯。其實這段時間我們看到的是比如說汽車手機在這樣一個新能源變革的過程中，它的價格一直下行。但如果原油其實在這個過程中漲了，那么其實它非常會影響到剛才我們提到印度這些全球的這個產(chǎn)業(yè)鏈的供給，這產(chǎn)業(yè)鏈的供給就斷了，它就改變了一個全球這些大宗消費品價格下行的這個過程，供應鏈短期沒有供應能力，就跟2020年發(fā)生的事情是一樣的。當時是因為其他原因停工，現(xiàn)在是因為沒有油的原因停工，那我覺得是對實物資產(chǎn)這種影響是大的。所以我們一直在說就是當這個不確定性表現(xiàn)在這里的時候，那確實任何有實際用途的實物的這個價值遠比就所謂的科技，所謂的未來的估值顯得更重要一些。

• 耿爽： 明白。漲價的影響還是會持續(xù)的體現(xiàn)在資產(chǎn)的價格中，那比如說如果咱們普通人在面對這個戰(zhàn)爭帶來的長尾的影響的時候，他去做一些資產(chǎn)上的一些配置，有沒有一些比較好的思路，能給大家去分享一下。

蘆哲: 我覺得是這樣，當全球的不確定性在明顯增長，或者它可能已經(jīng)不是某一兩個國家能夠完全決定，這里面的不確定的風險在大幅增長的這個過程之中，我們覺得，那可能會影響到的就是整體的對未來的一個預期，那這樣的一個變化之下，那可能我們就傾向于減少當期的消費，增加儲蓄，這是理論告訴給我們是當未來不確定性增加，我要做預防性precautionary 這樣儲蓄，但這個東西會有一個收縮的一個效果，就是本來經(jīng)濟預期就不好，又去做增加儲蓄，減少消費，它就會產(chǎn)生一個負面的這樣的作用。所以這個時候其實更多的是一國當局要想辦法去對沖他這樣的一些行為的變化。否則的話就和我們說的就是陷入一個負向循環(huán)的這個過程中。對個人來講呢，我覺得可能要考慮的就是一個比如說偏長期的問題，那就是比如說職業(yè)選擇的問題、教育的問題、技能的問題。那這樣的一個方向上，像我們剛才提到的越偏向于產(chǎn)業(yè)端的這個重要性就變得越來越強，而所有的金融的風險就在不停的加大，那所以你到底是應該去把你的精算能力、編程能力做提升，還是把你的電氣化的能力、這個自動化的這些能力（做提升）。理工科和這些商科之間的變化，這可能是大家可以做的這個事情。就是未來這個社會如果是往這個方向發(fā)展的話，那可能又會對這個更多的實務方面的工作的技能的需求，反而會比我們說整個金融體系要更占優(yōu)勢一些。

• 耿爽: 明白，我們要用自己的這種能力去對抗這個世界的不確定性，用資源品去對抗比如說科技的不確定性，這是我們目前能看到的。非常感謝蘆哲博士給我們的分享。我們今天整體的這個話題是中東站是持續(xù)對油價暴漲暴跌的，這個原因是什么，以及對世界經(jīng)濟影響。剛才這個蘆博士從多個角度，像原油的價格，黃金通脹貨幣政策，還有資產(chǎn)，資本市場，這個角度給了我們很多的拆解，所以今天非常感謝蘆博士的到來，然后也感謝今天咱們在線的朋友。那我們今天的直播可能就到此告一段落，期待下一次如果是能再次來到我們網(wǎng)易給大家做這樣的分享，那么我們下次再見，拜拜！

蘆哲: 謝謝大家，下一次見！