業績和產能利用率雙雙下滑，凱龍潔能待解的上市考驗

作為一家聚焦油氣田清潔能源綜合利用的技術服務企業，新疆凱龍清潔能源股份有限公司（證券簡稱：凱龍潔能，證券代碼：874225.BJ）的北交所上市之路備受市場關注。

這家公司計劃向不特定合格投資者公開發行不超過5500萬股股票，募集資金約4億元，將全部投入“天然氣凈化回收業務能力提升建設項目”。

凱龍潔能主營業務為油氣田放空天然氣凈化回收、注氣業務以及天然氣發電及主動力、輸電業務，是一家服務于中石油、中石化等大型油氣企業的技術服務商。盡管公司強調自身在清潔能源綜合利用領域的創新性，并契合北交所服務“創新型中小企業”的定位，但其招股書所暴露出的產能利用率不足、業績持續下滑、客戶與區域集中、研發投入偏低等問題，疊加歷史股權代持等合規隱患，引發市場對其投資價值、上市動機與未來持續盈利能力的質疑。

產能利用率不足下的逆勢擴產之謎

凱龍潔能IPO募集資金將全部用于“天然氣凈化回收業務能力提升建設項目”。該項目擬投資4.04億元，其中4億元來自募集資金。

然而，該項核心業務的產能利用率數據并不樂觀。報告期內，凱龍潔能放空天然氣凈化回收業務的服務能力利用率（即產能利用率）呈下滑趨勢：2022年為78.82%，2023年為77.92%，2024年降至66.25%，2025年上半年進一步下滑至65.38%。在現有產能尚未充分利用的情況下，大規模擴產的合理性受到市場拷問。

對此，凱龍潔能表示， “產能利用率是根據甲方預計的出氣量峰值設計和建設的，實際產能不可能持續達到峰值，70%左右屬于合理區間。”但這并未消除投資者疑慮。在現有產能尚未充分利用的情況下，巨資投入的新項目是否已鎖定明確的新增客戶或訂單？公司并未給出肯定答案，僅表示項目旨在“進一步提升公司業務服務能力”。這更像是一場基于行業前景的“豪賭”，而非建立在堅實訂單基礎上的穩健投資。

一位專注能源領域的機構投資人對界面新聞記者表示：“通常而言，企業擴產的前提是現有產能接近飽和或已鎖定未來充足的訂單。凱龍潔能目前不足七成的產能利用率，說明市場消化能力或公司獲取訂單的能力可能存在瓶頸。此時募資擴產，風險較高，未來新增產能能否被及時消化、避免閑置，將是一個巨大的問號。”該投資人還表示， “油服行業具有強周期性，核心業務產能利用率不足且無明確訂單支撐時，盲目擴產可能導致產能過剩。新增固定資產每年將產生大額折舊，若市場環境變化或新增收入無法覆蓋成本，會進一步壓縮本已下滑的利潤空間。”

業績“變臉”

界面新聞記者翻看凱龍潔能財報發現，公司營業收入在2023年達到高點5.96億元，2024年下滑至5.37億元，2025年上半年為3.73億元。凈利潤方面，2023年為1.02億元，2024年降至6554.85萬元，2025年上半年為3138.61萬元。

數據來源：WIND

與此同時，凱龍潔能的毛利率一路走低，從2022年的34.78%降至2025年上半年的24.00%。凈利潤率和加權平均凈資產收益率（扣非后）也同步下滑。業務模式上，凱龍潔能放空天然氣凈化回收業務主要采用 “服務費模式”，僅賺取加工費，凈化后的天然氣及副產品歸屬客戶所有，“原料氣買斷模式” 占比極低。這一模式導致公司無法享受天然氣價格上漲帶來的收益，毛利率持續承壓。

對于業績下滑，凱龍潔能歸因于“經營杠桿較高帶來的業績波動風險”，以及油氣勘探開發支出計劃變化、服務價格波動等。但行業數據顯示，2023-2024年國內油氣勘探開發支出呈波動上升趨勢，國際油價并未出現斷崖式下跌，國內‘三桶油’的資本開支整體保持穩定甚至增長。值得注意的是。隨著雙碳政策推進，更多企業進入放空天然氣回收領域，市場競爭加劇導致服務價格下降，進一步壓縮利潤空間。

數據來源：招股書

此外，凱龍潔能多家重要子公司陷入虧損。例如，主營天然氣凈化回收的雅龍潔能2024年虧損2430.61萬元，2025年上半年續虧。新設的瑪納斯天灣壹2024年及2025年上半年分別虧損220.82萬元和776.83萬元，其中雅龍潔能已連續多年虧損。凱龍潔能未說明是否有剝離或重組虧損子公司的計劃，公司持續向虧損子公司投入資源，其戰略合理性和未來整合計劃均不明確。

客戶依賴癥未解

盡管凱龍潔能報告期內來自中石油、中石化的收入占比從96.79%降至45.57%，但大客戶依賴問題仍未根本改善。2025年上半年，公司前五大客戶收入占比達80.62%，其中中石油、中石化下屬公司仍為核心客戶。公司承認 ，“客戶集中度高符合行業特性”，但也提示 “若兩大客戶減少合作，將對經營造成不利影響”。

“對于油服企業而言，依賴‘兩桶油’是行業常態，但凱龍潔能歷史上超過95%的收入來自它們，說明其市場拓展能力和客戶結構多元化方面或許存在短板。”上述機構投資人表示。在非“兩桶油” 客戶拓展方面，凱龍潔能的進展相對緩慢。新增客戶主要為大慶龍豐、新疆洪通燃氣(13.450, -0.06, -0.44%)等少數企業，民營油氣企業及其他行業客戶占比較低。

數據來源：招股書

與大客戶依賴相伴的是居高不下的應收賬款。2025年6月末，凱龍潔能應收賬款凈值達2.03億元，占當期營業收入的比例達54.49%，較2022年末的27.73%大幅攀升。從2022年開始，公司應收賬款凈值占當期營業收入的比例分別為27.73%、22.21%、33.69%和54.49%，2025年上半年占比超過一半。公司表示，因主要客戶為中石油、中石化下屬公司，內部付款審批流程較長，導致回款周期延長。但高達2.03億元的應收賬款（截至2025年6月30日）不僅占用了大量營運資金，也帶來了潛在的壞賬風險。隨著業務規模擴大，若回款速度無法改善，凱龍潔能的現金流壓力將進一步加劇，也將直接影響現金流穩定性。

研發投入偏低，壁壘存疑

凱龍潔能自稱在放空天然氣凈化回收領域 “具備先發優勢和技術壁壘”，但招股書披露的研發投入與專利情況難以支撐這一表述。2022年至2025年上半年，公司研發投入占營業收入比例分別為 0.64%、0.39%、1.25%和0.87%，均低于1.5%，與市場對“高新技術企業”的普遍認知存在差距，遠低于高新技術企業平均3%-5%的研發投入水平。

“當前研發投入水平，要維持顯著的技術壁壘并引領行業創新，恐怕有些吃力。”關注高端裝備制造業的分析師對界面新聞記者表示，“放空天然氣回收技術雖然有一定專業性，但并非高不可攀。巴州天圖、新生代、賽普瑞興等公司均已進入該市場。如果凱龍潔能不能持續加大研發，其所謂的‘先發優勢’可能會被快速追趕甚至超越。”

專利方面，凱龍潔能目前擁有34項專利，其中發明專利13項，但12項發明專利集中在2022-2024年獲得，此前多年專利積累較少。行業內競爭對手巴州天圖、新生代等均已布局相關業務，且擁有類似技術儲備。凱龍潔能列舉了濕法脫硫、脫重烴等多項核心技術，但其技術是否能構成長期、有效的護城河，仍需市場檢驗。從市場份額來看，公司在新疆區域的市場占比10%-14%，四川區域約6%，尚未形成絕對領先地位。在“雙碳”目標推動下，該市場吸引力增強，預計會有更多資本和技術實力雄厚的企業進入，競爭勢必加劇。公司業承認， “新興市場和新興業務吸引更多參與者，可能導致服務價格下降”，但未披露具體應對策略。

上市是否為解困良方？

凱龍潔能曾于2016年在新三板掛牌，2019年主動摘牌，后又于2025年3月重新掛牌創新層，并迅速啟動北交所上市進程。對于這一來一回，公司表示，摘牌期間“合法合規”，但并未詳細說明摘牌的具體原因以及重新上市前在業務整合、公司治理等方面所做的實質性改進。

業務結構來看，凱龍潔能業務依賴于上游油氣公司的勘探開發資本支出，而后者受國際油價、宏觀經濟、政策影響顯著，具有強周期性。此外，公司目前享受西部大開發企業所得稅15%的優惠稅率。此政策有效期至2030年底，且公司需持續符合“鼓勵類”產業目錄要求。未來若政策調整或公司業務范圍變化，稅收優惠的取消將直接沖擊凱龍潔能的凈利潤。

凱龍潔能此次北交所IPO，募資擴產能否解決其核心的盈利能力下滑、客戶依賴、回款緩慢等問題，仍然存疑。

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