白衣騎士入場！昔日儲能雙龍頭的重整、對賭與三重考驗

2026年2月的寧波，春寒料峭。杉杉股份總部大樓前的電子屏上，一則“簽署重整投資協議”的公告格外醒目。這份與安徽皖維集團、寧波金資達成的協議，為這家深陷債務泥潭近一年的全球負極材料龍頭驅散了籠罩已久的陰霾。

從2023年創始人鄭永剛驟然離世引發的百億股權大戰，到2025年債務危機全面爆發后的一波三折重整，再到如今安徽國資以71.56億元真金白銀入主，杉杉股份的重生之路堪稱中國民營資本史上極具戲劇性的一幕。

資本市場已用兩個漲停板表達了樂觀，杉杉股份在2月10日的股價一度突破16元，市值回升到350億元以上，創近4個月來的新高。

然而，簽署投資協議遠非終點。當掌聲漸息，這家橫跨鋰電材料與光電顯示的雙龍頭，面前仍矗立著三道必須跨越的高墻。

白衣騎士跨省而來

2026年2月6日，杉杉集團、寧波朋澤貿易、管理人與皖維集團、寧波金資正式簽署《重整投資協議》。根據方案，皖維集團以每股16.42元的價格直接受讓13.50%的杉杉股份股票，總價款約49.87億元；同時通過《一致行動協議》控制剩余8.38%股票的表決權，合計控制21.88%的表決權，投資總額上限不超過71.56億元。

若重整成功，杉杉股份控股股東將變更為皖維集團，實際控制人變更為安徽省國資委。

值得玩味的是價格。16.42元的收購價較首輪重整方案中11.5元/股的出價溢價43.5%。這一溢價既是對杉杉股份兩大核心資產——負極材料全球領先、偏光片全球市占率第一的認可，也是對控制權價值的合理補償。

更重要的是，此次交易背后站著“海螺集團-皖維集團”雙重國資架構：海螺集團以49.98億元增資控股皖維集團60%股權，再通過皖維集團間接控制杉杉股份，形成“資本巨頭+產業平臺+優質標的”的嵌套結構。

回望杉杉集團重整之路，幾可用“九死一生”形容。2025年3月，杉杉集團及朋澤貿易被法院裁定實質合并重整。2025年10月，由“民營船王”任元林旗下新揚子商貿聯合TCL產投、東方資管組成的聯合體曾以32.8億元對價成為首輪中選投資人，卻在債權人會議表決中折戟。

此后方大炭素繳納5000萬元保證金入場盡調，又以“盡調時間不足”為由退出；湖南輕鹽集團亦曾報名并繳納保證金，最終未進入決賽圈。

安徽國資并非最早入局者，卻是最堅定的“長跑選手”。自杉杉啟動重整，有意強化新能源汽車與顯示產業集群的安徽方面便密切關注，在前兩輪招募接連受挫后實質性介入，歷經約半年多輪談判終成正果。這種定力源于清晰的產業邏輯：這不是一次簡單的財務紓困，而是一場基于產業鏈底層邏輯的“硬核聯姻”。

皖維集團是國內聚乙烯醇（PVA）龍頭，PVA光學膜是制造偏光片的核心原材料；杉杉股份則是全球偏光片產業巨頭，此前高度依賴日本進口材料。兩者整合后，杉杉偏光片業務有望實現PVA光學膜的內部自供，預計可降低12%-17%的采購成本。左手原料、右手成品，這種垂直整合的價值遠超資本層面的資金注入。

與此同時，安徽正全力建設新能源汽車強省。2025年安徽汽車產量首次超越廣東登頂全國，但在上游核心材料環節缺乏標志性龍頭。杉杉股份的負極材料業務與海螺集團近年來布局的新能源儲能產業高度契合，為安徽構建“整車-電池-材料”全產業鏈閉環補上關鍵拼圖。正因如此，這場跨省并購被賦予了超越企業紓困的戰略意義。

鄭永剛留下的兩張“王牌”

曾經，在家族內斗與債務危機的雙重沖擊下，杉杉股份的經營基本面曾讓市場揪心。然而2026年1月發布的業績預告給出了令人意外的答案：預計2025年實現歸母凈利潤4.0億元至6.0億元，實現扭虧為盈；兩大核心業務負極材料和偏光片合計實現凈利潤9.0億元至11.0億元。

這一業績反轉并非偶然。負極材料業務充分受益于2025年新能源汽車及儲能市場的旺盛需求，杉杉作為全球人造石墨負極龍頭（市占率21%），一體化產能持續釋放，銷量同比顯著提升，疊加石墨化技術優化與精細化降本，利潤實現大幅增長。偏光片業務則通過產品結構高端化突圍——聚焦超大尺寸LCD TV、OLED TV等高附加值領域，高端產品銷量及均價顯著增長，抵消了傳統產品價格下滑的壓力。

鮮有人還記得那句“不要太瀟灑”的廣告語。1996年杉杉股份作為“中國服裝第一股”上市時，鄭永剛已是西裝大王。但他在1999年毅然轉型，與中國科學院合作成立上海杉杉科技，進軍鋰電負極材料，彼時“10個人里有11個說我瘋了”。二十余年后，服裝業務營收占比已不足8%，取而代之的是鋰電材料與偏光片組成的千億市值帝國。

鄭永剛的遠見在于：他不是在追逐風口，而是在制造風口。2013年杉杉鋰電材料營收首超服裝；2021年斥資收購LG化學偏光片業務，一舉成為全球偏光片龍頭。這兩筆關鍵收購奠定了杉杉今天的基本盤，也成為債務危機中吸引白衣騎士的核心籌碼。

正如一位參與重整的投行人士所言：“杉杉的資產包里有兩塊真金白銀，這是它能活下來、而且活得比很多同行更好的根本原因。”

然而，業績的亮色不能掩蓋風險的底色。截至2025年末，杉杉集團及其一致行動人持有的杉杉股份股權仍大部分處于質押和凍結狀態。此次重整涉及13.50%股份的直接轉讓，但這些股份的質押解除、司法凍結解封、過戶登記等執行環節均需逐項落實。

上海錦天城律師事務所合伙人孫夢祺提示：標的股份存在大量質押凍結，表決權委托和過戶仍有執行障礙；重整計劃仍需債權人會議表決和法院批準，兩道程序都存在不通過的可能性。

換言之，白衣騎士雖已叩門，能否順利登堂入室，尚需闖關。

控制權、債務黑洞與文化融合

2023年鄭永剛猝然離世后，遺孀周婷與前妻之子鄭駒的百億股權大戰成為資本市場持續兩年的連續劇。雙方在董事會席位、重大投資決策、核心子公司人事任免等關鍵問題上尖銳對立，導致公司治理陷入混亂，多項業務推進停滯。2024年中報顯示，公司負債總額已攀升至273.30億元，流動性危機就此引爆。

如今，隨著安徽國資入主，這場曠日持久的控制權之爭終告落幕。但治理結構的理順不等于人心的歸攏。創始家族成員雖淡出決策核心，但作為股東依然存在；職業經理人團隊在兩年的內耗中流失幾何？國資控股后，原有的民營企業家精神能否與國企決策機制兼容？這些問題遠比簽署一紙協議復雜。

杉杉管理層在多個場合表態“聚焦主業、全球化布局”，但戰略方向明確后，執行層的穩定與協同才是真正的考驗。從“混亂”到“有序”絕非一日之功。

本次重整投資協議雖然鎖定了71.56億元資金，但杉杉系面臨的債務壓力仍然巨大。公開數據顯示，杉杉集團合并債務規模約335.5億元。此次投資款中，直接收購13.50%股份的49.87億元將部分用于清償債務，但剩余8.38%股份通過破產服務信托運作，設計了頗為復雜的“即期出資+遠期收購”機制。

具體而言，對于剩余股份，皖維集團以每股11.50元出資作為債權人償債資源，但未來股票處置需滿足股價不低于“11.50元×（1+4×3.5%）”的條件，且處置時間在信托設立后第37個月至第48個月之間。這是一份典型的“對賭”安排：若四年后杉杉股份股價不及預期，債權人清償率將直接受損；若股價表現優異，超額收益仍歸債權人。皖維集團借此鎖定了控制權成本，卻也把股價上漲的期權讓渡給了債權人。

這一設計能否獲得債權人會議通過？2025年10月首輪方案被否的教訓猶在眼前。彼時32.8億元方案因債務覆蓋率不足被否決，如今71.56億元方案誠意更足，但剩余股份的遠期退出機制仍存變數。

文化融合許是三道坎中最微妙、也最容易被忽視的一關。皖維集團是成立于1969年的老牌國企，前身為安徽省維尼綸廠，根植于巢湖之濱，帶著“徽駱駝”的堅韌與穩健。杉杉股份則脫胎于浙商民企，34年間從服裝跨界新材料，血液里流淌著寧波幫“敢為天下先”的冒險基因。

兩種企業文化如何融合？海螺集團作為間接控股股東，其深厚的制造業管理經驗可以為杉杉提供規范化治理，但民企原有的決策效率、激勵機制、創新容錯文化能否在國資體系下延續？一位接近杉杉的人士打了個比方：“這不是簡單的輸血，是器官移植——配型只是第一步，排異反應才決定長期存活率。”

皖維集團在公告中表示，入主后將“保持杉杉股份核心管理團隊穩定，支持其獨立市場化運營”。表態令人寬慰，但真正落地仍需時間檢驗。過往國企并購民企的案例中，“整而不合、管而失活”并非孤例。杉杉能否避免這一宿命，既考驗國資股東的治理智慧，也考驗原有團隊的適應能力。

結語

2026年2月，杉杉股份的股價逆勢向上。對于熬過家族內斗、債務危機、重整波折的投資者而言，這或許是一個久違的曙光。但我們仍需清醒地看到：簽署投資協議不等于重整成功，國資入主不等于治理理順，業績扭虧不等于危機解除。

鄭永剛離去三年后，他親手種下的兩棵大樹——負極材料與偏光片——依然郁郁蔥蔥，庇蔭著這家命運多舛的企業。安徽國資的71.56億元是真金白銀，更是真決心、真協同。但杉杉股份接下來要過的三道坎，每一道都考驗著執行層的功力：

第一道坎是治理轉換，從家族內斗到國資主導；第二道坎是債務消化，從335億重壓到良性資產負債表；第三道坎是文化融合，從“寧波幫”到“徽駱駝”。

杉杉的故事遠未終局。它是一部中國民營企業穿越周期的縮影，也是一場國資與民企協同紓困的社會實驗。白衣騎士已經策馬而來，但跨過這三道坎，杉杉才能真正迎來屬于自己的重生時刻。