技術未驗，BD先火：岸邁生物急闖港股，21億美元能否全額兌現？

作者：硯知

前次招股書剛剛失效，便馬不停蹄地更新材料——專注于雙特異性T細胞銜接器（TCE雙抗）的生物科技公司岸邁生物科技有限公司（下稱“岸邁生物”）再度沖刺港股IPO，急切之態引人注目。

如此急切，與其在BD（商務拓展）領域的戰績形成了鮮明對比。自2023年底以來，岸邁生物通過多項對外授權合作，累計交易價值超過21億美元，在全球TCE雙抗領域的授權交易額中居第二，被市場冠以“BD明星”。

時移勢易。在創新藥資本市場日趨理性的當下，巨額BD交易的光環背后，也可能折射出對自主推動產品上市、直面商業化風險的審慎甚至信心不足。

當“對外授權”成為支撐財務報表的關鍵支柱，而非主營收入的補充時，市場的審視自然也多了一分冷靜：岸邁生物的核心技術成色究竟幾何？過度依賴BD的商業模式是否可持續？其核心管線在激烈的競爭中又能勝算幾成？

FIT-Ig平臺，一張等待臨床兌現的“王牌”

“雙抗”（雙特異性抗體）正被越來越多創新藥企重金押注，岸邁生物是其中之一。

數據顯示，全球雙抗市場，正處于高速擴容的黃金時期，市場規模從2020年的27億美元激增至2024年的134億美元，并預計將在2030年達到980億美元。此外，自身免疫等領域因市場龐大、專利到期與新藥暫未大規模上市而形成“空窗期”，吸引眾多企業試圖將這一時期轉化為“二次布局期”。

在這一競爭環境中，雙特異性抗體，尤其是TCE（T細胞銜接器），因其在精準性、安全性及療效方面的潛在優勢，已成為行業聚焦的方向。

據招股書，岸邁生物將自己定位為這一浪潮中的核心參與者，背后的底氣在于其自主研發的FIT-Ig雙特異性抗體平臺。根據行業數據，該平臺被描述為全球唯一無需氨基酸突變、且不含連接肽鏈或非抗體序列的雙特異性抗體技術，保留天然IgG結構，理論上有利于成藥性與產業化。

然而，創新的設計往往伴隨著權衡。FIT-Ig平臺采用的“2+2”四價對稱結構，在增強靶向結合能力的同時，也帶來了一系列在藥物開發中必須面對的“考題”。例如，更強的靶向介導藥物代謝可能縮短全身暴露時間，需通過給藥方案調整來維持療效；增強的親和力或許會增加靶向毒性風險；較大的分子尺寸可能影響組織滲透性；而串聯Fab片段的組裝驗證較為復雜，可能推高開發成本與周期。

更為重要的是，該平臺的實力究竟如何也缺乏已成功藥物的臨床驗證。目前，基于FIT-Ig平臺、進展最快的候選藥物EMB-01尚處于臨床II期，尚未提供能夠一錘定音、證明其平臺優勢的充分人體數據。

一位創新藥業內人士表示，組裝驗證的復雜性意味著更高的研發投入與更長的開發周期，在當前“卷進度”的激烈競爭中，這可能構成一定的時效劣勢。而為彌補這些潛在不足，公司同步開發了MAT-Fab平臺作為雙價替代方案，以適配ROR1等特定靶點，形成技術互補。

從產品管線來看，岸邁生物布局體現了尋求差異化的思路。

其核心產品EMB-01是一款靶向EGFR和cMET的四價雙特異性抗體，專注于轉移性結直腸癌，目前全球范圍內尚無同類靶點藥物獲批用于該適應癥，而同行競品多聚焦于非小細胞肺癌，因此EMB-01有望填補臨床空白。

另外兩款關鍵產品為EMB-06和EMB-07，前者是一款靶向BCMA和CD3的T細胞銜接器，覆蓋復發/難治性多發性骨髓瘤和自身免疫性疾病兩大領域；后者則是靶向CD3和ROR1的雙特異性抗體，專注于淋巴瘤治療，尤其是彌漫性大B細胞淋巴瘤，目前是中國唯一進入臨床階段的同類TCE藥物。

創始人為三生制藥前首席科學家，管線研發壓力凸顯

剖析岸邁生物所選擇的技術路徑，無法繞開其創始人吳辰冰博士深厚的“三生系”背景。

招股書顯示，這位三生制藥前首席科學官兼研發總裁的職業生涯，為這家初創公司注入了鮮明的技術基因與行業資源。

2025年5月，三生制藥與輝瑞達成一項總金額60.5億美元的PD-1/VEGF雙抗（SSGJ-707）授權協議，其中首付款12.5億美元創下當時中國創新藥出海紀錄。

而吳辰冰將岸邁生物的砝碼押注在雙特異性抗體，尤其是工藝復雜的T細胞銜接器（TCE）上，也被視為一種基于深厚產業經驗的順勢而為。

不過分析認為，生物醫藥領域高度依賴知識產權與長期驗證，創始人的“老東家”光環更像一把鋒利的雙刃劍。公司初創期，能獲得更多的信譽背書和資源，但后期也會引發市場對其技術獨立性與產權清晰度的質疑。

市場已有先例。同樣與“三生系”相關、且也在沖擊港股IPO的麥濟生物，其創始人張成海也曾是三生國健的研發骨干，帶領團隊創業后，卻與昔日的“東家”陷入了漫長而焦灼的知識產權拉鋸戰。雙方已兩度對簿公堂，爭議核心正是支撐在研產品的基石專利。

不過，創始人鮮明的個人能力最終都要考產品關系的實力來說話。值得一提的是，岸邁生物的3大主要產品都面臨一定壓力。

領跑管線EMB-01所主攻的市場，已有強勁對手領先。資料顯示，全球全球首個同靶點雙抗藥物，強生的埃萬妥單抗針對結直腸癌的III期臨床試驗已經啟動。而EMB-01還處于II期，在時間維度上，它已落后一個身位。

這意味著，它意圖填補的空白，可能在其抵達前就被巨頭覆蓋。

另一款產品EMB-06所主攻的多發性骨髓瘤和自身免疫性疾病，前者稱的上標準的“紅海”：已有3款藥物獲批上市，研發中的對手有8家，其中不乏已進入III期的競爭者；后者算理論上的“藍海”，但國內競爭對手智翔金泰和康諾亞的研發進度已領先于岸邁生物。窗口期，正在收窄。

而作為國內唯一進入臨床的靶向ROR1/CD3的雙抗，EMB-07盡管比較稀缺，但國際上已有進度更快的競品，并且ROR1靶點本身的成藥性仍屬行業探索的前沿，其安全性與療效邊界尚未被大規模臨床研究驗證。

此外，不論是EMB-01，還是EMB-06和EMB-07，其研發核心目標均為用于既往治療失敗的癌癥患者的二線及以上治療。據了解，疫療法可根據治療時機分為一線、二線或三線。一線治療（或療法）特指針對癌癥的初始治療方案，對大多數患者而言，有望實現最佳療效，且副作用最小。二線或三線則是一線治療效果不佳或癌癥后續有進展時采用，其對應的目標患者人群更窄。

BD盛宴是“強心針”，還是“透支未來”？

盡管核心管線進度真正商業化還有漫長的路要走，不過岸邁生物已經找到了“生錢”之道。

自2023年末以來，岸邁生物通過系列對外授權合作累計達成超21億美元交易價值，于T細胞銜接器領域中排名全球第二。

2023年8月，與西班牙制藥公司Almirall簽訂FIT-Ig平臺技術授權協議，若行使全部權利、潛在開發、監管及銷售里程碑付款總額將達到2.1億美元；

2024年8月，其將EMB-06海外權益授予Vignette Bio（后被Candid收購），潛在交易價值達6.35億美元；

2024年11月，同Candid建立戰略研究合作，共同開發自身免疫性疾病新型TCE候選藥物。

最新進展出現在2025年5月，公司與Juri就KLK2/CD3 TCE達成全球授權協議，最高交易價值2.1億美元，該靶點主要針對轉移性前列腺癌治療。

正是上述授權合作，即使主營業務收入尚未形成，岸邁生物在2024年實現確認收入4.59億元，全部來自授權及合作協議，并實現凈利潤4770萬元；2025年前9個月，公司實現收入9168.6萬元，期內虧損6.49億元；2023年，公司虧損達5.95億元，主要來自研發支出和優先股公允價值變動。

招股書顯示，岸邁生物目前尚無產品商業化，但自管線候選藥物進入臨床試驗后期以來，其也在構建商業規劃和產品組合管理能力。值得一提的是，該規劃已經消耗了真金白銀。2023年，其尚未產生銷售成本；2024年銷售成本為288萬元，到了2025年前9個月，則迅速提升至1098.8萬元；行政支出也明顯增加。特別是今年前9個月，共支出5678.9萬元，而去年同期為2942.8萬元，同比增長了92%。

值得注意的是，市場情緒從對“天價授權”的狂熱追捧也在回歸理性。對岸邁生物而言，眼下的收入命脈完全維系于四家合作伙伴的預付款與里程碑付款，這種“少客戶、高依賴”的結構，若任何一家合作方的戰略調整或臨床失利，都可能引發其收入的斷崖式下跌。

另一方面，通過出讓產品的海外權益或平臺的部分權利，本質是將未來最具價值的長期商業回報進行了“折現”與“分流”，是一種未來收益的前置。

值得玩味的是，岸邁生物并非從一開始就篤定這條“輕資產、重授權”的道路。招股書披露，公司在2023年1月將位于蘇州的CMC生產基地以1.2億元對價剝離，付款方式采用分期結算：首筆6500萬元款項已于資產交付時完成支付，剩余5500萬元尾款將在四年內分期付清。

上述剝離的時間節點，恰好與國內創新藥BD交易“出圈”節點契合。彼時，由于創新藥一級市場融資同比降幅超60%，License-out模式成為藥企彌補研發與商業化資金缺口的主要選擇。分析認為，岸邁生物這一操作固然是“審時度勢”，但就長遠而言，核心戰略應該具有定力，若未來行業環境或資本偏好再次逆轉，岸邁的戰略是否又會發生搖擺？這本身也構成了一種不確定性。

前期投資者折價轉股被問詢“公允性”，IPO前董事會大洗牌

不論BD交易帶來了多少紙面上的潛在價值與短期現金流，對岸邁生物來說，其依然存在資金壓力。

截至各報告期末，岸邁生物的負債凈額分別為23.34億元、23.44億元、23.96億元；截至2025年9月30日，公司現金及等價物為3.24億元，能維持未來12個月的運營。

而據招股書，岸邁生物正籌備于2025年末及之后啟動兩項針對EMB-01的新臨床試驗，預計于2027年在中國開展針對轉移性結直腸癌患者的EMB-01 III期臨床試驗，均將自2026年起顯著推高研發投入規模。其還明確表示，未來幾年仍需大量資金用于研發和商業化準備，并直言“必要時將啟動新一輪融資”。

顯然，此次IPO的核心訴求之一，正是為這場漫長的科學馬拉松籌集下一程的“糧草”。

不過，自成立以來，其融資頗為順遂，堪稱資本寵兒。從2017年到2020年，公司完成了從A輪到C輪的多輪融資，累計募資約16.88億元人民幣，投后估值一路攀升至約35.45億元人民幣，云集了國投創新、德誠資本、招銀國際等一眾知名機構股東名單。

值得一提的是，岸邁生物前期投資者的退出大多在投資方的關聯方之間，僅有一宗轉讓例外。

2025年6月27日，A輪投資方元禾系基金將所持合計5.62%股權全部出讓，結束了近8年的投資歷程，交易對手方為HSG Venture VIII Holdco, Ltd. HSG Venture IX Holdco, Ltd.，總價為800萬美元，交其成本價1000萬美元略有折價。

而該交易也在中國證監會的境外上市備案反饋意見中要求說明入股原因及價格公允性等。

公司的股權結構也呈現出典型的創始人主導特征，吳辰冰博士通過其設立的家族信托，合計控制著超過54%的投票權，牢牢把握著公司的發展方向。

而吳辰冰對岸邁生物的重要性在招股書中顯露無遺，其直言不諱的表示公司的成功取決于創始人吳辰冰的專業知識、領導力和策略監督。此外，針對公司C輪投資者所約定的贖回權中，觸發事件就包括“吳辰冰不再擔任公司董事及員工或失去對公司的控制權”。

值得一提的是，公司董事會在赴港上市前夕經歷大洗牌。

比如自2015年8月擔任董事的Kamen Robert Irwin及徐亞軍、自2017年4月擔任董事的崔相民、自2019年5月擔任董事職位的李東方及邢丞、2021年1月擔任董事的Sungwon Song、2021年6月擔任董事的趙群、2022年8月和2024年9月任職董事的陳俊安和陳振瑞，均無一例外的選擇在2025年6月12日這一天集體辭任。

截至招股書簽訂日，公司的執行董事僅有吳辰冰一人；非執行董事也僅有李東方取而代之的是三位年齡均在60歲以上的新任獨立董事。盡管公司聲稱這屬于正常安排，但如此集中的人事更迭發生在上市臨門一腳之際，也令其治理結構穩定性打上了一個問號。

另外，招股書披露，公司在2023年至2025年9月期間，存在40萬元、40萬元、30萬元的社會保險繳費欠繳情況。公司表示，社保欠繳涉及外籍員工參保政策差異，已逐步規范并納入整改計劃。盡管如此，也反映出公司內部管理的嚴謹性仍有提升空間。