一邊賣資產，一邊搶銀行牌照，PayPal到底在急什么？

文 | Sleepy.txt

PayPal 要開銀行了。

12 月 15 日，這家擁有 4.3 億活躍用戶的全球支付巨頭，正式向美國聯邦存款保險公司（FDIC）和猶他州金融機構部門遞交了申請，計劃成立一家名為「PayPal Bank」的工業銀行（ILC）。

不過，就在短短三個月前的 9 月 24 日，PayPal 剛剛宣布達成一項重磅交易，將手中高達 70 億美元的「先買后付」貸款資產打包賣給了資產管理公司 Blue Owl。

當時的電話會上，CFO 杰米·米勒信誓旦旦地向華爾街強調，PayPal 的戰略是「保持輕資產負債表」，要釋放資本，提高效率。

這兩件事很矛盾，一邊追求「輕」，卻又一邊申請銀行牌照，要知道，做銀行是世界上最「重」的生意之一，你需要繳納巨額保證金，接受最嚴苛的監管，還要自己背負存款和貸款的風險。

在這個擰巴的決定背后，一定藏著一個由于某種緊迫原因而不得不做的妥協。這根本不是一次常規的商業擴張，而更像是一場針對監管紅線的搶灘登陸。

對于為什么要開銀行，PayPal 官方給出的理由是「為了向小企業提供更低成本的貸款資金」，但這個理由根本經不起推敲。

數據顯示，自 2013 年以來，PayPal 已經累計向全球 42 萬家小企業發放了超過 300 億美元的貸款。也就是說，在沒有銀行牌照的這 12 年里，PayPal 照樣把貸款業務做得風生水起。既然如此，為什么偏偏要在這個時間點去申請銀行牌照呢？

要回答這個問題，我們得先搞清楚：過去這 300 億美元的貸款，到底是誰放出去的？

發貸款，PayPal 只是個「二房東」

PayPal 的官方新聞稿中的放貸數據很好看，但有一個核心事實通常是被可以模糊處理掉的。這 300 億美元的每一筆貸款，真正的貸款方都不是 PayPal，而是一家位于猶他州鹽湖城的銀行——WebBank。

絕大多數人可能從未聽說過 WebBank。這家銀行極其神秘，它不開設面向消費者的分支機構，不打廣告，甚至官網都做得十分簡略。但在美國金融科技的隱秘角落里，它卻是一個繞不開的龐然大物。

PayPal 的 Working Capital 和 Business Loan、明星公司 Affirm 的分期付款、個人貸款平臺 Upgrade，背后的貸款方都是 WebBank。

這就涉及到一個叫「Banking as a Service（BaaS）」的商業模式：PayPal 負責獲客、做風控、搞定用戶體驗，而 WebBank 只負責一件事情——出牌照。

用一個更通俗的比喻，PayPal 在這個生意里，只是一個「二房東」，真正的房產證在 WebBank 手里。

對于 PayPal 這樣的科技公司來說，這曾經是一個完美的解決方案。申請銀行牌照太難、太慢、太貴，而在美國 50 個州分別申請放貸牌照更是繁瑣至極的行政噩夢。租用 WebBank 的牌照，就相當于是一條 VIP 快速通道。

但「租房子」做生意，最大的風險在于房東隨時可能不租了，甚至把房子賣掉或者拆掉。

2024 年 4 月，發生了一件讓所有美國金融科技公司脊背發涼的黑天鵝事件。一家名為 Synapse 的 BaaS 中介公司突然申請破產，直接導致超過 10 萬用戶的 2.65 億美元資金被凍結，甚至有 9600 萬美元直接下落不明，有人損失了畢生積蓄。

這場災難讓所有人意識到，「二房東」模式其實存在非常大的漏洞，一旦中間某個環節出紕漏，你辛辛苦苦積累的用戶信任會在一夜之間崩塌。于是監管機構開始對 BaaS 模式展開嚴厲審查，多家銀行因 BaaS 合規問題被罰款和限制業務。

對 PayPal 來說，雖然合作的是 WebBank 而不是 Synapse，但風險邏輯是一樣的。如果 WebBank 出問題，PayPal 的貸款業務將癱瘓；如果 WebBank 調整合作條款，PayPal 沒有議價權；如果監管機構要求 WebBank 收緊合作，PayPal 只能被動接受。這就是「二房東」的困境，自己在費勁地做生意，但命脈還是掌握在別人手里。

除此之外，讓管理層下定決心要自己單干的，是另一個更赤裸的誘惑：高息時代的暴利。

在過去零利率的十年里，做銀行并不算是一門性感的生意，因為存貸利差太薄了。但在今天，情況完全不同。

即便美聯儲已經開始降息，但美國的基準利率依然維持在 4.5% 左右的歷史高位。這意味著，存款本身就是一座金礦。

看看 PayPal 現在的尷尬處境：它擁有 4.3 億活躍用戶的龐大資金池，這些錢躺在用戶的 PayPal 賬戶里，然后 PayPal 不得不把這些錢存入合作銀行。

合作銀行拿著這些低成本的錢，去購買收益率 5% 的美國國債或者發放更高利息的貸款，賺得盆滿缽滿，而 PayPal 只能分到一點點殘羹冷炙。

如果 PayPal 拿到了自己的銀行牌照，就能直接把這 4.3 億用戶的閑置資金變成自家的低成本存款，然后左手買國債，右手放貸款，所有的利差收益，全部歸自己所有。在這幾年的高息窗口期里，這代表著幾十億美元級別的利潤差距。

但是，如果只是為了擺脫 WebBank，PayPal 其實早就該動手了，為什么偏偏要等到 2025 年？

這就必須提到 PayPal 內心深處另一個更緊迫、更致命的焦慮：穩定幣。

發穩定幣，PayPal 還是個「二房東」

如果說貸款業務上的「二房東」身份只是讓 PayPal 少賺了錢、多擔了心，那么在穩定幣戰場上，這種依賴關系正在演變成一場真正的生存危機。

2025 年，PayPal 的穩定幣 PYUSD 雖然迎來了爆發式增長，市值在三個月內翻了三倍，飆升至 38 億美元，甚至 YouTube 都在 12 月宣布集成 PYUSD 支付。

但在這些熱鬧的戰報背后，有一個事實，PayPal 同樣不會在新聞稿里強調：PYUSD 不是 PayPal 自己發行的，而是通過與紐約的 Paxos 公司合作發行的。

這又是一個熟悉的「貼牌」故事，PayPal 只是品牌授權方，這就好比 Nike 不自己開工廠生產鞋子，而是把 Logo 授權給代工廠。

在過去，這更像是商業分工，PayPal 把產品和流量握在手里，Paxos 負責合規和發行，大家各吃各的飯。

但 2025 年 12 月 12 日，這種分工開始變味。美國貨幣監理署（OCC）對包括 Paxos 在內的幾家機構，給出了國家信托銀行（national trust bank）牌照的「有條件批準」。

這雖然不是傳統意義上能吸儲、能拿 FDIC 保險的「商業銀行」，但它意味著 Paxos 正在從代工廠走向有番號、能站到臺前的發行方。

再把《GENIUS Act》的框架放進來，你就能理解 PayPal 為什么急。法案允許受監管的銀行體系通過子公司發行支付型穩定幣，發行權和收益鏈條會越來越往「有牌照的人」手里集中。

以前 PayPal 還能把穩定幣當成一個外包模塊，現在外包方一旦具備更強的監管身份，它就不再只是供應商，它也可以成為一個可替代的合作對象，甚至是潛在的對手。

而 PayPal 的尷尬在于，它既不掌握發行底座，也不掌握監管身份。

USDC 的推進、OCC 對信托類牌照的放行，都在提醒它一件事：穩定幣這場仗，最后比的不是誰先把穩定幣發出來，而是誰能把發行、托管、清算、合規這幾根繩子攥在自己手里。

所以，PayPal 與其說是想做銀行，不如說是在補一張門票，否則它就只能永遠站在場外。

更要命的是，穩定幣對 PayPal 的核心業務構成了降維打擊。

PayPal 最賺錢的生意是電商支付，靠的是每筆交易抽取 2.29～3.49% 的手續費。但穩定幣的邏輯完全不同，它幾乎不收交易費，賺錢靠的是用戶沉淀資金在國債上的利息。

當亞馬遜開始接受 USDC，當 Shopify 上線穩定幣支付，商家們會面臨一個簡單的算術題：如果能用接近零成本的穩定幣，為什么還要給 PayPal 交 2.5% 的過路費？

目前，電商支付占據了 PayPal 一半以上的業務營收。這兩年，它眼看著市場份額從 54.8% 一路下滑到 40%，如果再不掌握穩定幣的主動權，PayPal 的護城河將被徹底填平。

PayPal 目前的處境很像當年推出 Apple Pay Later 業務的蘋果。2024 年，蘋果因為沒有銀行牌照，處處受制于高盛，最終干脆關停了這項業務，退回到了自己最擅長的硬件領域。蘋果可以退，因為金融對它來說只是錦上添花，硬件才是它的核心競爭力。

但 PayPal 退無可退。

它沒有手機，沒有操作系統，沒有硬件生態。金融就是它的全部，是它唯一的糧倉。蘋果的退是戰略收縮，而 PayPal 如果敢退，等待它的就是死亡。

所以，PayPal 必須向前進。它必須拿到那張銀行牌照，把穩定幣的發行權、控制權、收益權全部抓回自己手里。

但是，想在美國開銀行談何容易？尤其是對于一家背負著 70 億美元貸款資產的科技公司來說，監管機構的審批門檻簡直高得嚇人。

于是，為了拿到這張通往未來的船票，PayPal 精心設計了一場精妙絕倫的資本魔術。

PayPal 的金蟬脫殼

現在，讓我們把視線拉回到文章開頭提到的那個矛盾。

9 月 24 日，PayPal 宣布把 70 億美元的「先買后付」貸款打包賣給了 Blue Owl，CFO 高調宣布要「變輕」。當時，華爾街的分析師們大多以為這只是為了修飾財報，讓現金流看起來更漂亮。

但如果你把這件事和三個月后的銀行牌照申請放在一起看，就會發現這其實不是矛盾，而是一套精心設計的組合拳。

如果不賣這 70 億應收帳款，PayPal 申請銀行牌照的成功率幾乎為零。

為什么？因為在美國，申請銀行牌照需要完成一次極其嚴格的「體檢」，監管機構（FDIC）手里拿著一把尺子，叫「資本充足率」。

它的邏輯很簡單，你的資產負債表上趴著多少高風險資產（比如貸款），你就必須拿出相應比例的保證金來抵御風險。

想象一下，如果 PayPal 背著這 70 億美元的貸款去敲 FDIC 的大門，監管官一眼就會看到這沉重的包袱：「你背著這么多風險資產，萬一壞賬了怎么辦？你的錢夠賠嗎？」這不僅意味著 PayPal 需要繳納天文數字般的保證金，更可能直接導致審批被拒。

所以，PayPal 必須在體檢之前，先進行一次全面的瘦身。

這筆賣給 Blue Owl 的交易，在金融行話里叫遠期流動協議。這個設計非常精明。PayPal 把未來兩年新發放的貸款債權（也就是「已經印出來的鈔票」）和違約風險，統統甩給了 Blue Owl；但它極其聰明地保留了承銷權和客戶關系，也就是把「印鈔機」留給了自己。

在用戶眼里，他們依然是在向 PayPal 借錢，依然在 PayPal 的 App 里還款，一切體驗沒有任何變化。但在 FDIC 的體檢報告上，PayPal 的資產負債表瞬間變得極其干凈、清爽。

PayPal 通過這招金蟬脫殼，完成了身份上的轉換，它從一個背負沉重壞賬風險的放貸人，變成了一個只賺取無風險服務費的過路人。

這種為了通過監管審批而刻意進行的資產大挪移，在華爾街并非沒有先例，但做得如此堅決、規模如此之大，實屬罕見。這恰恰證明了 PayPal 管理層的決心，哪怕把現有的肥肉（貸款利息）分給別人吃，也要換取那張更長遠的飯票。

而且，這場豪賭的時間窗口正在快速關閉。PayPal 之所以如此急迫，是因為它看中的那個「后門」，正在被監管層關上，甚至是焊死。

即將關閉的后門

PayPal 申請的這張牌照，全稱叫「工業銀行」（Industrial Loan Company，簡稱 ILC），如果你不是深資金融從業者，大概率沒聽說過這個名字。但這卻是美國金融監管體系里，最為詭異、也最令人垂涎的一個存在。

看看這張擁有 ILC 牌照的企業名單，會感到一種強烈的違和感：寶馬、豐田、哈雷戴維森、塔吉特百貨……

你可能會問：這些賣車的、賣雜貨的，為什么要開銀行？

這就是 ILC 的魔力所在。它是美國法律體系中，唯一一個允許非金融巨頭合法開銀行的「監管漏洞」。

這個漏洞源于 1987 年通過的《競爭平等銀行法》（CEBA）。雖然法律名字叫「平等」，但它卻留下了一個極其不平等的特權：它豁免了 ILC 的母公司注冊為「銀行控股公司」的義務。

如果你申請的是普通銀行牌照，母公司必須接受美聯儲那種從頭管到腳的穿透式監管。但如果你持有的是 ILC 牌照，母公司（比如 PayPal）就不受美聯儲管轄，只需要接受 FDIC 和猶他州層面的監管。

這意味著你既享受了銀行吸收存款、接入聯邦支付系統的國家級特權，又完美避開了美聯儲對你商業版圖的干涉。

這就是所謂的監管套利，而更誘人的是它允許「混業經營」。這就是寶馬和哈雷戴維森的玩法，產業鏈垂直整合。

寶馬銀行不需要物理柜臺，因為它的業務完美嵌入在買車的流程里。當你決定買一輛寶馬時，銷售系統會自動對接寶馬銀行的貸款服務。

對于寶馬來說，它既賺了你買車的利潤，又吃掉了車貸的利息。哈雷戴維森更是如此，它的銀行甚至能給那些被傳統銀行拒之門外的摩托車手提供貸款，因為只有哈雷自己知道，這些死忠粉的違約率其實很低。

這正是 PayPal 夢寐以求的終極形態：左手支付，右手銀行，中間是穩定幣，所有環節不讓外人插手。

看到這里，你一定想問既然這個漏洞這么好用，為什么沃爾瑪、亞馬遜不去申請這個牌照，不自己開一家銀行呢？

因為傳統銀行界恨透了這個后門。

銀行家們認為，讓擁有海量用戶數據的商業巨頭開銀行，簡直是降維打擊。2005 年，沃爾瑪曾申請過 ILC 牌照，結果引發了全美銀行業的集體暴動。銀行協會瘋狂游說國會，理由是如果沃爾瑪銀行利用超市的數據優勢，只給在沃爾瑪購物的人提供廉價貸款，那社區銀行還怎么活？

在巨大的輿論壓力下，沃爾瑪于 2007 年被迫撤回申請。這一事件直接導致了監管層對 ILC 的「冷藏」，從 2006 年到 2019 年，整整 13 年，FDIC 沒有批準任何一家商業公司的申請。直到 2020 年，Square（現在的 Block）才艱難地打破了僵局。

但現在，這道剛剛重開的后門，又面臨著被永久關閉的風險。

2025 年 7 月，FDIC 突然發布了一份關于 ILC 框架的征求意見稿，這被視為監管收緊的強烈信號。與此同時，國會里相關的立法提案從未停止過。

于是，大家開始一窩蜂地搶起了牌照。2025 年美國銀行牌照申請數量達到了 20 份的歷史峰值，其中僅 OCC（貨幣監理署）收到的申請就達 14 份，相當于過去四年的總和。

大家心里都清楚，這是關門前最后的機會。PayPal 這次是在和監管機構賽跑，如果你不在漏洞被法律徹底堵死之前沖進去，這扇門可能就永遠關閉了。

生死突圍

PayPal 費盡周折爭取的牌照，其實是一張「期權」。

它的當前價值是確定的：自主發放貸款，在高息環境下吃利差。但它的未來價值，在于賦予了 PayPal 進入那些目前被禁止、但未來充滿想象力的禁區的資格。

看看華爾街最眼紅的生意是什么？不是支付，而是資產管理。

在沒有銀行牌照之前，PayPal 只能做一個簡單的過路財神，幫用戶搬運資金。但一旦擁有了 ILC 牌照，它就擁有了合法的托管人身份。

這意味著 PayPal 可以名正言順地替 4.3 億用戶保管比特幣、以太坊，甚至未來的 RWA 資產。更進一步，在未來的《GENIUS Act》框架下，銀行可能是唯一被允許連接 DeFi 協議的合法入口。

想象一下，未來 PayPal 的 App 里可能會出現一個「高收益理財」按鈕，后端連接的是 Aave 或 Compound 這樣的鏈上協議，而中間那道不可逾越的合規屏障，由 PayPal Bank 來打通。這將徹底打破 Web2 支付和 Web3 金融之間的那堵墻。

在這個維度上，PayPal 不再是和 Stripe 卷費率，而是在構建一個加密時代的金融操作系統。它試圖完成從處理交易到管理資產的進化。交易是線性的，有天花板，而資產管理是無限游戲。

看懂了這一層，你才能理解為什么 PayPal 要在 2025 年的年末發起這場沖鋒。

它非常清楚，自己正被夾在時代的門縫里。身后，是傳統支付業務的利潤被穩定幣歸零的恐懼；身前，是 ILC 這個監管后門即將被永久焊死的緊迫。

為了擠進這扇門，它必須在 9 月賣掉 70 億美元的資產來刮骨療毒，只為換取那張能決定生死的入場券。

如果把時間拉長到 27 年，你會看到一個充滿宿命感的輪回。

1998 年，當 Peter Thiel 和 Elon Musk 創立 PayPal 的前身時，他們的使命是「挑戰銀行」，用電子貨幣消滅那些陳舊、低效的金融機構。

27 年后，這個曾經的「屠龍少年」，卻拼盡全力想要「成為銀行」。

商業世界里，沒有童話，只有生存。在加密貨幣重構金融秩序的前夜，繼續做一個游離于體系之外的「前巨頭」只有死路一條。唯有拿到那個身份，哪怕是通過「走后門」的方式，才能活到下一個時代。

這是一場必須在窗口關閉前完成的生死突圍。

賭贏了，它是 Web3 時代的摩根大通；賭輸了，它就只是上一代互聯網的遺址。

留給 PayPal 的時間，已經不多了。