九牧王，破釜沉舟！

九牧王2025年的資本之旅，以7次風(fēng)險提示結(jié)尾。

11月26日，九牧王發(fā)布了一條交易異常波動公告，主要是針對公司近期在資本市場中的異常表現(xiàn)進(jìn)行說明。

一個是提示投資者公司近期連續(xù)三個交易日市值波動幅度超過20%，再一個是提示公司現(xiàn)階段存在業(yè)績下滑風(fēng)險。

加上這一條公告，從2025年11月14日開始，九牧王在十二天內(nèi)連續(xù)發(fā)布了7條交易異常波動及風(fēng)險提示性公告，比2024年一整年還多。

這也怪不得九牧王，近一個月以來，公司的市值就好像坐上了“過山車”，頻繁出現(xiàn)大幅波動。截至12月12日，九牧王的市值金額為86.37億元，較半年前增長了50%左右。

一般來說，消費(fèi)型企業(yè)在二級市場的表現(xiàn)都會與業(yè)績息息相關(guān)，但九牧王今年三季度的財務(wù)數(shù)據(jù)卻并不好看。

公司營業(yè)收入同比下滑了6.02%，下降至21.3億元，扣非凈利潤更是同比下滑了17.38%，下降至0.85億元。

既然沒有業(yè)績支撐，九牧王又究竟是怎么迎來價值重估的呢？

奧委會官方贊助，收入端的背水一戰(zhàn)

這一切，還要從公司兩個月前發(fā)布在其官方公眾號上的一則消息開始說起。

9月30日，男褲一哥九牧王發(fā)布了其成為2025年至2028年中國奧委會官方贊助商的消息。

這對九牧王來說，可是件天大的事。

在九牧王之前，我國奧委會官方贊助商都是誰？李寧、波司登、阿迪達(dá)斯、安踏等等……

這些品牌幾乎都是靠賽事贊助打開知名度的，有專業(yè)機(jī)構(gòu)認(rèn)為，借助賽事傳播，服裝品牌商國際認(rèn)知度將大幅提升30-50%。

但是，九牧王和李寧、波司登這些品牌不一樣，它現(xiàn)在的當(dāng)務(wù)之急似乎并不是打開國際知名度，而是提高盈利能力。

2015年至2024年，公司毛利率基本保持在了60%左右的水平，處于行業(yè)領(lǐng)先；但其凈利率卻從17.91%一路下滑到了5.48%。

雖然今年前三季度九牧王凈利率回升到了14.39%，但靠得主要是金融資產(chǎn)公允價值變動收益，和主營業(yè)務(wù)無關(guān)。

用一句話總結(jié)九牧王現(xiàn)在的狀態(tài)就是，旗下服裝溢價率很高，但是公司自己掙不到錢。

問題就出在了銷售費(fèi)用上。

截至2025年三季度末，九牧王的銷售費(fèi)用為9.48億元，銷售費(fèi)用率達(dá)到了44.52%。而同為男裝品牌的海瀾之家同期銷售費(fèi)用率則為22.59%，即使是近幾年業(yè)績有所下滑的七匹狼銷售費(fèi)用率也只有38%。

而且這還是九牧王努力節(jié)流后的成果。

據(jù)半年報披露，公司銷售費(fèi)用中有一半是銷售人員薪酬，這一部分支出是隨著企業(yè)營業(yè)收入增長而增長的，九牧王沒辦法改變。

剩下的費(fèi)用中，商場管理費(fèi)、租賃費(fèi)、中介機(jī)構(gòu)服務(wù)費(fèi)、平臺費(fèi)用等等也是相對固定的，九牧王只能被動接受，幾乎沒有下降空間。

至于公司可以說了算的裝修費(fèi)、廣告及業(yè)務(wù)宣傳費(fèi)，今年上半年分別同比減少了47%、43%。

那么問題來了，既然九牧王的銷售費(fèi)用支出已經(jīng)嚴(yán)重影響到了盈利能力，為什么公司還要“拼盡全力”成為中國奧委會官方贊助商呢？

一個是，九牧王需要“奧委會贊助商”的曝光，增加下游銷售規(guī)模從而降低銷售費(fèi)用率。

再一個是，九牧王急需轉(zhuǎn)變盈利結(jié)構(gòu)。

2025年前三季度，九牧王的歸母凈利潤同比增長了129.63%，達(dá)3.1億元，其中金融資產(chǎn)公允價值變動收益金額就有1.63億元，對凈利潤貢獻(xiàn)程度超過了50%。

如果去除這部分非經(jīng)常性損益，九牧王的扣非凈利潤就只有0.85億元，同比下滑了17.38%。

用九牧王自己的話說，公司現(xiàn)在的商業(yè)模式是“實(shí)業(yè)+投資”，但實(shí)際上從最終呈現(xiàn)出的盈利結(jié)構(gòu)來看，實(shí)業(yè)收益遠(yuǎn)不如投資收益。

針對這種情況，今年5月17日，相關(guān)部門對公司2024年年度報告中的資金情況進(jìn)行了問詢。

據(jù)九牧王回復(fù)公告，公司2024年金融資產(chǎn)（包括一級股權(quán)投資、股票、債券、信托產(chǎn)品、可轉(zhuǎn)債等）占總資產(chǎn)比例達(dá)到了40%。

一旦市場表現(xiàn)出現(xiàn)波動，不僅會影響公司整體收益，還會增加資產(chǎn)貶值的風(fēng)險。

在回復(fù)公告中，九牧王明確表示，未來公司會逐漸收回投資，更加聚焦主業(yè)務(wù)，這將導(dǎo)致公司短期內(nèi)可能面臨凈利潤下滑的局面。

所以，九牧王需要在投資收益減少之前，對未來主營業(yè)務(wù)的經(jīng)營情況鋪路，而成為中國奧委會官方贊助商，只是其中一種方式。

聚焦實(shí)體，走“年輕化+深耕男褲”之路

在服裝行業(yè)中，九牧王算是比較清醒的那個。

因為款式迭代快、運(yùn)營周期長的行業(yè)特點(diǎn)，服裝企業(yè)普遍都會存在回款周期慢、資金壓力大的問題。為了解決這個問題，很多服裝企業(yè)就會去投資一些“來錢快”的業(yè)務(wù)。

比如房地產(chǎn)項目，可以通過預(yù)售、抵押等方式快速回流資金，緩解企業(yè)現(xiàn)金流壓力；再比如投資其他企業(yè)，利用投資回報帶來的高額收益減小主營業(yè)務(wù)業(yè)績壓力。

截至2024年末，雅戈爾來自地產(chǎn)開發(fā)的收入占比還在50%以上，七匹狼的非主營業(yè)務(wù)收益比例更是達(dá)到了74%。

這么看，九牧王已經(jīng)算是改革比較早的了。

2024年4月，九牧王二代接班人林澤恒正時上臺擔(dān)任事業(yè)部總經(jīng)理，并全面接管公司核心業(yè)務(wù)。

林澤恒上臺后，從品牌調(diào)性到品牌形象為九牧王做了全方面升級。

先說品牌調(diào)性方面，九牧王確定了堅定做男褲的經(jīng)營方向。

2024年，九牧王圍繞男褲這一核心品類，推出“五褲系列”產(chǎn)品矩陣——商務(wù)戶外褲、輕松褲、小黑褲、自由牛仔、高定西褲，覆蓋都市戶外多元場景。

公司線下門店相應(yīng)打造新型門店“四區(qū)五褲”，場景化布局涵蓋商務(wù)、戶外、休閑、日常通勤多個穿搭方案。

同時，為了保證產(chǎn)品質(zhì)量穩(wěn)定、服務(wù)穩(wěn)定，2025年開始公司增加了DTC業(yè)務(wù)（直面消費(fèi)者業(yè)務(wù)），放大直營店權(quán)重。

反映到財務(wù)指標(biāo)上，2025年上半年，九牧王直營店收入同比增加15.71%，是唯一實(shí)現(xiàn)正向增長的渠道；同期，公司直營店毛利率為70.08%，比加盟店高出了7個百分點(diǎn)。

在品牌形象方面，九牧王的轉(zhuǎn)變是年輕化。

去年九牧王一口氣簽下了五位代言人，覆蓋24-40歲的年齡段。此外配合年輕人更喜歡的戶外和休閑風(fēng)格，公司在部分社交媒體進(jìn)行了聯(lián)動話題營銷。

從最終呈現(xiàn)出的效果來看，九牧王的戶外褲和牛仔褲的銷售增長分別達(dá)到了60%、100%以上。40歲之下的客戶群體，也從2019年的6%增長到了2024年的46%。

今年公司又成為了中國奧委會官方贊助商，在“體育IP+青年群體”中占據(jù)一席之地，更有利于加快公司年輕化進(jìn)程。

改革后的九牧王，下一步是專注實(shí)體經(jīng)營。

2025年上半年，九牧王的線上銷售額為1.54億元，僅占總營收的10.4%，公司對此表示不會再刻意提高線上銷售比例，而是提高線下門店服務(wù)體驗。

這與我國當(dāng)下的消費(fèi)結(jié)構(gòu)發(fā)展趨勢相符。

2025年1-10月，我國實(shí)體商品線上銷售額增速僅為6.5%，較2012年下降了近40個百分點(diǎn)。

主要是目前中國的電商滲透率增長空間較小，2024年我國電商滲透率已經(jīng)達(dá)到了25%，遠(yuǎn)超其他發(fā)達(dá)國家，未來可能會趨于穩(wěn)定。

對九牧王來說，實(shí)體店的選擇也是個難題。公司現(xiàn)在正處于從老商務(wù)感向品質(zhì)感的過渡階段，最需要的是從百貨店、男裝集合區(qū)躍遷至主流的商場樓層，和那些更年輕的品牌“捆綁”。

“協(xié)同而非內(nèi)卷，互補(bǔ)而非替代”，2025年，九牧王的改革征程，才剛剛邁出關(guān)鍵的第一步。

總結(jié)

對于九牧王而言，當(dāng)下的市值波動只是表象。

公司真正的問題是：在投資回報不可持續(xù)的預(yù)期下，公司能否成功地將品牌聲量轉(zhuǎn)化為渠道效率與盈利能力的實(shí)質(zhì)性提升？

從“老商務(wù)”躍遷至“新品質(zhì)”的征程已經(jīng)開啟，但最陡峭的一段坡道，仍在腳下。

以上分析不構(gòu)成具體買賣建議，股市有風(fēng)險，投資需謹(jǐn)。