創投圈，一筆耗時300天的、經典的S交易

大家好，歡迎觀看本期內容！今天要跟大家聊的是一筆耗時300天，有國資參與的、充滿挑戰與變數的S交易。這筆交易的推動者，算不上知名，卻給早期項目的成功退出樹了一個標桿。

換句話來講，一家并不算知名的VC，在募投管退都不太樂觀的市場環境下，完成了一筆知名VC都沒有把握的交易。是不是有點意思呢，這也是為什么，我想做本期內容的一個初衷。

先給大家劃幾個關鍵數據：整個交易周期長達10個月，在26個基礎項目中選了5個，進行重點盡調；單是前期的信任建立，雙方就開了不下10次會，幾乎每次一聊就是3小時；為了合規和保障各方利益，還專門搭建了一個“第三方評估機構+買賣雙方博弈+上股交的招拍掛”的三方制衡方案。

聽起來是不是挺燒腦的。接下來詳細為大家揭秘，這樁交易背后，有哪些不為人知的挑戰，以及他們是如何見招拆招，絲滑完成交易的呢？

事件的起點，其實是一筆“不得不退”的份額。原子創投的一家國資LP，五年前投了其第四期基金，如今基金到了退出期，LP希望把賬面上的增值轉化為真金白銀。但早期基金的退出之路，遠比想象中難。對原子創投這樣主打早期、第一輪投資的機構來說，四期基金里的項目離IPO或并購退出還有距離，這種退出方式顯然走不通。

無奈這能找接盤俠了，問題來了，大環境不好，誰原意當這個接盤俠呢？其實對于原子創投來講，沒得選，最后只能找s基金試試運氣。

接下來，現實給他們狠狠的上了一課。原子創投團隊跟不少S基金溝通后發現，他們接觸的S基金里，約70%是國資背景，20%是險資，民營機構占比不到10%。而最棘手的問題是，“定價”難。國資背景的S基金買方，大多傾向“平進平出”，比如五年前LP投了2000萬，現在買方最多出2000萬，甚至有的要求打8折。想讓他們接受溢價，幾乎不可能。但要溢價出售，價格定一塊二，還是一塊五，沒人拿得準。

所以大多數談判就不了了之了。

那市場化S基金呢？他們要的是“極致的確定性”——最好今天買完份額，明天項目就能報會，后天就能退出拿回本金。像原子創投這種底層項目還在成長期、原LP又對收益有期待的份額，根本不是市場主流偏好。所以聊了一圈后，原子創投幾乎要放棄了，直到遇到博瑔資本。當時市場上為數不多愿意認真研究早期基金份額的民營S基金。

接下來的談判，更像是一場“雙向盡調”。從去年夏天開始，前后近四個月，博瑔資本沒只停留在看材料上，而是真的沉了下去：核心合伙人一次次跑到原子創投的辦公室，一聊就是三個小時，從投資理念聊到硬科技轉型，再把26個項目里的5個重點項目挨個“過篩子”，反復驗證原子創投對項目的判斷邏輯和退出策略。

信任初步建立后，更麻煩的事來了。首先，就是協調項目方。畢竟LP更換跟被投企業創始人沒關系，原子創投團隊得一個個去跟創始人解釋“新LP為啥要做訪談”。幸好原子創投投得早，跟創始人的關系足夠鐵，大家才愿意配合這場耗時不短的盡調。

當然，最磨人的還是定價環節。比如有個項目，雖然沒進行后續融資，但靠自身造血能力能穩定盈利，博瑔資本卻提出，“這么久沒融資，說明市場沒充分認可，估值得更保守”。這種拉扯貫穿了整個談判過程，但原子創投團隊有個明確立場：不能把S交易變成“零和博弈”，要讓老LP的份額價值得到客觀體現，而不是在買賣雙方之間賺差價，這也是雙方能繼續談下去的關鍵。

解決了定價分歧，更核心的問題來了：如何在市場化估值的同時，滿足國資老LP的合規要求？國資體系里，“國有資產流失”是最大的風險，這也是為啥很多國資LP傾向按“最后一輪融資”估值。因為這套邏輯最容易解釋。但要是一直陷在估值邏輯的爭論里，不考慮是否客觀公允，交易根本推進不了。

好在原子創投和這位國資老LP合作多年，彼此了解風格和理念，在互信的基礎上，一起琢磨出了“三方制衡”的閉環方案：

第一環是第三方評估機構，必須由國資LP賣方聘請，作用是先劃定一個符合規則、又不違背各方預期的估值區間。讓專業機構來定基礎價格，既符合合規要求，也避免后續扯皮；

第二環是買賣雙方的充分博弈，原子創投和博瑔資本反復溝通對項目的判斷、價格預期，最后形成的價格區間，要和評估機構中立出具的“估值意見”保持一致，畢竟評估機構也怕后續出問題被追責，會格外謹慎；

第三環是上股權交易所的拍賣流程，這相當于給交易的“合規性”蓋了最后一個章，證明價格是公開市場競價產生的，沒人能質疑。

就這么一步步推進，從去年6月底開始設想，到今年4月初最終交割，整整10個月。

中間還有個小插曲：按流程，原子創投得先從老LP那買下份額，再賣給博瑔資本，沒辦法，只能動用公司的運營資金——那可是用來發員工工資的錢。當時市場里愿意認真看早期基金份額的買家，原子創投只接觸到博瑔資本一家，萬一中間出岔子，博瑔資本不買了，后果不堪設想。直到今年4月，博瑔資本的資金打到原子創投賬戶上，這件事才算真正落地，原子創投團隊才松了口氣。

回頭看這筆交易，能成根本不是某一方的功勞，而是多方合力的結果：國資老LP既懂合規又懂市場，愿意配合跑流程；博瑔資本專業、有耐心，還敢承擔早期項目的風險；原子創投作為GP，不計得失地投入精力協調——整個鏈條上的人，都奔著“讓交易成功”這一個目標，少一個人上心，都成不了。#創投##S交易##項目退出##VC機構#

而這件事的意義，遠不止完成一筆交易。從2014、2015年雙創熱潮開始，大量政府引導基金投的基金，現在都陸續面臨退出問題，未來會有更多GP遇到類似需求。原子創投這次跑通的路，或許能給行業提供一個參考。S基金要成為存量資產的“解藥”，既需要市場化的靈活，也需要合規的兜底，更離不開各方的信任和配合。

好了，今天這個橫跨300天的S交易故事就聊到這。如果您對創投圈的真實操作、LP和GP的博弈邏輯感興趣，想聽到更多不摻水的行業案例，別忘了關注哦！后續我們還會邀請更多從業者，拆解資本背后的邏輯，帶您看懂創投圈的“生存法則”。咱們下期節目，不見不散～