紅利資產(chǎn)仍是長(zhǎng)期價(jià)值配置的較優(yōu)解 股息率策略天然可權(quán)重逆向平衡

華寶紅利精選基金（009263）基金經(jīng)理唐雪倩

　　2024年至今，市場(chǎng)中整個(gè)紅利資產(chǎn)的表現(xiàn)是相對(duì)比較強(qiáng)勢(shì)的。截至2024年5月31日，中證紅利全收益指數(shù)的年內(nèi)收益率為15.15%，滬深300的同期表現(xiàn)為4.70%（數(shù)據(jù)來(lái)源：Wind）。在當(dāng)下時(shí)點(diǎn)，紅利策略的表現(xiàn)將如何延續(xù)，是很多投資者關(guān)注的問(wèn)題，我也借此機(jī)會(huì)對(duì)管理組合的特征做一個(gè)簡(jiǎn)單的解答。

　　長(zhǎng)久期資金對(duì)高票息資產(chǎn)具系統(tǒng)性需求

　　從宏觀層面來(lái)看，年內(nèi)的宏觀經(jīng)濟(jì)總體格局仍然存在波動(dòng)，內(nèi)外部環(huán)境的頻繁擾動(dòng)，使得宏觀預(yù)測(cè)的節(jié)奏仍然是年內(nèi)的難點(diǎn)之一。另一方面，隨著無(wú)風(fēng)險(xiǎn)收益的整體下行和債券票息空間的壓縮，長(zhǎng)久期資金為了匹配其資金成本的客觀需要，在高票息資產(chǎn)上仍然存在系統(tǒng)性的需求。

　　價(jià)值類(lèi)策略從市場(chǎng)上甄選具有穩(wěn)定的業(yè)態(tài)和相對(duì)明確的現(xiàn)金可持續(xù)回流能力的公司，這是策略的基本要求。同時(shí)跟蹤、明確與其相匹配，甚至相對(duì)更低的絕對(duì)估值，構(gòu)成策略防御能力和長(zhǎng)期安全性的保障。在年內(nèi)波動(dòng)的市場(chǎng)環(huán)境中，投資者一方面期待、孕育新的經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)方向，另一方面為具有穩(wěn)健基本面和更具可預(yù)期性利潤(rùn)的價(jià)值類(lèi)公司支付確定性溢價(jià)，兩者本身并不矛盾。

　　紅利精選基金的策略內(nèi)核仍相對(duì)穩(wěn)固

　　另一方面，投資者對(duì)于相對(duì)收益的追求，依賴于對(duì)市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)偏好起落的判斷；但拋開(kāi)相對(duì)比較不談，單純從目前策略構(gòu)建出的特征來(lái)看，紅利策略自身的策略內(nèi)核是相對(duì)比較穩(wěn)固的。

　　截至2024年一季度末（基金一季報(bào)），華寶紅利精選基金（009263）的組合股息率在6.00%左右，略高于中證紅利指數(shù)的股息率。中證紅利指數(shù)的股息率目前大致處于歷史80%左右的分位數(shù)，在十年期國(guó)債收益率已降至2.3%左右的環(huán)境下，紅利票息的相對(duì)配置價(jià)值仍在。從歷史上來(lái)看，過(guò)去十年，在股息率大于5%的情況下進(jìn)入紅利指數(shù)，持有一年正收益的概率較高，股息率是這一類(lèi)資產(chǎn)最基礎(chǔ)的安全邊際，持有一年正收益的概率和持有一年的平均收益率與股息率的高低存在較為明顯的單調(diào)性。

　　與此同時(shí)，華寶紅利精選基金（009263）組合的PE仍在個(gè)位數(shù)，PB仍小于1倍，通過(guò)主動(dòng)選股的手段將資產(chǎn)的利潤(rùn)和凈資產(chǎn)壓得更實(shí)，在去除水分后持有一籃子組合仍然能夠保持這樣的估值特征，組合整體絕對(duì)估值比較低的特征仍然相對(duì)明確。

　　在資產(chǎn)質(zhì)地方面，我們傾向于持有凈資產(chǎn)回報(bào)率（ROE）在兩位數(shù)以上的公司，組合ROE高于全A平均的ROE水平。過(guò)去5年*，華寶紅利精選基金（009263）組合的ROE分別為11.7%、10.6%、12.2%、12.1%、11.0%，凈資產(chǎn)回報(bào)率長(zhǎng)期穩(wěn)定。在成長(zhǎng)性方面，組合營(yíng)收和未來(lái)一年的預(yù)期利潤(rùn)增速均在7%左右，基本面總體穩(wěn)健。整體而言，華寶紅利精選基金（009263）傾向于持有基本面質(zhì)量穩(wěn)健、凈資產(chǎn)回報(bào)能力穩(wěn)定在雙位數(shù)、業(yè)態(tài)成熟、治理能力處于行業(yè)龍頭、資產(chǎn)負(fù)債率穩(wěn)定且具有相對(duì)明確的現(xiàn)金回報(bào)能力的公司，在宏觀經(jīng)濟(jì)波動(dòng)的環(huán)境中可以呈現(xiàn)出較強(qiáng)的防御屬性。成長(zhǎng)能力穩(wěn)定，其彈性可能比不上擴(kuò)張期的成長(zhǎng)股策略，但在經(jīng)濟(jì)波動(dòng)中則呈現(xiàn)出更好的穩(wěn)定性，長(zhǎng)期利潤(rùn)增長(zhǎng)中樞在10%-15%左右，仍然能夠保持一個(gè)高于總量增速的增長(zhǎng)水平。

　　*指自2019-2023的5個(gè)完整年度。

　　基于此，在更長(zhǎng)期的角度，高股息策略可以為相應(yīng)風(fēng)險(xiǎn)偏好的投資者提供長(zhǎng)久期上的投資價(jià)值。從短期來(lái)看，策略近兩年的超額收益更多體現(xiàn)在相對(duì)收益層面，除部分吸睛的股票外，作為一個(gè)整體，絕對(duì)估值方面尚未出現(xiàn)系統(tǒng)性的高估和泡沫，在波動(dòng)的市場(chǎng)環(huán)境下堅(jiān)守自身的策略特征。從短期來(lái)看，不排除各風(fēng)格板塊均會(huì)有各自擁擠度方面的起落，但股息率策略本身是一種天然的逆向權(quán)重不斷再平衡的策略，可以通過(guò)權(quán)重的逆向平衡一定程度上緩釋策略擁擠度或追漲的問(wèn)題。

　　致力提供長(zhǎng)期可持續(xù)的資產(chǎn)增值回報(bào)

　　最后，有鑒于近期的市場(chǎng)問(wèn)答，我也嘗試借此機(jī)會(huì)再次思考一下我對(duì)基金配置職責(zé)的看法：

　　第一，什么樣的基金是一個(gè)好基金：至少應(yīng)當(dāng)符合相應(yīng)偏好基金持有人的風(fēng)險(xiǎn)收益需求，站在更長(zhǎng)期的角度提供有性價(jià)比、穩(wěn)健和可持續(xù)的資產(chǎn)增值回報(bào)；

　　第二，重視超額收益的可解釋性和可持續(xù)性，理解策略收益的根本來(lái)源。明確不做什么比知道做什么更重要，規(guī)避不確定狀態(tài)下的短期博弈。過(guò)于單一的超額收益來(lái)源也同樣意味著風(fēng)險(xiǎn)，做能力圈范圍內(nèi)的事，但不是固步自封，保持對(duì)投資范圍全局的觀察和適應(yīng)；注重價(jià)值、逆向投資。

　　最后，資產(chǎn)管理行業(yè)是一個(gè)長(zhǎng)期的職責(zé)。時(shí)間是檢驗(yàn)策略成熟度的尺度，同時(shí)也是長(zhǎng)期投資者的朋友。我希望我與許多同業(yè)一樣，作為一名基金管理人能夠始終保持投資原則的客觀性，終身學(xué)習(xí)、不斷進(jìn)化。保持敬畏。

　　風(fēng)險(xiǎn)提示：

　　1.文中觀點(diǎn)更新時(shí)間：2024.6.4

　　2.風(fēng)險(xiǎn)提示：華寶紅利精選基金（009263）由華寶基金發(fā)行與管理，代銷(xiāo)機(jī)構(gòu)不承擔(dān)產(chǎn)品的投資、兌付和風(fēng)險(xiǎn)管理責(zé)任。投資人應(yīng)當(dāng)認(rèn)真閱讀《基金合同》、《招募說(shuō)明書(shū)》、《基金產(chǎn)品資料概要》等基金法律文件，了解基金的風(fēng)險(xiǎn)收益特征，選擇與自身風(fēng)險(xiǎn)承受能力相適應(yīng)的產(chǎn)品。基金管理人對(duì)華寶紅利精選基金（009263）的風(fēng)險(xiǎn)等級(jí)評(píng)定為R3-中風(fēng)險(xiǎn)，適合平衡型（C3）及以上的投資者，適當(dāng)性匹配意見(jiàn)請(qǐng)以銷(xiāo)售機(jī)構(gòu)為準(zhǔn)。基金管理人管理的其他基金業(yè)績(jī)不構(gòu)成基金業(yè)績(jī)表現(xiàn)保證。基金過(guò)往業(yè)績(jī)并不預(yù)示其未來(lái)表現(xiàn)，基金投資需謹(jǐn)慎！銷(xiāo)售機(jī)構(gòu)（包括基金管理人直銷(xiāo)機(jī)構(gòu)和其他銷(xiāo)售機(jī)構(gòu)）根據(jù)相關(guān)法律法規(guī)對(duì)本基金進(jìn)行風(fēng)險(xiǎn)評(píng)價(jià)，投資者應(yīng)及時(shí)關(guān)注基金管理人出具的適當(dāng)性意見(jiàn)，各銷(xiāo)售機(jī)構(gòu)關(guān)于適當(dāng)性的意見(jiàn)不必然一致，且基金銷(xiāo)售機(jī)構(gòu)所出具的基金產(chǎn)品風(fēng)險(xiǎn)等級(jí)評(píng)價(jià)結(jié)果不得低于基金管理人作出的風(fēng)險(xiǎn)等級(jí)評(píng)價(jià)結(jié)果。基金合同中關(guān)于基金風(fēng)險(xiǎn)收益特征與基金風(fēng)險(xiǎn)等級(jí)因考慮因素不同而存在差異。投資者應(yīng)了解基金的風(fēng)險(xiǎn)收益情況，結(jié)合自身投資目的、期限、投資經(jīng)驗(yàn)及風(fēng)險(xiǎn)承受能力謹(jǐn)慎選擇基金產(chǎn)品并自行承擔(dān)風(fēng)險(xiǎn)。中國(guó)證監(jiān)會(huì)對(duì)本基金的注冊(cè)，并不表明其對(duì)本基金的投資價(jià)值、市場(chǎng)前景和收益做出實(shí)質(zhì)性判斷或保證。

　　3.華寶紅利精選基金業(yè)績(jī)比較基準(zhǔn)為中證紅利指數(shù)收益率×75%＋中證綜合債指數(shù)收益率×20%＋恒生指數(shù)收益率×5%，其2021-2023年分年度凈值增長(zhǎng)率及其業(yè)績(jī)比較基準(zhǔn)增長(zhǎng)率分別為：13.90%、-11.66%、3.87%及10.31%、-3.42%、1.12%。