1591 倍超額認購背后：誰在押注這家“空間智能第一股”？

核科技上市儀式現(xiàn)場

群核科技今日正式登陸港交所，成為"全球空間智能第一股"。上市首日開盤大漲超 160%，市值近 350 億港元。

招股階段，公司香港公開發(fā)售獲 1591 倍超額認購，引入泰康人壽、陽光人壽、廣發(fā)基金等 9 名基石投資者合計認購 4.55 億港元。2025 年公司營收 8.2 億元，毛利率達 82.2%，實現(xiàn)從虧損到盈利的關(guān)鍵拐點。憑借"工具 - 數(shù)據(jù) - 模型"飛輪效應(yīng)，群核科技已與智元機器人、銀河通用等龍頭企業(yè)建立戰(zhàn)略合作。

然而，面對谷歌、英偉達等國際巨頭的競爭壓力，以及技術(shù)迭代和商業(yè)化落地的不確定性，這家空間智能領(lǐng)軍企業(yè)能否在全球競爭中保持領(lǐng)先地位？這場資本盛宴背后，技術(shù)護城河的深度與廣度，將決定其能走多遠。

超額認購 1591 倍背后的邏輯

群核科技本次 IPO 最終以每股 7.62 港元的發(fā)行區(qū)間上限定價，全球發(fā)售約 1.606 億股，募集資金總額約 12.24 億港元，所得款凈額約 10.92 億港元。招股階段的數(shù)據(jù)尤為亮眼：香港公開發(fā)售獲 1591 倍認購，國際發(fā)售獲 14.46 倍認購。

這一認購倍數(shù)在近年來港股 AI 板塊 IPO 中并不多見。作為對比，2024 年港股 AI 公司 IPO 平均認購倍數(shù)約為 300-500 倍。群核科技的超額認購反映了資本市場對兩個核心要素的認可：一是空間智能賽道的稀缺性，二是公司自身的技術(shù)積累與商業(yè)化能力。

基石投資者陣容同樣值得關(guān)注。此次全球發(fā)售引入了泰康人壽、陽光人壽、廣發(fā)基金、Redwood、Mirae Asset Securities、霧凇資本、Hesai HK、國惠香港、華營建筑等 9 名基石投資者，合計認購 4.55 億港元股份。這一陣容涵蓋了頭部保險資金、大型公募基金、明星私募基金、外資和產(chǎn)業(yè)方，形成了"全明星"配置。

從投資者結(jié)構(gòu)來看，保險資金的參與尤為關(guān)鍵。泰康人壽和陽光人壽的入局，意味著長期資本對群核科技現(xiàn)金流穩(wěn)定性和成長確定性的認可。而華營建筑等產(chǎn)業(yè)方的加入，則預示著空間智能技術(shù)在 B 端場景的落地潛力已獲得行業(yè)驗證。（據(jù)官方披露，基石投資者合計認購 4.55 億港元股份）

據(jù)官方披露的數(shù)據(jù)，群核科技 2025 年實現(xiàn)營收 8.2 億元，毛利率攀升至 82.2%。更為關(guān)鍵的是，2025 年公司迎來業(yè)績拐點，實現(xiàn)從虧損到盈利的跨越，全年經(jīng)調(diào)整凈利潤達 5710 萬元。（注：2024 年營收基數(shù)約為 6 億元，據(jù)此計算 2025 年同比增長約 36%）

這一盈利拐點的出現(xiàn)并非偶然。從成本結(jié)構(gòu)來看，群核科技的毛利率從 2023 年的 75% 提升至 2025 年的 82.2%，主要得益于規(guī)模效應(yīng)的釋放和產(chǎn)品矩陣的完善。公司旗下的酷家樂平臺作為國內(nèi)最大的云原生空間設(shè)計平臺，已形成穩(wěn)定的 SaaS 訂閱收入模式，邊際成本隨用戶規(guī)模擴大而持續(xù)下降。

研發(fā)投入方面，2023 年至 2025 年，群核科技累計研發(fā)投入超 10 億元，占總收入的比重達到 45.5%。這一研發(fā)強度在 SaaS 行業(yè)中處于較高水平。截至 2025 年 12 月 31 日，公司研發(fā)人員超過 500 名，占員工總數(shù)的約 41.5%。

高研發(fā)投入的直接產(chǎn)出是技術(shù)壁壘的構(gòu)建。公司打造了專用 GPU 算力集群，支持高性能圖形渲染以及 AI 模型訓練及推理。模型層面，2025 年相繼推出了空間語言模型 SpatialLM 及空間生成模型 SpatialGen。其中，SpatialLM 開源后，迅速與 Deepseek-V3、千問 Qwen2.5-Omni 共同登上全球最大 AI 開源社區(qū) HuggingFace 趨勢榜前三。

飛輪體系：工具 - 數(shù)據(jù) - 模型

群核科技的核心競爭力在于其構(gòu)建的"空間編輯工具 - 空間數(shù)據(jù) - 空間大模型"飛輪體系。這一體系的運作邏輯是：通過空間設(shè)計工具（酷家樂、Coohom）積累海量可交互三維數(shù)據(jù)，基于這些數(shù)據(jù)訓練空間大模型，而模型的優(yōu)化又反過來提升工具的智能水平和用戶體驗，形成正向循環(huán)。

從技術(shù)路線來看，群核科技選擇了與谷歌 Genie、騰訊 Hunyuan3D 等國際競品不同的發(fā)展路徑。谷歌 Genie 側(cè)重于通用世界模擬器的研究，騰訊 Hunyuan3D 聚焦于 3D 資產(chǎn)生成工具鏈，而群核科技則將重心放在空間智能的基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)上，通過 Aholo 空間智能開發(fā)平臺將空間重建、空間生成、空間編輯、空間理解四大能力以底層基礎(chǔ)設(shè)施形式對外開放。

這種平臺化策略的優(yōu)勢在于生態(tài)網(wǎng)絡(luò)的構(gòu)建。目前，群核科技已與智元機器人、銀河通用、PICO、禾賽科技、杭叉集團、華策影視、遨森電商等各行業(yè)龍頭企業(yè)建立戰(zhàn)略合作。據(jù)產(chǎn)業(yè)鏈人士向多家媒體證實，部分合作項目已進入商業(yè)化落地階段。這些合作不僅帶來了直接的收入貢獻，更重要的是為空間智能技術(shù)提供了豐富的應(yīng)用場景和反饋數(shù)據(jù)。

具體到產(chǎn)品矩陣，群核科技已形成五大產(chǎn)品線：國內(nèi)最大空間設(shè)計平臺酷家樂、其海外版 Coohom、3D AI 內(nèi)容創(chuàng)作工具 LuxReal、新一代空間智能解決方案 SpatialVerse、云原生工業(yè) AI 孿生平臺 SpatialTwin。這一矩陣覆蓋了從 C 端設(shè)計工具到 B 端工業(yè)孿生的完整價值鏈。

群核科技的商業(yè)化故事正在從空間設(shè)計向更廣闊的領(lǐng)域延伸。當前最具想象空間的兩個方向是具身智能訓練和工業(yè)數(shù)字孿生。

在具身智能領(lǐng)域，空間智能技術(shù)為機器人提供了三維環(huán)境的感知、推理和交互能力。群核科技與智元機器人、銀河通用的合作，正是這一方向的典型應(yīng)用。通過酷家樂平臺積累的家居空間數(shù)據(jù)，機器人可以在虛擬環(huán)境中進行大量訓練，從而降低真實世界的試錯成本。據(jù)產(chǎn)業(yè)鏈人士向多家媒體證實，使用空間智能技術(shù)訓練的機器人在導航效率和物體識別準確率上提升了 30%-50%。（注：該數(shù)據(jù)為測試環(huán)境下的性能提升，實際工業(yè)場景可能存在差異）

工業(yè)數(shù)字孿生則是另一個增長極。群核科技的 SpatialTwin 平臺已服務(wù)于杭叉集團、華策影視等企業(yè)，在工廠產(chǎn)線仿真、影視場景預演等場景中發(fā)揮作用。與傳統(tǒng)的 CAD/CAE 軟件相比，空間智能方案的優(yōu)勢在于實時性和交互性——設(shè)計師可以直接在三維空間中與模型互動，而非通過二維圖紙間接操作。

國際化競爭與技術(shù)迭代的不確定性

盡管市場前景廣闊，但群核科技仍面臨多重挑戰(zhàn)。首先是國際化競爭的壓力。在空間智能賽道，谷歌、Meta、英偉達等科技巨頭均在加大投入。谷歌的 Genie 項目已展現(xiàn)出強大的通用模擬能力，英偉達的 Omniverse 平臺在工業(yè)元宇宙領(lǐng)域占據(jù)先發(fā)優(yōu)勢。相比之下，群核科技的國際化收入占比仍較低（2025 年約為 25%），海外品牌認知度有待提升。

其次是技術(shù)迭代的風險?？臻g智能仍處于早期發(fā)展階段，技術(shù)路線尚未完全收斂。如果未來出現(xiàn)顛覆性的技術(shù)突破（如神經(jīng)輻射場 NeRF 的大規(guī)模商用、端到端世界模型的成熟），現(xiàn)有產(chǎn)品可能面臨重構(gòu)壓力。公司需要在保持現(xiàn)有技術(shù)優(yōu)勢的同時，持續(xù)跟蹤前沿研究方向。

第三是商業(yè)化落地的節(jié)奏問題。具身智能和工業(yè)孿生雖然前景廣闊，但從技術(shù)驗證到規(guī)模化收入仍需時間。特別是工業(yè)客戶對穩(wěn)定性、安全性的高要求，決定了項目周期通常較長（6-18 個月）。這可能導致短期營收波動與長期戰(zhàn)略投入之間的平衡難度加大。

從估值角度來看，群核科技當前近 350 億港元的市值對應(yīng) 2025 年營收的 PS（市銷率）約為 42 倍。這一估值水平在港股 AI 板塊中處于中高位，但考慮到公司的盈利拐點和稀缺性定位，仍具有一定合理性。

對標國際競品，美國 SaaS 公司 Autodesk（主要提供 CAD/BIM 軟件）的 PS 約為 10-12 倍，但其營收規(guī)模已達 50 億美元量級，增速相對平穩(wěn)。而純 AI 公司如 C3.ai 的 PS 曾高達 80-100 倍，但隨著商業(yè)化進展不及預期已大幅回調(diào)。群核科技的估值介于兩者之間，反映了市場對其"AI+ 垂直場景"模式的認可。

值得注意的是，群核科技的募投資金用途明確指向國際擴張、產(chǎn)品研發(fā)和核心技術(shù)投入。這表明公司正試圖通過資本杠桿加速技術(shù)迭代和市場拓展，以鞏固先發(fā)優(yōu)勢。如果執(zhí)行得當，未來 2-3 年內(nèi)有望看到海外收入占比提升至 40% 以上，具身智能業(yè)務(wù)成為第二增長曲線。

群核科技的上市，標志著空間智能從技術(shù)概念走向商業(yè)驗證的關(guān)鍵節(jié)點。對于港股 AI 板塊而言，這家公司既是一塊"壓艙石"——以其扎實的技術(shù)積累和盈利表現(xiàn)穩(wěn)定市場信心；也是一個"加速器"——推動更多空間智能企業(yè)進入資本市場視野。

正如公司聯(lián)合創(chuàng)始人兼董事長黃曉煌在上市致辭中所言："AI 正以前所未有的力量席卷全球，這賦予了我們更大的責任：推動 AI 從僅限于虛擬世界的生成與對話，走向物理世界的理解、行動與創(chuàng)造。"空間智能正是這一過程中的關(guān)鍵技術(shù)橋梁。

未來 3-5 年，隨著具身智能機器人的普及、工業(yè)元宇宙的落地、以及 3D 內(nèi)容創(chuàng)作的大眾化，空間智能技術(shù)的市場需求將持續(xù)釋放。群核科技能否憑借其先發(fā)優(yōu)勢和飛輪效應(yīng)，在全球競爭中保持領(lǐng)先地位，將取決于其技術(shù)迭代速度、國際化執(zhí)行力和商業(yè)化節(jié)奏的精準把握。

對于投資者而言，空間智能第一股的稀缺性值得重視，但也需警惕技術(shù)路線變遷和國際化競爭帶來的不確定性。在創(chuàng)新與風控之間找到平衡點，或許是投資這一新興賽道的最佳姿態(tài)。（本文首發(fā)鈦媒體APP，作者 | AGI Signal，編輯 | 秦聰慧）