Rocket Lab：SpaceX 最危險(xiǎn)的對(duì)手？

文 | 海豚研究

在火箭發(fā)射領(lǐng)域，Rocket Lab(RKLB.US) 是目前少數(shù)能夠直接對(duì) SpaceX 形成直接挑戰(zhàn)的公司之一，且不限于火箭發(fā)射，Rocket Lab 在衛(wèi)星制造及星座布局領(lǐng)域也積累了領(lǐng)先行業(yè)的能力。那么 Rocket Lab 何以積累起挑戰(zhàn)行業(yè)巨頭的能力，同時(shí)往未來看，Rocket Lab 的空間在哪里，未來的關(guān)鍵變化又在哪里？在本篇報(bào)告中我們將對(duì)以上問題進(jìn)行拆解。

一、Rocket Lab 從事什么業(yè)務(wù)？

簡單來說，Rocket Lab 主要從事兩項(xiàng)業(yè)務(wù)，一是火箭發(fā)射，二是衛(wèi)星制造及服務(wù)，但這兩項(xiàng)業(yè)務(wù)并不是分離的，而是緊密聯(lián)系在一起。也就是說，Rocket Lab 提供的是從衛(wèi)星從制造到發(fā)射升空乃至運(yùn)營的全鏈路的服務(wù)。

那么先來看下 Rocket Lab 的具體產(chǎn)品：

（一）火箭領(lǐng)域 Electron 奠定基礎(chǔ)，Neutron 挑戰(zhàn) SpaceX

1、首先是小型火箭 Electron，它與 SpaceX 的 Falcon 9 形成差異化競爭

從時(shí)間線上來看：Rocket Lab 自 2013 年起開始啟動(dòng) Electron 火箭的 Rutherford 發(fā)動(dòng)機(jī)研發(fā)，2018 年 Electron 在第二次發(fā)射后成功入軌，這中間經(jīng)歷了 5 年時(shí)間。

圖：Electron 主要參數(shù)

資料來源：Electron Payload User's Guide，Dolphin Research

這里我們將 Electron 與 SpaceX 目前的主流火箭 Falcon 9 做個(gè)對(duì)比，直觀地說，兩者的差異可以類比為公交車和出租車的差異。

Falcon 9 的典型優(yōu)勢是將低成本發(fā)揮到極致：比如說，F(xiàn)alcon 9 能夠?qū)崿F(xiàn)一級(jí)可回收，同時(shí)可一次發(fā)射多顆衛(wèi)星（可回收情況下單次近地軌道運(yùn)力 17.5 噸），從而攤薄成本，但也有缺點(diǎn)，因?yàn)橐淮我l(fā)射多顆衛(wèi)星，所以每顆衛(wèi)星需要遷就火箭整體發(fā)射任務(wù)，不夠靈活。

Rocket Lab 的 Electron 火箭有效載荷很小，單次近地軌道運(yùn)力只有 300kg，一次只能發(fā)射 1 顆衛(wèi)星，但優(yōu)勢是靈活，可以為小型衛(wèi)星安排專屬發(fā)射任務(wù)。

于是，Electron 與 Falcon 9 剛好可以形成差異化競爭，從而填補(bǔ)市場空白。當(dāng)然，Electron 也嘗試過進(jìn)行回收，主要是通過直升機(jī)捕獲來回收一級(jí)，但失敗后未再嘗試。

2、從 Electron 身上可以明顯看到 Rocket Lab 在火箭設(shè)計(jì)上的技術(shù)路線獨(dú)特性

（1）與 Falcon 9 不同，Rutherford 發(fā)動(dòng)機(jī)循環(huán)方式采用 Electric Pump-Fed Cycle，通過鋰電池來驅(qū)動(dòng)電動(dòng)機(jī)從而帶動(dòng)渦輪泵工作，更適配小型火箭的特質(zhì)（需要簡化結(jié)構(gòu)以適應(yīng)小型化，且所需驅(qū)動(dòng)能量較少）；

（2）Rutherford 發(fā)動(dòng)機(jī)主要部件全部由 3D 打印生產(chǎn)，Rocket Lab 對(duì) 3D 打印的應(yīng)用比 SpaceX 還要徹底；同時(shí)材料上大幅使用碳纖維，基于小型火箭的結(jié)構(gòu)重量占比更高，且對(duì)強(qiáng)度要求不高，應(yīng)用碳纖維可以充分利用其優(yōu)勢，同時(shí)規(guī)避劣勢。

3、直接對(duì)標(biāo) Falcon 9 的 Neutron

在 Electron 取得成功的基礎(chǔ)上，Rocket Lab 在 2021 年向外界公布了新的火箭 Neutron，Neutron 直接對(duì)標(biāo) Electron。

這里產(chǎn)生一個(gè)問題，此前 Rocket Lab 通過 Electron 打差異化市場，這一策略非常有效，可為什么現(xiàn)在又要選擇與 SpaceX 正面剛呢？我們認(rèn)為基于三點(diǎn)：

（1）小火箭市場還是太小了，尤其是對(duì)于商業(yè)客戶，成本上沒有優(yōu)勢；

（2）通過 Electron 以及在衛(wèi)星制造領(lǐng)域積累的能力和資源，Rocket Lab 有了布局中型火箭的充足基礎(chǔ)；

（3）Neutron 并不需要與 SpaceX 正面對(duì)抗，畢竟美國軍方和政府不會(huì)容忍火箭發(fā)射市場被 SpaceX 一家壟斷，F(xiàn)alcon 9 目前沒有競品，只要 Neutron 能做得出來，那么客戶自然會(huì)向其敞開大門。

圖：Neutron 的整體結(jié)構(gòu)

資料來源：Neutron Payload User's Guide，Dolphin Research

火箭在發(fā)射之前要進(jìn)行一系列測試，首先是分系統(tǒng)進(jìn)行測試，主要是發(fā)動(dòng)機(jī)的試車、結(jié)構(gòu)的靜力/動(dòng)力測試、以及電氣系統(tǒng)的綜合測試；然后要進(jìn)行環(huán)境模擬測試，測試振動(dòng)、升學(xué)、熱真空環(huán)境下的工作狀態(tài)；接著是總裝后的測試；測試完成后需要進(jìn)行發(fā)射演練；一切準(zhǔn)備就緒后，接下來就是正式的發(fā)射。

這其中最重要的是發(fā)動(dòng)機(jī)的試車（讓發(fā)動(dòng)機(jī)靜態(tài)點(diǎn)火），結(jié)構(gòu)測試，以及總裝后全箭的匹配和狀態(tài)測試。對(duì)于這些項(xiàng)，Neutron 的 Archimedes 發(fā)動(dòng)機(jī)已經(jīng)完成多次試車，結(jié)構(gòu)測試在材料與部件尺度上也已經(jīng)大部分完成，目前發(fā)射臺(tái)也已經(jīng)基本建設(shè)完工。

此前 Rocket Lab 規(guī)劃在 2026 年 2 季度進(jìn)行第一次發(fā)射，但 2026 年 1 月發(fā)生了一級(jí)貯箱凈水壓力測試破裂，導(dǎo)致進(jìn)度有所延后，這主要源于供應(yīng)商手工鋪層工藝存在制造缺陷，目前公司已經(jīng)決定全面轉(zhuǎn)為 AFP 工藝鋪設(shè)。AFP 工藝是 Rocket Lab 已經(jīng)廣泛應(yīng)用的工藝，對(duì)其掌握已經(jīng)較為成熟。目前的最新進(jìn)度是預(yù)計(jì)在 2026 年第 4 季度首次發(fā)射。

以下是 Rocket Lab 披露的 Neutron 的各項(xiàng)工作進(jìn)度：

Neutron 是對(duì)標(biāo) Falcon 9 的，但在技術(shù)路線上仍然呈現(xiàn)明顯差異：

（1）Neutron 的整流罩 Hungry Hippo 與一級(jí)一體化，發(fā)射后會(huì)像河馬嘴一樣釋放二級(jí)，之后會(huì)隨一級(jí)返回地面，這樣可以提高整流罩的回收效率并降低回收成本。

（2）Neutron 的二級(jí)放置在整流罩內(nèi)，不用像其他火箭那樣配置堅(jiān)固的箭體結(jié)構(gòu)，從而可以縮小尺寸，并將更多重量和成本分?jǐn)偟揭患?jí)，從而提高一級(jí)回收對(duì)成本的攤薄效果。

圖：Neutron 整流罩的河馬嘴造型示意

資料來源：Neutron Payload User's Guide，Dolphin Research

4、Rocket Lab 在垂直一體化方面做到極致

在火箭制造領(lǐng)域：

（1）自研自產(chǎn)發(fā)動(dòng)機(jī)：上述提到的 Rutherford 和 Archimedes 發(fā)動(dòng)機(jī)，全部是由 Rocket Lab 自主完成設(shè)計(jì)、制造及測試；

（2）自產(chǎn)箭體結(jié)構(gòu)主體：Rocket Lab 擁有自己的碳纖維材料加工工廠，且具備行業(yè)領(lǐng)先的 AFP 自動(dòng)鋪設(shè)工藝；

（3）自研 GNC 系統(tǒng)（制導(dǎo)、導(dǎo)航、控制系統(tǒng)）的核心零部件，自研飛控算法以及軟件等。

5、與此同時(shí)，雖然 Rocket Lab 起家于火箭制造，但衛(wèi)星相關(guān)收入已經(jīng)成為大頭

（1）提供標(biāo)準(zhǔn)化的衛(wèi)星平臺(tái)

Rocket Lab 不僅生產(chǎn)火箭，還通過產(chǎn)業(yè)鏈的整合，具備了成熟的衛(wèi)星制造能力，并在此基礎(chǔ)上，搭建衛(wèi)星平臺(tái) Photon，從而能夠直接為客戶提供衛(wèi)星交鑰匙方案。

Rocket Lab 的 Photon 平臺(tái)提供成熟的衛(wèi)星電源、動(dòng)力、姿控甚至熱管理模塊，幾乎是除了任務(wù)載荷以外什么都可以提供。

也就是說，Photon 基本上就約等于一個(gè)有 “空座位” 的衛(wèi)星，客戶直接可以拿來用。它就相當(dāng)于一個(gè)容器，客戶只需要把任務(wù)載荷比如相機(jī)、科學(xué)儀器等放進(jìn)去，就像 “上車” 一樣。

Photon 可以支持各類任務(wù)，包括遙感、觀測、物聯(lián)網(wǎng)，甚至深空探測等。

這里我們能夠看得出來，Photon 平臺(tái)的一大優(yōu)勢是將衛(wèi)星制造標(biāo)準(zhǔn)化，從而可以實(shí)現(xiàn)快速交付和低成本的規(guī)模化量產(chǎn)。

（2）零部件自研自產(chǎn)并對(duì)外銷售

Rocket Lab 將衛(wèi)星的核心子系統(tǒng)及其零部件都實(shí)現(xiàn)自研自產(chǎn)，并且直接向客戶外售，包括但不限于 GNC 系統(tǒng)核心零部件如星象追蹤器、反作用輪等，以及通信系統(tǒng)，分離系統(tǒng)，太空光伏系統(tǒng)甚至太空軟件。

Rocket Lab 主要是通過收購整合來實(shí)現(xiàn)上述一體化能力的，主要收購公司如下：

(3) 在星座領(lǐng)域，未來有能力與 SpaceX 展開競爭，Rocket Lab 在 2025 年 2 月發(fā)布 Flatellite 衛(wèi)星平臺(tái)。

這個(gè)衛(wèi)星平臺(tái)的特點(diǎn)是：

a.極致的標(biāo)準(zhǔn)化。采用模塊化設(shè)計(jì)，采用統(tǒng)一的標(biāo)準(zhǔn)接口，各類任務(wù)載荷可以快速接入平臺(tái)，進(jìn)一步簡化制造和集成流程。

b.極致的扁平化。使得多顆衛(wèi)星可以像撲克牌一樣緊密堆疊在一起放置在整流罩內(nèi)，大幅提升單次火箭發(fā)射可以攜帶的衛(wèi)星數(shù)量，進(jìn)一步攤薄衛(wèi)星發(fā)射成本。

對(duì)于這種堆疊式衛(wèi)星平臺(tái)，目前僅 SpaceX 相對(duì)成熟地應(yīng)用。Blue Origin 的 Project Kuiper、中國的藍(lán)箭航天及千帆星座等也有布局，但都在相對(duì)初期階段。

圖：Neutron 的 Flatellite 衛(wèi)星堆疊概念圖

資料來源：Rocket Lab，Dolphin Research

結(jié)合其衛(wèi)星制造平臺(tái)，Rocket Lab 能夠在衛(wèi)星制造和發(fā)射上實(shí)現(xiàn)快速迭代和極致降本，以此為基礎(chǔ)，未來如果轉(zhuǎn)型 “衛(wèi)星服務(wù)商” 將有明顯的優(yōu)勢，完全有能力搭建自己的衛(wèi)星星座，與 SpaceX 的 Starlink 進(jìn)行競爭。

二、Rocket Lab 為什么能力這么強(qiáng)？

1、創(chuàng)始人 Peter Beck 的獨(dú)特特質(zhì)

（1）親自操刀所帶來的對(duì)技術(shù)的足夠直覺

Peter Beck 自小迷戀火箭，少年時(shí)就親自動(dòng)手研制火箭自行車、火箭滑板車，常年廢寢忘食地研究火箭，高中畢業(yè)后放棄讀大學(xué)，而是選擇在一家家電商做工具和模具學(xué)徒，此后又做過游艇項(xiàng)目，但在此期間一直在業(yè)余時(shí)間進(jìn)行火箭研究和實(shí)驗(yàn)，后來 Peter Beck 進(jìn)入新西蘭研究機(jī)構(gòu)從事復(fù)合材料研究。

圖：Peter Beck 騎著自制的 “火箭自行車” 參加比賽

資料來源：X，Dolphin Research

創(chuàng)立 Rocket Lab 以后，Peter Beck 頻繁地直接下車間，在創(chuàng)立公司早期他親自參與編程、測試，甚至親自參與焊接等制造。

（2）典型的實(shí)干型風(fēng)格

此前 Peter Beck 否定大火箭且否定回收模式，但在看到市場需求變化和技術(shù)迭代進(jìn)展之后迅速轉(zhuǎn)向且公開認(rèn)錯(cuò)。

并且 Peter Beck 非常尊重商業(yè)邏輯，他將航天看作是一種可以規(guī)?；?、準(zhǔn)時(shí)化的工業(yè)服務(wù)，那么他創(chuàng)立 Rocket Lab 后從事的一切都是瞄準(zhǔn)這條路去走的，比如能夠發(fā)現(xiàn)并堅(jiān)決地進(jìn)入市場空白：即微型的專屬的、高頻次的發(fā)射需求。

務(wù)實(shí)是從事制造業(yè)的重要特質(zhì)，而航天產(chǎn)業(yè)要成為 “商業(yè)” 航天，的確要?jiǎng)冸x燒錢屬性，轉(zhuǎn)而將成本、效率等作為優(yōu)先考慮要素，Rocket Lab 的模式要更接近傳統(tǒng)工業(yè)的路線，在這一點(diǎn)上 Peter Beck 看得非常清楚。

（3）由此帶來的，是通過實(shí)踐反哺決策

表面上看起來，Rocket Lab 的火箭在技術(shù)路線上不按常理出牌，但我們認(rèn)為這更多是基于實(shí)踐所催生出來的革新能力，制造業(yè)并不意味著按部就班。

2、貫徹到企業(yè)文化：務(wù)實(shí)和高效

（1）Rocket Lab 的每一項(xiàng)產(chǎn)品都有明確市場定位。如上文所述，Electron 火箭定位小型化細(xì)分市場，技術(shù)路線上追求極致靈活性；Neutron 火箭定位可復(fù)用，設(shè)計(jì)上則全面圍繞可復(fù)用展開。

（2）有效實(shí)現(xiàn)垂直一體化。如上文所說，Rocket Lab 在火箭和衛(wèi)星領(lǐng)域?qū)崿F(xiàn)充分的垂直一體化，甚至能夠做到外售零部件，做到有效整合收購來的資產(chǎn)。并且能夠做到在新西蘭和美國分別布局工廠和發(fā)射基地。

（3）效率極高，快速迭代。Rocket Lab 僅花費(fèi) 200 萬美元的研發(fā)費(fèi)用就造出第一款火箭ātea-1，此后花費(fèi)不到 1 億美元研發(fā)出 Electron。

老板親力親為，結(jié)合具備自有工廠、測試臺(tái)和發(fā)射場，以及充分的垂直一體化，由此能夠做到從設(shè)計(jì)到測試，再到實(shí)際飛行驗(yàn)證的自主掌控，極限壓縮開發(fā)周期，由此實(shí)現(xiàn)快速迭代。

快速迭代能力對(duì)于火箭發(fā)射這類技術(shù)持續(xù)革新，路線遠(yuǎn)未收斂的新興行業(yè)至關(guān)重要。

三、與競爭對(duì)手的比較

Rocket Lab 此前取得的成績已經(jīng)獲得市場充分關(guān)注，那么相比較而言，Rocket Lab 相對(duì)于競爭對(duì)手是否領(lǐng)先？這里我們將之進(jìn)行對(duì)比。

1、Rocket Lab 在火箭發(fā)射環(huán)節(jié)具備領(lǐng)先行業(yè)的發(fā)射經(jīng)驗(yàn)和較高的成功率

這里我們先拋開 SpaceX，將 Rocket Lab 與其他競爭者進(jìn)行對(duì)比。

在發(fā)射經(jīng)驗(yàn)方面，相對(duì)于 Blue Origin，Rocket Lab 的發(fā)射經(jīng)驗(yàn)更加豐富，尤其是 2024 年以來成功率較高；Blue Origin 的模式更加傳統(tǒng)，節(jié)奏更加按部就班，其商業(yè)化才剛剛開始，當(dāng)然，兩者市場定位有明顯差異，Blue Origin 更關(guān)注重型載荷市場；Firefly Aerospace 也有多次發(fā)射經(jīng)驗(yàn)，且產(chǎn)品定位與 Rocket Lab 接近，但發(fā)射失敗率達(dá)到 50%。

然后我們將各家火箭產(chǎn)品進(jìn)行比較：

可以看到，從進(jìn)度節(jié)奏來看，除 Blue Origin 以外，F(xiàn)irefly Aerospace、Relativity Space、Stoke Space 這幾家行業(yè)主要參與者進(jìn)度均較慢，其中 Relativity Space、Stoke Space 幾乎沒有發(fā)射成功的經(jīng)驗(yàn)。

但另一方面也需看到，無論是從美國太空軍和國防部，還是從 NASA 的角度，盡可能地多樣化供應(yīng)商，始終是他們的重要取向。

諸如 Relativity Space 和 Stoke Space 這類缺乏發(fā)射成功經(jīng)驗(yàn)的公司，依然能夠獲得 NSSL Phase 2、NSSL Phase 3 的供應(yīng)資質(zhì)，而 Firefly Aerospace 在多次發(fā)射失利的情況下仍能繼續(xù)與美國太空軍事部門太空軍進(jìn)行合作，與 Rocket Lab 共同承擔(dān) TacRS（Tactically Responsive Space）發(fā)射任務(wù)等。

2、在衛(wèi)星制造領(lǐng)域的優(yōu)勢是極限的垂直一體化

衛(wèi)星制造領(lǐng)域的主要競爭對(duì)手如下圖所示：

從衛(wèi)星制造角度，相比于火箭發(fā)射業(yè)務(wù)，Rocket Lab 就很難做到斷層領(lǐng)先了，但相比競爭對(duì)手仍然有幾個(gè)優(yōu)勢：

（1）垂直一體化疊加管理能力，所帶來在交付效率和成本方面的領(lǐng)先優(yōu)勢，這一點(diǎn) York Space Systems 和 Blue Canyon Technologies 都有劣勢，而 Apex Space 在垂直一體化方面也不如 Rocket Lab；

（2）同時(shí)具備火箭發(fā)射能力，這是其他幾家都不具備的。這有助于通過從衛(wèi)星制造到發(fā)射再到運(yùn)營的全鏈路服務(wù)，進(jìn)一步強(qiáng)化效率和成本優(yōu)勢；并且，由于 Rocket Lab 既有發(fā)射成功記錄，又有衛(wèi)星飛行記錄，通過兩方面交叉驗(yàn)證，Rocket Lab 在 “項(xiàng)目經(jīng)驗(yàn)” 方面也具有優(yōu)勢，信用背書是部分客戶所尤為關(guān)注的要素，如此可以進(jìn)一步提高其獲取訂單的能力。

四、市場空間怎么計(jì)算

但問題來了，從估值角度，接近 400 億美金的市值，如果簡單從 PS 角度，與市場傳言的 SpaceX 的估值相比只高不低；從 PB 和 PS 的絕對(duì)值來看，Rocket Lab 的估值也是極高的，由此可以看得出來，基于當(dāng)前 Rocket Lab 的業(yè)務(wù)進(jìn)展，市場已經(jīng)給予了上市公司相對(duì)樂觀的市場預(yù)期。

如果想要估算上市公司未來的市值空間，我們首先要看一下潛在的市場空間有多少：

1、先看火箭發(fā)射業(yè)務(wù)

（1）首先是美國政府和軍方業(yè)務(wù)

目前 Rocket Lab 的收入以美國本土為主，從客戶類型角度則以軍方和政府客戶為主。

NASA 2026 財(cái)年預(yù)算為 244.38 億美元，按照此前 NASA 披露的預(yù)算表，不考慮 NASA 自己的太空運(yùn)輸系統(tǒng) SLS，涉及到太空運(yùn)輸?shù)闹饕翘者\(yùn)營（Space Operations）下的太空交通（Space Transportation）和探索（Exploration）下的商業(yè)月球和火星基建交通（Cormmercial Moon and Mars Infrastruture and Transportation）項(xiàng)目，兩者合計(jì)占總預(yù)算比例大約在 11.4%。這里假設(shè)剔除 SLS 外的太空運(yùn)輸相關(guān)預(yù)算占總預(yù)算比例大約在 10%，對(duì)應(yīng)金額在 24 億美元。

美國太空軍 2026 財(cái)年預(yù)算在 260 億美元，與火箭發(fā)射相關(guān)的主要是 SDA 的 PWSA 中的火箭發(fā)射以及 NSSL 的火箭發(fā)射任務(wù)，這部分在總預(yù)算中的占比預(yù)計(jì)大概也在 10%，那么對(duì)應(yīng)金額在 26 億元。

當(dāng)然未來也會(huì)有變量，包括太空軍由于快速補(bǔ)網(wǎng)、快速響應(yīng)發(fā)射等太空軍備競賽所產(chǎn)生的增量需求，例如 PWSA（Proliferation Warfare Space Architecture）項(xiàng)目持續(xù)擴(kuò)充軍用低軌衛(wèi)星數(shù)量；同時(shí) NASA 的月球計(jì)劃、火星計(jì)劃等節(jié)奏也可能發(fā)生變化。

但總體來看，美國官方市場規(guī)模預(yù)計(jì)在 50 億美元/年左右，假設(shè) Rocket Lab 作為三供/四供能占到 20%/10%，那么可以分別對(duì)應(yīng) 10 億美元/5 億美元收入體量。

（2）再看商業(yè)航天市場

目前 Rocket Lab 訂單以軍方和政府為主，一定程度上源于目前 Rocket Lab 主流火箭 Electron 的小型化特點(diǎn)，更適配部分政府和軍方需要，因?yàn)樗麄冃枰氖强焖侔l(fā)射能力，且通過專屬發(fā)射可以強(qiáng)化保密性，對(duì)成本不那么敏感；但商業(yè)項(xiàng)目更具有成本敏感性，Electron 單次發(fā)射成本較高，相對(duì)來說競爭力要差一些。

但是，如果未來 Neutron 成功，尤其是能做到可回收，那么除了使得 Rocket Lab 能承接政府和軍方的大型載荷和深空任務(wù)外，也將有助于 Rocket Lab 在商業(yè)市場更有競爭力。

參考 SpaceX，2025 年一共承擔(dān) 20 次商業(yè)任務(wù)，每次發(fā)射費(fèi)用 6200 萬美元，那么對(duì)應(yīng)收入約在 12.4 億美元，如果 Rocket Lab 的 Neutron 火箭成功，那么對(duì)標(biāo)的也應(yīng)是這個(gè)業(yè)務(wù)體量。

2、衛(wèi)星及部件銷售業(yè)務(wù)

NASA 預(yù)算：在 NASA 上報(bào)的 2026 年預(yù)算中，與包括衛(wèi)星在內(nèi)的太空飛行器相關(guān)的項(xiàng)目在預(yù)算中占比超過 30%。當(dāng)然，這里面很大一部分費(fèi)用是載荷的成本（比如各種科學(xué)儀器）以及發(fā)射相關(guān)費(fèi)用，假設(shè)衛(wèi)星本體/衛(wèi)星平臺(tái)的成本占比在 20%，那么對(duì)應(yīng)在總預(yù)算中占比 6%，也就是大約 4 億美元。

這里面包括 Orion 載人航天器、Gateway 月球軌道空間站、Human Landing System 月球著陸系統(tǒng)等，對(duì)于這些項(xiàng)目，即使 Rocket Lab 不直接提供完整飛行器，也可供給零部件。

美國太空軍預(yù)算：主要是 SDA 的 PWSA 項(xiàng)目的跟蹤層與傳輸層衛(wèi)星，預(yù)計(jì)美國太空軍將在 2026 年發(fā)射大概 120 顆衛(wèi)星，以傳輸層為主，單顆衛(wèi)星成本在 1500-4000 萬美元左右，假設(shè)每顆 3000 萬美元，那么對(duì)應(yīng)總金額在 36 億美元，再考慮其他一些項(xiàng)目，合計(jì)在總預(yù)算中占比約 15%，也就是接近 40 億美元。

以上兩者合計(jì)大約在 44 億美元，假設(shè) Rocket Lab 占比 20%，那么對(duì)應(yīng)金額在每年接近 9 億美元。

當(dāng)然，這里盡是軍方和政府收入，在衛(wèi)星制造領(lǐng)域 Rocket Lab 同樣可獲取商業(yè)訂單的收入。

3、除美國外，Rocket Lab 的客戶來自全球各地

從區(qū)域結(jié)構(gòu)來看，美國始終占比最高，但加拿大、日本也占據(jù)較大比例。

加拿大收入主要來自 Rocket Lab 所收購的加拿大公司 Sinclair Interplanetary 銷售反作用輪、星象追蹤器等零部件所產(chǎn)生的收入，客戶包括加拿大航天巨頭 MDA Space 等。

日本收入主要來自日本幾家星座運(yùn)營公司的訂單，包括 Synspective、iQPS 等公司。

考慮到這些國家和區(qū)域的火箭發(fā)射能力短板，預(yù)計(jì) Rocket Lab 將有能力繼續(xù)承接除中美外的國家訂單。

4、衛(wèi)星星座和運(yùn)營業(yè)務(wù)

目前 Rocket Lab 并沒有進(jìn)行布局，但基于公司目前積累的能力，未來 Rocket Lab 進(jìn)入此領(lǐng)域并沒有太大障礙。參考 SpaceX，目前 Starlink 收入占 SpaceX 收入的約 6-7 成，所以未來衛(wèi)星運(yùn)營業(yè)務(wù)有望成為 Rocket Lab 占比最高的業(yè)務(wù)門類。

五、對(duì)于市值的判斷，以及未來需要關(guān)注什么

通過以上市場空間的推算，我們可以看到，僅考慮火箭發(fā)射和衛(wèi)星兩項(xiàng)業(yè)務(wù)，考慮到 Rocket Lab 目前僅略超 6 億美元的年收入，收入體量相較于潛在市場空間來說仍是很小的，增長空間極大。

但與此同時(shí)，如上文所講，Rocket Lab 無論是看絕對(duì)值，還是與 SpaceX 做相對(duì)比較，當(dāng)前估值似乎都是比較高的。

那么未來潛在的預(yù)期差在哪里？

（1）首要是看 Neutron 的進(jìn)度。Neutron 成功與否決定了 Rocket Lab 是否能與 SpaceX 站在同一水平競爭，目前來看我們認(rèn)為這一點(diǎn)確定性是很高的，只不過是時(shí)間問題。

同時(shí)與同行相比，不考慮 SpaceX 和 Blue Origin，Rocket Lab 的進(jìn)度領(lǐng)先其他一眾競爭者且差距還在拉大，當(dāng)然這里也不考慮中國的競爭者，但考慮到地緣政治因素，中國的競爭者也很難直接影響到 Rocket Lab。

（2）在此基礎(chǔ)上，就看 Rocket Lab 在美國軍方和政府、商業(yè)訂單以及海外市場的訂單獲取能力，這當(dāng)然也要依賴 Neutron 的進(jìn)展，那么確定性是有的，主要還是能拿多少的問題。

另外，盈利角度也無需擔(dān)心，隨著收入規(guī)模擴(kuò)大，能明顯看到毛利率的提升和各項(xiàng)費(fèi)用的攤薄。

這里我們做一個(gè)時(shí)間推演，SpaceX 是 2002 年創(chuàng)立的，第一顆商用火箭 Falcon 1 在 2008 年成功發(fā)射，F(xiàn)alcon 9 則是在 2010 年成功發(fā)射，之后在 2015 年成功回收。

Rocket Lab 是 2006 年創(chuàng)立的，第一顆商用火箭 Electron 在 2018 年成功發(fā)射，中間經(jīng)歷的時(shí)間較久，但這也是基于 Rocket Lab 初期所能依附的資源遠(yuǎn)不及 SpaceX，但現(xiàn)在 Rocket Lab 的資源和基礎(chǔ)已經(jīng)較好。

那么我們就假設(shè) Rocket Lab 與 SpaceX 的代際差在 10 年左右。