萬科被影子萬科坑了288億

根據萬科2025年年報披露的信息，這家曾經的房地產"優等生"創下了A股上市公司單年虧損紀錄——歸母凈虧損885.56億元。而在這巨額虧損中，有288.3億元直接源于被外界稱為"影子萬科"的博商系公司形成的壞賬，這不僅是財務損失，更暴露了萬科過去不透明的表外資金運作體系。

一、288.3億元壞賬的詳細構成

這288.3億元是萬科對其他應收款前五名合作方計提的壞賬準備總額，涉及4家核心"影子公司"：

1. 深圳市源灃實業有限公司

? 應收賬款：99.77億元

? 壞賬準備：72.50億元

? 壞賬比例：超過72%

? 背景：股東為豐嘉資產，與已退市的東方金鈺有聯系，公司參保人數為零的典型空殼企業。

2. 深圳市匯成榮通實業有限公司

? 應收賬款：89.43億元

? 壞賬準備：86.13億元

? 壞賬比例：96.32%

? 股權關系：由深圳博商順泰實業有限公司全資持股。

3. 深圳市匯興宏成實業有限公司

? 應收賬款：81.34億元

? 壞賬準備：76.10億元

? 壞賬比例：93.56%

? 股權關系：同樣由博商順泰全資持股。

4. 深圳市晨耀投資咨詢有限公司

? 應收賬款：53.53億元

? 壞賬準備：53.53億元（100%全額計提）

? 特殊背景：通過深圳市麒翔投資有限公司持有恒大地產1.6024%股權，隨著恒大爆雷，這筆投資血本無歸。

這四家公司均為注冊資本僅1000萬元、參保人數為零的空殼企業，卻在1-2年賬齡內累計拖欠萬科324.06億元應收款，整體計提壞賬比例高達88.95%。

二、"影子萬科"的運作模式與關鍵人物

博商系的核心架構

深圳博商順泰實業有限公司是"影子萬科"的核心平臺，雖然從股權上看與萬科沒有直接關聯，但實際上形成了復雜的體外資金循環。

關鍵人物何卓

? 曾任職萬科資金部，后離職創業

? 長期擔任博商順泰股東（持股50%）及多家博商系公司法人代表

? 在深鐵接管前，萬科內部流傳著"誰能投到可以盈利的跟投項目，哪個跟投項目可以結算分配，很大程度上都要何卓經手安排"的說法

? 2025年2月深鐵接管萬科后，何卓開始"退后"，3月起陸續卸任多家博商系公司職務，6月徹底轉讓股權并從博商系消失。

前總裁祝九勝的角色

? 金融出身，被業內稱為"表外融資大師"

? 一手搭建了以博商資管、鵬金所為核心的"影子萬科"資金池

? 2025年1月因"身體原因"辭去所有職務

? 2025年10月被采取刑事強制措施。

三、復雜的業務綁定與資金循環

項目深度綁定

? 匯成榮通間接持有青島萬科紫郡開發主體49%股權

? 匯興宏成直接持有"寧波萬科東潮之濱"開發主體60%股權，并間接入股北京密云亞瀾灣開發主體

? 這些公司在許多萬科項目中充當小股東或資金方角色。

"倒手"操作模式

博商系公司經常先以自身名義拿地，然后在短時間內將地塊連同開發公司股權一起"倒手"給萬科。例如2022年底，博商順泰控制的武漢萬宸以8.96億元拍下地塊，到2023年9月就將60%股權轉給萬科子公司，用于開發"萬科·光谷錦曜小區"。

完整的利潤轉移鏈條

根據媒體報道，這套體系形成了完整的資金循環：

1. 萬科以約2%的年化利率把閑置資金存進自己的財務公司

2. 財務公司讓鵬金所以10%利率借給員工

3. 員工再購買年化收益20%的博商順泰理財產品

4. 這些資金最終又投回萬科項目

同樣的資金在體系內轉一圈，利差從千萬級飆升至億級，中間利潤從上市公司被層層剝離。

四、風險爆發與深鐵接管

風險暴露時間線

? 2024年7月：鵬金所融資產品出現兌付問題，未兌付余額約8億元

? 2024年底：市場傳聞博商資管虧損高達百億元，有管理人出走境外

? 2025年1月27日：深鐵全面接管萬科，郁亮辭去董事會主席，祝九勝辭去所有職務

? 2025年2月5日：萬科內部明確由"萬科老人"解凍負責監督博商、鵬金所歷史遺留問題

? 2025年10月：祝九勝被采取刑事強制措施。

深鐵的清理措施

1. 組織架構重組：撤銷所有區域公司，形成"集團總部-城市公司"二級管控模式，總部收權

2. 人事全面接管：深鐵系高管全面進駐核心決策層，取代原有職業經理人團隊

3. 財務"大洗澡"：在2025年年報中一次性計提巨額壞賬，徹底暴露歷史風險

4. 持續資金支持：截至2026年1月，深鐵累計向萬科提供借款超338億元。

五、對萬科的深遠影響

財務災難

? 2025年信用減值損失341.74億元，其中其他應收款壞賬損失336.53億元，占凈虧損的38%

? 總資產從2024年末的1.29萬億元縮水至1.02萬億元，凈資產僅剩1169億元

? 凈負債率從80.60%飆升至123.48%，處于行業高危區間。

治理危機

? 暴露了萬科過去"高負債、高周轉、高杠桿"發展模式的系統性風險

? 揭示了表外運作、體外資金循環的嚴重治理缺陷

生存挑戰

? 貨幣資金672.41億元，而一年內到期有息負債1605.6億元，資金缺口巨大

? 經營性現金流凈額首次轉負，凈流出9.88億元，主業造血能力微弱

? 2026年4-7月將集中到期112.7億元公開債，面臨實質性違約風險。

六、現狀與展望

萬科進入"全深鐵周期"

隨著郁亮在2026年1月退休，萬科徹底進入了國資深度主導的新階段。深鐵不僅提供資金支持，更直接掌控公司治理，推行全新的業績與薪酬綁定機制。

化債艱難進行

萬科正通過資產處置、股權轉讓、債務展期等方式艱難化債。截至2025年8月末，已完成243.9億元公開債務償還，但仍有巨大資金缺口。

行業警示

這288.3億元壞賬不僅是萬科自身的危機，更是房地產行業高杠桿擴張模式下表外風險集中爆發的典型案例。它警示所有房企：依靠"影子銀行"輸血的日子已經結束，合規經營和風險管控才是生存之道。

總結而言，萬科被"影子萬科"坑了288.3億元，本質上是過去多年不透明的表外融資、復雜的利益輸送體系在行業下行期的總清算。這套由前高管搭建的體外資金循環，在樓市繁榮期看似創造了多方共贏，實則埋下了巨大風險。如今深鐵主導的"刮骨療毒"，雖然導致短期巨額虧損，但也為萬科徹底清理歷史包袱、艱難重生提供了可能。這場危機不僅改變了萬科的命運，也為中國房地產行業的風險出清和治理重構提供了深刻教訓。