告別“三高”，房企生死轉身

當房企終于熬過償債高峰，一場從開發到運營的深刻變革正在重新定義誰能贏得未來。

（每日資本論 攝影）

文/每日資本論

被債務纏身的地產大佬們或許真可以喘口氣了。

2026年一季度，房企償債周期正迎來“拐點”，債務到期壓力持續緩解。CRIC監測數據顯示，2026年全年房企到期債務規模約為3521億元，較2025年的4540億元壓降了超過1000億元。而上市房企在最新業績會上的表態也釋放了行業債務壓力緩解的積極預期，當前行業違約風險進入釋放末期，整體正朝著穩定健康方向發展。

簡單地說，中國房地產企業最困難的時期或許即將渡過。

但更值得關注的不是簡單的活下來，而是活成什么樣。不久前，華潤置地、龍湖集團等頭部房企交出了2025年成績單，揭示了中國房地產行業正在發生的一個根本性變化——房地產開發不再是唯一的故事，甚至不再是利潤的核心來源。

這場始于2021年下半年的深度調整，歷時五年，正在倒逼中國房地產企業完成一次集體轉身——從“高杠桿、高負債、高周轉”的傳統模式，向“低負債、低融資成本、正向現金流驅動”的新發展模式轉型。而那些率先完成轉身的企業，已經抽出了新枝。

告別“三高”，房企轉身

2025年，全國商品房銷售面積較2021年高點累計回落超過50%，市場仍處于筑底過程。但在這輪調整中，一個結構性的變化正在發生：根據國家統計局的數據，二手房交易量在住房交易總量中的占比明顯提升，2025年這一比例接近45%，較2021年提升了17個百分點。

這意味著，新房市場的萎縮并非需求的消失，而是住房消費模式的深刻變遷。

中指研究院在《2026中國房地產百強企業研究報告》中明確表示，行業發展正從規模擴張、高杠桿轉向以生存為基礎、以高質量發展為核心的階段。長期來看，“十五五”期間全國城鎮住房需求總量約為49.8億平方米，其中改善性需求成為增量市場的核心驅動力，城市更新與運營服務則帶來存量市場的巨大發展契機。

房地產行業全面進入存量時代的背景下，專業運營與品質服務已成為房企突破開發業務天花板、挖掘存量資產價值的核心引擎。

華潤置地是轉型的先行者之一。2025年業績顯示，公司經常性業務（經營性不動產、輕資產管理、生態圈要素型業務）核心凈利潤同比增長13.1%至116.5億元，占核心凈利潤比重攀升至51.8%，首次實現非開發業務貢獻過半核心利潤。華潤置地董事會主席李欣在業績會上將公司業務模式概括為“三條增長曲線”：開發銷售型業務為第一曲線，經營性不動產收租業務為第二曲線，輕資產管理收費型業務為第三曲線。

換言之，華潤置地已徹底告別“高杠桿、高負債、高周轉”的傳統發展模式。而另一家民營房企的代表——龍湖集團，則在更早的時候開啟了這場轉型，并已呈現出更為成熟的“綜合長相”。

龍湖樣本，從開發主導到多元協同

3月27日，龍湖集團披露2025年全年業績。財報顯示，期內集團實現營業收入973.1億元。在房地產行業深度調整的第五年，龍湖的業績結構呈現出明顯的“雙面性”：傳統地產開發業務規模收縮、利潤承壓，而培育多年的運營及服務業務則貢獻了穩定的現金流與利潤，成為穿越周期的關鍵支撐。

敲黑板！2025年，龍湖運營及服務業務合計實現收入267.7億元，創歷史新高，在集團總營收中的占比達到27.5%；兩項業務合計實現核心權益后利潤79.2億元，整體毛利率超過50%，凈利率約30%。在集團整體擁有人應占溢利為10.2億元的背景下，運營及服務業務貢獻了核心利潤的主要部分。

這種業務格局的更迭，意味著龍湖正在實質性擺脫對傳統高周轉模式的單一依賴。

具體來看，由商業投資和資產管理組成的運營業務，2025年實現收入141.9億元。其中，商業投資航道租金收入同比增長4%至112.1億元，截至年末，龍湖商業累計運營商場達99座，出租率保持97%的高位，營業額和客流均實現雙位數增長。

資產管理航道長租公寓、產業辦公、服務式公寓、活力街區、婦兒醫院和健康養老六個業務協同發力，2025年實現收入29.8億元，通過優化資產配置與運營效能，實現資產質量與盈利能力的雙提升。長租公寓品牌冠寓開業超六個月項目出租率達95.7%，全新活力街區“歡肆”先后亮相上海、杭州、合肥、成都4城。

以物業服務、智慧營造為主的服務業務收入為125.8億元。物業服務業務全年總收入為112.3億元，在管項目超2100個，在管面積約3.6億平方米，其中，商企服務新獲取西安咸陽國際機場、成都寬窄巷子等地標類項目。

在開發業務端，龍湖的策略已褪去規模訴求，全面轉向對現金流安全與產品質量的絕對把控。2025年，集團實現合同銷售額631.6億元，銷售總建筑面積518.6萬平方米。并表銷售回款率超過100%，實現了高質量的資金回籠。

從區域分布看，一、二線城市銷售占比達到89%。在新增投資方面，龍湖繼續維持審慎姿態，2025年于上海、深圳、蘇州、重慶、成都等核心城市獲取7幅土地，新增土儲總建筑面積37.7萬平方米。截至2025年年末，龍湖土地儲備總建筑面積為2235萬平方米，權益面積為1732萬平方米，為未來幾年的開發業務保留了基本盤面。

債務重構，從信用融資到資產信用

龍湖轉型的更深層支撐，來自債務結構的根本性重塑。

過去三年半，龍湖主動揮別過往依賴信用融資的擴張模式，將壓降負債規模與重構債務地基作為首要任務。截至2025年末，龍湖有息負債降至1528.1億元，較上年末下降235.1億元，降幅達13%，較2022年中期累計下降近600億元，供應鏈融資實現清零。

更為關鍵的是債務結構的質變。銀行融資占比已攀升至接近90%，其中長周期的經營性物業貸及長租貸總額超過1000億元，且成本較低、年期較長。截至2025年末，集團平均融資成本降至3.51%，平均合同借貸年期拉長至12.12年，均為歷史最優水平。一年以內到期的短期債務僅158億元，占比約10%。

非止如此。過去幾年，龍湖不斷夯實債務安全與現金流安全的財務底座，以獲取穿越行業周期的關鍵支撐與戰略的主動性。自2023年起，龍湖就堅持用正向的經營性現金流驅動業務增長，以安全穩定的債務結構構建起可持續發展的基本盤。2025年，龍湖集團實現含資本性支出的經營性現金流凈流入58億元，這已是龍湖集團連續三年實現含資本性支出的經營性現金流為正。

在業績發布會上，龍湖集團執行董事兼CFO趙軼詳細拆解了債務安全墊的厚度：“公司去年已成功穿越債務最高峰。2026年及以后集團層面每年到期債務趨于平緩，目前2026年剩余到期僅約61億元，2027年約62億元。”

趙軼還總結了龍湖的融資管理三原則：嚴守信用，銀行融資不逾期、不展期，公開市場債務不違約；不斷提高運營資產NPI，挖掘經營性物業貸融資空間，控制短期債務和外幣債務；強化現金管理，建立賬戶級管控體系，提前削峰到期債務。

摩根大通在最新研究報告中表示，龍湖大概率是民營房企中“最后堅守者”。摩根士丹利則認為，龍湖正走在正確的軌道上，目標是在2028年實現100億元的運營及服務業務利潤。

部分業內人士表示，某種層面上來說，龍湖的轉型實踐，不僅幫助其在行業調整期保持穩定發展，更揭示了中國房企未來的發展方向。在償債拐點已至的背景下，這種“基本盤+增長盤+創新盤”的綜合型發展模式，具有重要的行業價值和借鑒意義。

雖然轉型之路困難重重，但當新地基打造完成，一個更具韌性、更可持續的新型房企，就會站在了新一輪高質量發展的起點。而對于整個中國房地產行業來說，龍湖的轉型路徑，或許正是那個被反復追問的答案：在增量見頂的時代，房企究竟應該成為什么。

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