摩根士丹利：牛市或許比想象中更近...（3月31日）

來源：市場資訊

（來源：行知交易員）

摩根士丹利在最新的內部會中指出當前市場向上與向下的風險回報平衡，實際上比今年年初時更加健康。

盡管大眾普遍擔憂伊朗沖突、油價飆升以及AI帶來的勞動力市場沖擊，但通過深度剖析市場交易的底層邏輯，大摩得出了與市場共識截然不同的結論。

（注：完整的會議紀要筆記可在文末獲取。）

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市場情緒的真相

大眾普遍認為當前美國股市對增長風險過于自滿，但實際數據揭示了完全不同的圖景。市場已經提前消化了大量的悲觀預期。

1.個股層面的深度回調： 羅素3000指數中，超過一半的成分股已經從高點下跌了至少20%。

2.估值的大幅壓縮： 標普500指數的市盈率（P/E）倍數已經下降了17%。

3.核心結論： 這種級別的下跌和估值收縮絕對不是“市場自滿”的表現，而是一次充分展開的、與過往“增長恐慌”甚至“徹底衰退”相一致的深度調整。

2

拆解頭號擔憂

原油價格是目前所有投資者最關心的問題。歷史經驗表明，油價飆升通常會終結商業周期，但本次的情況具備極強的特殊性，市場并未將經濟衰退計入定價。

1.盈利增長逆勢加速：歷史上，只有在企業盈利增長減速或完全出現負增長時，油價沖擊才會導致衰退。而今天，企業盈利不僅沒有減速，反而正在加速，目前增速接近14%，遠期盈利增速更是超過20%。

2.油價漲幅尚未觸及警戒線：從同比幅度來看，當前原油價格的波動幅度，僅僅是歷史上引發經濟衰退時期油價漲幅的一半左右。

3.市場正在定價“不確定性”而非“衰退”：發生衰退的實際概率很低。市場目前計入的僅僅是對石油及其他關鍵資源供應的“持續不確定性”。一旦油輪運輸恢復、價格企穩或回落，這種不確定性將被消除。

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真正的近端風險

相比于地緣政治和油價，利率和金融條件的收緊才是目前壓制美國股市的真正重頭戲。

1.股債相關性深度反轉：股票和美債收益率之間的相關性已經轉為深度負相關。由于美聯儲及其他央行近期的鷹派轉向，股市對收益率的走高變得比過去許多年都要敏感。

2.關鍵估值壓力位： 10年期美國國債收益率正逼近4.5%的關鍵水平。歷史經驗表明，一旦觸及該點位，股票估值通常會面臨進一步的壓縮。

3.債券波動率的“雙刃劍”效應： 債券波動率正在上升，而股市估值對此極為敏感。但好消息在于，美聯儲對債券波動率的敏感度遠高于對股票波動率的敏感度。如果債券波動率進一步飆升，反而極有可能倒逼美聯儲放棄鷹派立場，重新轉向鴿派。這構成了市場極具諷刺意味的“解藥”。

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