【IPO前哨】獨角獸回A闖關！范式智能（06682.HK）業績向好，對賭大考來襲

近年來A股掀起一波強勁赴港上市潮，瀾起科技（06809.HK）、牧原股份（02714.HK）等多家龍頭先后登陸港股，完成A+H兩地上市布局。

與此同時，反向回流亦在持續，一些港股企業選擇登陸A股市場。最新消息顯示，3月26日盤前，有著"AI獨角獸"之稱的范式智能（06682.HK）發布公告稱，公司已正式啟動A股上市輔導，并委任華泰聯合證券擔任輔導機構。

從資本市場的反饋來看，3月26日，范式智能跳空放量上漲4.34%；到了3月27日，其股價低開高走，截至發稿時間上漲1.22%，表現比較積極。

范式智能是誰？先港后A的AI獨角獸

范式智能（原"第四范式"）創立于2014年9月，并于2023年9月成功登陸港股市場，截至發稿時間，其港股市場超過186億港元。

根據資料，范式智能是一家專注于決策類人工智能的科技企業，公司的業務主要分為三部分：其一是企業AI核心業務——先知AI平臺，主打AI Agent+世界模型技術路線，為企業提供全棧式AI基礎設施，覆蓋制造、港口、法律、醫療等場景，幫助企業實現智能決策、效率提升與成本優化。

其二是SHIFT智能解決方案，作為先知AI平臺業務在解決方案端的延伸，聚焦重點行業與戰略客戶的前沿場景落地，提供定制化智能解決方案。

其三是式說AIGS服務，面向企業研發場景提供AI生成式軟件開發服務，是核心平臺的技術支撐與補充。

此外，范式智能在2025年上半年新增"Phancy"消費電子業務，定位是向市場提供基于AI Agent的軟硬件一體解決方案，通過智能體模組植入端側設備向用戶提供AI Agent能力，并攜手李小龍、聯想等品牌推出多款搭載"Phancy"AI機芯的智能手表，并與產業鏈上下游合作伙伴共同推出智能眼鏡、智能耳機、智能手機背貼等多款消費電子產品及解決方案。

同時，范式智能還在持續探索"AI+X"，布局了AI+儲能等領域。

收入延續增勢，集中度亦在上升

業績方面，2022年至2024年期間，范式智能的收入從30.83億元持續增至52.61億元（人民幣，下同），2025年上半年，其收入同比增長40.7%至26.26億元，延續了增勢。

而在盈利端，范式智能一直處于虧損狀態，2022年至2024年分別虧損16.53億元、9.21億元、2.96億元。到了2025年上半年，公司虧損7389.4萬元，同比收窄56.2%；剔除股權激勵等非經常性項目后，經調整凈虧損5062.0萬元，同比大幅收窄70.0%，公司的盈利能力得到顯著改善。

分業務來看，2025年上半年，核心業務先知AI平臺收入達21.49億元，同比大增71.9%，還要高于整體收入的增速，占總收入的比重大幅提升至81.8%，主要系集團深入推進"AI Agent+世界模型"的落地及應用，充分捕捉企業客戶高價值場景下的AI轉型需求。

SHIFT智能解決方案實現收入3.71億元，同比下降18.1%，主要因SHIFT智能解決方案作為第四范式先知AI平臺的補充，隨著第四范式先知AI平臺的持續迭代和能力提升，用戶在傳統優勢應用場景下的數字化轉型需求由第四范式先知AI平臺實現。

第四范式式說AIGS服務收入為1.06億元，同比下降34.8%，主要由于公司對核心"第四范式先知AI平臺"業務進行戰略擴張。

資料還顯示，2025年上半年，范式智能的客戶結構持續升級，標桿用戶達90家，每標桿用戶平均收入為1798萬元，同比增長約56.6%，大客戶付費能力與黏性顯著增強。

總的來看，在收入端，范式智能的整體表現不俗，在近年延續了增勢，但公司的收入集中度在進一步上升，業績高度依賴于先知AI平臺這項業務。

毛利率出現承壓，上市對賭或存隱憂

不過，雖然業績趨勢向好，但在某些方面，范式智能仍面臨成長型科技企業的共性壓力。

首先，公司尚未實現盈利，盡管虧損持續收窄，但何時能真正實現扭虧，走上盈利之路仍有待觀察。其次，2025年上半年，公司的綜合毛利率37.7%，上年同期為42.3%，下滑較為明顯，主要因硬件相關成本占收入的百分比增加所致。

現金流方面，上半年經營活動現金流仍為凈流出4.39億元，業務擴張與存貨備貨持續消耗資金。好消息在于，截至2025年6月末，范式智能的現金及現金等價物為20.25億元，大幅增加。因此，雖然一直在虧損，但結合業務發展情況以及在手現金來看，公司的流動性不錯，沒有"斷糧"之憂。

另外，消費電子、AI儲能等新業務尚處于投入期，短期難以貢獻利潤，或將繼續對盈利節奏產生影響。

值得注意的是，除了業績及經營層面外，關于赴A股上市這件事本身或許也會給范式智能帶來一定隱憂。

根據資料，于2023年9月28日港股上市前夕，范式智能實控人戴文淵與博裕資本等投資方達成明確條款：需于2026年9月27日前實現A股上市，且公司緊接上市前的估值不低于75億美元，且A股發行規模不低于發行后總股本的10%。若未能達成上述條件，投資方有權要求戴文淵以個人身份回購內資股，且回購資金不得來源于公司。

而范式智能在港股上市已超兩年，市值經過市場長期交易檢驗，定價已相對充分、理性。盡管A股市場通常給予人工智能及科技類企業更高估值溢價，但公司若要在A股上市時實現不低于75億美元的整體估值要求，以當前的港股市值為基準測算，仍存在較大的估值提升難度，與現實存在較大差距。

從相關條款來看，一旦A股上市未能如期成行，僅需戴文淵以個人身份回購內資股，但戴文淵畢竟是范式智能的實控人，屆時是否會影響到上市公司本身也很難說。

結語

AI行業具備典型的高投入、高研發屬性，大模型訓練、算力建設與行業方案規模化落地均需持續大額資金支持，企業對資本市場融資能力依賴度較高。相較港股，A股在估值定價與融資空間上具備明顯優勢，若范式智能能成功實現兩地上市，不僅能打開新的融資通道、支撐業務擴張，也能順利解除實控人背負的對賭"緊箍咒"。

但從現實來看，公司當前港股市值與75億美元的對賭估值仍存在顯著差距，疊加虧損尚未完全扭轉、毛利率階段性承壓，能否在2026年9月的時限前順利闖關A股，仍充滿不確定性。范式智能的"回A趕考"，最終是順利上岸還是承壓遇阻，仍待時間給出答案。

作者|云知風起

編輯|Danna