從“ATM”到“德智米”：德適赴港上市，三大模型巨頭齊聚

導(dǎo)讀：德適與智譜AI、MiniMax一起，讓人們看到了中國(guó)AI產(chǎn)業(yè)版圖中，一座城市與一個(gè)時(shí)代交匯的縮影。

3月30日，醫(yī)學(xué)影像AI領(lǐng)域龍頭企業(yè)德適（02526.HK）將正式掛牌上市。

當(dāng)?shù)逻m、智譜AI、MiniMax這三家公司在港股聚齊，市場(chǎng)習(xí)慣性尋找參照系。十年前，騰訊、阿里、美團(tuán)組成的“ATM”錨定了中國(guó)互聯(lián)網(wǎng)的黃金時(shí)代。而今天，“德智米”正在試圖為AI時(shí)代重新定義坐標(biāo)系。“德智米”三家各有側(cè)重、精準(zhǔn)卡位，覆蓋AI產(chǎn)業(yè)鏈從底層基座到C端流量、B端產(chǎn)業(yè)落地的全場(chǎng)景。

這場(chǎng)集結(jié)的背后，隱藏著一個(gè)更值得關(guān)注的敘事線索——杭州。今年初，杭州提出“爭(zhēng)創(chuàng)全國(guó)人工智能創(chuàng)新發(fā)展第一城”。而德適，這家根植于杭州的企業(yè)，在關(guān)鍵時(shí)刻成為杭州AI領(lǐng)域“首發(fā)上市”的企業(yè)。它與智譜AI、MiniMax一起，讓人們看到了中國(guó)AI產(chǎn)業(yè)版圖中，一座城市與一個(gè)時(shí)代交匯的縮影。

從“ATM”到“德智米”

港股的“AI敘事”

從早年的傳統(tǒng)制造業(yè)，到后來(lái)的互聯(lián)網(wǎng)巨頭扎堆上市，再到生物科技板塊的異軍突起，港股一直在尋找屬于自己的科技敘事。而過(guò)去兩年，AI無(wú)疑是其中最引人注目的主線。

智譜AI的上市，打響了第一槍。作為國(guó)內(nèi)少數(shù)幾家擁有千億級(jí)通用大模型自研能力的企業(yè)，智譜AI從一開(kāi)始就被市場(chǎng)賦予了“中國(guó)版OpenAI”的想象空間。它的價(jià)值不難理解——在AI產(chǎn)業(yè)鏈中，通用大模型扮演的是“底座”角色，類(lèi)似于移動(dòng)互聯(lián)網(wǎng)時(shí)代的操作系統(tǒng)。無(wú)論是企業(yè)級(jí)應(yīng)用還是消費(fèi)端產(chǎn)品，底層都離不開(kāi)這樣的基礎(chǔ)設(shè)施。智譜AI的登陸，讓港股第一次擁有了一個(gè)純正的、以通用大模型為核心資產(chǎn)的標(biāo)的。

緊隨其后的是MiniMax。如果說(shuō)智譜AI代表的是“技術(shù)縱深”，MiniMax展現(xiàn)的則是“場(chǎng)景廣度”。憑借在多模態(tài)交互上的技術(shù)突破，尤其是語(yǔ)音和文本對(duì)話(huà)的沉浸式體驗(yàn)，MiniMax迅速在海外市場(chǎng)打開(kāi)局面。它的產(chǎn)品邏輯很清晰：用AI重構(gòu)泛娛樂(lè)和效率工具，搶占用戶(hù)時(shí)間。這種面向C端、以流量為驅(qū)動(dòng)的打法，讓MiniMax成為港股消費(fèi)級(jí)AI應(yīng)用賽道的代表性公司。

而即將上市的德適，補(bǔ)上的則是最后一塊拼圖——B端產(chǎn)業(yè)落地的深度變現(xiàn)。

與前兩者不同，德適既不是通用底座，也不是消費(fèi)應(yīng)用。它選擇了一條壁壘更高的路：醫(yī)療影像。這個(gè)賽道的特殊性在于，它既需要頂尖的AI技術(shù)能力，又必須通過(guò)嚴(yán)格的臨床驗(yàn)證和監(jiān)管審批，同時(shí)還要面對(duì)醫(yī)院采購(gòu)、醫(yī)保支付等復(fù)雜的商業(yè)化環(huán)節(jié)。換句話(huà)說(shuō)，這是一個(gè)“難啃的骨頭”，但一旦啃下來(lái)，護(hù)城河也足夠深。

德適的核心資產(chǎn)是iMedImage?醫(yī)學(xué)影像通用基座大模型。這個(gè)模型與傳統(tǒng)醫(yī)療AI產(chǎn)品的最大區(qū)別在于，它不再是“單病種、單場(chǎng)景”的專(zhuān)用工具，而是一個(gè)具備泛化能力的通用影像底座。這意味著它可以在不同病種、不同影像設(shè)備之間遷移，大幅降低了醫(yī)療AI產(chǎn)品線擴(kuò)張的邊際成本。

商業(yè)數(shù)據(jù)印證了這種模式的有效性。2025年前三季度，德適實(shí)現(xiàn)營(yíng)收同比增長(zhǎng)469.8%，毛利率高達(dá)75.9%，在全國(guó)醫(yī)學(xué)影像AI市場(chǎng)的占有率達(dá)到了30.6%，位居行業(yè)第一。對(duì)于資本市場(chǎng)而言，這樣的財(cái)務(wù)表現(xiàn)傳遞了一個(gè)明確信號(hào)：AI在嚴(yán)肅醫(yī)療領(lǐng)域不僅可以落地，而且可以賺錢(qián)，賺的是高毛利、高壁壘的錢(qián)。

這套邏輯與智譜AI為企業(yè)提供通用模型能力、MiniMax通過(guò)C端訂閱和廣告變現(xiàn)的路徑形成鮮明對(duì)比，卻又共同驗(yàn)證了大模型商業(yè)化的多種可能性——無(wú)論是B端的高壁壘變現(xiàn)，還是C端的流量驅(qū)動(dòng)，亦或是底層的通用賦能，都能在資本市場(chǎng)找到對(duì)應(yīng)的估值錨點(diǎn)。這正是它們被稱(chēng)為“矩陣”的原因——不是競(jìng)爭(zhēng)關(guān)系，而是互補(bǔ)共生。

杭州AI力量崛起

一座城市與一個(gè)時(shí)代的交匯

在“德智米”矩陣中，德適還有一個(gè)容易被忽視的身份：它是杭州本土成長(zhǎng)起來(lái)的AI企業(yè)。而杭州，正是這場(chǎng)AI變革中不可忽視的城市力量。

今年初，杭州明確提出爭(zhēng)創(chuàng)“人工智能創(chuàng)新發(fā)展第一城”的目標(biāo)，并迅速在行動(dòng)上交出了答卷。德適的上市，正是這一戰(zhàn)略成果的首發(fā)展示，讓人們看到了杭州在AI全產(chǎn)業(yè)鏈上的布局深度。

值得關(guān)注的是，德適選擇的賽道——醫(yī)學(xué)影像AI——恰好是杭州重點(diǎn)布局的方向之一。杭州擁有多家全國(guó)頂尖的醫(yī)院和醫(yī)學(xué)研究機(jī)構(gòu)，在醫(yī)療數(shù)字化、智慧醫(yī)療領(lǐng)域有深厚基礎(chǔ)。德適能夠在醫(yī)學(xué)影像通用大模型上取得突破，并實(shí)現(xiàn)全國(guó)第一的市占率，與杭州本土的醫(yī)療資源和產(chǎn)業(yè)生態(tài)密不可分。

目前杭州正以“六小龍”為代表的新銳企業(yè)不斷涌現(xiàn)，DeepSeek、通義千問(wèn)等杭產(chǎn)開(kāi)源模型躋身全球第一陣營(yíng)。德適的上市，不僅為杭州AI產(chǎn)業(yè)版圖增添了重要一塊拼圖，更向市場(chǎng)傳遞出一個(gè)清晰信號(hào)：杭州正在從“電商之都”加速向“AI第一城”轉(zhuǎn)型。在醫(yī)療AI這個(gè)技術(shù)門(mén)檻最高、監(jiān)管壁壘最嚴(yán)的賽道中，杭州企業(yè)走在了全國(guó)前列。

如果我們將視野拉寬，會(huì)發(fā)現(xiàn)杭州正在形成一個(gè)AI企業(yè)的“雁陣”。從通用大模型到B端產(chǎn)業(yè)落地，從底層芯片到上層軟件，杭州的AI產(chǎn)業(yè)鏈正在快速完善。

當(dāng)一座城市與一個(gè)時(shí)代交匯，當(dāng)資本與技術(shù)深度融合，中國(guó)AI產(chǎn)業(yè)的星辰大海，正在被一磚一瓦地構(gòu)建。

從“ATM”到“德智米”，不僅是標(biāo)簽的更換，更是時(shí)代主題的切換。我們可以窺見(jiàn)中國(guó)AI產(chǎn)業(yè)正在經(jīng)歷怎樣的蛻變：從一個(gè)充滿(mǎn)想象力的技術(shù)概念，一步步走向真實(shí)、復(fù)雜、卻又充滿(mǎn)無(wú)限可能的商業(yè)現(xiàn)實(shí)。

而香港資本市場(chǎng)正在見(jiàn)證這場(chǎng)切換。隨著德適的上市，“德智米”矩陣的合體，不僅將為海內(nèi)外投資者提供一個(gè)結(jié)構(gòu)清晰、標(biāo)的明確的中國(guó)AI投資組合，更有望徹底重塑港股科技板塊的估值體系。中國(guó)AI的大航海時(shí)代，正在香港資本市場(chǎng)寫(xiě)下新的注腳。