泡泡瑪特想踩剎車，資本市場不干了

01、市值一天蒸發了655億港元

3月25日，泡泡瑪特發布2025年財報當天，滿心歡喜等著財報帶飛股價的投資人不僅期待落空，還被打蒙了。

當天早上，泡泡瑪特股價一直維持小幅上漲的走勢，午間收盤時，漲幅為1.2%；12時22分，公司披露2025年財報；下午1時剛開盤，股價直線暴跌，跌幅一度超過15%，然后窄幅震蕩，直到下午1時30分業績會開始，又開始新一輪下跌。 截至當天收盤，泡泡瑪特股價報收168.3港元/股，單日跌幅達到了驚人的22.51%，市值一天內蒸發了655億港元縮水至2257億港元。

泡泡瑪特股價暴跌，不是因為業績不好。相反，2025年，泡泡瑪特交出了一份史上最好的成績單：收入同比增長184.7%至371.2億元，凈利潤同比增長293.3%至130.12億元，毛利率提升5.3個百分點至72.1%。

那么，泡泡瑪特的股價為何突然閃崩？本著“從結果倒推原因”的思路，有投資者試圖找到泡泡瑪特股價暴跌的原因，最后得出兩點結論：一是營收略不及預期，此前市場對泡泡瑪特年營收的主流預期是378億元；二是LABUBU營收占比高，外界擔心其過于依賴單一IP。

不過，相比已經落定的業績事實，大家更看重的是業績指引。泡泡瑪特過去幾次股價猛漲，都發生在CEO王寧給出樂觀指引之后。這次業績會上，當王寧和管理層試圖降低市場預期，強調能力比增速更重要時，資金果斷選擇了出逃。

《財經天下》觀察發現，業績會期間，泡泡瑪特股價有三次明顯的快速下跌。

首先是王寧在開場發言里，將泡泡瑪特比作“新手賽車手”，稱2025年“被迅速拉到了F1賽場”，2026年“希望進到維修站，加加油換換輪胎”。這句話被市場解讀為泡泡瑪特在主動踩剎車。

第二次，是王寧被問到2026年業績指引時，給出了“努力做到不低于20%的成長速度”這樣一個答案。當時，王寧分享了很多思考，比如希望泡泡瑪特維持線性的健康增長、公司在構建平臺化能力，但在市場眼里，相比于以往動輒三位數的指引，20%這個增速有點不夠看。

第三次，發生在管理層回答盈利能力時。據介紹，2026年前兩個月，泡泡瑪特的毛利率下降了1個百分點，凈利率下降不到1個百分點；與此同時，在原材料、物流價格上漲的背景下，泡泡瑪特2026年不追求價格提升。這一回答，讓市場對泡泡瑪特未來的盈利能力產生了擔憂。

02、未來發展重點不變

拋開市場情緒不談，結合泡泡瑪特交出的2025年成績單，以及高管在業績會上的解讀，能看到一個更真實的泡泡瑪特。

2025年，泡泡瑪特371.2億元的營收中，有208.52億元來自中國市場，占比56.17%；來自亞太（中國以外的其他亞洲及大洋洲國家和地區）、美洲、歐洲及其他地區的收入分別為80.11億元、68.06億元和14.51億元，同比增速分別為157.6%、748.4%和506.3%。

由于海外營收占比提升，且海外商品單價高于國內，使得泡泡瑪特毛利率提高了3.5個百分點。此外，得益于規模效應和議價能力，泡泡瑪特一方面壓縮采購成本，另一方面降低在授權費、模具費等方面的占比，最終使得毛利率提升5.3個百分點至72.1%。

回頭看整個2025年，毫無疑問，LABUBU是泡泡瑪特破圈的關鍵。反映在數據上，LABUBU所在的THE MONSTERS系列，貢獻了141.61億元營收，同比增長365%，成為首個營收破百億元的IP。

除此之外，SKULLPANDA、Crybaby、MOLLY、DIMOO、星星人這五個IP，營收也都超過了20億元。其中，星星人因為近年來熱度快速上升，被寄予了“下一個LABUBU”的厚望。2025年，其營收為20.56億元，同比增長超1600%。

“泡泡瑪特不只有LABUBU，哪怕去年沒有LABUBU，我們也獲得了超級快速的成長。”王寧一再表示，比起具體的數字，泡泡瑪特“整個平臺運營IP的能力”更重要。為此，以IP為核心的集團化，被泡泡瑪特視為未來5年的重點，公司不僅進行了相應的組織調整，也做了諸多嘗試，比如推甜品業務、娛樂相關的電影業務、發售小家電等。

王寧表示，如果將LABUBU視為一個金礦，價值挖掘才剛剛開始，“隨著新品的不斷推出和綜合方面的運營，其持續的價值也會越來越大”。

除了以IP為核心的集團化，國際化是泡泡瑪特的另一個重點。2025年，泡泡瑪特正式設立四大區域總部，取代此前“中國+國際”的二元管理結構。被問及未來在國際化方面的增長計劃，公司高層表示，以前是“以首都為中心開拓市場”的模式，之后二、三線城市都有機會；此外，也會重點考慮旅游地點以及旗艦店的項目。

（作者 | 林木，編輯 | 吳躍，圖片來源 | 視覺中國，本內容來自財經天下WEEKLY）