高盛-2026年中國股市展望：利潤來之不易（宏觀趨勢）

宏觀：出口強勁，消費仍需更多支持

高盛經濟學家將中國2026年的實際GDP增長預測從4.3%上調至4.8%，將2027年的預測從4.0%上調至4.7%，顯著高于市場普遍預期的兩年約4.5%，這得益于中國出口的強勁與韌性。另外還上調了中期增長預測，預計到2030年GDP增長將穩定在4%，相當于接下去五年的年均復合增長率為4.5%，基本符合政2035年人均收入翻一番的目標。

名義增長可能因低通脹而受限，預計2026年CPI為0.6%，PPI為-0.7%，這反映出國內需求疲軟、供應（庫存）高企以及全球能源價格低迷，盡管有一些經濟學家預計PPI將在2026年下半年有望回到正值區域，此前由于低基數和反內卷，PPI已經38個月維持負值。

圖表1：預測中國2026年GDP將增長4.8%

分析：高盛大幅上調了中國的GDP增長預期，2026年從4.3%上調至4.8%（上調0.5%），2027年從4.0%上調至4.7%（上調0.7%），主要原因是預期未來兩年的出口將保持高增速。

一方面這是對之前全球貿易戰不確定性消除后折價的修復。另一方面是現階段出口的作用太大了，比如可以創造大量工作崗位以緩解就業壓力；比如可以減少國內商品供應量，通縮的壓力自然得到緩解；再比如可以改善國內制造業的價格內卷，廠家利潤修復有助于穩定收入增長預期等。總之出口是緩解目前國內經濟壓力最好的渠道，也是觀察國內房產和傳統消費股買點的重要變量。

盡管如此，名義GDP增長仍會受限于通縮環境，預計2026年CPI為0.6%，PPI為-0.7%（相對于2025年邊際改善顯著），但需要清楚0.6%的通脹率主要由貴金屬價格上漲和以舊換新補貼結構性拉動，而并非消費市場整體回暖，所以2026年想買房或者傳統消費股的還是建議多觀察。

盡管仍有貿易摩擦可能性，預計到2026年出口增長上升5.6%，全年貿易順差有望在2026年底超過GDP的4%。支撐出口預期的關鍵因素包括人民幣競爭力、美國關稅趨穩、出口目的地多元化、中國稀土的主導地位，以及中國出口產品的價值主張和質量的提升。

圖表3：中國向新興市場的出口超過了發達市場

分析：理論上不排除貿易戰升級的可能性，對面畢竟是比較無常的黃毛，但整體來說左尾風險并不高。因為經歷過超100%的關稅互毆后雙方都清楚打下去沒好處，而且美國目前也已經戰略收縮至西半球（詳見美國發布的國家安全戰略），那么接下去摩擦壓力會小很多。所以對于股市來說外部環境相比2025年要穩當許多，黑天鵝的風險大大降低。

住房銷售額可能下降8%，銷售量可能下降6%，從2021年的歷史高點算起累計降幅64%，同期土地銷售和新開工項目也下跌超過70%。預計房地產將繼續對經濟增長產生負面影響（約0.5%），但隨著其在經濟中所占比重的縮小（目前約為18%，而2021年為27%），其拖累作用正在減弱。

圖表2：房地產在經濟中的占比正在縮小

分析：房地產不用多說，雖然2026年下行壓力應該會顯著小于2025年，但再小也大概率是繼續下行的，好在跌了四年后房地產在經濟中的占比越來越小，所以后續對經濟的直接拖累作用也越變越小。這讓我想起了2016年時候東財貼吧里股友調侃的一句話，說好消息是今天跌停虧的錢比上周跌停時少了一半，大概就這意思。

但需要注意房地產關系著居民財富（資產負債表）和大量就業（收入預期），而以上兩點又直接決定了消費的冷暖，所以房地產對經濟的間接拖累作用并不小，經濟回穩繞不開房地產觸底反彈這個基本條件。

預計固定資產投資增速可能在2026年回升至2%，此前在2025年同比收縮3%，這是自1992年以來的首次負增長。2026年公共福利和新基建的投資（包括與人工智能相關的資本支出）在政府資金支持加強的情況下可能會增強，但在供應過剩的領域（房地產等），投資可能仍將低迷。

圖表5：新基礎設施可能在2026年引領并支持整體投資需求

分析：由于土地收入長期不振，現在的固投基本靠發債，所以發債的額度成了固投增速的限制條件，不過發債額度是可以根據情況調整的，2026年的固投重點會放在AI基建上，房地產等傳統基建仍將保持低迷。具體到股市的板塊，房產開發商肯定是不建議的，AI基建其實也在高位了，今年AI的熱點很可能轉到AI應用上。

今年家庭消費增長可能穩定在約4.5%：a) 在消費領域加大有針對性的財政支出和補貼。b) 服務消費產出缺口進一步縮小。c) 新消費類別的出現。d)金融資產價格上升帶來的財富效應。從長期來看，需要通過戶口和養老金制度為中心的結構性改革、社保的完善等支持就業和實體經濟，和內需再平衡的舉措來釋放消費潛力。

圖表4：支持性政策和改革是釋放消費潛力的必要條件

分析：對于消費來說就兩點，第一是關注服務消費（年輕人的網絡娛樂、中年人的子女教育、老年人的醫療養老等），商品消費大概率還會繼續坑里打滾，想買傳統消費股的可以繼續觀察為主。

第二是關注社保補貼是否落地，因為目前的補貼（生育補貼和殘疾人補貼等）覆蓋面太窄，社保補貼可以覆蓋到所有真正在工作的人，他們才是經濟持續發展的源動力。