欣興工具存貨減值風(fēng)險(xiǎn)偏高：累計(jì)分紅超4億，研發(fā)費(fèi)用率弱同行

《港灣商業(yè)觀察》蕭秀妮

2026年1月16日，浙江欣興工具股份有限公司（以下簡(jiǎn)稱，欣興工具）于深交所回復(fù)二輪問(wèn)詢，保薦機(jī)構(gòu)為華泰聯(lián)合。

這場(chǎng)聚焦于孔加工刀具領(lǐng)域的IPO之旅，直面監(jiān)管層針對(duì)毛利率變動(dòng)、客戶集中度、研發(fā)效率、存貨周轉(zhuǎn)等多方面核心問(wèn)題的關(guān)切。公司聚焦鉆削刀具產(chǎn)品的發(fā)展路徑及其潛在經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)，成為市場(chǎng)關(guān)注的焦點(diǎn)。

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毛利率被問(wèn)詢，主業(yè)市場(chǎng)份額1.90%

據(jù)天眼查顯示，欣興工具創(chuàng)立于1997年。作為一家深耕孔加工刀具中鉆削刀具產(chǎn)品研發(fā)、生產(chǎn)和銷售的企業(yè)，欣興工具的主要產(chǎn)品廣泛應(yīng)用于鋼結(jié)構(gòu)工程、軌道交通、造船業(yè)、能源裝備、機(jī)械制造、石油工程等工程制造及數(shù)控加工領(lǐng)域。

2022年至2024年及2025年1—6月（報(bào)告期內(nèi)），公司分別實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入3.91億元、4.25億元、4.67億元及2.44億元；扣非歸母凈利潤(rùn)分別為1.65億元、1.71億元、1.84億元及9747.1萬(wàn)元；毛利率分別為58.06%、57.10%、56.49%及55.97%。

但增長(zhǎng)背后暗藏多重隱憂，2022年至2024年，公司營(yíng)業(yè)收入同比分別增長(zhǎng)8.68%、9.88%，增速始終低于行業(yè)均值；同期凈利潤(rùn)分別為1.72億元、1.77億元、1.85億元，同比僅增長(zhǎng)3.44%、4.53%，增長(zhǎng)節(jié)奏同樣偏緩；同期經(jīng)營(yíng)活動(dòng)凈現(xiàn)金流分別為1.62億元、2.54億元、1.94億元，同比變動(dòng)56.65%、-23.88%，營(yíng)收與現(xiàn)金流形成明顯背離，業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)質(zhì)量亟待提升。

近三期完整會(huì)計(jì)年度內(nèi)，欣興工具凈利率同步從43.84%下滑至39.69%，加權(quán)平均凈資產(chǎn)收益率也從21.3%降至16.7%，盈利能力穩(wěn)步走低。

據(jù)回復(fù)函披露，公司預(yù)期2025年?duì)I業(yè)收入約5.05億元至5.15億元，較2024年增長(zhǎng)8.07%-10.21%，凈利潤(rùn)約2.00億元至2.05億元，同比增長(zhǎng)7.83%-10.53%。

深交所在二輪問(wèn)詢中聚焦了欣興工具不同銷售模式下的毛利率差異。深交所指出，報(bào)告期內(nèi)，公司直銷ODM模式與貿(mào)易商ODM模式銷售的主要產(chǎn)品均為高速鋼鋼板鉆、硬質(zhì)合金鋼板鉆和孔鉆。從具體產(chǎn)品的毛利率來(lái)看，貿(mào)易商ODM模式的毛利率高于直銷ODM模式，這主要是因?yàn)樵谫Q(mào)易商ODM模式中，公司銷售給第一大客戶三環(huán)進(jìn)出口的毛利率較高。

深交所要求公司結(jié)合兩種模式在產(chǎn)品結(jié)構(gòu)、客戶構(gòu)成等方面的差異，分析貿(mào)易商ODM模式毛利率高于直銷ODM模式的原因及其合理性，明確該差異主要是由客戶結(jié)構(gòu)、產(chǎn)品結(jié)構(gòu)還是其他因素導(dǎo)致的，并說(shuō)明相關(guān)信息披露的準(zhǔn)確性。

據(jù)披露，報(bào)告期內(nèi)，欣興工具的貿(mào)易商ODM模式銷售收入分別為1.41億元、1.34億元、1.4億元、7891.31萬(wàn)元，毛利率分別為53.25%、54.84%、54.51%、53.98%；直銷ODM銷售收入分別為9680.54萬(wàn)元、1.19億元、1.59億元、7637.2萬(wàn)元，毛利率分別為55.92%、55.81%、56%、56.05%。

對(duì)此，公司在回復(fù)中坦誠(chéng)表示，報(bào)告期各期，公司向貿(mào)易商ODM客戶銷售的整體毛利率低于直銷ODM客戶，毛利率的差異是由兩種模式下銷售具體產(chǎn)品的收入占比以及各產(chǎn)品毛利率的差異所導(dǎo)致的。

在問(wèn)詢函中，深交所指出，2017-2024年期間，國(guó)內(nèi)鋼材生產(chǎn)量年均復(fù)合增長(zhǎng)率為4.24%，公司此前稱下游市場(chǎng)未來(lái)呈現(xiàn)持續(xù)快速發(fā)展的趨勢(shì)，但公開(kāi)資料顯示，2024年全國(guó)鋼材生產(chǎn)量增速下降至1%，粗鋼產(chǎn)量及消費(fèi)量同比下降。深交所要求公司結(jié)合2024年以來(lái)鋼材等終端下游市場(chǎng)的變化情況，分析前述表述是否準(zhǔn)確，并以客觀、審慎的表述更新披露下游應(yīng)用的最新發(fā)展及需求變化趨勢(shì)，以及對(duì)公司未來(lái)業(yè)績(jī)穩(wěn)定性的影響。

對(duì)此，欣興工具已將招股說(shuō)明書(shū)中關(guān)于下游行業(yè)“持續(xù)快速發(fā)展”的描述調(diào)整為“持續(xù)穩(wěn)定發(fā)展”，并以刀具屬于耗材、行業(yè)存在技術(shù)壁壘、自身技術(shù)積累深厚、產(chǎn)能和產(chǎn)品持續(xù)升級(jí)等因素來(lái)論證業(yè)績(jī)的成長(zhǎng)性。

據(jù)招股書(shū)顯示，欣興工具的主要產(chǎn)品為環(huán)形鉆削系列產(chǎn)品。報(bào)告期內(nèi)，該系列產(chǎn)品收入分別為3.21億元、3.45億元、3.85億元、2億元，占主營(yíng)業(yè)務(wù)收入的比例分別為82.65%、81.92%、83.01%、82.28%，產(chǎn)品集中度極高。

深交所提及，刀具行業(yè)細(xì)分領(lǐng)域眾多，國(guó)內(nèi)企業(yè)數(shù)量繁雜，市場(chǎng)集中度較低，公司在孔加工領(lǐng)域的市場(chǎng)份額為1.9%。在細(xì)分市場(chǎng)中，欣興工具的主要產(chǎn)品鋼板鉆在報(bào)告期內(nèi)收入約3億元，占比超70%。全球鋼板鉆市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)充分，2024年全球市場(chǎng)規(guī)模為9.20億元，2022-2024年復(fù)合增長(zhǎng)率為9.31%。

深交所于問(wèn)詢函中要求公司結(jié)合相關(guān)情況，進(jìn)一步分析產(chǎn)品類型集中對(duì)經(jīng)營(yíng)的影響、公司業(yè)績(jī)成長(zhǎng)性的客觀依據(jù)，以及是否存在業(yè)績(jī)大幅下滑的風(fēng)險(xiǎn)。

公司回復(fù)：（1）刀具屬于制造加工中的耗材，在下游行業(yè)需求持續(xù)穩(wěn)定增長(zhǎng)以及相關(guān)產(chǎn)品逐步替代傳統(tǒng)麻花鉆產(chǎn)品的背景下，公司未來(lái)經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)有望保持穩(wěn)定增長(zhǎng)；（2）孔加工行業(yè)具有一定的技術(shù)壁壘，市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)相對(duì)緩和，公司在行業(yè)內(nèi)深耕30余年，通過(guò)持續(xù)的技術(shù)積累，具備較強(qiáng)的技術(shù)先進(jìn)性；（3）產(chǎn)品系列的齊備性穩(wěn)步提高，公司向下游客戶的產(chǎn)品交付能力持續(xù)提升，為經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)的持續(xù)增長(zhǎng)提供了有力保障；（4）隨著公司產(chǎn)能的逐步擴(kuò)大，公司相關(guān)產(chǎn)品的銷售規(guī)模及市場(chǎng)份額有望得到提升。

值得注意的是，全球刀具行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)分為三大陣營(yíng)，歐美企業(yè)技術(shù)領(lǐng)先但價(jià)格高、交貨周期長(zhǎng)，日韓企業(yè)性價(jià)比高且受高端制造業(yè)非定制化領(lǐng)域青睞，國(guó)內(nèi)企業(yè)數(shù)量多但多聚焦傳統(tǒng)刀具，低端產(chǎn)能過(guò)剩，這或?qū)⑦M(jìn)一步加劇欣興工具在中高端市場(chǎng)的競(jìng)爭(zhēng)壓力。

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海外客戶銷售波動(dòng)，應(yīng)收賬款與大客戶信用風(fēng)險(xiǎn)疊加

從銷售端而言，海外客戶銷售波動(dòng)，也是欣興工具IPO過(guò)程中不容忽視的風(fēng)險(xiǎn)點(diǎn)。據(jù)披露，報(bào)告期內(nèi)，公司前五大客戶銷售收入分別為1.57億元、1.53億元、1.67億元、8910.28萬(wàn)元，收入占比始終維持在35%以上，具體比例為40.13%、35.95%、35.83%、36.46%。

其中第一大客戶三環(huán)進(jìn)出口期內(nèi)為公司貢獻(xiàn)的收入分別達(dá)1.14億元、1.03億元、1.1億元、6343.61萬(wàn)元，占同期銷售額的比例分別高達(dá)29.26%、24.3%、23.62%、25.96%，單一客戶依賴度較高。

問(wèn)詢函顯示，報(bào)告期內(nèi)公司向印度區(qū)域客戶的銷售分別為2316.92萬(wàn)元、3091.76萬(wàn)元、4344.87萬(wàn)元及1844.31萬(wàn)元，其中向前五大客戶之一的印度客戶B&DLTD的銷售收入分別為1255.69萬(wàn)元、1814.94萬(wàn)元、1983.5萬(wàn)元、673.94萬(wàn)元，占同期銷售額的比例分別為3.21%、4.27%、4.24%、2.76%，2025年上半年對(duì)該客戶的銷售收入驟降66%。

對(duì)此，深交所問(wèn)詢公司該銷售收入下降的原因，是否存在市場(chǎng)份額被競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手替代、行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)加劇等情形，以及是否存在被潛在競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手替代的風(fēng)險(xiǎn)。

公司回復(fù)稱，2025年上半年向B&DLTD的銷售規(guī)模下降，主要系該客戶基于自身市場(chǎng)開(kāi)拓及銷售計(jì)劃，當(dāng)期適當(dāng)降低了產(chǎn)品采購(gòu)規(guī)模，且經(jīng)2025年訪談了解，在同類產(chǎn)品采購(gòu)中，基于產(chǎn)品質(zhì)量、銷售價(jià)格等因素綜合考慮，公司系B&DLTD的單一供應(yīng)商，不存在市場(chǎng)份額被競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手替代的情況。

與客戶集中度高相伴而生的，是應(yīng)收賬款的高集中度及潛在信用風(fēng)險(xiǎn)。報(bào)告期內(nèi)，欣興工具的前五大客戶應(yīng)收賬款余額分別為2098.9萬(wàn)元、2793.75萬(wàn)元、2317.33萬(wàn)元、2318.13萬(wàn)元，占應(yīng)收賬款的比例分別為69.42%、73.52%、61.19%、60.95%，應(yīng)收賬款前五大客戶集中度極高，且與公司前五大銷售收入客戶高度重疊。

其中，第一大客戶三環(huán)進(jìn)出口的應(yīng)收賬款余額尤為突出，期內(nèi)分別為1508.2萬(wàn)元、2022.97萬(wàn)元、1391.53萬(wàn)元、1334.93萬(wàn)元，占應(yīng)收賬款的比例分別為49.88%、53.24%、36.75%、35.1%，應(yīng)收賬款與大客戶高度重疊的現(xiàn)狀，意味著公司的應(yīng)收賬款回收情況與核心客戶的經(jīng)營(yíng)狀況深度綁定，一旦核心客戶出現(xiàn)經(jīng)營(yíng)不善、付款能力下降等問(wèn)題，將直接導(dǎo)致公司應(yīng)收賬款回收困難，放大信用風(fēng)險(xiǎn)，對(duì)公司的現(xiàn)金流及經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)產(chǎn)生不利影響。

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存貨跌價(jià)風(fēng)險(xiǎn)高企，研發(fā)投入不足及轉(zhuǎn)化效率偏低

報(bào)告期內(nèi)，欣興工具各期末存貨賬面價(jià)值分別為1.86億元、1.67億元、2.11億元及2.14億元，占總資產(chǎn)比例均超14%。存貨周轉(zhuǎn)率分別為0.79次、0.94次、0.99次、0.93次，始終遠(yuǎn)低于同行業(yè)可比公司同期平均水平，同期同行業(yè)平均周轉(zhuǎn)率分別為2.04次、1.76次、1.55次、1.64次。整體存貨余額較大，且?guī)忑g結(jié)構(gòu)不容樂(lè)觀。

報(bào)告期各期，公司3年以上原材料占比分別為16.60%、24.02%、17.89%、19.66%，3年以上庫(kù)存商品的比例分別為10.21%、17.49%、14.6%、12.37%，長(zhǎng)期存貨占比偏高，進(jìn)一步加劇了存貨周轉(zhuǎn)壓力。

深交所進(jìn)一步要求公司對(duì)庫(kù)齡2年以上原材料、1年以上庫(kù)存商品，采用“未來(lái)5-7年銷量預(yù)測(cè)”進(jìn)行減值測(cè)試。

不僅如此，公司的存貨跌價(jià)風(fēng)險(xiǎn)也較為突出，報(bào)告期內(nèi)，公司存貨跌價(jià)準(zhǔn)備分別為1722.70萬(wàn)元、1628.57萬(wàn)元、1639.15萬(wàn)元、1914.53萬(wàn)元，計(jì)提比例分別為8.46%、8.92%、7.2%、8.22%，同樣顯著高于同行業(yè)可比公司3.41%、3.93%、5.87%、6.58%的平均計(jì)提比例，顯示出公司存貨減值風(fēng)險(xiǎn)較高。

研發(fā)方面，招股書(shū)顯示，報(bào)告期內(nèi)公司的研發(fā)費(fèi)用分別為2038.62萬(wàn)元、2191.82萬(wàn)元、2287.77萬(wàn)元、1177.59萬(wàn)元，研發(fā)費(fèi)用率分別為5.21%、5.15%、4.9%、4.82%，呈現(xiàn)逐年下降態(tài)勢(shì)，且顯著低于同行業(yè)可比公司的平均研發(fā)費(fèi)用率，同期同行業(yè)可比公司平均研發(fā)費(fèi)用率分別為6.49%、6.84%、6.88%、6.27%。

盤古智庫(kù)（北京）信息咨詢有限公司高級(jí)研究員余豐慧對(duì)此表示，一家工具制造企業(yè)出現(xiàn)研發(fā)費(fèi)用率持續(xù)低于行業(yè)均值的現(xiàn)象，通常反映出該公司可能在創(chuàng)新和技術(shù)進(jìn)步方面的投資不夠積極，這可能限制其在未來(lái)市場(chǎng)中的競(jìng)爭(zhēng)力。

余豐慧強(qiáng)調(diào)，較低的研發(fā)費(fèi)用率意味著公司可能更加側(cè)重于短期利潤(rùn)而非長(zhǎng)期發(fā)展，這樣的策略短期內(nèi)或許能維持財(cái)務(wù)表現(xiàn)，但從長(zhǎng)遠(yuǎn)來(lái)看，不利于建立和保持技術(shù)優(yōu)勢(shì)，也可能影響到產(chǎn)品的更新?lián)Q代速度和質(zhì)量，進(jìn)而削弱公司的市場(chǎng)地位和品牌價(jià)值。對(duì)于估值而言，投資者往往傾向于給予那些具有較強(qiáng)創(chuàng)新能力和發(fā)展?jié)摿Φ钠髽I(yè)更高的估值，因此，研發(fā)費(fèi)用率偏低可能使公司在資本市場(chǎng)上的吸引力下降，影響其股票價(jià)格和融資能力。

報(bào)告期內(nèi)，公司對(duì)于鋼板鉆產(chǎn)品的研發(fā)投入分別為220.06萬(wàn)元、397.31萬(wàn)元、425.55萬(wàn)元和231.36萬(wàn)元。深交所指出，欣興工具各期研發(fā)項(xiàng)目中以新產(chǎn)品研制為主，占比約九成，對(duì)主要產(chǎn)品鋼板鉆研發(fā)投入較少。

欣興工具表示，主要系鋼板鉆產(chǎn)品是公司較為成熟的產(chǎn)品，經(jīng)過(guò)30余年的研發(fā)積累，已在結(jié)構(gòu)設(shè)計(jì)、材料應(yīng)用、熱處理工藝及測(cè)試應(yīng)用等方面形成豐富的基礎(chǔ)數(shù)據(jù)，可有效控制研發(fā)費(fèi)用，且該產(chǎn)品已形成完備的規(guī)格矩陣，現(xiàn)階段研發(fā)主要圍繞現(xiàn)有產(chǎn)品的結(jié)構(gòu)、性能、材料應(yīng)用優(yōu)化展開(kāi)，因此研發(fā)投入相對(duì)較低。

此外，深交所還關(guān)注到，報(bào)告期各期計(jì)入研發(fā)材料費(fèi)用分別為507.49萬(wàn)元、399.39萬(wàn)元、309.16萬(wàn)元和166.19萬(wàn)元，呈現(xiàn)逐期下降趨勢(shì)，要求公司結(jié)合相關(guān)情況對(duì)該現(xiàn)象的合理性進(jìn)行說(shuō)明。

欣興工具回復(fù)稱，研發(fā)材料費(fèi)用逐期下降，主要系研發(fā)項(xiàng)目產(chǎn)品規(guī)格、研發(fā)階段、研發(fā)水平提升以及研發(fā)廢料沖減等多因素共同影響。

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實(shí)控人家族持股超九成，累計(jì)分紅超4億

欣興工具此次IPO擬募集資金5.6億元，全部投資于精密數(shù)控刀具夾具數(shù)字化工廠建設(shè)項(xiàng)目，項(xiàng)目達(dá)產(chǎn)后預(yù)計(jì)新增產(chǎn)量為螺紋刀具500萬(wàn)件/年、可換刀頭式刀具100萬(wàn)件/年、整體硬質(zhì)合金鉆頭45萬(wàn)件/年、精密夾具15萬(wàn)件/年。

股權(quán)結(jié)構(gòu)方面，欣興控股為控股股東，直接持股欣興工具70%；朱冬偉、朱紅梅、姚紅飛、朱虎林、郁其娟分別直接持股9.06%、4.53%、4.53%、2.26%、2.26%，五人為存在親屬關(guān)系的一致行動(dòng)人、共同實(shí)際控制人。招股書(shū)顯示，五人親屬關(guān)系如下：朱虎林與朱冬偉為父子關(guān)系，與朱紅梅為父女關(guān)系；朱冬偉與朱紅梅為兄妹關(guān)系；郁其娟為朱冬偉的配偶，姚紅飛為朱紅梅的配偶。

同時(shí)，朱冬偉、朱紅梅、姚紅飛、朱虎林、郁其娟于2019年8月20日簽署《一致行動(dòng)協(xié)議書(shū)》，約定在公司重大事項(xiàng)決策中保持一致，若協(xié)商無(wú)法統(tǒng)一意見(jiàn)，以朱冬偉的意見(jiàn)作為一致行動(dòng)意見(jiàn)，共同實(shí)際控制公司。

換言之，朱氏家族直接持股22.65%，并通過(guò)欣興控股間接控制70%股份，五人合計(jì)可支配92.65%的股份表決權(quán)，實(shí)控人家族對(duì)公司擁有絕對(duì)控制權(quán)。發(fā)行前，普華鳳起、浙創(chuàng)投、平湖浙創(chuàng)、產(chǎn)融致遠(yuǎn)等機(jī)構(gòu)分別持股1.32%、1.18%、1.18%、0.88%。

分紅方面，2020—2022年，公司的現(xiàn)金分紅金額分別為1.73億元、1.5億元、4000萬(wàn)元，2024年，公司再次現(xiàn)金分紅7000萬(wàn)元，分紅金額累計(jì)達(dá)4.33億元，按持股比例計(jì)算，實(shí)控人家族累計(jì)獲得超過(guò)3.98億元分紅。（港灣財(cái)經(jīng)出品）