皮阿諾搭上半導體快車，恒大“接盤俠”保利要解套了

文源 | 源媒匯

作者 | 利晉

編輯 | 蘇淮

原本以為是一次失敗的投資，不料峰回路轉，不但提前解套，還將獲得一筆“意外之財”。

2024年9月，知名家居品牌皮阿諾天津基地突然傳來停產消息。隨后，皮阿諾對外公告稱，臨時關停了天津基地的工廠生產線，并將原有業(yè)務訂單轉移到廣東中山板芙生產基地，后續(xù)擇機復產。

如今，天津基地沒能迎來復產，反而被皮阿諾擺上了貨架。

皮阿諾近日公告稱，根據(jù)實際經營生產情況，公司全資子公司皮阿諾家居（天津）有限公司（下稱“天津皮阿諾”）將通過掛牌轉讓方式，出售皮阿諾天津基地廠房和土地使用權，使用權面積約13.88萬㎡，資產評估價8690.89萬元。

對比當初買入價，項目地塊價值翻了3倍多，如順利出讓，將給皮阿諾創(chuàng)造將近6000萬元利潤。這筆錢或許能短暫幫助公司“止血”。

天津基地從誕生到“賣身”，恰是皮阿諾從起家走向巔峰，再到當前艱難維持的發(fā)展歷史。整個過程則都與一個對象有關——恒大地產。隨著恒大出險，與之深度捆綁的皮阿諾迅速開始走下坡路。

盡管2022年皮阿諾引入保利作為戰(zhàn)略股東，但這家央企終究不像恒大那樣會“喂奶”，皮阿諾的頹勢始終未能扭轉。

沒了恒大，皮阿諾現(xiàn)在連生存都成了一個問題。

在天津基地被擺上貨架前，皮阿諾創(chuàng)始人、實控人馬禮斌，已率先計劃套現(xiàn)離場。初芯集團通過受讓馬利斌、保利旗下私募股權基金所持皮阿諾股份，以及認購皮阿諾定向增發(fā)股份的方式，將獲得皮阿諾的控制權。

馬利斌，這個被稱為“最后一個相信許家印的男人”，如今也在加速離開。

01

靠賣地賺錢

事實證明，很多家居、家電老板，只是吃上房地產高速發(fā)展紅利的人。

2002年11月，馬禮斌以投資人身份參投皮阿諾的前身項目，但在2003年項目面臨生存危機時，卻選擇拒絕廚電巨頭華帝的收編，自己全面接手經營，并于2005年正式成立皮阿諾。

接手后，馬禮斌豪氣宣布“41618計劃”，即4年成立1000家門店、6年闖入行業(yè)第一梯隊、做到8個億的產值。

當時，房地產行業(yè)步入高速增長階段，家具制造企業(yè)也搭上了時代紅利的快車。Wind數(shù)據(jù)顯示，2000年至2010年，規(guī)模以上家具制造企業(yè)數(shù)量從1449家增至5876家，翻了逾4倍，敏華控股、歐派家居、索菲亞、顧家家居、喜臨門等定制、軟裝家居企業(yè)紛紛成立。

但皮阿諾想要坐上牌桌并不容易。

2005年至2008年，盡管皮阿諾進入快速擴張階段，但在家具制造企業(yè)中只能算得上“小有規(guī)模”。好在馬禮斌的“貴人”很快出現(xiàn)了——2009年，皮阿諾開始為恒大樓盤項目的樣板房裝修供應櫥柜產品。

經過兩年試水之后，皮阿諾正式向恒大住宅小區(qū)精裝修工程項目供應櫥柜產品，搭上了這家巨無霸房企的發(fā)展快車。

2013年，皮阿諾開始站上新的高點——中山、天津兩大生產基地啟動投入建設，年產能相較之前將翻10倍至100萬套。其中，天津基地是皮阿諾面向華北市場的重要據(jù)點。

天眼查顯示，2012年4月，天津皮阿諾注冊成立，注冊資本約1.5億元，由皮阿諾全資持有。次年1月，其以2840萬元拿下天津靜海區(qū)一宗工業(yè)用地，用于建設天津基地，用地面積約13.88公頃。

截自天眼查

在恒大持續(xù)“喂奶”下，皮阿諾有了沖刺資本市場的實力。透過歷年財報可見，皮阿諾的營收，從2012年的3億元逐步上升至2017年的8.3億元。

2017年，世界悄然發(fā)生了變化。這一年，皮阿諾成功登陸A股市場，是公司最風光的時候。然而，危機已經來臨——恒大開始調整供應商結算方式，通過商票支付供應商款項。

盡管在爆雷前夕，很多人無法用上帝視角做出精準預判，躲避即將受到的牽連，但與恒大深度捆綁的皮阿諾，財務數(shù)據(jù)是有跡可循的。

2017年之后，皮阿諾的創(chuàng)收仍在快速爬坡，但銷售商品收到的現(xiàn)金則在快速減少。2017年收現(xiàn)比為1.11倍，之后一步步跌至2021年的0.74倍。簡單來說，就是賣出1元錢商品，只收回0.74元現(xiàn)金。

后來的故事大家都知道了。搭上恒大高速發(fā)展列車的家居、家電、園林上市公司，集體出現(xiàn)了大面積計提虧損。公開統(tǒng)計數(shù)據(jù)顯示，僅2023年就有將近30家相關上市公司，對恒大計提的壞賬超過350億元。

還沒完全建成的皮阿諾天津基地，無奈草草收場。

在皮阿諾上市募集資金中，約有1.72億元用于建設天津基地項目一期工程，2021年投入資金約1.04億元，投資進度為60.8%。此后，皮阿諾選擇了終止后續(xù)建設工作，剩余未動用約5877.7萬元被改為用于公司日常經營。

沒了恒大這個大客戶，皮阿諾天津基地的訂單快速萎縮，直到2024年宣布停產。

有意思的是，天津基地從2018年開始產生收益至2022年，合計實現(xiàn)凈利潤2406.3萬元；2023年未披露數(shù)據(jù)；但2024年凈利潤虧損達5266萬元。算下來，投產運營7年時間，虧損2860萬元。并且，這還是在天津靜海經濟開發(fā)區(qū)每年給予天津皮阿諾約58萬元扶持獎勵金的背景下的結果。

最后，皮阿諾還要靠出售天津基地項目地塊賺錢。

02

保利“買入即套牢”

其實，在恒大爆雷后，皮阿諾也嘗試過自救——引入保利為戰(zhàn)略股東。

2022年10月，實控人馬禮斌分兩次轉讓3730.85萬股皮阿諾股份，予保利資本旗下私募股權基金珠海鴻祿企業(yè)管理合伙企業(yè)（有限合伙）（下稱“珠海鴻祿”），約占皮阿諾總股本的20%。

其中，第一次轉讓2378.42萬股，占總股本的12.75%，每股轉讓價14.904元，轉讓金額約3.54億元。 但第二次協(xié)議轉讓需要馬禮斌所持股份滿足無限售條件，并規(guī)定協(xié)議轉讓簽署期限為2023年2月末。

同一時間，皮阿諾與保利資本簽署了合作協(xié)議，將在定制家具類產品的研發(fā)、銷售、業(yè)務推介等業(yè)務領域展開合作。協(xié)議內容，除了產品業(yè)務之外，更多提到的是，皮阿諾納入保利系地產產業(yè)鏈戰(zhàn)略合作方，以及雙方未來潛在的收并購配合。

皮阿諾在2022年財報中直言：深度綁定保利。

結果，馬禮斌第二次股權轉讓被保利資本爽約了。理由很簡單：市場變了。事實上，直到現(xiàn)在，商品房開工、銷售仍未完全復蘇。

皮阿諾引入保利，本以為找到了下一個恒大，欲在工程渠道上尋找翻身機會，結果未能如愿。

保利始終不會像恒大那樣給供應商“喂奶”。皮阿諾的工程業(yè)務開始萎縮，并且越來越難賺到錢。公司工程業(yè)務從2021年的8.8億元下降至2024年的3.7億元，毛利率從31.1%腰斬至13%。

在后來的財報中，皮阿諾越來越少提及保利。

入股皮阿諾，保利資本以為是“抄底”行業(yè)優(yōu)質資產，可以增厚地產產業(yè)鏈布局，結果“買入即套牢”。雖然自買入到2025年10月期間，皮阿諾的股價也曾有過超出購買成本價的時候，但并沒有持續(xù)太長時間。

于是，保利資本開始“自救”。

原計劃，保利資本、馬禮斌想要將持有的皮阿諾合計約16.59%股份，轉讓給OLED制造企業(yè)魔麗顯示旗下公司深圳市通捷企業(yè)管理合伙企業(yè)（有限合伙），并且珠海鴻祿已經收取了買方約1.44億元款項，結果2025年11月收購事項終止。

原因也很簡單：有一個更大的計劃。

03

蹭上半導體概念

并購終止不到一個月，皮阿諾突然宣布，公司正在籌劃控制權變更，進入停牌階段。

隨后，皮阿諾接連發(fā)布了將近20份公告，內容主線是將以股份轉讓、定向增發(fā)方式，引入初芯集團及關聯(lián)的三家上市公司賽維電子、瑞聯(lián)新材、翰博高新。

公告顯示，2025年12月，珠海鴻祿、馬禮斌分別與杭州初芯微科技合伙企業(yè)（有限合伙）（下稱“初芯微”）簽署了股份轉讓協(xié)議。

其中，珠海鴻祿向初芯微轉讓皮阿諾約1280.41萬股股份，占總股本的約7%，轉讓價為每股13.284元；馬禮斌則轉讓皮阿諾約1788.84萬股股份，占總股本的約9.78%，轉讓價為每股15.31元。

同時，初芯微還與馬禮斌簽署了表決權放棄協(xié)議。馬禮斌將放棄持有皮阿諾 3537.37萬股股份，對應19.34%的表決權。珠海鴻祿本次股權轉讓完成后，率先回籠資金約1.7億元。

保利資本剩余持有皮阿諾1098萬股股份、對應持有比例為6%，總成本約1.64億元。毫無疑問，它在押注皮阿諾有一個更大的“增長敘事”。

另一邊，皮阿諾與青島初芯共創(chuàng)科技有限公司（下稱“青島初芯”）簽署了定增協(xié)議。青島初芯擬以現(xiàn)金方式認購皮阿諾發(fā)行的全部3451.5萬股股票，持有股份比例為15.87%。

上述兩個事項完成后，初芯微、青島初芯合計持有皮阿諾股份比例為29.99%，實現(xiàn)控股。其中，青島初芯為初芯集團全資子公司，也是初芯微持股40%的大股東。

截自企業(yè)公告

這次股份轉讓，最終讓皮阿諾從原本跨入顯示行業(yè)，改成半導體行業(yè)。

初芯集團官網(wǎng)顯示，公司為國內專注于半導體顯示領域的硬科技產業(yè)投資機構，投資運營模式為“基金+產業(yè)+園區(qū)”，2022年管理規(guī)模65億人民幣及11億美元，投資案例包括東旭光電、顯芯科技、基本半導體、上達電子、卡奧斯、誠億集團、海倫哲等。

初芯集團背后實控人為尹佳音。天眼查顯示，尹佳音為海林投資執(zhí)行合伙人，曾履職京東方投資管理部，擁有豐富的投資并購、公司戰(zhàn)略、企業(yè)財務及資產管理經驗。

成立于2019年的初芯集團，當前資產規(guī)模不大但發(fā)展迅速，凈利潤則處于巨額虧損之中。2024年公司總資產約16.6億元，凈資產約16億元，營收為194.5萬元，凈利潤為-2906.2萬元。

截自企業(yè)公告

關于皮阿諾的控制權變更及之前家居行業(yè)的并購事件，一位不愿具名的投資界人士向源媒匯分析，很多傳統(tǒng)企業(yè)要轉型或者手上有足夠的現(xiàn)金，就會跟隨政策指引方向做投資、并購，加上很多芯片半導體企業(yè)發(fā)展不起來或虧損、融資困難，也去投資一些傳統(tǒng)行業(yè)公司，甚至救一些國資投資的爛尾芯片企業(yè)。

“實際上真正有質量的并購并不多，傳統(tǒng)行業(yè)跟芯片電路設計差別很大，很難做好吸收和整合。很多（目的）借轉型維護市值、資本收益等各方面訴求，不是真正意義上的產業(yè)整合?！痹撊耸空f。

當前，皮阿諾還未裝入新的業(yè)務或資產，但復牌后的股價一路飆升，從停牌前的14.7元左右上漲至1月28日的28.18元，以最新收盤價計算，保利資本此次投資浮盈1.26億元，收益率約35%。

當股權變更、定增正式落地，保利也終于可以舒一口氣了。

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