絆腳石太多，“醬油老二”的百億夢(mèng)懸了？

投資者喊話管理層降薪，中炬高新“再造新廚邦”成空談？

醬油行業(yè)，正在上演一場(chǎng)冰與火之歌。

剛剛過(guò)去的12月，“醬油老大”海天味業(yè)高調(diào)宣布擬派發(fā)17.54億元特別分紅，加上上半年已實(shí)施的15.19億元分紅，前三季度六成利潤(rùn)都與股東共享。同時(shí)，海天味業(yè)還承諾未來(lái)三年（2025年度至2027年度）每年度現(xiàn)金分紅比例不低于當(dāng)年歸母凈利潤(rùn)的80%。股東皆大歡喜。

但“老二”中炬高新（A股上市公司中，中炬高新（廚邦）的醬油業(yè)務(wù)規(guī)模和市場(chǎng)份額僅次于海天，因此常被業(yè)內(nèi)稱之為“醬油老二”）這邊卻是火藥味十足。業(yè)績(jī)說(shuō)明會(huì)上股東提出質(zhì)疑：“公司股價(jià)一跌再跌，公司效益一差再差，公司管理層也換了這么長(zhǎng)時(shí)間了，沒(méi)有任何改善，反而更差，你們是視而不見(jiàn)還是能力有限？”“公司股價(jià)持續(xù)走低，公司效益越來(lái)越差，建議管理層從自己開(kāi)始自降工資來(lái)給廣大投資者一個(gè)交代！”……

投資者耐心見(jiàn)頂是有原因的，作為曾經(jīng)八年（2012-2020年）股價(jià)翻百倍的明星股，中炬高新如今的總市值已蒸發(fā)近八成。2025年前三季度，中炬高新歸母凈利潤(rùn)分別下降了24.24%、31.57%、45.66%。醬油是中炬高新的核心產(chǎn)品，貢獻(xiàn)了約六成的營(yíng)收，該品類收入下滑成為拖累業(yè)績(jī)的主要原因之一。

事實(shí)上，在打造了“美味鮮+廚邦”雙品牌體系后，中炬高新曾高喊“再造一個(gè)新廚邦”、2026年?duì)I收達(dá)百億的目標(biāo)，但在冰冷的財(cái)報(bào)數(shù)據(jù)面前，已顯得格外蒼白。

老大猛猛賺錢(qián)，其他競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手也在奮力直追，但醬油老二似乎還停滯不前，甚至有些掉隊(duì)，這也不禁讓人發(fā)出拷問(wèn)：中炬高新到底遭遇了什么？

01 內(nèi)耗之痛，失去了最關(guān)鍵的幾年

提及中炬高新的困境，很多人會(huì)聯(lián)想到“寶能系”與“火炬系”長(zhǎng)達(dá)數(shù)年的控制權(quán)爭(zhēng)奪，但這只是表象，而非根源。

中炬高新的底子，藏在“很不調(diào)味品”的名字里，其前身為“中山高新技術(shù)產(chǎn)業(yè)開(kāi)發(fā)總公司”，一開(kāi)始是負(fù)責(zé)中山高技術(shù)產(chǎn)業(yè)開(kāi)發(fā)區(qū)籌建的行政性公司，后經(jīng)歷了股份制企業(yè)試點(diǎn)、成功上市，又通過(guò)收購(gòu)中山市美味鮮食品總廠，正式進(jìn)入調(diào)味品領(lǐng)域，打造了廚邦和美味鮮兩個(gè)品牌。

△圖源：中炬高新官網(wǎng)

2015年，寶能系前海人壽首次舉牌，將增持的中炬高新股份轉(zhuǎn)給寶能系旗下的中山潤(rùn)田投資有限公司（下稱“中山潤(rùn)田”），后者成為中炬高新第一大股東。2019年3月，中炬高新公告稱，寶能集團(tuán)董事長(zhǎng)姚振華取代中山火炬高技術(shù)產(chǎn)業(yè)開(kāi)發(fā)區(qū)管理委員會(huì)，成為公司實(shí)際控制人。此后，劇情走向“狗血”：姚振華到總部調(diào)研被保安攔下，中山國(guó)資罷免“寶能系”董事……

《財(cái)新》曾報(bào)道，姚振華對(duì)中炬高新有較強(qiáng)的控制欲，并不滿足只做財(cái)務(wù)投資者，曾提出過(guò)“五年雙百計(jì)劃”。但“寶能系”內(nèi)部幾乎沒(méi)有熟悉調(diào)味品業(yè)務(wù)的高管，外行指揮內(nèi)行，疊加股東內(nèi)斗，導(dǎo)致中炬高新在行業(yè)關(guān)鍵轉(zhuǎn)型期“掉隊(duì)”。

什么是調(diào)味品行業(yè)的“關(guān)鍵轉(zhuǎn)型期”？

公開(kāi)數(shù)據(jù)顯示，2015-2023年，中國(guó)調(diào)味品行業(yè)市場(chǎng)規(guī)模從2842億元擴(kuò)展到了5923億元，頭部企業(yè)在產(chǎn)品健康化、渠道精細(xì)化、品類多元化等方面找到新藍(lán)海。

產(chǎn)品層面，零添加、減鹽減鈉、有機(jī)原料等健康概念被持續(xù)放大，成為調(diào)味品“標(biāo)配”。

品類的創(chuàng)新也在加速，高端化分層明顯。像2020年成立的杭州松鮮鮮自然調(diào)味品有限公司，憑借松茸這一差異化原料，2023年?duì)I收超8億元，成為行業(yè)黑馬。

銷(xiāo)售渠道方面，電商蓬勃發(fā)展，頭部企業(yè)先后布局天貓、京東、抖音等平臺(tái)，通過(guò)直播帶貨、內(nèi)容種草等方式精準(zhǔn)營(yíng)銷(xiāo)。2023年海天味業(yè)和千禾味業(yè)的線上銷(xiāo)售分別同比增長(zhǎng)40.4%、19.68%，李錦記亦增長(zhǎng)不俗。

此外，線下渠道進(jìn)入“貨找人”階段，以山姆為代表的倉(cāng)儲(chǔ)會(huì)員店為品牌先篩選出一批注重生活品質(zhì)、購(gòu)買(mǎi)力高的中產(chǎn)用戶，并提供渠道背書(shū)，海天味業(yè)、李錦記、千禾味業(yè)先后入駐山姆。千禾味業(yè)還與沃爾瑪自有品牌“沃集鮮”合作推出了黑豆釀造生抽、減鹽釀造生抽、頭道生抽等調(diào)味品。

△圖源：山姆小程序截圖

調(diào)味品宣傳重心也從傳統(tǒng)的電視媒介移向更垂直、更場(chǎng)景化的內(nèi)容植入。比如海天，開(kāi)始冠名綜藝節(jié)目，通過(guò)軟廣告和節(jié)目互動(dòng)，給年輕觀眾植入品牌心智。

這一時(shí)期，最典型的彎道超車(chē)案例是千禾味業(yè)。2022年，海天味業(yè)深陷添加劑輿論危機(jī)，“醬油老三”千禾趁機(jī)推出“零添加”產(chǎn)品，且備貨充足，同期凈利潤(rùn)同比增長(zhǎng)115.94%，吃到了海天份額下降的紅利。

而中炬高新，在無(wú)休止的內(nèi)斗中，完美錯(cuò)過(guò)了風(fēng)口，等到他從權(quán)力內(nèi)斗中緩過(guò)神來(lái)，已是2024年，戰(zhàn)場(chǎng)早已不是當(dāng)年的模樣。

02 國(guó)資回歸后的尷尬：動(dòng)作很多，效果很少

2024年，國(guó)資重新掌權(quán)中炬高新，新董事長(zhǎng)余健華高調(diào)宣布未來(lái)三年將“再造一個(gè)新廚邦”，旗下子公司美味鮮公司營(yíng)業(yè)收入將達(dá)100億元，營(yíng)業(yè)利潤(rùn)將達(dá)15億元。為實(shí)現(xiàn)該目標(biāo)，中炬高新密集加碼了一系列動(dòng)作。

△余健華，圖源：中炬高新官網(wǎng)

比如，針對(duì)餐飲客戶推出大包裝產(chǎn)品，為連鎖餐企定制調(diào)味解決方案；以天貓、拼多多官旗店為“新品推廣窗口”，擴(kuò)展電商銷(xiāo)售渠道；通過(guò)海外展會(huì)和代理商合作，進(jìn)入東南亞、中亞、南美洲等海外市場(chǎng)；以及加強(qiáng)產(chǎn)品的研發(fā)。據(jù)統(tǒng)計(jì)，僅2024年廚邦就完成了15款減鹽、減糖類產(chǎn)品（蠔油、醬油、醋類、復(fù)合調(diào)味料等）的開(kāi)發(fā)上市。

但推新和業(yè)務(wù)擴(kuò)張并沒(méi)有帶來(lái)立竿見(jiàn)影的效果，反而拉高了銷(xiāo)售和財(cái)務(wù)成本。2025年三季報(bào)顯示，美味鮮公司1-9月銷(xiāo)售費(fèi)用4.36億元，同比增長(zhǎng)19%，財(cái)務(wù)費(fèi)用835萬(wàn)元，較2024年同期翻了4倍。凈利潤(rùn)方面卻比2024年同期少了1.90億元，減幅34.14%。

渠道優(yōu)勢(shì)也不明顯，有投資者在調(diào)研后直言：“廚邦在線下好像并沒(méi)有對(duì)于這個(gè)賽道進(jìn)行宣傳和投入，并且在類似山姆這樣消費(fèi)群體區(qū)分度比較高的超市，廚邦沒(méi)有任何產(chǎn)品出現(xiàn)。”

渠道的清冷，源于過(guò)去數(shù)年的不穩(wěn)定經(jīng)營(yíng)。“寶火之爭(zhēng)”時(shí)期，管理層頻繁更迭，渠道政策搖擺不定，重大訴訟拖累業(yè)績(jī)……都給中炬高新留下了“后遺癥”。

壓力之下，中炬高新在產(chǎn)品、渠道和品牌上的歷史短板變得更加明顯。

產(chǎn)品方面，2025年9月，廚邦與江南大學(xué)共同成立調(diào)味品聯(lián)合創(chuàng)新中心，試圖強(qiáng)化研發(fā)能力，但技術(shù)轉(zhuǎn)化為市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)力需要時(shí)間。而且陽(yáng)西生產(chǎn)基地建設(shè)工程和陽(yáng)西美味鮮食品生產(chǎn)項(xiàng)目都還在建設(shè)中，分別累計(jì)投資15.57億元、5.70億元，均未正式投產(chǎn)。

△圖源：中炬高新官網(wǎng)

渠道方面，盡管?chē)?guó)資回歸后，中炬高新一直在努力修復(fù)渠道生態(tài)，但目前收效甚微。2024年銷(xiāo)售費(fèi)用增幅10.32%，其中美味鮮銷(xiāo)售費(fèi)用5.01億元，用于渠道改造、加大費(fèi)用投入力度、增加促銷(xiāo)推廣。2025年4月，中炬高新?tīng)渴种x霆鋒，帶來(lái)了一定量的粉絲消費(fèi)，但目前分銷(xiāo)渠道的營(yíng)收占到了主營(yíng)業(yè)務(wù)總營(yíng)收的96%以上，線上直銷(xiāo)體量過(guò)小。

2020年到2025年，廚邦經(jīng)銷(xiāo)商數(shù)量翻倍增長(zhǎng)，但多集中在中西部和北部區(qū)域，新增經(jīng)銷(xiāo)商也沒(méi)有帶來(lái)太多營(yíng)收增量。財(cái)報(bào)數(shù)據(jù)顯示，2024年美味鮮中西部和北部區(qū)域營(yíng)收同比下跌6.65%和1.01%，且毛利率均低于35%。同時(shí)，開(kāi)拓新區(qū)域給到的優(yōu)惠政策，又加劇了竄貨問(wèn)題，陷入“按下葫蘆浮起瓢”的惡性循環(huán)。

為改善廠商關(guān)系，新任董事長(zhǎng)黎汝雄于2025年7月正式上任后，便迅速成立了廚邦全國(guó)市場(chǎng)聯(lián)盟管理委員會(huì)，強(qiáng)調(diào)要從“利潤(rùn)分配”轉(zhuǎn)向“價(jià)值共創(chuàng)”。但若終端動(dòng)銷(xiāo)不暢，任何聯(lián)盟最后可能都是空中樓閣。

品牌方面，華與華設(shè)計(jì)的“曬足180天”曾讓廚邦賺足了消費(fèi)者信任，但如今消費(fèi)者期待更清晰的健康標(biāo)簽或品質(zhì)故事，廚邦的角色定位還是“家庭情感紐帶”，沒(méi)有建立起更有競(jìng)爭(zhēng)力的品牌心智。

更重要的是，整個(gè)行業(yè)已經(jīng)呈現(xiàn)出利潤(rùn)向頭部集中、整體增速放緩的局面，中炬高新想要追趕，會(huì)格外艱難，增長(zhǎng)的每一分錢(qián)，可能都需要從海天、千禾、李錦記的口中搶過(guò)來(lái)。

0黎汝雄的“啤酒神話”，能在醬油行業(yè)復(fù)制嗎？

值得注意的是，國(guó)資重新掌控中炬高新后的一大動(dòng)作，是引入了“華潤(rùn)系”職業(yè)經(jīng)理人團(tuán)隊(duì)。如今，中炬高新已形成“國(guó)有股東+市場(chǎng)化高管”的模式。

黎汝雄是被寄予厚望的關(guān)鍵之一。2015年，曾任華潤(rùn)創(chuàng)業(yè)CFO的黎汝雄以280億元港幣重組華潤(rùn)啤酒（控股）有限公司，將華潤(rùn)創(chuàng)業(yè)的非啤酒業(yè)務(wù)出售給母公司華潤(rùn)集團(tuán)，使其轉(zhuǎn)型為專注啤酒業(yè)的企業(yè)。此外，黎汝雄還運(yùn)作過(guò)金威啤酒、江西宏科隆、太平洋咖啡等多起收并購(gòu)案例。

△圖源：中炬高新公告

資本市場(chǎng)對(duì)黎汝雄的期待也很明確：希望他用擅長(zhǎng)的收并購(gòu)手段，幫廚邦打破內(nèi)生增長(zhǎng)瓶頸，快速?zèng)_向百億目標(biāo)。

香頌資本董事沈萌就曾評(píng)價(jià)，引入經(jīng)營(yíng)與財(cái)務(wù)經(jīng)驗(yàn)豐富、特別是涉足過(guò)消費(fèi)品市場(chǎng)的職業(yè)經(jīng)理人，有助于在中山市國(guó)資從寶能拿回中炬高新控制權(quán)后，更好穩(wěn)定以廚邦醬油為核心主業(yè)的運(yùn)營(yíng)、恢復(fù)上市公司成長(zhǎng)性。

但截至目前，這一期待還未落地。2025年中炬高新曾計(jì)劃“完成至少1起產(chǎn)業(yè)化并購(gòu)”，但在12月的業(yè)績(jī)說(shuō)明會(huì)上又回復(fù)，“有幾個(gè)項(xiàng)目在推進(jìn)中，在目前市場(chǎng)環(huán)境下，雙方暫未就交易價(jià)格達(dá)成一致。”

客觀地說(shuō)，調(diào)味品依然是門(mén)好生意。2024年，受益于原材料價(jià)格下降，中炬高新醬油業(yè)務(wù)的毛利率提升到了43.56%，雞精雞粉和其他產(chǎn)品的營(yíng)業(yè)成本分別下降了7.34%和14.78%，雞精雞粉的毛利能達(dá)到46.14%。同時(shí)，公司正在逐步剝離房地產(chǎn)業(yè)務(wù)，更加聚焦調(diào)味品主業(yè)。

△圖源：“廚邦味道”公眾號(hào)

但冰冷的數(shù)字還擺在那里：2023年至2025年三季度，中炬高新核心子公司美味鮮營(yíng)收分別為49.32億元、50.75億元、31.07億元。距離2026年要“再造一個(gè)新廚邦”，差距顯然不小。

對(duì)于黎汝雄和他的團(tuán)隊(duì)而言，挑戰(zhàn)也是多重的，既要以最快的速度修補(bǔ)產(chǎn)品、渠道、品牌的系統(tǒng)性短板，還要在行業(yè)存量競(jìng)爭(zhēng)的殘酷環(huán)境中，找到那個(gè)可能稍縱即逝的并購(gòu)或增長(zhǎng)窗口。這既需要時(shí)間，也需要不犯錯(cuò)的執(zhí)行。

2026，中炬高新，會(huì)好嗎？大家都在等一個(gè)答案。

本文由紅餐供應(yīng)鏈指南原創(chuàng)首發(fā)

題圖來(lái)源：中炬高新官網(wǎng)

作者：春瑩；編輯：景雪