隨時爆拉，無限逼近周期反轉(zhuǎn)，公認(rèn)最老牌也是最強的成長白馬之一

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“這是價值事務(wù)所的第2046篇原創(chuàng)文章”

今天我們聊的主角是萬華化學(xué)，萬華化學(xué)現(xiàn)在也是一個一體化多產(chǎn)品線的化工巨頭了，但MDI異氰酸酯和MDI下游的聚氨酯(PU)仍然是萬華最重要的產(chǎn)品線，萬華也是憑借在MDI領(lǐng)域的超群實力坐穩(wěn)了全球第一把交易的寶座，這在國內(nèi)一眾化工企業(yè)中是不多見的。

MDI是石化產(chǎn)業(yè)鏈的一個中游品種，中文名稱二苯基甲烷二異氰酸酯，它是以苯胺為原料，經(jīng)光氣法后還原形成粗制MDI，再進一步分餾出純MDI和聚合MDI，其中純MDI占比約30%，聚合MDI占比約70%。

純MDI室溫下呈白色或微黃色固體狀態(tài)，熔化后為無色至微黃色液體，主要用于各類聚氨酯彈性體的制造，下游主要用于紡服相關(guān)行業(yè)，包括TPU、氨綸、漿料、鞋底原液等。聚合MDI為褐色透明狀液體，是生產(chǎn)聚氨酯硬泡、半硬泡的原料，下游主要用于白色家電、建筑保溫、汽車等。

MDI生產(chǎn)需要掌握光氣化、硝化等高風(fēng)險工藝，全球僅8家企業(yè)能規(guī)模化生產(chǎn)。萬華化學(xué)從1990年代開始自主研發(fā)，1996年突破技術(shù)封鎖，2007年建成全球首套20萬噸級裝置，成為國內(nèi)唯一掌握核心技術(shù)的企業(yè)。其他公司如煙臺巨力也曾嘗試引進技術(shù)，但未成功量產(chǎn)。

本文來自《所長會客廳》12月30日的文章，因《價值事務(wù)所》已是一個全網(wǎng)超過100萬關(guān)注者的賬號了，考慮到輿論影響的問題，無論是跟投資決策直接相關(guān)，還是比較敏感的內(nèi)容，都沒辦法深入講，甚至都不能涉及。所以建議大家最好盡可能加入所長會客廳。對比《價值事務(wù)所》，《所長會客廳》有更加深度的研究、更加敏感的內(nèi)容、更全面的陪伴（有問必答）、更及時的解讀以及更多精品內(nèi)容補充……

萬華通過自建和收購不斷擴大MDI產(chǎn)能和全球市場份額。2011年收購了匈牙利寶思德化學(xué)，獲得了寶思德25萬噸的產(chǎn)能，并成功打開了歐洲市場。2018年收購瑞典國際化工獲得其MDI和TDI工藝技術(shù)，加強了公司在MDI行業(yè)的領(lǐng)先優(yōu)勢。

截至目前，萬華已經(jīng)掌控了國內(nèi)70%、全球32%的市場份額，而且仍在通過新建產(chǎn)能繼續(xù)提高公司的市占率。

• 化工

和其他國內(nèi)化工龍頭一樣，壟斷了MDI行業(yè)以后，萬華也在往上游進行一體化，從而降低成本、拓展產(chǎn)品線。

2017年萬華化學(xué)啟動了100萬噸的一期乙烯項目，2020年一次開車成功，項目以丙烷為原料，在上游布局了100萬噸乙烯聯(lián)合裝置，同時在下游配套建設(shè)40萬噸PVC、15萬噸EO、45萬噸LLDPE、30萬噸PO、65萬噸苯乙烯等產(chǎn)品，其中PVC、EO、PO等產(chǎn)品與聚氨酯產(chǎn)業(yè)鏈深度關(guān)聯(lián)。

2024年，萬華蓬萊一期PDH等項目完成建設(shè)并實現(xiàn)一次性開車成功，項目以LPG、乙烯為原料，在上游建設(shè)90萬噸PDH裝置，在下游配套40萬噸POCHP、50萬噸聚醚、30萬噸PP、30萬噸EO、30萬噸EOD、16萬噸丙烯酸、16萬噸丙烯酸丁酯、2萬噸丙烯酸辛酯、20萬噸碳酸酯、3萬噸潤膚劑等裝置。

2025年，公司的乙烯二期項目一次開車成功，布局豐富產(chǎn)品線。項目以石腦油和乙烷作為混合進料，在上游建設(shè) 120 萬噸乙烯裂解裝置，在下游配套 25 萬噸 LDPE、 40 萬噸 POE、 20 萬噸丁二烯、 55 萬噸裂解汽油加氫、 40 萬噸芳烴抽提等裝置。

經(jīng)過這一系列的產(chǎn)能布局，萬華化學(xué)石化項目生產(chǎn)的 PO、EO 等產(chǎn)品作為聚醚多元醇的重要原料，可以與異氰酸酯縮聚生產(chǎn)聚氨酯，充分降低原料采購和運輸成本； PDH、蒸汽裂解副產(chǎn)的氫氣可以用于 MDI 的生產(chǎn)，而 MDI 生產(chǎn)過程中產(chǎn)生的鹽酸又可以與乙烯結(jié)合用于生產(chǎn) PVC，進一步提升產(chǎn)業(yè)鏈一體化程度。

到目前為止，除了苯、煤、硝酸、原鹽等產(chǎn)業(yè)鏈初級原料，萬華實現(xiàn)了MDI所有中間化工原料的自給，也給萬華帶來了相比國外競爭對手更加顯著的成本優(yōu)勢。

換句話說就是，萬華化學(xué)通過自研技術(shù)突破了國外企業(yè)對MDI工藝的封鎖，并利用國內(nèi)的資金和人力資本優(yōu)勢快速橫向擴充產(chǎn)能和縱向一體化，做到了成本最優(yōu)和規(guī)模最大。

近年來由于下游需求轉(zhuǎn)弱，產(chǎn)能供給不斷增加，產(chǎn)品價格壓力增加，萬華自身的利潤率也在不斷下降，但所長認(rèn)為和其他行業(yè)的內(nèi)卷不同，萬華在MDI行業(yè)的擴張和價格戰(zhàn)其實更是一個陽謀。對于國外競爭對手而言，萬華通過成本和價格優(yōu)勢不斷擠壓對手的市場份額；在國內(nèi)市場，通過不斷的擴產(chǎn)和極高的技術(shù)門檻，又打消了其他同行進入MDI行業(yè)的念頭，結(jié)果就是形成了今天萬華一家遙遙領(lǐng)先的局面。

我們知道國外廠商從來就不熱衷打價格戰(zhàn)，那么整個MDI行業(yè)未來的定價權(quán)也就基本掌握在了萬華手中，萬華手握國內(nèi)70%的產(chǎn)能，等需求增速恢復(fù)，萬華順勢提價就能獲得豐厚的利潤。

但是萬華的布局并不止于此，在新產(chǎn)品線、國外市場都有完整的規(guī)劃。

萬華一共有四大業(yè)務(wù)板塊，除了起家的MDI產(chǎn)品板塊、后來往上游拓展的石化產(chǎn)品板塊，還有精細(xì)化工和新材料板塊。

精細(xì)化工和新材料板塊這兩個板塊其實有一些重合，產(chǎn)品種類也非常繁多，其中有一部分是烯烴工藝所衍生出來的一些下游產(chǎn)品，比如α- 烯烴、POE等，這些產(chǎn)品像榮盛石化、衛(wèi)星化學(xué)也有布局，待講衛(wèi)星化學(xué)時再介紹，這里說幾個萬華獨有、別人沒想到或者干不了的產(chǎn)品。

首先萬華布局了磷酸鐵鋰產(chǎn)品，20年的時候萬華收購了卓能鋰電，研發(fā)做的還不錯，目前已經(jīng)實現(xiàn)了第四代磷酸鐵鋰產(chǎn)品，壓實密度達(dá)到2.58g/立方厘米，目前萬華在四川的10萬噸磷酸鐵鋰項目正在加速推進，預(yù)計于明年年中達(dá)產(chǎn)。

其次萬華還布局了生物基化學(xué)品產(chǎn)線，生產(chǎn)香蘭素、綠色添加劑等產(chǎn)品，瞄準(zhǔn)了健康消費市場。這些產(chǎn)品很多都是萬華自己研發(fā)的，比如香蘭素的制備工藝，萬華在2022年申請了專利，采用一種新型金屬配體催化劑，具有活性高、穩(wěn)定性好的優(yōu)點，提高了香蘭素制備的收率。

為什么萬華會布局這些產(chǎn)品呢？所長理解這和萬華的戰(zhàn)略目標(biāo)和定位有關(guān)，萬華的目標(biāo)是到2050 年實現(xiàn) “全價值鏈碳中和”，并且?guī)椭蛻魧崿F(xiàn)零碳，這也是萬華會布局新能源、生物基以及綠色低碳產(chǎn)品的原因。

一家成功的企業(yè)但凡做大，尤其是中國的優(yōu)秀企業(yè)家，一般都會走上多元化的道路，萬華也不例外，比如新能源，很多其他企業(yè)也都干過（像杰瑞股份），也有布局鋰電池的負(fù)極材料，但做的并不怎么成功。

磷酸鐵鋰的競爭非常激烈，萬華的規(guī)模在行業(yè)里也不算大，這個產(chǎn)品方向能不能最終跑通現(xiàn)在也不太好下結(jié)論，當(dāng)然萬華的運氣不錯，明年正好是儲能的大年，需求應(yīng)該會不錯，趕上了好時候，但未來的不確定性肯定還是很大的。

但是所長認(rèn)為萬華這個思路本身還是很有高度，執(zhí)行上也很有邏輯和章法，萬華打算在歐洲建立汽車新材料研發(fā)中心，貼身服務(wù)大眾、寶馬這些客戶，還要在北美擴建技術(shù)中心，研發(fā)新能源材料，對接特斯拉、寧德時代這些客戶的需求。

所以萬華其實是想通過零碳打通新材料這條路，從一個化工企業(yè)蛻變成新材料企業(yè)，打個比方，這就像是從一個傳統(tǒng)化藥企業(yè)轉(zhuǎn)型成為生物創(chuàng)新藥企業(yè)，從一個生產(chǎn)企業(yè)變成研發(fā)企業(yè)。

所以個別產(chǎn)品的失敗對于萬華來說并不是什么大事，就像創(chuàng)新藥研發(fā)項目失敗一樣，是很正常的。如果能夠持續(xù)不斷推進研發(fā)新品，并綁定下游大客戶形成生態(tài)，那萬華的前景真的非常讓人期待。

正如我們一直所強調(diào)的，《所長會客廳》從不做泛泛而談的信息搬運，這里會研究歷史大勢的底層規(guī)律，洞悉宏觀市場的微妙變化；縱觀中觀行業(yè)的潛流涌動，細(xì)究微觀企業(yè)的真實處境，甚至有在公開渠道找不到的全維度跟蹤。更重要的是，那些前端不敢講、多數(shù)人講不透的敏感信息和深層邏輯，都能在這里能聽到最直白的剖析。

另外，《所長會客廳》對任何提問都有問必答，無論會員的疑問有多具體，哪怕是某個細(xì)分領(lǐng)域的小眾問題，而且會盡可能地做到深度分析，拒絕三言兩語的敷衍，甚至常出現(xiàn)數(shù)千字的深度拆解，把來龍去脈、利弊得失、未來走向講得明明白白，就好像會員的「私人專屬分析助理」一樣。

總之，《所長會客廳》期待你的加入，掃描下圖二維碼即可查看更多精彩問答及其他內(nèi)容！

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