華納“700億+美元”賣身終章：派拉蒙環球奈飛誰將入主？

作者| Mia

編輯| 李尋歡

誰將成為權游、DC宇宙、哈利波特等頂級IP的新一任所有者？

最近幾個月，好萊塢迎來了一場大震蕩：華納探索(WBD) 10月21日向投資者發布的聲明中，該公司表示已啟動“旨在最大化股東價值的潛在替代方案審查”，目前正在評估整體公司的交易金額，或分別出售其華納兄弟和探索全球業務。這一消息帶動華納兄弟探索當日股價大漲10.97%。

早前蘋果、亞馬遜有意并購。不過目前最主要的三大買家當屬派拉蒙天舞、康卡斯特（環球影業母公司）以及奈飛，三家公司都更新了各自的第二輪報價。

流媒體領軍者奈飛提出一份以現金為主的收購提案，據稱正在籌備一筆規模達數百億美元的過橋貸款。不管華納最終落入誰手，將深刻改變好萊塢的格局。

科技新貴與流媒體逐夢好萊塢：700億+美元的權杖移交

老牌巨頭WBD面臨的處境并不樂觀。

接連兩場失敗的合并，為其帶來了歷史遺留問題。其股價的下行，伴隨著傳統媒體的衰落，同時隨著過去十年的流媒體大戰步入尾聲，新興娛樂方式的興起，其流媒體業務也面臨著新的挑戰。

將時針撥回到2016年，時代華納（Time Warner）與美國第二大電信運營商AT&T宣布，AT&T以每股107.5美元半股份半現金形式（總價854億美元）收購時代華納，但這家電信巨頭與影視媒體未能成功整合內容資產和分銷渠道，產生想象中的協調效應。

2020年宣布取消院線窗口期激怒了許多電影人，在流媒體大戰中，HBO MAX起步晚、燒錢多，為其帶來了高昂的債務。

2022年4月，華納傳媒被再度出售，探索頻道以約430億美元收購華納傳媒，成立新的華納兄弟探索公司。這場合并為華納帶來了巨額債務，資產負債率長期維持在70%以上，加上傳統有線電視疲軟、用戶及廣告主持續流失，自那時以來，WBD的股價持續下跌。

財報顯示，華納兄弟探索在2022財年—2024財年分別虧損72.97億美元、30.79億美元、114.82億美元。截至2025財年第二財季，華納兄弟探索（WBD.US）總負債643.81億美元，資產負債比為0.01。

華納兄弟探索(WBD)11月發布的Q3財報顯示，第三季度季度總營收90.45億美元，上年同期為96.23億美元，同比下降6%。季度調整后的EBITDA利潤24.7億美元，同比增長2%。季度歸屬公司的凈虧損1.48億美元，流媒體收入26.3億美元，低于市場預期的27.8億美元。

考慮到華納旗下最值錢的是流媒體業務、核心影業及IP，屬于老化衰退行業的有線電視品牌部分并不受買家歡迎，在監管風險趨嚴的當下，彈性拆分的資產組合更易出手，“分拆”被視為“賣身”的前兆。

華納兄弟探索早在2024年12月就宣布內部重組。2025年6月，公司宣布計劃將公司拆分為兩個獨立上市實體。一部分是流媒體與制片廠公司（The Streaming & Studios company），包括華納兄弟電視公司、華納兄弟影業、DC制片廠、HBO和HBO Max及其影視庫，另一部分為全球網絡公司（Global Networks），包括全球娛樂、體育和新聞電視品牌以及數字產品。

時過境遷，華納今時今日的股價相比當時的高點溢價，何止跌去了一星半點。其股價較上市之初縮水約四分之三，市值約合迪士尼的四分之一，容易被視為優質標的。首席執行官大衛·扎斯拉夫用分拆、競購等方式幫助WBD尋求溢價。據悉，華納兄弟探索希望獲得每股30美元的報價，對應總市值為740億美元。收購消息已帶動其年內股價飆升一倍以上。

縱觀目前最有可能的三名買家，由來自全球首富家族的科技新貴、“甲骨文太子”大衛·埃里森，所主導的派拉蒙天舞，釋放出了最強烈的意愿。他成立的天舞，此前以80億美元收購了派拉蒙。

派拉蒙天舞率先對華納拋出橄欖枝，給出“整體收購”方案，從最初的每股約20美元逐步提升至23.5美元，此前最新報價是每股24美元、80%現金加20%股票的方案進行收購，遭華納以“嚴重低估公司價值”為由拒絕。

據說在第二輪報價中派拉蒙繼續上調價格，擬以高達710億美元的總價對WBD發起競購。除了家族支持，也包含來自阿波羅全球管理公司的債務融資、中東資本，《綜藝》雜志報道說，三家中東主權基金提供的收購資金已到位。

奈飛和康卡斯特更希望僅部分收購華納旗下的優質資產而非全部，即華納兄弟影視工作室和HBO Max流媒體服務。

有消息稱，奈飛給出了目前最高的報價。奈飛收購的困難可能在于反壟斷層面的擔憂，即Netflix（全球第一大流媒體）與HBO Max（全球第三大流媒體）合并，且看平臺是否能夠巧妙繞開。康卡斯特的收購則可能面臨特朗普的反對和監管障礙。

好萊塢“5+1”變“四大”？

在迪士尼影業收購20世紀福克斯影業之后，好萊塢傳統六大變五大，奈飛被視為“新一極”，因此有“5+1”的說法，而在此次并購完成之后，好萊塢將重新洗牌為“四大”。龐大的優質內容IP庫，流媒體等新興業務，依然是華納兄弟探索在尋求出售時的第一競爭力。

今年華納的重要成績包括：主投的恐怖片《兇器》《招魂：最后的儀式》，兩部全球票房加一起已經超過了8億美元，電影《一戰再戰》、劇集《匹茲堡醫護戰線》等斬獲高口碑，同名電影衍生劇集《小丑回魂：歡迎來到德里鎮》成HBO歷史上收視率首播第三高的劇集，HBO在艾美獎攬獲30個提名等等。

華納兄弟探索頻道（Warner Bros. Discovery）旗下的流媒體服務、一度改名為Max的HBO Max，今年宣布重新啟用HBO Max品牌。這一舉措表明平臺認知到“去HBO”的整合戰略不可行，HBO劇集的口碑和影響力，仍然是不可放棄的一部分品牌資產。平臺于今年7月拓展至另外12個市場，這將使HBO Max接近覆蓋100個市場，官方預計到2026年底，其訂閱用戶數將達到1.5億，這一數字約為奈飛用戶數字的一半。

不過，眼下并非內容創作者的黃金時代。電影行業的衰退有目共睹，疫情加編劇工會大罷工對好萊塢帶來了沉重打擊，多部影片延期，從中國到北美，動畫電影成為最可能大賣的類型：滿足合家歡線下社交觀影需求，且有N刷的長尾效應。

過去三年間，好萊塢電影在全球第二大票倉——中國的市場份額持續下滑，中國本土電影崛起。新的一年，地緣沖突加劇，關稅大棒下，形勢更為復雜多變。直至近日《瘋狂動物城2》劍指近40億，方才為下滑中的迪士尼和好萊塢扳回一局。回顧年度電影成績單，仍以迪士尼領先。

撞上短視頻的爆發，陷入紅海競爭中的流媒體也早已告別了過去幾年的高速增長期。調查數據顯示，2024年美國人平均每月的流媒體服務消費為42.38美元，相較于前一年下降了23%。有一個專有名詞將之成為流媒體疲勞（streaming fatigue），另外也說明當下流媒體服務內容吸引力有所下降，且參與者過多過于分散。

與此同時，內容成本居高不下。Ampere Analysis 數據顯示，Disney（迪士尼）、Comcast（康卡斯特）、Google（谷歌）、WBD（華納兄弟探索公司）、Netflix 和 Paramount（派拉蒙）等六大內容提供商，2024年將合計在內容上投資1260億美元達到新高，并將占到整個內容支出領域的 51%，而這一比例在 2020 年為 47%。

從上述背景來看，流媒體整合、降本增效或已成為不可阻擋的趨勢。

當華納兄弟探索被三大主要買家之一收購后，直接影響之一，是買家得以擴大自身電影市場份額，拓寬發行渠道。據Comscore的數據，合并成功后，將增強派拉蒙在電影行業的影響力，使其在北美市場占有32%的份額。

此前一直拒絕影院發行的奈飛，向WBD管理層表示，若成功收購，將繼續履行華納兄弟的院線發行協議，讓其電影在影院上映；同時承諾繼續制作電視節目并授權給第三方。并購能夠加固其內容護城河，同時也豐富了影院發行渠道。

直接影響之二，是在流媒體領域，憑借雙方用戶基數的疊加，能夠進入第一梯隊、有效對抗Disney+等對手，且短期內可能為用戶帶來整合后更優惠的價格，類似于迪士尼收購Hulu后推出的Disney+和Hulu的打包價大禮包。

一個美國人最常面臨的情況便是平臺會員費的不斷上漲，以及不同頻道訂閱費的大量支出。Bango 2024年報告顯示，在調查了 5000 名美國網民后，發現平均每人每年支付的訂閱費用為 924 美元，每月 77 美元。

幾大平臺均有流媒體業務整合的打算：派拉蒙天舞希望將HBO Max與派拉蒙+結合起來。康卡斯特希望將WBD的影業和流媒體業務與旗下NBC環球整合，例如合并HBO Max與Peacock平臺，或融合華納兄弟工作室與環球影業。

直接影響之三，是買家能夠借此進一步擁抱中國市場。作為最早進入中國市場，積極布局中美合拍片的好萊塢巨頭，華納兄弟電影一直在國內保持著較高的上映密度。過去沒有“入華渠道”的奈飛，將借此有打開中國市場的可能。而環球將進一步提升自家線下實景樂園的吸引力。

產業與人才的融合、裁員、內容多樣性下降……假設并購成功實現之后，WBD面前的挑戰仍遠遠不會結束。而最終極的挑戰，便是每一家內容公司都在面對的：AIGC沖擊。