最適合個人投資者的滿倉理論

滿倉理論是筆者19年就提出并親身踐行至今的方法，至今已經經歷過一輪完整的牛熊，可以說是經歷了時間的檢驗，取得了非常好的效果。

近日隨著行情的火熱，新關注者比較多，在后臺和交流群中對滿倉理論的疑問也比較多，因此專門再寫一篇文章專門把滿倉理論講透。

事實上，底部提滿倉理論，怕是有興趣點開看的讀者就寥寥無幾，真正能踐行的又少之又少；此時提滿倉理論，或許愿意了解的讀者朋友會比較多，但真正能落實到行動的，恐怕也十不存一。

從閱讀到理解，從理解到內化，從內化到行動，每一步都并不簡單，正因為此，依靠投資賺錢，絕非人人都可以辦到的事。也正因為此，愿意為之努力的人，是可以獲得超過平均的收益的。

一、什么是滿倉理論？

顧名思義，滿倉理論即在市場估值不貴（底部最佳）的前提下，一次性或在較短時間內分批將全部可用于投資的閑錢，全部投入權益市場，并幾乎永遠維持在100%倉位，無論市場如何漲跌，只通過結構調整來應對，而不進行減倉操作。唯一的例外是市場全面泡沫，再也找不到任何低估的板塊的極端亢奮市場，此時可以進行減倉。

二，滿倉理論的理論基礎是什么？

經過全世界多個國家、超長期的歷史數據驗證，在所有居民可配置的大類資產中，包括現金與類現金（包括貨幣基金、短債、理財產品等）、債券、權益、房地產、貴金屬（包括黃金、白銀等）、大宗商品（包括石油等）等，權益是長期來看（以十年甚至百年維度）回報最高的一個類別。

以上是客觀存在的歷史數據告訴我們的道理，而數據背后的邏輯也非常簡單，只有權益能夠分享經濟發展的最大果實。

現金：在紙幣時代，很難出現真正的通縮，通脹一定是主旋律，紙幣必然是長期貶值，因此現金的長期購買力幾乎必然受損。在筆者的配置理念中，現金僅僅用于滿足流動性需求（即需要花錢時手上需要有錢能花），在流動性需求之外，多拿1分現金，都是對這部分資產的浪費。

債券：債券也能分享經濟增長的果實，但分享的份額非常有限，僅僅限于票面利率約定的利息。事實上，債券的風險卻也不小，無論是國家主體，還是企業主體，當真正經營出現問題的時候，債券雖然償還優先級高于權益，但也可能面臨本金損失的風險。在筆者看來，債券的風險-收益完全不對等，收益非常有限，風險卻在極端情況下跟權益一樣可以損失全部的本金。債券的唯一優點僅僅在于通常情況下其波動較小，在不出風險的前提下可以穩定獲得利息，適合投資期限較短的資金配置，而對于長期不用的閑錢，沒有任何配置價值。

權益：權益作為企業的股東，能夠完全分享企業隨著經濟發展而增長的果實。長期來看，雖然波動較大，但收益超過其他資產，這非常合理。筆者想不到任何理由拒絕配置權益資產。

房地產：房地產在筆者眼中，類似于一個城市的股價，其屬性介于債券（有房租收益，類似債券利息）和權益（房價本身代表著城市的實力）之間，從歷史數據看，房價通常能跑贏通脹（房租會隨通脹上升而上升），但回報低于權益資產。當前房價自21年以來（部分城市高點是17年）持續下跌，打破了過去房價只漲不跌的信仰，但似乎如今走向了另一個極端，即認為房價已經沒希望了，永遠不會漲了，參考其他國家的歷史數據，筆者認為房價遲早仍會重回上行軌道，只是上漲速度和幅度會低于2010年代。在配置上，作為投資品種，回報低于權益，流動性欠佳，起始金額門檻較高，并非好的投資品種，但作為消費屬性，有需要自住的，仍可購買。

貴金屬：黃金近年似乎有替代房地產成為新的“只漲不跌”信仰品種的趨勢。事實上，黃金本身不創造價值，僅僅因為其供給相對稀缺，又是歷史上最常用的跨境交易工具之一，成為“保值”的符號，當美元信用降低時，黃金就會被追捧。縱觀歷史數據，自布雷頓森林體系解體以后（不了解這段歷史的，也可以忽略，這不重要），黃金能夠跑平通脹，但回報低于權益，也低于房地產，因此其僅僅存在階段性的配置價值，而不是存在長期配置價值。筆者對黃金的短期價值幾乎沒有判斷能力，最近的這一輪黃金行情筆者完全錯過，但好在近期權益的回報似乎要遠高于黃金回報，錯過了黃金也不影響筆者的財富增值。作為配置，筆者自己選擇戰略性放棄黃金板塊（和其他貴金屬），若讀者朋友有對黃金價格漲跌研究深刻的，筆者并不反對配置黃金。

大宗商品：價格受供給需求影響較大，是否具有長期的配置價值，取決于長期的需求是否維持，長期的供給是否受限，而這會隨時間變化而變化。長期來看，如果供給不受限，那么大宗商品也很難創造長期的價值。筆者更愿意把它作為可以階段性配置的“結構板塊”，而不作為一個長期配置的板塊。

因此一句話總結：權益是分享經濟增長的最佳工具，只要相信經濟仍然在發展，那么就有必要配置權益。

三，為什么不減倉？

上面回答了為什么配置權益的問題，但沒有回答為什么不減倉的問題。

讀者朋友可能都希望，能夠買在底部，牛市頂部就賣掉，等跌下來再重新買回去，這樣既能賺到牛市的錢，又不用在熊市虧錢，豈不美哉？

理想很美好，現實很殘忍。

且不論大多數非專業投資者（也就是散戶）往往追漲殺跌，即使是專業的機構投資者，也并沒有能力長期準確判斷股市的頂底。

一兩次看對，可以，三四五六次看對，也可以，但三年、五年、十年都看對，筆者并未見過。

股市的漲跌受經濟基本面、資金的松緊程度、政策的導向變化、國際局勢、突發事件等多重因素影響，任何一方面都很難高頻、全面跟蹤清楚，遑論在各方面都有深刻和前瞻的了解，還要能夠準確判斷出哪一方因素是當下的核心矛盾，哪些是次要矛盾。即使能夠掌握應該掌握的所有信息，也還有無法預判的突發事件，例如新冠、俄烏戰爭（俄烏沖突剛開始時幾乎所有“專家”的判斷都是打不起來）。

筆者不相信有投資者能夠在以上所有方面掌握全面、一手的信息。

退一萬步講，即使有很厲害的投資者，在擇時判斷上有極高的準確率，但擇時和選股、選板塊不同的是，擇時的決策一次只能做一次，而選股、選板塊可以同時選多個，前者一旦錯一次，就錯了。例如去年924前，倉位很輕，但只要924那幾天沒有立馬把倉位頂滿，就會錯過24年幾乎唯一最賺錢的行情，而大概率市場再也跌不回924的位置，這部分漲幅會永久性錯過。而選股、選板塊，在同一時間押注多個，對錯互相抵消，只要勝率與賠率合適，整體就能相對穩定賺錢，對錯誤的容忍度會高很多。

讓我們再拿數字舉例，假設擇時和選股的勝率都是60%，每次對錯都是賺10%或虧10%，我們擇時決策10次，而選股是同時配10只股票，也決策10次。

按照平均期望，擇時會對6次，錯4次，按照1元的起始金額，最終會有1.1^6*0.9^4=1.16元；而選股，每次10只票，對6只，錯4只，平均下來是(10%*6-10%*4)/10=2%的收益，那么10次下來，1元的起始金額會變成1.02^10=1.22元，顯著高于1.16元，別看只差了6分，實際上是多出了6%的收益，復利下來差距會非常大。

有讀者會反駁說，擇時會有止損止盈，看錯的時候即使止損，損失就不會太多。筆者無意陷入過于細節的討論，且先不論止盈止損對擇時的預期收益是否有正向貢獻（事實上盈虧同源，這些規則往往只是改變了波動幅度），退一萬步講，即使擇時能夠獲得與不擇時只選股同樣的收益水平，但不去擇時省掉了多少精力和時間呢？將這部分精力和時間全部放在選股上，是否又能提高選股的勝率和賠率從而提高收益呢？

一句話總結：股市漲跌受影響因素太多，擇時難度極大，同時擇時由于是時間序列上的博弈，容錯率較低，犯一次錯（吃到了較大的跌幅或錯過了較大的漲幅）就可能帶來永久性的損失，而即使不犯大錯，獲得了較好的收益，其花費的時間和精力也本可以用在更好選股、選板塊、選基金上，以獲得更好的收益。

P.S. 筆者不懂擇時是否能帶來知識的復利效應，但選股、選板塊，是有復利效應的，當你了解過某個行業后，下一次它再有機會的時候，你不需要重頭再學，而只需要簡單跟蹤即可。

四，如何應對股市漲跌？

那么不擇時，是不是就只能隨市場波動而波動呢？

事實上，股市內的公司非常多，有和經濟正相關的，有和經濟負相關的，有和經濟不相關的，有受益于某項政策的，有受損于某項政策的，有適合流動性好的行情的，有適合流動性差的行情的，投資工具非常豐富。

理論上，每一年都有能夠獲得正收益的板塊，只要選擇板塊適宜，無論牛熊，都可以賺錢。甚至在牛市頂部，往往也能找到處于底部的板塊。例如15年水牛行情，即使6月份小票炒到天上時，很多大票其實趴在底部，例如彼時（15年6月）的貴州茅臺復權價僅190元左右（現在1480元），雖然6月、7月的股災也隨市場下跌而下跌，但這點波動相比未來的漲幅完全可以忽略不計。再例如，21年核心資產牛市頂部，以茅臺為代表的核心資產從15年到21年走過了6年的牛市后，以寧德時代為代表的新能源方興未艾；而21年底22年新能源走到牛市頂部后，以煤炭、高速為代表的紅利資產仍有高達10%以上的股息率，并在隨后2-3年走出一波波瀾壯闊的行情；而23、24年紅利股股息因股價上漲而下降到5%以內后，創新藥又結束了18年牛市以后連續6年的下跌，走出了第二波基本面驅動的大行情。如此種種，不勝枚舉。

誠然，要在這么多板塊里，精準選到未來能上漲的板塊，難度也并不小，但筆者認為，難度比起擇時來說，還是要小很多，并且由于可以多方押注，即使看錯了，只有有那么一兩個看對的，就不會太慘。

當前的股市，以AI算力為代表的部分板塊漲幅較大（當然背后有產業的發展，很難下定結論說現在已經是泡沫，和15年的互聯網+依靠并購并不同），而以傳統機械、化工等制造業為代表的順周期龍頭仍趴在底部。

無論AI算力是否有泡沫，是否見頂，當下既然能找到趴在底部可以期待未來經濟復蘇有盈利彈性的板塊，就沒有減倉的理由。并且在已經看好板塊的前提下，需要把握的僅僅是踩準節奏，不要過早下車算力芯片，也不要坐了過山車。

當然，除了傳統機械化工外，像農業、地產等很多板塊都能看到機會，這就給選擇板塊增加了容錯率，筆者不需要單吊一個板塊，而是配置三個板塊，只要有一個板塊能反轉，筆者的組合就不會表現太差。

五，如何看待滿倉理論帶來的高回撤？

很顯然，因為滿倉，所以并不會刻意回避波動，筆者的組合一向波動是較大的，最大回撤高達41%。

對于回撤，筆者的一貫看法是，回撤并非風險，永久性回撤才是。怎么區分回撤是暫時的還是永久的？這可能需要一些知識。如果是高位買入了一些股票或板塊，而這個股票或板塊的股價永遠回不到買入的位置，那就是永久性回撤。在一些公司上，這可能很容易出現，例如某些公司經營永久性變差了，或買入的時間點恰好是市場最樂觀的時候，后面再也給不回當年的估值了。在板塊上，譬如15年6月買入一些互聯網+板塊，21年初買入核心資產（這部分可能在很多年以后也有機會漲回去，但因為耗時太久，某種意義上也是永久性損失了，至少損失的機會成本過大），22年買入格局惡化的新能源等。這些板塊中，其實某些龍頭公司股價終究是能回到高點甚至超越的，但更多的二三流公司可能是真的再也回不去了。

除了高位買錯板塊外，低位減倉（無論出于必須要用錢而減倉還是因為恐懼而減倉）也會導致本來可能是暫時的回撤變成永久性回撤。

有很多公眾號博主會說回撤大了就不好，并舉出一些例子，例如回撤了30%需要漲50%才能回本，回撤了40%需要漲67%才能回本，回撤了50%需要漲100%才能回本。這些數字是沒錯的，但換個說法或許會給人的感覺完全不同：回撤了30%再回到原位置可以賺50%，回撤了40%回到原位置可以賺67%，回撤了50%回到原位置可以賺100%。

怎么樣？前者的說法給人感覺回撤是很恐怖的東西，而后一種說法是不是給人感覺回撤就是機會？

問題的核心永遠不在于回撤了多少，而在于能不能回去，只要能回去，回撤的越多，就越是加倉的機會。（當然在滿倉理論下，并沒有多余的閑錢可以加倉，只能挺著）15年中滿倉白酒帶來的回撤是暫時性回撤，而21年滿倉白酒帶來的回撤，恐怕更像是永久性回撤。

因此在滿倉理論下，也不是滿倉什么都可以的，一定也是基于研究，做好判斷，選好結構，這才是滿倉理論的核心。如果沒有選擇結構的能力，不如滿倉某個寬基指數或偏股基金指數，至少這些指數長期來看是能不斷創新高的，只是收益率會低于筆者這樣能夠選擇板塊結構的組合。

六、滿倉理論的適用人群是什么人？

通過上面的解釋，相信讀者不難理解滿倉理論的目標，是獲得長期收益最大化，其呈現高收益-高波動的特征。

什么人適合這樣特征的理論？

需要具備一定波動承受能力，具有長期不用的閑錢，追求利用投資來實現財富增值。

風險偏好是人的性格、觀念、經歷的綜合反映，筆者也自知滿倉理論并非適用所有人，不適用短期急用錢的家庭，不適用追求穩定的老年人，不適用天生保守追求穩定的人。

但一定程度上，大部分人的保守并不完全來自于性格，而是來自于觀念。

A股是賭場的理念似乎已經深入人心，而筆者一直試圖通過公開的組合來反擊這一觀點，目前筆者以近7年的公開業績，大幅跑贏各類指數，如今更是有19.50%的年化收益率，有力證明了在A股也是可以賺到錢的。

影響保守的另一個觀念是財富的錨。絕大部分人把現金的數字認為是擁有的財富水平，但事實上，正如前面所說，在紙幣時代，由于天然有通脹趨勢，現金天然貶值，因此以購買力作為財富的錨才更合理。例如，一個永遠存定期的人，看起來每年財富水平仍在穩定增長，但其實其購買力是每年下降的。因此，需要意識到，并接受，看起來穩定的財富水平，其實本身就是不穩定的。財富水平永遠處在波動中。接受財富水平的波動，是獲得高財富的必經之路。

承受波動的水平需要逐漸提升，可能最初能接受每天上下波動一個月的工資，虧錢的時候會想“這一個月白干了”，賺錢的時候會想“這么輕松就賺了一個月工資”，可能慢慢擴展到半年的工資、一年的工資，可能會有一個階段，在一天就虧了一年的工資時萬念俱灰，而在一天就賺了一年工資時冒出想辭職的念頭。

這些念頭都很正常，是每一個普通人都會產生的念頭，但不是一個真正內化了滿倉理論的人應該有的念頭。內化滿倉理論的人，內心應該趨近平靜，對每天的漲跌覺得無聊、枯燥。因為你知道這些波動沒有任何意義，知道財富 會 在波動中保持增長。

七、踐行滿倉理論的三大魔障

知易行難，達到平靜的狀態絕非一朝一夕。筆者總結了投資心態上的三大典型，即三大魔障：低位時恐懼、回本時心有余悸、別人賺錢時妒忌。

關于這三大魔障，筆者沒什么可多說的，道理不用筆者啰嗦，每個人看到這三句話都懂筆者想說什么，至于能否克服，全在個人修行。

八、什么時候該減倉？

事實上，真正理解滿倉理論的讀者，應該知道，不減倉的理由是看不到必須減倉的理由（這絕對不是一句廢話），換句說話，如果有極高的置信度認為市場將會下跌，并且找不到能夠在市場避險的板塊，那么就應該減倉。

筆者在擇時上并不具備太多的能力，因此極少出現擁有極高置信度應該減倉的時刻。事實上，從19年至今，并未有過。但筆者絕不認為不減倉是不可違背的天條。

單純因為股價比較高、估值比較貴，并不支持減倉的決策。單純認為經濟不好，看不到希望，也不是減倉的理由。前者可能讓你過早下車，后者可能讓你在底部失去籌碼。

筆者目前能想到的，一是眼看要發生全面的流動性危機、踩踏時，應該減倉。這種情景并不常見，可能十年都未必能出現一次。而在流動性危機緩解后，應立即恢復倉位，因流動性危機后往往有V型的反彈。二是確實找不到任何一個板塊能算得過賬，此時自下而上找不到機會，也不必強行配置，空倉直到能找到能下得去手的板塊或許也是不錯的應對方式。

九，每月有工資，如何滿倉？

存量財富建議尋找合適的時機一次性滿倉，而每月工資若有余量，亦可在不貴的時候隨時加倉，而在市場較亢奮的時候，留存，等待回撤大時再加倉。

當下不是滿倉的最佳時機，但也不是最壞的時機，若追高買入令人不適，那么每次回調都是盡快上倉位的時機，然后維持滿倉。

十，結語

希望本文能把滿倉理論闡釋清楚，并希望有更多的讀者因為讀了本文而避免落入常規的韭菜模式：即之前并未接觸過股市，因為身邊朋友賺了錢或微博熱搜發現股市很好，開始想要投資股市，而此時熱度極高的情況下往往是接近股市高點，一開始可能比較謹慎投入較少，但隨著發現確實可以賺錢，逐漸增大投入，結果恰好在股市頂部附近上了高倉位，隨后迎來下跌，滿倉的可能扛著，還有錢的反而會在下行期初期不斷加倉，然后開始深度被套，底部一部分人實在扛不住了剁了，開始罵A股是一個賭場，另一部分裝死扛住了，但在回本的時候趕緊賣了，幾年時間白辛苦，同樣罵A股是一個賭場。直到下一輪牛市的時候，身邊朋友又賺了錢，又開始對A股有了興趣和信心，然后高位入市，循環往復。

過去的A股波動的確較大，但即使如此，仍然可以賺錢。往后，筆者對A股相對更為樂觀，或許可能會迎來慢牛長牛（這個判斷的置信度也并不高，邊走邊看）。但總之，無論A股如何，希望通過合適的投資框架，使得筆者的讀者們，長期都能賺錢。