森合高科：單一產品依賴、供應商資質遭問詢｜IPO觀察

4月13日，廣西森合高新科技股份有限公司（下稱“森合高科”）將北交所IPO上會，公開發行不超過2134.8萬股。

筆者注意到，森合高科收入結構高度單一，超九成營收依賴單一產品，同時，公司此次IPO擬募資4.9億元擴產，將使現有產能近乎翻倍，新增產能消化存疑，已被北交所問詢合理性。供應鏈方面，公司供應商集中度偏高，且多家合作方為成立時間短、實繳資本低、參保人數極少的小微企業，卻接連獲得數千萬元乃至超2億元大額訂單，在資本實力、履約能力與合同規模嚴重不匹配的情況下，交易合理性備受市場熱議。

產品收入單一

森合高科自成立以來，深耕貴金屬選礦劑應用領域，針對下游黃金等貴金屬生產行業使用氰化鈉作為傳統選礦藥劑導致的“高污染、高耗能”及資源利用率低下等行業痛點，自主研發了含氰基低毒環保浸出藥劑的產品配方及生產工藝，目前公司專業從事環保型貴金屬選礦劑的研發、生產及銷售。

2023年-2025年（下稱“報告期”），森合高科分別實現營業收入34587.46萬元、62282.61萬元、83975.16萬元，凈利潤分別為5606.93萬元、14978.89萬元、27228.46萬元，業績持續增長。

不過公司業績增長高度依賴單一產品，報告期內環保型貴金屬選礦劑銷售收入分別為33234.93萬元、59047.17萬元、78968.57萬元，分別占當期主營業務收入的97.09%、95.32%、94.26%，每年超九成收入均來自該產品，產品結構呈現高度單一的特征。

對此，森合高科表示，未來若公司主要產品的市場環境發生重大變化，或者技術變革淘汰了現有的技術和產品，而公司又未能在短時間內完成新產品的研發和市場布局、未能及時調整產品結構，將對公司的經營業績造成較大不利影響。

此外，森合高科此次北交所IPO欲募集4.9億元全部用于年產8萬噸環保型貴金屬提取劑建設項目（一期），要說明的是，2025年，森合高科環保型貴金屬選礦劑的產量為83663.48萬元，這也意味著，若上述募投項目建設完成后，森合高科相當于在現有基礎上實現產翻倍，新增產能能否被市場充分消化，存在較大不確定性。

對此，北交所要求森合高科結合下游需求變動情況、存量客戶的產品使用習慣和在手訂單情況、新客戶開拓情況、同行業產能投建趨勢，說明募投必要性、合理性和新增產能的消化能力。

除核心的環保型貴金屬選礦劑外，森合高科另一主要產品硫酸銨的經營表現明顯不佳。報告期內，森合高科硫酸銨產生的銷售收入分別為995.6萬元、2897.98萬元、4808.36萬元，收入規模呈現快速增長態勢，但對應的毛利率卻逐年大幅下滑，依次為25.54%、14.97%、-5.5%，直至2025年出現虧本銷售的情況，其盈利惡化趨勢十分突出，也讓市場對該產品的成本控制、定價邏輯及經營狀況產生疑問。

供應商疑云

森合高科供應鏈存在顯著的集中化與供應商資質異常兩大風險。報告期內，公司向前五大供應商采購金額分別為12635.04萬元、19854.16萬元、22937.29萬元，占當期采購總額比例分別達57.83%、52.36%、53.77%，每年超半數采購依賴少數供應商，集中度偏高。

值得警惕的是，公司核心大額合作方多為成立時間短、實繳資本低、參保人數極少的小微企業。

其一，廣西順旺發建筑工程有限公司成立于2023年8月，注冊資本5000萬元但實繳為0、2024年僅3人參保，卻接連承接森合高科1號車間、8萬噸提取劑項目兩大工程，合同總額高達22864.44萬元，剛成立即拿下超2.2億元大額訂單，資質與合同規模嚴重不匹配。

此外，在森合高科的重大采購合同中，公司在2024年向廣西廷瑞農資有限公司采購了1190萬元的產品，而天眼顯示，廣西廷瑞農資有限公司成立于2016年，注冊資本為200萬元，2024年公司繳納社保的人數為3人。

其二，天眼查顯示，廣西廷瑞農資有限公司成立于2016年，注冊資本僅200萬元、2024年公司參保3人，2024年獲得森合高科1190萬元大額采購訂單。

其三，公開資料顯示，南寧友信汽車運輸有限公司2022年成立、注冊資本僅10萬元、參保人數為0，2024年從森合高科獲取724.28萬元物流服務采購，該筆業務占其總營收比例約75%，幾乎成為其核心客戶。

綜合來看，這些小微供應商在資本實力、人員規模、履約能力均明顯不足的情況下，卻能持續獲得大額合同，其合理性值得商榷。(文 | 公司觀察，作者 | 鄧皓天，編輯 | 曹晟源)