高盛對沖基金業務主管：對“多空”都沒信心，但股市的全面考驗還沒來

高盛認為當前市場雖歷經震蕩，卻尚未觸發真正意義上的風險重定價。

本周，高盛對沖基金業務主管Tony Pasquariello在最新周度市場觀察中強調，當前市場各項風險指標看似尚在掌控之中，但潛在的下行沖擊卻遠未充分釋放。相較于歷史上的歷次市場震蕩，此輪調整中股票交易者尚未真正面臨考驗

Pasquariello認為，當前最能概括市場狀況的，是Arnold Ventures聯合主席John Arnold發在社交媒體上的一句話：

大宗商品市場的魅力在于，最終起決定作用的不是誰說了什么，而是供需本身。

此外Pasquariello指出，高盛的數據顯示，3月份客戶減倉規模為13年來最大，進入4月份時市場整體處于較大規模的空頭凈頭寸狀態。

盡管如此，他依然明確建議：當前首要任務是保全資本，等待下一個明確的入場信號。他表示：

在危機中賺大錢的機會，往往出現在危機之后。

風險溢價溫和，但"最壞時刻"或尚未到來

Pasquariello指出，從多項量化指標來看，此輪市場動蕩的"烈度"低于預期。

遠期波動率、周期股對防御股的相對表現，以及投資級信用利差，均未出現與歷史危機時期相當的大幅走闊。

Pasquariello表示：

我并不是說三月份不亂。我的意思是，股票交易員們還沒有真正經歷過一次全面的考驗。

圍繞市場當前的韌性，Pasquariello梳理出兩種對立的解讀。

樂觀一方認為，市場并未喪失對美國經濟增長持續性的信心。

高盛策略師Ben Snider的數據提供了佐證，標普500指數未來12個月的每股盈利預期，自高點以來累計上調6%，自沖突爆發以來亦上升3%，盈利預期的持續改善為市場提供了基本面支撐。

擔憂一方則認為，市場不過是過度自滿，而真正的沖擊尚未到來。

高盛的Tony Kim指出，2月底最后一批經由霍爾木茲海峽通行的油輪，如今剛剛抵達東亞和西歐的目的地。實物能源供應短缺的沖擊正在從現在開始真正發酵，能源價格上行中最具爆發力的凸性區間尚未釋放。

Pasquariello坦言對多空兩種觀點均無充分把握。本周標普500在油價再度走高的背景下仍錄得強勁反彈，這一組合本身就折射出市場內部的深層矛盾。

實物能源短缺沖擊或即將集中顯現

在主觀判斷之外，Pasquariello援引了高盛來自自身業務的客觀數據。

高盛主經紀商數據顯示，3月份對沖基金客戶的賣出規模為近13年之最。這意味著，交易社區在3月已大幅削減多頭敞口，并攜帶可觀空頭倉位進入4月。

Pasquariello認為，盡管這一數據并不能保證任何方向的結論，且僅能代表特定類型的市場參與者，但它說明當前戰術層面的風險回報結構較一個月前已相對更為均衡。

他將當前的核心矛盾歸結為：市場正面臨史上規模最大的石油供應擾動，但與此同時，僅需一個重大標題性消息，即可觸發猛烈的空頭回補。他將這一狀態稱為"戰略模糊"。

在波動率層面，Pasquariello認為即便VIX已見頂，上下行尾部風險依然同步存在：

• 一方面，危機若持續演變為全面的經濟增長沖擊，下行風險不可低估；
• 另一方面，一旦出現"下臺階"式的外交或政策轉機，上行尾部同樣不可忽視。

基于這一判斷，他維持保守立場，強調當前的優先級是保全資本，為下一階段的機會預留應對能力。

保全資本優先，靜待危機后的布局窗口

展望后市，Pasquariello判斷三大主題將在風險化解后持續主導市場：

其一，AI投資熱潮不會退散。識別方向容易，執行難度更大。Pasquariello表示將堅守AI領先者對陣落后者的配對交易策略。

其二，電力與基礎設施融資需求將超越此前預期。類似2022年的格局再度顯現，基礎產業長期投資不足與供應鏈缺乏多元化的結構性代價正在兌現，能源基礎設施的戰略價值將進一步凸顯。

其三，日本股市的韌性值得重視。日本股市既是周期性資產，又高度依賴能源進口，且為交易員普遍重倉。多重不利因素疊加下，過去一個月的表現依然令人印象深刻。Pasquariello認為，吸引資本流入日本的AI與國防兩大主題在下一階段仍將延續。

以達爾文的進化論作結，Pasquariello為本周的市場觀察畫上句號：

能夠存活的，不是最強壯的，也不是最聰明的，而是最能適應變化的。