廣泰真空二度上會：研發費用率遠弱同行，超信用期應收賬款飆升

《港灣商業觀察》徐慧靜

沈陽廣泰真空科技股份有限公司（以下簡稱，廣泰真空）的北交所IPO之路迎來關鍵時刻。

2025年5月16日，公司召開第一屆董事會第十一次會議，審議通過北交所上市相關議案；同年6月9日，2025年第一次臨時股東會批準發行方案，保薦機構為中信證券。

2025年12月29日，廣泰真空首次上會，但因收入確認的合規性問題被北交所上市委員會暫緩審議。核心質疑點包括：多筆設備發貨后超過一年仍未驗收，涉及金額高達1.18億元；收入確認時點是否符合會計準則，依據是否充分；驗收單據存在不規范現象，如無公章、涂改、缺失等，影響收入真實性。

暫緩審議后，廣泰真空進行了近三個月的材料補充與整改，于2026年3月18日前后更新了招股書（上會稿）及對上市委意見的回復函。公司解釋稱，驗收周期長是因產品為定制化大型設備，需經歷“發貨→安裝→調試→工藝驗證→驗收”等多個環節，整體周期可達3至18個月。3月26日，公司將迎來再次首發上會。

值得關注的是，公司保薦機構中信證券通過全資子公司中信證投持有公司2.44%股份，這一保薦人持股安排引發市場對獨立性質疑的討論。

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毛利率低于同行，稀土永磁占比提升

據招股書及天眼查顯示，公司前身廣泰有限成立于2013年5月29日，2022年1月27日整體變更為股份有限公司，是一家專注于真空裝備研發、制造和銷售的高新技術企業，主要產品包括真空燒結爐、真空熔煉爐、真空鍍膜機等，下游應用領域涵蓋稀土永磁行業、儲氫材料加工行業、光伏領域、機械電子加工行業等。

財務數據顯示，2022年、2023年、2024年及2025年1—9月（以下簡稱，報告期內），廣泰真空實現營業收入分別為2.81億元、3.12億元、3.79億元和3.42億元，凈利潤分別為4426.41萬元、7303.26萬元、6894.41萬元和7663.41萬元，扣非后歸母凈利潤分別為4110.78萬元、6475.84萬元、6799.13萬元和7572.98萬元。

從增長趨勢看，公司業績有所波動，營業收入方面，2023年同比增長11.04%，2024年增速提升至21.58%，2025年1—9月營收已達2024年全年的90.26%。凈利潤表現則更為分化：2023年同比大幅增長65.04%，但2024年同比下滑5.60%，出現增收不增利的情況；2025年1—9月公司實現凈利潤7663.41萬元，已超過2024年全年水平，盈利同比顯著改善。

2025年度，公司經審閱的營業收入為4.08億元，較上年同期增長7.79%；歸屬于母公司股東的凈利潤為8167.74萬元，扣除非經常性損益后歸屬于母公司股東的凈利潤為8096.59萬元，較上年同期增長19.08%。

公司預計2026年1—3月營業收入約為1.17億元至1.23億元，同比增長90.76%至100.54%；歸屬于母公司所有者的凈利潤約為2000萬元至2600萬元，同比增長38.99%至80.69%。

盈利能力方面，報告期內公司綜合毛利率分別為27.32%、33.64%、30.90%和35.17%，2025年全年經審閱的毛利率為34.17%，雖較2024年有所提升，但持續低于同行業可比公司平均水平。同期同行業可比公司平均綜合毛利率分別為42.43%、40.24%、38.21%和39.38%。

公司解釋稱，主要系目前上市與掛牌公司中暫無完全可比的企業，公司與同行業可比公司具體產品結構以及應用領域均存在一定差異。其中，北方華創的主營業務為高端電子設備，半導體產品的毛利率水平整體較高；恒進感應產品高端數控感應淬火機床對加工精度及穩定性要求較高，因此毛利率相對較高。

頂立科技的收入結構中，主要為碳陶材料熱工裝備、先進熱處理裝備以及粉末冶金熱工裝備，下游主要應用于航天航空、核工業和半導體等領域，與公司的產品類型存在可比性，在下游應用領域存在差異。其中，頂立科技在公開數據中披露設備類產品從2022年度到2025年6月的毛利率分別為35.73%、33.69%、32.80%和38.38%，與報告期內公司產品的毛利率處于可比范圍區間內。

產品結構方面，稀土永磁行業是廣泰真空的絕對主力。報告期內，公司來自稀土永磁領域的收入占比持續提升，燒結釹鐵硼生產設備成為核心收入來源。2025年1—9月，公司燒結爐實現銷售收入1.90億元，占主營業務收入55.67%；熔煉爐實現銷售收入1.38億元，占比40.32%，兩大核心產品合計占比超95%。

招股書特別提示，若稀土永磁材料行業出現競爭加劇、下游需求下降、投產率低等問題，將產生階段性、結構性產能過剩風險，繼而可能導致客戶投資計劃放緩、項目執行延期、擴產需求下降，公司將面臨業績增速下滑甚至業績下降的風險。

盤古智庫高級研究員江瀚表示，廣泰真空收入來源高度依賴稀土永磁行業，這一現象具有兩面性。從積極方面看，稀土永磁行業發展前景廣闊，為公司帶來了穩定的營收和利潤，報告期內營收和凈利潤總體呈增長態勢，顯示出公司在該領域的強大競爭力和市場地位。然而，過度依賴單一行業也存在風險。一旦稀土永磁行業出現市場波動、政策調整或技術變革等情況，公司的業績可能會受到較大沖擊，缺乏多元化的業務布局會使公司抗風險能力較弱。

此外，公司報告期內經營業績對政府補助存在依賴。報告期各期，公司計入當期收益的政府補助分別為712.50萬元、2371.64萬元、897.43萬元和564.85萬元，占當期凈利潤的比重分別為16.10%、32.47%、13.02%和7.37%。

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存貨規模高企，超信用期應收賬款飆升

廣泰真空面臨存貨規模持續攀升至4億元以上、收入確認合規性爭議及應收賬款逾期比例超過八成等問題交織，構成公司經營管理的核心挑戰。

客戶集中度方面，報告期內，公司向前五大客戶的銷售收入占營業收入的比例分別為42.09%、42.17%、48.20%和40.81%，整體仍處于相對高位。

供應商集中度方面，報告期內，公司向前五大供應商的采購金額占采購總額的比例分別為26.24%、28.36%、29.97%和32.60%，集中度呈逐年上升趨勢。

存貨管理壓力顯著。報告期各期末，公司存貨賬面價值分別為2.91億元、4.22億元、4.23億元和4.13億元，占流動資產的比例分別為54.28%、63.27%、57.75%和51.32%；公司存貨周轉率分別為0.87、0.58、0.62和0.53；存貨跌價準備分別為29.08萬元、25.85萬元、33.09萬元和217.99萬元。

公司存貨以發出商品和在產品為主，截至2025年10月末，在手訂單不含稅金額達7.77億元。公司解釋稱，存貨余額較大主要系大型設備執行周期較長，導致存貨中發出商品和在產品規模較大，公司已根據分階段收款政策收取預付款、發貨款/到貨款等款項，且期后銷售情況良好，存貨跌價風險可控。

報告期各期末，公司應收賬款賬面價值分別為3854.92萬元、3259.51萬元、6081.02萬元和6768.54萬元，2024年末較2023年末增長86.56%，增速顯著超過營收增速，2025年9月末較2024年末繼續增長11.31%。應收賬款周轉率分別為6.26、7.66、6.98及4.51，高于同行業可比公司均值4.83、4.15、4.11、未披露。

更為關鍵的是，超信用期應收賬款賬面余額持續攀升，分別為1478.98萬元、2569.24萬元、4355.68萬元和5912.27萬元，占應收賬款賬面余額的比例分別為35.35%、74.46%、69.09%和84.26%，逾期比例大幅上升且2025年9月末已超過八成；壞賬準備分別為262.50萬元、358.18萬元、176.54萬元和272.57萬元。

公司解釋稱，超信用期應收賬款增加主要系部分客戶因資金安排、付款審批流程較長等原因延遲付款，公司主要客戶為稀土永磁行業知名上市公司及國有企業，資信狀況良好，歷史上未發生大額壞賬損失，應收賬款回收風險總體可控。

江瀚認為，廣泰真空超信用期應收賬款賬面余額持續攀升是一個危險的信號。超信用期應收賬款占比大幅上升，增速顯著超過營收增速，這反映出公司在銷售信用管理方面可能存在不足，客戶付款能力或意愿出現問題，可能導致公司資金回籠困難，增加壞賬風險，影響公司的資金流動性和財務健康，進而對公司的正常運營和發展造成不利影響。

償債能力方面，報告期各期末，公司資產負債率分別為81.42%、77.95%、71.08%和64.64%，雖逐年下降但仍處于較高水平；流動比率分別為1.04倍、1.11倍、1.24倍和1.39倍，速動比率分別為0.48倍、0.41倍、0.52倍和0.68倍，短期償債能力指標偏弱。

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產能消化待考，高分紅與股權集中度偏高

廣泰真空本次IPO的募資安排、產能規劃與治理結構同樣面臨審視。

募資方面，公司擬募集資金1.68億元，其中9877.20萬元用于真空熔煉爐及燒結爐生產改擴建項目，6937.98萬元用于研發及產品展示中心建設項目。

但產能消化能力面臨考驗。報告期內，公司真空爐設備產能利用率分別為99.44%、92.48%、89.98%和95.32%，2023年和2024年，呈下滑態勢；產銷率方面，真空熔煉爐分別為65%、91%、59%和122%，真空燒結爐分別為77%、46%、103%和83%，波動較大且整體偏低。

研發投入方面，報告期內公司研發費用分別為1299.77萬元、1667.96萬元、1856.99萬元和1745.85萬元，研發費用率分別為4.63%、5.35%、4.90%和5.11%，低于同行業可比公司平均研發費用率8.80%、11.20%、9.26%和11.66%。

銷售費用方面，公司期內分別為578.02萬元、498.32萬元、662.80萬元和595.34萬元，銷售費用率分別為2.06%、1.60%、1.75%和1.74%，顯著低于同行業可比公司平均銷售費用率3.69%、4.50%、4.07%和4.05%。

值得一提的是，報告期內，公司現金分紅金額分別為2326.88萬元、3285.00萬元、0萬元和0萬元，合計5611.88萬元，占2022年至2024年凈利潤總額的21.35%。按照實際控制人持股比例85.53%計算，劉順鋼合計獲得分紅約4799.84萬元。其中2022年和2023年分紅比例較高，分別占當年凈利潤的52.58%和44.98%，2024年和2025年1—9月則未進行分紅。

此外，報告期內，公司存在關聯租賃、關聯擔保等經常性關聯交易。2025年1—9月，公司向關聯方遼寧慧創新材料有限責任公司確認租賃收入68.81萬元；實控人劉順鋼及其配偶為公司提供最高額保證擔保，2023年度擔保額度4800萬元。此外，2025年4月，劉順鋼擬向遼寧慧創增資500萬元持股10%，該公司被認定為關聯方。（港灣財經出品）