杰理科技的“芯”?。阂贿吀吆癆I突圍，一邊內控“暗雷”頻爆|讀懂IPO

本文來源：時代商業研究院 作者：孫華秋

圖源：圖蟲創意

來源|時代商業研究院

作者|孫華秋

編輯|韓迅

從藍牙音頻芯片“白牌之王”，向消費電子AI芯片國產化先鋒轉型進階，珠海市杰理科技股份有限公司（下稱“杰理科技”）勾勒的發展藍圖看似豐滿且極具想象空間。

這家珠海的芯片設計企業，以超50%的全球藍牙音箱芯片市場份額穩居行業榜首，巔峰時期年凈利逼近8億元、目前賬面現金超14億元，且無有息負債。單從財務表象看，其儼然是北交所的“優質標的”。

然而，從2017年、2018年兩度沖刺主板失利，到2021年折戟創業板，再到2024年轉向北交所發起第四次沖擊，杰理科技的IPO之路堪稱A股資本市場的“釘子戶”樣本。

杰理科技IPO屢屢碰壁的根源，在于企業被一系列根深蒂固的經營頑疾長期牽絆：內控混亂、業績驟然“變臉”、研發投入嚴重不足、長期困守中低端市場。這些沉疴宿疾，究竟會為杰理科技的AI芯片轉型之路蒙上多少陰影？新定位與舊頑疾的尖銳沖突，讓杰理科技3月20日的北交所上會，更像一場“帶著鐐銬的舞蹈”。

3月17—18日，就業績增長持續性、內部控制等問題，時代商業研究院向杰理科技發函并致電詢問。但截至發稿，對方仍未回復相關問題。

舊疾未愈，新患又生

杰理科技成立于2010年8月30日，是一家專注于系統級芯片（SoC）的集成電路設計企業，業務覆蓋藍牙音視頻、智能穿戴、智能物聯終端等領域。

截至2025年6月30日，王藝輝、張啟明、張錦華、胡向軍四人通過直接及間接方式合計控制杰理科技80.55%的股份表決權，為公司實際控制人。

2024年12月，杰理科技向北交所提交IPO申請，開啟第四次上市征程。其屢敗屢戰的背后，是實控人難以掩飾的資本執念。不過，這份執念，始終伴隨著揮之不去的內控陰影。

2018年第二次沖擊主板期間，證監會稽查查實，杰理科技存在體外使用個人銀行賬戶收支貨款的嚴重違規行為，該個人銀行賬戶與控股股東、實際控制人、關聯方存在非正常資金往來。這一行為直接動搖了杰理科技財務數據真實性的根基，主板IPO之旅隨之戛然而止。之后，杰理科技因上述違規行為收到了證監會的警示函，留下了難以抹去的合規污點。

2021年，杰理科技轉戰創業板，在深交所開展現場督導后，該公司主動撤回申請材料，終止了此次IPO。盡管杰理科技未明確披露撤回原因，但結合此前的內控亂象，市場普遍推測，其內控問題仍未整改到位，難以滿足創業板的上市要求。

本以為轉戰北交所前，杰理科技會徹底整改內控漏洞、規范經營管理，沒想到卻是“舊疾未愈，新患又生”，新的內控問題在監管問詢中浮出水面。

北交所首輪問詢函顯示，杰理科技在報告期內存在與部分主要客戶未簽署銷售框架協議、公章管理不規范及部分銷售人員內部管理不規范等情形。基于此，北交所要求杰理科技說明相關內部控制制度是否建立健全并有效執行，直指其內控體系的核心缺陷。

更令人擔憂的是，杰理科技還存在銷售人員“倒貨”亂象。

北交所在首輪問詢函中明確指出，報告期內，杰理科技部分銷售人員利用信息優勢，在客戶及其下游客戶之間“倒貨”牟利，賺取芯片差價或傭金。而杰理科技卻將其歸為“員工個人行為，與公司業務無關”，試圖撇清自身管理責任。

針對杰理科技的模糊回應，北交所進一步追問核心風險：要求杰理科技說明銷售人員上述行為是否存在為公司代墊成本費用、收取貨款、構成資金體外循環等情況。

從公司治理角度看，杰理科技的解釋讓人頗為不解：若公司內控體系真正健全、執行到位，何以允許此類損害公司利益、影響市場秩序的行為長期存在？銷售人員能夠輕易利用職務便利“倒貨”，恰恰說明公司對員工的監督管理存在嚴重漏洞。

時代商業研究院認為，從2015年起持續數年的個人卡體外收付款“舊疾”，到如今被曝出公章管理混亂的新疏漏，再到銷售人員“倒貨”并與客戶發生異常資金往來，一系列層層疊加的內控漏洞，暴露出杰理科技內部治理能力的薄弱短板，也讓市場對其財務數據的真實性、經營行為的合規性打上了大大的問號。

要知道，內部控制是上市公司的立身之本與核心命脈，正所謂“地基不穩，大廈難安”。北交所的犀利問詢，更讓投資者清晰窺見杰理科技背后的核心風險：公司對歷史資金體外循環問題的整改或流于表面，并未構建起能夠從根本上防范同類問題復發的長效內控機制，治理亂象的整改成效亟待市場檢驗。

業績驟然“變臉”，高端突圍乏力

內控頑疾尚未根治，業績變臉的陰霾又悄然籠罩，進一步加劇了杰理科技IPO的不確定性。

據首輪問詢函回復文件，2024年全球藍牙音箱芯片出貨量約為13.7億顆，杰理科技以7.55億顆的出貨量占據超50%市場份額，穩居行業榜首。憑借藍牙音頻芯片在中低端市場的規模優勢，杰理科技曾在消費電子芯片賽道站穩腳跟，但這份優勢，在消費電子行業下行的浪潮中，正逐漸消散。

此次沖刺北交所，杰理科技試圖講出新故事：擺脫“白牌芯片”的低端標簽，向高附加值AIoT芯片賽道升級，這也是其吸引資本關注的核心邏輯。不過，資本市場的理性終究回歸基本面，再動人的資本敘事，最終都要靠數據說話。

受消費電子行業結構性調整影響，2025 年中低端智能手機、傳統 TWS 耳機等終端需求不振，下游客戶經營壓力持續向上傳導，芯片行業價格戰愈演愈烈，杰理科技業績應聲“變臉”。

招股書顯示，2025年，杰理科技營業收入為28.04億元，同比下降10.12%；歸母凈利潤為5.96億元，同比下降24.74%，營收凈利雙雙下滑，一改之前業績增長態勢。杰理科技在招股書中將原因歸結為受國際貿易政策擾動、市場競爭加劇、中低端藍牙耳機芯片銷量下滑等外部因素影響，但這難以掩蓋其自身抗風險能力不足的本質。

與之形成強烈對比的是，業績快報顯示，競爭對手恒玄科技（688608.SH）2025年的營業收入、歸母凈利潤分別同比增長8.02%、27.75%，已連續三年實現雙增長，一升一降之間，更凸顯出杰理科技的業績頹勢，也從側面反映出兩者在核心競爭力上的差距。

業績下滑的背后，是杰理科技在高端市場拓展的舉步維艱。招股書顯示，2024年，杰理科技的智能穿戴芯片收入為8402萬元，不足1億元，營收占比僅為7.53%；智能物聯終端芯片收入為1.57億元，營收占比為14.04%，兩大與高端賽道相關的業務收入占比均處于較低水平。即便到了2025年上半年，上述兩個產品業務收入占比分別小幅提升至8.32%、15.79%，但仍未實現實質性突破，向高端突圍的成效甚微。

杰理科技在第三輪問詢函回復文件中坦言，公司產品矩陣雖覆蓋高中低端市場，但報告期內仍以非品牌、對客單價敏感度高的中低端市場為主。2025年上半年，杰理科技中低端藍牙耳機芯片銷售額同比下滑36.84%，毛利同比下滑57.81%，成為拖累藍牙耳機芯片業務整體下滑的核心因素，也印證了其過度依賴中低端市場的發展短板。

從表面看，杰理科技加速布局AIoT芯片，新增長極似乎呼之欲出；但現實是，其AIoT芯片研發投入嚴重不足，業務收入規模較小，與高通（QCOM.NASDAQ）、聯發科（2454.TW）等國際巨頭的技術差距懸殊。

招股書的數據更能說明問題：2022年至2025年上半年，杰理科技的研發費用率分別為9.07%、9.40%、9.16%、8.38%，而同期同行可比公司的研發費用率均值分別達26.57%、27.60%、23.98%、22.12%，兩者差距超1倍。由此可見，杰理科技研發投入力度顯著不足，難以支撐其高端化轉型。

時代商業研究院認為，對于杰理科技而言，此次北交所IPO的成敗，根本不在于能否講好“消費電子AI芯片先鋒”的故事，而在于能否解決兩大核心命題：一是內控體系的實質性修復，徹底杜絕個人賬戶收款、銷售不規范等頑疾，重建市場信任；二是商業造血能力的真實提升，在消費電子寒冬中依靠技術創新與客戶結構優化實現盈利穩健增長。

資本市場從不缺乏好故事，缺的是能把故事變成現實的企業。杰理科技的AI芯片夢固然值得期待，但更需要用實打實的內控整改與經營業績，回答市場最核心的質疑：當“現金奶牛”的光環褪去，企業真正的核心價值究竟在哪里？

（全文3250字）

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