高瓴減持格力：一場 416 億混改聯(lián)姻的六年圍城丨【思維深潛】

《思維深潛研究組》

2026 年 2 月 25 日晚，格力電器一紙減持公告攪動整個 A 股市場。公司第一大股東、高瓴資本旗下珠海明駿宣布，擬在未來 3 個月內(nèi)以大宗交易減持不超 2% 股份，按當時股價測算可套現(xiàn)約 43 億元，資金全部用于償還當年收購股權的銀行貸款。這是高瓴 2020 年耗資 416 億拿下格力控制權以來，六年內(nèi)首度減持。

一時間，市場嘩然。當年那場被譽為 “A 股混改標桿” 的世紀聯(lián)姻，如今走到了尷尬的十字路口：一邊是鐵腕掌舵的董明珠牢牢把控經(jīng)營大局，一邊是頂著杠桿壓力、賬面浮虧、不得不 “割肉償債” 的高瓴資本。從一見鐘情、強強聯(lián)手，到同床異夢、漸行漸遠，再到如今平靜分手，格力與高瓴的六年恩怨，不僅是一段資本與實業(yè)的博弈樣本，更折射出中國制造業(yè)混改的深層命題。

緣起：416 億豪賭，一場精心設計的 “天作之合”

時間拉回 2019 年，格力混改大幕拉開，珠海市國資委擬出讓 15% 股權，一時間群雄逐鹿，25 家機構激烈角逐。最終，高瓴資本殺出重圍，以 46.17 元 / 股、總價 416.62 億元的天價，從格力集團接手 9.02 億股，一躍成為第一大股東。

這筆交易從一開始就充滿 “精密算計”。高瓴采用近乎 1:1 的杠桿結(jié)構 —— 自有資金 218.5 億，疊加 208.3 億銀團貸款，股份全數(shù)質(zhì)押給銀行，還款來源高度依賴格力分紅。張磊曾公開放話，要做 “企業(yè)長期伙伴”，不干預經(jīng)營、全力支持管理層，還承諾推動股權激勵、助力全球化與數(shù)字化轉(zhuǎn)型。董明珠也公開表態(tài)，歡迎高瓴這樣 “懂產(chǎn)業(yè)、有耐心” 的資本。

外界一度歡呼：中國最懂制造業(yè)的企業(yè)家，遇上中國最懂長期投資的資本，格力將迎來二次騰飛。高瓴手握家電、科技、消費全生態(tài)資源，董明珠有渠道、制造與品牌壁壘，怎么看都是雙贏劇本。

可誰也沒料到，這場開局完美的聯(lián)姻，從一開始就埋下了裂痕。高瓴要的是高分紅、高周轉(zhuǎn)、估值提升、基金退出；董明珠要的是長期主義、技術霸權、全產(chǎn)業(yè)鏈自主、絕不妥協(xié)的實業(yè)尊嚴。兩種邏輯，從根上就不在一條軌道上。

裂痕：資本想 “快”，實業(yè)要 “慢”，六年博弈步步驚心

蜜月期轉(zhuǎn)瞬即逝，分歧很快浮出水面。高瓴希望格力提高分紅比例、加速渠道改革、推進全球化并購，甚至曾推動將飛利浦家電業(yè)務注入格力，借船出海；但董明珠堅決拒絕 “外購品牌”，堅持自主出海，對高分紅、輕資產(chǎn)路線不感冒。

治理層面，高瓴名為大股東，卻更像 “沉默的旁觀者”。董事會里高瓴僅能提名 1 名董事，且需董明珠認可；董系人馬占據(jù)多數(shù)席位，從研發(fā)投入、多元化路線到渠道改革，全由管理層一言九鼎。高瓴擅長的數(shù)字化賦能、生態(tài)協(xié)同、組織優(yōu)化，在格力強勢的企業(yè)文化面前，幾乎無處落地。

財務上，格力營收連續(xù)承壓，空調(diào)主業(yè)占比仍超七成，新能源、冰洗等新業(yè)務遲遲難挑大梁；對比美的、海爾的多元化與全球化高歌猛進，格力增速明顯掉隊。高瓴看在眼里、急在心里，卻難以插手。

更現(xiàn)實的壓力來自杠桿。六年間，格力累計分紅可觀，但高瓴背負著每年數(shù)十億的利息支出。當前股價較 46.17 元的入股價仍有明顯差距，即便算上分紅，扣掉融資成本后年化收益寥寥，對 PE 基金而言幾乎是 “不賺錢的買賣”。鎖定期屆滿、貸款到期，高瓴除了減持還債，幾乎別無選擇。

所謂 “恩恩怨怨”，本質(zhì)是資本周期與產(chǎn)業(yè)周期的錯配，是財務回報最大化與制造業(yè)長期主義的天然沖突。沒有狗血反目，只有步步為難。

終局：減持不是決裂，是 “體面退場”，格力未來走向何方

市場最關心的是：高瓴減持，是不是要拋棄格力？答案是否定的。

本次減持后，珠海明駿持股從 16.11% 降至 14.11%，仍為單一第一大股東；且與董明珠旗下格臻投資保持一致行動人關系，控制權格局紋絲不動。高瓴的目標很明確：降杠桿、解壓、保安全，而非徹底退出。

對格力而言，高瓴淡出未必是壞事。少了資本方的業(yè)績與分紅壓力，董明珠團隊更能專注制造業(yè)本質(zhì)，把研發(fā)、產(chǎn)品、渠道做扎實。但挑戰(zhàn)同樣尖銳：空調(diào)行業(yè)見頂、多元化滯后、渠道改革陣痛、年輕梯隊不足，這些老問題，不會因為大股東減持而自動消失。

對高瓴而言，這筆投資堪稱 “教訓級案例”：再強的產(chǎn)業(yè)邏輯，遇上高杠桿、強管理層、低彈性賽道，也會被拖入低回報困局。張磊一直推崇的 “長期主義”，在基金存續(xù)期、債務成本、業(yè)績考核面前，終究要向現(xiàn)實低頭。

從萬眾矚目的混改標桿，到如今平靜償債式減持，格力與高瓴的六年故事，沒有贏家，只有妥協(xié)。它告訴市場：資本與實業(yè)從來不是簡單的戀愛關系，而是需要制度、治理、利益、節(jié)奏高度匹配的長期婚姻。

高瓴的減持靴子落地，意味著格力正式進入 “后高瓴時代”。董明珠依然是這艘巨輪的船長，而高瓴將從親密合伙人，變回安靜的財務投資者。至于當年那場 416 億的豪賭，最終只剩下一句感慨：曾經(jīng)望盡天涯路，如今回首，已是燈火闌珊處。

格力高瓴