商譽是個洋泡泡，癟掉，或者，炸掉

2026年2月11日晚間，天際股份（002759.SZ）公告，因公司涉嫌信息披露違法違規，中國證監會決定對公司立案。第二天股價應聲而落，整日封于跌停。

“涉嫌信息披露違法違規”，中翻中，就是涉嫌財務造假。

是不是財務造假，以證監會調查后的結論為準，財務造假，行政處罰。

外部投資者識別財務造假風險，如果看到“涉嫌信息披露違法違規”立案，風險就很高了，最高級別的市場異常信號。

財報對于外部投資者而言，類似于黑箱，我們無法進入內部考察，這是為何外部人識別財務造假最多就是可疑，而無法確證。確證，需要證監會立案，進入內部調查。

盡管是個黑箱，但是企業運作總會發出各種信號，通過信號我們可以來推斷舞弊風險。

學術上，這些舞弊信號稱為“紅旗標志”，指可能導致管理層以公司名義或為了個人利益而舞弊的各種事項、條件、環境壓力、機會或個人特征。雖然“紅旗標志”不一定表明舞弊一定存在，但它們能幫助我們排查那些引發財務報表舞弊的潛在因子。因此“紅旗標志”可以被視為一個早期預警系統。

在我的財務造假識別體系中，三個維度：壓力大、生意爛、信號多。其中，信號就是舞弊預警信號“紅旗標志”。信號多，則指向財報不可信。

紅旗標志信號，可以從三個視角來看，業務維度、財務維度和治理維度。其中公司治理信號，是非常重要的非財務信號。

根據黃世忠教授、葉欽華博士的研究了2010-2021年揭露的財務造假案例，他們發現舞弊公司的非財務異常特征出現次數（885次）是財務異常特征（239次）的3.7倍之多。非財務異常特征對識別財務舞弊的作用已大幅超過財務異常特征，僅僅依靠財務信息難以識別財務舞弊。

因而，非財務信號，同財務信號一樣重要，例如天際股份被立案調查就是一種治理信號。

治理信號可以分為三類：1）企業異常行為信號，2）市場異常信號；3）第三類是交易異常信號。其中，市場異常信號包括七種：

1）市場傳言，

2） 內控事故和治理斗爭，

3）監管問詢，

4）會計差錯更正，

5）會計師非標意見和會計師非正常更換，

6）監管措施和紀律處分，

7）證監會立案。

按順序性質越來越嚴重，如果以7分制表示信號嚴重程度，證監會立案是7分，市場傳言是1分。

內控事故參見之前文章《》，會計師非標意見和會計師非正常更換參見之前文章《》。

天際股份，2026年1月15日，收到證監局監管措施和交易所監管函，內容一樣，天際股份存在公司存在商譽減值測試不規范、 財務核算不準確（未恰當計提銷售人員及管理人員薪酬）、信息披露不規范的違規行為。證監局決定，對天際股份采取責令改正、對責任人采取出具警示函的行政監管措施。這屬于市場異常信號中的6，“監管措施和紀律處分”。

接著，2026年2月12日天際公告會計差錯更正，這是根據監管措施責令改正要求所作，主要是收購來的子公司譽翔貿易（新特化工）未恰當計提銷售人員及管理人員薪酬，涉及2023-2025年已披露的定期報告財務數據更正。

這屬于市場異常信號中的4，“會計差錯更正”。很多會計差錯更正是在監管措施前，屬于捂不住了，自插一刀型。天際股份這個屬于被迫型，監管發現問題后的責令改正。

同一天，2026年2月12日，天際股份被證監會立案調查，說明之前監管措施并沒有把事情結束，后續可能還有更大問題，涉及到財務造假，什么問題？很有可能是監管措施中提及的商譽減值問題。

從數據看，天際股份商譽來自兩家公司，一是江蘇新泰，2016年，23.19億，新泰業務是六氟磷酸鋰，六氟磷酸鋰是鋰電池電解液核心材料，天際也是通過收購新泰成為國內六氟磷酸鋰頭部企業。二是，譽翔貿易，業務是子公司新特化工，2023年收購，形成商譽3.31億。

2016年，收購新泰形成商譽23.19億，占當年總資產66%。實際上看到這個比例，就需要警惕了。天際當年這個66%，是天花板級的存在。

一位會計老前輩曾經和我講：“商譽是個洋泡泡”。

洋泡泡是上海話，就是小孩玩的氣球。

這句比喻，我覺著是對商譽本質的最佳詮釋。因為氣球看著飽滿，最終只會有兩種結局，一是慢慢漏氣癟掉，二是突然爆掉。不管哪一種，最終都歸零。并購而來的商譽也是一樣，最終要不慢慢消化掉，要不炸了，嚇你一跳。

根據學術研究，中國A股商譽存續期平均為10年（彭凱等2025）。

商譽本身是一個會計記賬方式的產物或者說BUG。收購對價與被收購方賬面資產公允價值之間不一致，導致會計這本賬不平。

賬不平，不足以平天下，會計天大的事，必須平。怎么辦，咔嚓一刀，把軋差數扔到一個賬戶里，帳平了，這個賬戶叫商譽。

當然，這是我一個實務會計的理解，學術界對商譽的存在合理性有各種解釋，你可以自己“千問”。

現行會計政策，商譽不像其他無形資產，并不按年限攤銷，而是每年底做一次減值測試，如果減值就提減值，如果沒有就明年再說。

而測試減值是用未來預測估計數據來做，這就給了管理層巨大操作空間。當然，很多時候管理層會花點錢找個評估公司做個報告，找個擋箭牌。

從財務造假來看，造假目的主要虛增利潤，虛增出來的利潤，必然藏在資產負債表的某項資產里，另外一種，就是有些資產需要減值，為了維持當期利潤，不減或者少減，也是虛增資產。所以，在《財報真相》一書中，我有個兩個造假方程式，第一個就是：

虛增利潤=虛增資產。

如果一家公司財務造假虛增利潤，永遠不暴雷，我們也很難說這個財務造假對投資者有啥危害，問題是財務造假往往最后都玩不下去要暴雷，那些堆積在資產負債表上的假資產、爛資產都要出清。我們會觀察到資產信用大額減值，沖擊利潤表，形成巨虧，暴雷，監管此時可能介入，查處財務造假。

所以，天際股份的命運在高價收購新泰形成商譽23.19億時就已注定，這個商譽必定要出清，只是時間問題。

要命的是，六氟磷酸鋰是一個供需周期性行業，供不應求，價格高賺錢，看到賺錢新增產能蜂擁而上，產能過剩，價格戰，虧錢，此時，商譽保不住，要減。

從天際數據看，2016年新泰商譽賬面值23.19億，2024年底，4.59億，8年減掉80%，減掉18.6億。

從天際財務數據看，2015-2024，10年，合計利潤總額4.45億，而資產信用減值高達21.16億，利潤基本被減值吃掉。

問題是，減值是在特定年份洗澡，不減值的年份，報表看著不錯，特別有欺騙性。

在上一個六氟磷酸零價格周期底部，2017-2028年，減值3.89和3.54億，隨后六氟磷酸鋰出現供需反轉，價格暴增，2021年毛利率高達53.2%，歸母凈利潤7.45億。

好景不長，供需再次反轉，2024年價格跌入谷底，毛利率跌成負數-1.3%，此時，一把將減值10.95億，財務洗澡，新泰商譽大部出清。

從天際案例，我們需要警惕高額商譽可能造成的潛在風險。

實際上，2016年，天際的商譽/總資產達到66%，第一名，而2016年商譽/總資產前10名，最終都很快出現大額商譽減值，說明商譽/總資產這個指標還有前瞻性。

截至2024年末，A股所有非金融上市公司，商譽/總資產，最高的前10家比例在34%-55%。2024年，商譽/總資產比例前十看起來比例較2016年還是有明顯降低，畢竟經歷了疫情、貿易戰、通縮，很多借坡下驢，已經出清了。

當然，還有些公司商譽/總資產占比不是最高，但并購屬于蛇吞象類型的，狂歡一時，終歸躲不了一世，例如之前寫過的聞泰科技和納思達，《》

時刻牢記前輩的話：商譽是個洋泡泡。金剛經有云：如夢幻泡影。夢總有醒來的一刻。

商譽的命運，最終，癟掉，或者，炸掉。

本文是個人興趣，不構成投資建議，請讀者留意。

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