增長神話破滅，片仔癀能否觸底反彈？

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圖源|文軒圖庫

1月27日晚，漳州片仔癀藥業(yè)股份有限公司發(fā)布公告，控股股東漳州市九龍江集團計劃以自有及自籌資金增持公司股份，金額不低于3億元且不超過5億元。

增持計劃公布當天，片仔癀股價報收157.50元，總市值950.22億元。這與其2021年7月的491.88元的股價，市值約2960億元相比，已縮水約2009.78億元，跌幅超過67%。

“中藥茅”失速：十年最差成績單

有著“中藥茅”之稱的片仔癀交出近十年“最差”成績單。2025年前三季度，公司營業(yè)總收入為74.42億元，同比下降11.93%。

其當期歸母凈利潤為21.29億元，同比下降20.74%；扣除非經(jīng)常性損益后的凈利潤為18.91億元，同比大幅下降30.38%。

這是自2006年以來，片仔癀首次出現(xiàn)前三季度營收與凈利潤“雙降”的局面。單看第三季度，情況更為嚴峻：營業(yè)收入同比下降26.28%，歸母凈利潤同比下降28.82%。

對長期投資者而言，這一系列數(shù)據(jù)尤為刺眼。過去的片仔癀幾乎被視為“永不下跌”的防御型股票，擁有國家絕密配方、稀缺原料使用權和定價權三重護城河。

價格危機：成本飆升與需求疲軟

作為中藥行業(yè)的“奢侈品”，片仔癀的核心原料價格近年來持續(xù)攀升。天然牛黃價格已從2019年的35萬元/公斤漲至目前的170萬元/公斤，漲幅近4倍。

麝香等其他珍稀原料價格也持續(xù)上漲，這些貴細原料在片仔癀原材料成本中占比高達90%。原料成本高企不可避免地擠壓了利潤空間。

然而，市場對提價的接受度卻在下降。2023年5月，公司將片仔癀錠劑零售價從590元/粒上調至760元/粒，漲幅28.8%，創(chuàng)下近二十年最大漲幅。

這次提價被部分消費者視為轉折導火索。市場出現(xiàn)嚴重的價格倒掛與銷量銳減：其官方指導價為760元/粒，但在京東、拼多多、美團等主流電商及線下藥店，實際售價普遍跌至574元至700元區(qū)間，最低甚至觸及593元左右；

同時，因價格過高，線下藥店反饋銷量極為慘淡，“一個月可能也賣不了幾粒”。

曾經(jīng)的“藥中茅臺”在黃牛市場遭遇腰斬再腰斬，2025年產的新貨回收價約530元，較2021年的巔峰價格跌幅超過六成。

消費疲軟：“買的人不吃，吃的人不買”

過去十數(shù)年間，片仔癀在資本與消費市場締造的傳奇，很大程度上建立在一個獨特的社會學現(xiàn)象之上：其核心消費驅動力并非純粹的醫(yī)療需求，而是“買的人不吃、吃的人不買”的禮品與社交貨幣邏輯。

為塑造高端品牌形象，片仔癀每年投入資金達數(shù)億至數(shù)十億量級。其中，單是用于全國超過500家“片仔癀國藥堂/國醫(yī)館”的渠道升級與拓展，年投入資金便已超過億元。

在消費的黃金年代，片仔癀成了一種頂級的社交硬通貨。其標志性的應用場景是出現(xiàn)在需要彰顯誠意、身份與資源的商務宴請與高端禮贈中。“茅臺+片仔癀”的組合，成為了一種心照不宣的頂級配置。

這種定位的成功，使其消費結構形成了由禮品社交需求、投機投資需求與真實藥用需求共同驅動的“三駕馬車”模型，其中前兩者曾共同構建了超越藥品本身的社會與金融價值，但也為后續(xù)的消費結構風險埋下了伏筆。

近年來，隨著消費回歸理性與政策環(huán)境變化，片仔癀“的禮品邏輯被削弱，其社交屬性價值快速折舊。

公司2025年第三季度報告顯示，前三季度肝病用藥，主要為片仔癀錠劑及膠囊，實現(xiàn)收入38.80億元，同比顯著下降9.41%。

這一下滑是其核心增長邏輯轉換期的直接陣痛。當社交與金融屬性帶來的巨大溢價泡沫被擠出，市場規(guī)模向實際醫(yī)療需求容量收縮，收入下滑便成為必然。

轉型困境：增長失速與戰(zhàn)略搖擺

面對困境，片仔癀試圖在核心業(yè)務之外構建“第二增長曲線”，只是一切似乎并不順利。

曾被寄予厚望的化妝品業(yè)務表現(xiàn)持續(xù)乏力，最新數(shù)據(jù)顯示其前三季度營收僅為4億元，同比顯著下滑23.82%，成為報告期內公司各業(yè)務板塊中降幅最突出的一環(huán)。

盡管定位“高端草本護膚”，但“片仔癀化妝品”在激烈競爭的美妝賽道中始終未能建立起清晰、強勢且獨立的品牌心智。

消費者對其認知大多仍停留在“藥企做的化妝品”層面，品牌的核心價值主張、差異化優(yōu)勢與目標客群的深層情感連接均顯薄弱。

與此同時，公司在直面消費者的營銷觸達、數(shù)字化運營及消費場景創(chuàng)新方面，無論是資源投入還是執(zhí)行落地能力，均與一線美妝品牌存在明顯差距，導致品牌長期徘徊于市場邊緣。

轉型的不確定性，因公司治理層面的波動而進一步加劇。2025年9月28日，公司董事、總會計師楊海鵬因“工作調整”辭任。

這一關鍵財務高管的變動，恰發(fā)生在第三季度財務報告披露的關鍵窗口期之前，其時機選擇不可避免地引發(fā)了市場與投資者對于公司財務信息透明度、內部控制連續(xù)性以及戰(zhàn)略執(zhí)行穩(wěn)定性的深度關切。

核心管理團隊的頻繁變動，往往被視為企業(yè)戰(zhàn)略方向可能搖擺或內部存在調整的信號，這為正處于艱難轉型期的片仔癀平添了一層陰影。

曙光初現(xiàn)：創(chuàng)新突破構筑長期價值

盡管面臨短期業(yè)績壓力，片仔癀的基本面仍顯現(xiàn)出結構性亮點。

截至2025年三季度末，公司資產負債率已降至13.95%，較去年同期顯著優(yōu)化，展現(xiàn)出穩(wěn)健乃至保守的財務結構，為后續(xù)的戰(zhàn)略調整提供了充足的財務安全墊。

公司第三季度單季凈利率回升至33.21%，當季歸母凈利潤環(huán)比增速高達55.25%。這一環(huán)比數(shù)據(jù)表明，在經(jīng)歷了上半年的深度調整后，其核心盈利能力的修復動能開始增強，可能預示著業(yè)績觸底后的初步反彈。

更具戰(zhàn)略意義的變化來自于研發(fā)管線的實質性推進，公司正從依賴單一王牌產品的傳統(tǒng)模式，向創(chuàng)新驅動的研發(fā)型藥企轉型：

其在化學藥和中藥創(chuàng)新領域均取得關鍵進展，自主研發(fā)的化學藥品1類創(chuàng)新藥PZH2113膠囊已完成Ⅰ期臨床試驗首例患者入組，實現(xiàn)了小分子化藥從0到1的突破，累計研發(fā)投入近5800萬元；

同時，1.1類中藥創(chuàng)新藥溫膽片也已完成針對廣泛性焦慮障礙的Ⅲ期臨床試驗首例患者入組，未來有望填補特定中醫(yī)證型的治療市場空白。

市場研判：信心傳遞與價值重估

控股股東的增持計是對片仔癀未來價值的真實押注。

公告顯示，3億至5億元的增持規(guī)模，占公司當時市值的0.32%至0.53%。這被視為公司內部人對長期價值的明確背書，相對有限的資金規(guī)模也清晰地表明，此舉的象征意義大于對股價的直接拉動效應。

多數(shù)理性投資者認為，象征性的“輸血”固然必要，但股價實現(xiàn)趨勢性逆轉的根本，仍在于公司自身“造血”能力的恢復，即基本面的實質性改善。

市場的短期反應驗證了這份謹慎。增持公告發(fā)布后的首個交易日，片仔癀股價呈現(xiàn)出“高開低走”的態(tài)勢，午間收盤時總市值進一步微縮至948.47億元。

資金并未因增持消息而盲目樂觀，市場信心依然脆弱，觀望情緒濃厚。

文軒指數(shù)認為，片仔癀在資本市場的深度調整遠未宣告結束。真正決定公司能否跨越周期的關鍵，仍在于能否成功搬走渠道庫存高壓、核心產品銷量持續(xù)回暖、以及創(chuàng)新業(yè)務有效落地這三座壓在頭上的“大山”。

市場正在等待的，不是一個信號，而是一個證明。

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