550億京東產發重啟赴港，利潤口徑有了微妙變化

出品｜達摩財經

1月26日，京東智能產發股份有限公司（下稱“京東產發”）遞表港交所，聯席保薦人為美銀證券、高盛、海通國際。

作為京東集團（9618.HK）旗下的基礎設施開發、管理平臺，京東產發的業務始于2007年，成立之初主要為京東集團的供應鏈系統提供服務。2018年，京東產發開啟獨立運營，2023年時曾遞表港交所，但此后IPO一直未有進展。時隔兩年多，公司再度開啟推進上市進程。截至2025年9月底，京東集團、劉強東等控股股東合計持有京東產發77.9%的股權。

分拆京東產發上市，是京東資本計劃中的一步棋。早在2023年，京東就在內部信中提出了面向未來20年的“35711”戰略愿景，其中“3”是指搭建3家收入過萬億、凈利潤過700億的公司，“7”是指擁有7家從零做起，市值不低于1000億的上市公司。去年5月，京東創始人劉強東再度強調了這一愿景。

為了達到戰略目標，京東近年來持續推動旗下資產的整合與分立。在核心的物流業務上，京東通過并購與整合增強該業務實力，2022年前后，京東先后取得達達、德邦股份兩家物流上市公司的控制權，此后逐步推動兩家公司與京東物流（2618.HK）整合。2025年6月及今年1月，達達、德邦先后宣布私有化退市。

與此同時，京東也在推進旗下的獨立運營業務分拆上市，除此次遞表的京東產發外，工業供應鏈服務提供商京東工業（7618.HK）于去年12月上市。此外，京東系金融科技公司京東數科曾于2020年遞表科創板，但次年即撤回申請。此后，京東宣布將云、AI業務與京東數科整合，成立京東科技，并退出境外上市申請，但目前也未有新進展。

不考慮即將退市的德邦股份，目前京東系擁有京東集團、京東物流、京東健康（6618.HK）、京東工業4家上市公司，若未來京東產發成功上市，京東系上市公司將回到5家。

京東產發在基礎設施營運行業規模居前。仲量聯行數據顯示，截至2025年9月底，京東產發的資產管理規模為1215億元，其中12.8%位于境外，總建筑面積為2710萬平方米。公司在亞太地區以及中國新經濟領域的現代化基礎設施提供商中，分別位列前三及前二。在胡潤2025年全球獨角獸榜中，京東產發的估值為545億元。

不過，由于長期以重資產模式運營，京東產發高度依賴借款維持業務建設與運營。公司選擇分拆上市，也是為了增加融資渠道。此前京東集團曾表示，分拆京東產發有利于其獨立進入股票及債務資本市場，提升獲得銀行信貸的能力。

靠財技“增厚利潤”

提及京東產發，“重資產”是一個繞不過去的字眼。截至2025年9月底，公司在中國大陸擁有232個項目，總建筑面積約2544萬平方米，在境外擁有53個項目，總建筑面積為168萬平方米。京東產發的項目中，絕大多數為物流園，此外還有部分產業園以及數據中心。

根據仲量聯行報告，從2023年初至2025年9月底，京東產發的資產管理規模增長了28.1%，已竣工現代化基礎設施資產的期末平均出租率超過90%。

隨著京東產發規模擴張，公司業績同步增長。2023年、2024年及2025年前三季度（下稱“報告期”），公司營收分別為28.68億元、34.17億元、30.02億元；凈虧損分別為18.29億元、12.00億元、1.59億元。

京東產發連續虧損，與公司的重資產性質相關。近年來，隨著地產行業轉冷，基礎設施資產的估值整體下行，京東產發也因此錄得高額公允價值變動損失，報告期內分別為17.51億元、16.16億元、8.63億元。

為了更直觀的體現核心經營業績，京東產發將旗下資產變動對業績的影響，以及非現金項目等因素剔除后，得到了經調整凈利潤，報告期內分別為2.61億元、5.30億元、8.23億元。

值得注意的是，與上次遞表時相比，京東產發在對凈利潤進行調整時，采取的口徑并不相同。

2023年遞表時，京東產發持有的資產正值增值期，因此2020年至2022年公司利潤大增，如2020年，公司營收為5.82億元，同期凈利潤高達28.13億元。不過，彼時公司在調整利潤時，僅剔除了股份支付費用、收購中國物流資產成本等項目，并未調減投資物業公允價值變動帶來的利潤提升。若按2023年遞表時的口徑計算，京東產發報告期內的經調整凈利潤水平將有所縮水。

上圖為京東產發最新招股書內容，下圖為京東產發2023年招股書內容

除資產公允價值變動外，另一個影響京東產發利潤水平的因素為利息支出。

長期以來，京東產發需要大量資金用于收購土地、資產，并進行基礎設施建設。為了籌集資金，公司于2021年及2022年先后完成了6億美元、7億美元的融資，并通過股份發行獲得104億元、90億元資金。此外，公司還長期維持較高的借款規模。

各報告期末，京東產發的短期債務余額分別為165.55億元、201.86億元、161.67億元，長期借款余額分別為191.55億元、215.83億元、253.25億元。在2025年9月末，公司的借款余額合計接近415億元，同期公司的現金及現金等價物余額僅為26.70億元。

報告期內，京東產發的財務費用分別約為14億元、14億元、10億元，對應的年化計息借款成本為4.4%、3.6%及3.2%。高額的利息支出成為影響公司利潤的因素之一，報告期內，公司的財務費用率分別為47.3%、41.0%、33.0%。

出海與輕資產轉型

與2022年前相比，近年來京東產發的擴張速度有所減緩。

仲量聯行報告顯示，自2018年初至2022年底，京東產發總建筑面積年平均增長率超過40%。2020年底至2022年底，公司旗下的現代化基礎設施資產數量從103家增至236家，其中，國內相關資產數量由102家增至211家。

2023年及以后，京東產發旗下的資產數量，尤其是國內資產數量的增速有所放緩。2025年9月底，公司旗下現代化基礎設施資產數量為285家，較2022年底增長49家，其中，國內相關資產數量增長了21家，達到232家。

相比之下，京東產發的海外業務增長迅速。2020年至2022年，公司的海外現代化基礎設施資產數量由1家增至25家，2025年前三季度，這一數字已增加到53家。

京東產發表示，其海外資產管理規模占比由2023年初的3.7%增至2025年9月末的12.8%，長遠來看，公司將力爭成為扎根中國并擁有廣泛海外戰略布局的全球互聯現代化基礎設施平臺。

此次京東產發赴港上市募資，也將有部分資金用于海外業務發展。公司表示，此次募資將用于擴展海外關鍵物流節點的基礎設施資產網絡、提升國內基礎設施資產網絡密度、提升解決方案及服務等項目。

除出海之外，京東產發也在試圖探索“輕資產”玩法。具體而言，京東產發以普通合伙人的身份設立和管理基金，引入投資人認購基金份額，京東產發則使用相應資金購置物流、倉儲資產。此外，京東產發還推出了基礎設施REIT，以減輕資本負擔。

招股書顯示，2023年2月，京東產發的Jiashi C-REIT在上交所上市，這是國內首個由民營企業推出的倉儲物流C-REIT。2023年及2024年，公司先后設立了2只人民幣計價的基金。

截至2025年9月底，京東產發旗下共管理了9只基金及投資工具，管理規模合計410億元。2025年前三季度，公司通過基金及合伙投資平臺管理盈利1.47億元，占公司總營收的4.9%。

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