天某在線的內(nèi)控事故，是財(cái)務(wù)造假危險(xiǎn)信號(hào)嗎？廚房里的蟑螂

先講個(gè)故事。

前幾天，與一位好久沒(méi)見(jiàn)的投行老友小聚，我送了剛出版的新書(shū)《財(cái)報(bào)真相》（京東當(dāng)當(dāng)熱銷中，如需簽名版請(qǐng)加微信raojiaoshou9）

我的財(cái)務(wù)分析體系：發(fā)現(xiàn)好公司，排除壞公司。已經(jīng)出了兩本書(shū)，《簡(jiǎn)明財(cái)務(wù)分析》，發(fā)現(xiàn)好公司的財(cái)務(wù)分析方法?！敦?cái)報(bào)真相》是另一只手，排除壞公司的極致，財(cái)務(wù)造假。

老友隨手翻翻，看到一個(gè)案例，興奮地講，這家我之前去過(guò)，讓我否了，覺(jué)著他家財(cái)務(wù)問(wèn)題多，風(fēng)險(xiǎn)大，沒(méi)敢接。

英雄所見(jiàn)略同，哈哈哈。

我隨口問(wèn)道，你是怎么發(fā)現(xiàn)他家有問(wèn)題？

老友說(shuō)，我?guī)е?duì)伍進(jìn)場(chǎng)，一看，另一家頭牌券商人還在，正準(zhǔn)備走，都是熟人，問(wèn)他們，“你們?yōu)樯恫蛔?？”，尬笑回?yīng)：“我們做不了，你們來(lái)，你們來(lái)?！?/p>

別人不接，聞著就有問(wèn)題。團(tuán)隊(duì)搞了幾天，覺(jué)著疑點(diǎn)很多，老友覺(jué)著有風(fēng)險(xiǎn)，和領(lǐng)導(dǎo)匯報(bào)，說(shuō)有風(fēng)險(xiǎn)，領(lǐng)導(dǎo)問(wèn)，有啥證據(jù)？

這家連財(cái)務(wù)室都不讓進(jìn)，憑證也不讓看，哪來(lái)的證據(jù)？

幾個(gè)人發(fā)愁，湊巧，一天晚上加班，財(cái)務(wù)部人去吃飯，門(mén)沒(méi)鎖，他們團(tuán)隊(duì)里一個(gè)機(jī)靈小伙就是跑進(jìn)去翻了翻憑證，回來(lái)拿照片給老友看。

那是半年報(bào)630那一期，十幾個(gè)客戶大部分回款，在6月中同一天，發(fā)生在某個(gè)偏僻鄉(xiāng)下銀行支行。

納尼？我一時(shí)還沒(méi)反應(yīng)過(guò)來(lái)。

老友說(shuō)，一般這種情況，就是老板自己拿錢(qián)給客戶把錢(qián)打回來(lái)，減少應(yīng)收賬款，構(gòu)成現(xiàn)金閉環(huán)。問(wèn)題是，老板自己又不放心，把錢(qián)給客戶了，客戶不打回來(lái)，怎么辦？所以，把大家集中起來(lái)，錢(qián)劃進(jìn)去，立即劃出來(lái)，全程控制。

老友說(shuō)，看了照片，領(lǐng)導(dǎo)也不敢做了，大家扯呼，散了，回家，了事。

我和老友講，你這個(gè)小故事證明了，財(cái)務(wù)造假是不能從外部確證的，你需要進(jìn)入到內(nèi)部，才能找到證據(jù)。這對(duì)于外部投資者而言，是不可能的任務(wù)。企業(yè)財(cái)務(wù)系統(tǒng)對(duì)于外部人而言就是個(gè)黑箱。

那么，我們?cè)鯓尤プR(shí)別財(cái)務(wù)造假風(fēng)險(xiǎn)？關(guān)鍵是看信號(hào)。

企業(yè)運(yùn)作總會(huì)發(fā)出各種各樣的信號(hào)，有些信號(hào)的指向性很強(qiáng)，如果這些信號(hào)很多，那么這家財(cái)報(bào)的可信度就低。

財(cái)報(bào)可信度、舞弊壓力、生意質(zhì)量，三個(gè)維度，配合起來(lái)看，形成兩個(gè)框架，綜合起來(lái)識(shí)別，就有可能將財(cái)務(wù)造假的風(fēng)險(xiǎn)識(shí)別出來(lái)。

財(cái)報(bào)可信度信號(hào)，我是從三個(gè)維度來(lái)看，業(yè)務(wù)維度、財(cái)務(wù)維度和治理維度。其中公司治理信號(hào)，是非常重要的非財(cái)務(wù)信號(hào)。

治理信號(hào)可以分為三類：1、企業(yè)異常行為信號(hào)，2、市場(chǎng)異常信號(hào)；3、第三類是交易異常信號(hào)。

其中，市場(chǎng)異常信號(hào)包括七種：

1）市場(chǎng)傳言，

2）內(nèi)控事故和治理斗爭(zhēng)，

3）監(jiān)管問(wèn)詢，

4）會(huì)計(jì)差錯(cuò)更正，

5）會(huì)計(jì)師非標(biāo)意見(jiàn)和會(huì)計(jì)師非正常更換，

6）監(jiān)管措施和紀(jì)律處分，

7）證監(jiān)會(huì)立案。

按順序性質(zhì)越來(lái)越嚴(yán)重，如果以7分制表示信號(hào)嚴(yán)重程度，證監(jiān)會(huì)立案是7分，市場(chǎng)傳言是1分。

上一篇（），我們講了會(huì)計(jì)師非正常更換，這一篇我們聊聊內(nèi)控事故。

上市公司按照規(guī)則都需要建立了完善的公司治理和內(nèi)部控制體系。每年會(huì)計(jì)師還要出具內(nèi)部控制審計(jì)報(bào)告，如果內(nèi)控審計(jì)意見(jiàn)是否定，也屬于會(huì)計(jì)師非標(biāo)意見(jiàn)，表示會(huì)計(jì)師認(rèn)定上市公司內(nèi)部控制系統(tǒng)失效，根據(jù)上市規(guī)則，內(nèi)控否定意見(jiàn)，需要被風(fēng)險(xiǎn)警示。參見(jiàn)之前文章《》。

根據(jù)財(cái)政部《企業(yè)內(nèi)部控制基本規(guī)范》：“內(nèi)部控制的目標(biāo)是合理保證企業(yè)經(jīng)營(yíng)管理合法合規(guī)、資產(chǎn)安全、財(cái)務(wù)報(bào)告及相關(guān)信息真實(shí)完整，提高經(jīng)營(yíng)效率和效果，促進(jìn)企業(yè)實(shí)現(xiàn)發(fā)展戰(zhàn)略?！?/p>

內(nèi)控核心目標(biāo)是合法合規(guī)、資產(chǎn)安全和財(cái)報(bào)真實(shí)。如果企業(yè)內(nèi)控失效，財(cái)報(bào)可信度就大大降低。

企業(yè)內(nèi)部控制系統(tǒng)，既然叫內(nèi)部，自然外部很難觀察，又是黑箱。

通常情況下，這個(gè)默默運(yùn)作的內(nèi)部控制系統(tǒng)黑箱，你從外部是無(wú)法判斷其有效性，直到出現(xiàn)了問(wèn)題，出現(xiàn)了事故，才能被外部人察覺(jué)。

一旦內(nèi)控事故發(fā)出信號(hào)，暗示著內(nèi)控失效已經(jīng)到了非常嚴(yán)重的地步。

內(nèi)控事故也是一種風(fēng)險(xiǎn)信號(hào)。根據(jù)海因里希法則（Heinrich's Law），也稱為事故法則或冰山理論。在安全管理領(lǐng)域，每發(fā)生1起重傷或死亡事故，背后對(duì)應(yīng)著29起輕傷事故和300起無(wú)傷害事故（未遂事件）。這個(gè)1:29:300的比例關(guān)系揭示了事故發(fā)生的金字塔結(jié)構(gòu)。可見(jiàn)的重大事故只是"冰山一角"，而大量未遂事件和隱患構(gòu)成了隱藏在水面下的巨大風(fēng)險(xiǎn)基礎(chǔ)。

所以，巴菲特形象地比喻，你在廚房里看到一只蟑螂，隨著時(shí)間流逝，你就會(huì)看到這只蟑螂的親戚。

例如上市公司每某互動(dòng)，2020年12月4日發(fā)布公告，發(fā)現(xiàn)員工侵害公司利益并涉嫌違法犯罪，每某互動(dòng)在公告中稱：“在近日開(kāi)展的應(yīng)收賬款催收中，發(fā)現(xiàn)員工李某存在涉嫌通過(guò)偽造客戶印章、假冒客戶有關(guān)人員身份、虛假確認(rèn)對(duì)賬單及詢證函等一系列手段，虛增銷售合同侵害公司利益并涉嫌違法犯罪的情形”。這是內(nèi)控系統(tǒng)失效的異常信號(hào)。隨后，每某互動(dòng)被證監(jiān)會(huì)立案調(diào)查，2024年因定期報(bào)告虛假記載被行政處罰。

我們?cè)僦v一個(gè)剛發(fā)生內(nèi)控事故案例。看看會(huì)不會(huì)又是一只剛出現(xiàn)的蟑螂。

2026年1月14日，上市公司天某在線公告。

天某在線公告稱：

控股子公司全時(shí)分享與客戶簽署3份《推廣服務(wù)合作合同》。合同約定由全時(shí)分享為客戶提供營(yíng)銷策劃及執(zhí)行服務(wù)。全時(shí)分享在上述營(yíng)銷服務(wù)執(zhí)行過(guò)程中發(fā)現(xiàn)客戶方項(xiàng)目對(duì)接人員謝偲帆及其同伙涉嫌合同詐騙，涉案金額5,508.53萬(wàn)元。全時(shí)分享已向公安機(jī)關(guān)報(bào)案，案件已受理。。。公司管理層高度重視本次事項(xiàng)，已成立專項(xiàng)工作組進(jìn)行事件核查、善后處置及風(fēng)險(xiǎn)管控工作，目前已追回款項(xiàng) 1,586.93 萬(wàn)元。。。后續(xù)公司將積極采取措施加強(qiáng)內(nèi)部控制管理，針對(duì)公司及下屬子公司合作方資質(zhì)審查、合同審批與履約監(jiān)督、資金支付審批流程等方面，深入排查潛在風(fēng)險(xiǎn)隱患、及時(shí)整改，進(jìn)一步強(qiáng)化內(nèi)部控制、加強(qiáng)流程執(zhí)行監(jiān)督，提高規(guī)范治理水平，提升全員風(fēng)險(xiǎn)防范意識(shí)。

我點(diǎn)進(jìn)去看天某在線的財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)。

天某在線是2020年上市，業(yè)務(wù)是為企業(yè)客戶提供數(shù)字化營(yíng)銷服務(wù)和數(shù)智化綜合服務(wù)，核心是互聯(lián)網(wǎng)廣告代理。

在IPO報(bào)告期2017-2019年，收入利潤(rùn)雙增，利潤(rùn)質(zhì)量在2019年也說(shuō)得過(guò)去。

上市后第一年，2021年，收入增長(zhǎng)，利潤(rùn)大幅下滑，經(jīng)營(yíng)凈現(xiàn)金流為負(fù)數(shù)，典型上市即變臉，業(yè)績(jī)透支？還是？

隨后幾年，業(yè)績(jī)崩潰式下滑，2024年?duì)I業(yè)收入僅僅13.38億，是2021年收入高峰40.61億的33%，營(yíng)業(yè)收入跌去2/3，連續(xù)2年虧損， 2025第三季度也是虧損。

上市5年（2020-2024年）合計(jì)，歸母凈利率0.5%，毛利率5.6%，自由現(xiàn)金流-1.7億，凈現(xiàn)比-0.43。真的很糟糕。

我問(wèn)了元寶，為何天某在線業(yè)務(wù)呈現(xiàn)崩潰式下降？元寶答：

行業(yè)環(huán)境劇變、商業(yè)模式缺陷、戰(zhàn)略轉(zhuǎn)型失誤、成本結(jié)構(gòu)惡化等多重因素疊加共振的結(jié)果。其中行業(yè)環(huán)境劇變（外部沖擊）

（1）上游媒體平臺(tái)政策收緊，成本端承壓

2022-2023年起，騰訊、字節(jié)跳動(dòng)等頭部媒體平臺(tái)調(diào)整渠道政策，提高返點(diǎn)門(mén)檻、壓縮代理商利潤(rùn)空間。天地在線作為渠道代理商，采購(gòu)成本率從上市前的約85%升至2024年的92%以上，毛利率從25%左右降至2025年Q3的5.95%。這種成本結(jié)構(gòu)惡化直接侵蝕利潤(rùn)空間，是業(yè)績(jī)下滑的直接導(dǎo)火索。

（2）客戶結(jié)構(gòu)脆弱，抗風(fēng)險(xiǎn)能力差

公司客戶以中小企業(yè)為主（占比超70%），2022-2023年宏觀經(jīng)濟(jì)承壓、消費(fèi)疲軟，中小企業(yè)營(yíng)銷預(yù)算大幅收縮甚至?xí)和Ｍ斗?。同時(shí)，頭部客戶（如阿里、京東等）自身也面臨增長(zhǎng)壓力，減少營(yíng)銷支出。這種客戶結(jié)構(gòu)單一且抗風(fēng)險(xiǎn)能力弱的特點(diǎn)，在行業(yè)下行期被放大。

（3）行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)格局惡化，議價(jià)能力喪失

互聯(lián)網(wǎng)營(yíng)銷行業(yè)呈現(xiàn)"頭部平臺(tái)強(qiáng)勢(shì)、代理商內(nèi)卷"格局。抖音、騰訊等平臺(tái)掌握定價(jià)權(quán)，而代理商數(shù)量眾多、服務(wù)同質(zhì)化嚴(yán)重，陷入價(jià)格戰(zhàn)。天地在線在2022年后失去議價(jià)能力，既無(wú)法向上游壓價(jià)，也無(wú)法向下游提價(jià)，陷入"兩頭擠壓"困境。

這么看， 結(jié)合財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)， 天某在線 生意質(zhì)量不佳，是個(gè)爛生意。

屋漏偏逢連夜雨，業(yè)績(jī)崩潰，還碰上被人搞合同詐騙公司資產(chǎn)，說(shuō)明在業(yè)績(jī)危機(jī)之下，內(nèi)控系統(tǒng)的有效性存疑。

加上其他信號(hào)，上市即變臉，2021年交易所年報(bào)問(wèn)詢函質(zhì)疑業(yè)績(jī)下滑，2024年又更換了服務(wù)長(zhǎng)達(dá)10年的會(huì)計(jì)師。我感覺(jué)治理信號(hào)還是蠻多的。從業(yè)務(wù)本身看，廣告代理業(yè)是本身就是“渣男體質(zhì)”。所以，我感覺(jué)財(cái)報(bào)可信度低。

根據(jù)我的生意質(zhì)量-財(cái)務(wù)可信度財(cái)務(wù)造假識(shí)別框架

爛生意+財(cái)報(bào)可信度低，紅色高危區(qū)域。

要再次強(qiáng)調(diào)下，外部人是無(wú)法確證財(cái)務(wù)造假，確證只能是證監(jiān)會(huì)行政處罰，外部分析財(cái)務(wù)造假就是投資風(fēng)險(xiǎn)分析，你要覺(jué)著風(fēng)險(xiǎn)高，躲開(kāi)就是。

上述分析是僅僅是我個(gè)人主觀判斷，建立在我的能力圈和認(rèn)知基礎(chǔ)上。不同人能力圈不同，面對(duì)相同資料，完全可以得出不同認(rèn)知和結(jié)論。

本文是個(gè)人興趣不構(gòu)成投資建議請(qǐng)讀者留意。

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