稀土的周期，走到哪里了?

本文系基于公開資料撰寫，僅作為信息交流之用，不構(gòu)成任何投資建議

在世界范圍內(nèi)，德國擁有的“隱形冠軍”企業(yè)數(shù)量居于首位，中國緊隨其后。

中國制造的崛起，離不開這些如毛細(xì)血管般深入產(chǎn)業(yè)肌理的隱形冠軍企業(yè)的支撐，它們默默承載著中國制造向中國智造轉(zhuǎn)型升級(jí)的歷史進(jìn)程。

今天我們所關(guān)注的金力永磁，正是稀土產(chǎn)業(yè)鏈中這樣一家關(guān)鍵企業(yè)。某種意義上，理解了金力永磁的價(jià)值邏輯，亦可多稀土的周期邏輯有所洞察。

01

全球龍頭與業(yè)務(wù)布局

2025年1月8日，金力永磁披露業(yè)績預(yù)告，預(yù)計(jì)全年歸屬于上市公司股東的凈利潤為6.6億至7.6億元，同比增幅達(dá)127%至161%；扣除非經(jīng)常性損益后的凈利潤為5.8億至6.8億元，同比增速達(dá)241%至300%。

業(yè)績倍增主要得益于2025年產(chǎn)能集中釋放。金力永磁的產(chǎn)品從新能源汽車這一基本盤，延伸至人形機(jī)器人電機(jī)轉(zhuǎn)子等領(lǐng)域，技術(shù)紅利切實(shí)轉(zhuǎn)化為產(chǎn)能紅利。在新能源汽車與機(jī)器人產(chǎn)業(yè)的雙輪驅(qū)動(dòng)下，產(chǎn)品銷量創(chuàng)下歷史新高。

金力永磁迄今已構(gòu)建集研發(fā)、生產(chǎn)與銷售于一體的高性能釹鐵硼永磁材料產(chǎn)業(yè)鏈，涵蓋磁組件、具身機(jī)器人電機(jī)轉(zhuǎn)子及稀土回收綜合利用等環(huán)節(jié)，產(chǎn)品廣泛應(yīng)用于新能源汽車及零部件、節(jié)能變頻空調(diào)、風(fēng)力發(fā)電、機(jī)器人及工業(yè)伺服電機(jī)、3C電子、低空飛行器、節(jié)能電梯、軌道交通等多個(gè)領(lǐng)域。

2024年年報(bào)數(shù)據(jù)顯示，公司高性能釹鐵硼永磁材料毛坯產(chǎn)量約2.93萬噸，同比增長39.48%；成品銷售量約2.09萬噸，同比增長37.88%，產(chǎn)銷規(guī)模實(shí)現(xiàn)同步擴(kuò)容。

行業(yè)統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)進(jìn)一步印證其龍頭地位：2024年，金力永磁在全球高性能釹鐵硼永磁材料市場的份額占比約28%，穩(wěn)居全球第一，并呈現(xiàn)斷層式領(lǐng)先優(yōu)勢(shì)。

客戶結(jié)構(gòu)層面，金力永磁深度綁定各行業(yè)頭部企業(yè)：汽車領(lǐng)域涵蓋特斯拉、比亞迪及主流造車新勢(shì)力，家電領(lǐng)域牽手美的、格力等龍頭；機(jī)器人領(lǐng)域則與特斯拉、優(yōu)必選等核心玩家達(dá)成合作，頭部客戶資源為其業(yè)績穩(wěn)定性提供了保障。

圖：稀土永磁材料消費(fèi)量發(fā)展趨勢(shì),來源：2025年半年報(bào)

圖：公司產(chǎn)能規(guī)劃，來源：2025年半年報(bào)

02

周期屬性與成長動(dòng)能

巴菲特曾提出，優(yōu)質(zhì)生意的核心特質(zhì)之一，是擺脫低毛利率的困境——低毛利率往往意味著企業(yè)缺乏核心定價(jià)權(quán)，在市場環(huán)境波動(dòng)時(shí)容錯(cuò)空間狹小，本質(zhì)上屬于盈利穩(wěn)定性薄弱的艱辛生意。

這一判斷，恰為解讀金力永磁的經(jīng)營矛盾提供了重要視角。

作為全球市場份額第一的行業(yè)龍頭，金力永磁卻呈現(xiàn)出凈資產(chǎn)收益率偏低、業(yè)績周期性顯著的特征，形成了規(guī)模領(lǐng)先與盈利質(zhì)量不足的鮮明反差。

近五年財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)顯示，公司凈利潤與凈資產(chǎn)收益率（ROE）波動(dòng)劇烈：即便在行業(yè)景氣度較高的2020年、2021年，毛利率也僅維持在22%左右，凈利潤率約10%，ROE約18%；后續(xù)三年業(yè)績持續(xù)下滑，2024年陷入盈利低谷，銷售毛利率降至11.13%，凈利潤率僅4.35%，ROE更是低至4.15%，盈利能力與行業(yè)地位形成背離。

圖：金力永磁近5年銷售毛利率、凈利率、ROE情況

成本結(jié)構(gòu)是解開這一矛盾的關(guān)鍵。金力永磁的生產(chǎn)成本中，原材料占比超七成，其中稀土原料（主要為氧化鐠釹、金屬鐠釹等）占比常年維持在62%至78%，制造費(fèi)用占比僅為6%至8%。

盡管公司通過晶界滲透技術(shù)，將重稀土用量減少30%至50%，轉(zhuǎn)而采用成本更低的輕稀土（鐠釹），但核心盈利模式仍未脫離“賺取加工費(fèi)”的本質(zhì)，近年間毛利率始終在10.03%至22.42%的區(qū)間波動(dòng)，本質(zhì)上仍未脫離賺取加工費(fèi)的商業(yè)模式。

公司產(chǎn)品定價(jià)采用“稀土原料價(jià)格+加工費(fèi)”模式，業(yè)績與稀土價(jià)格形成高度聯(lián)動(dòng)，且受庫存周期放大影響，對(duì)稀土價(jià)格波動(dòng)極為敏感。在稀土價(jià)格上漲周期，公司前期儲(chǔ)備的低成本庫存可隨產(chǎn)品提價(jià)釋放利潤，推動(dòng)毛利率擴(kuò)張；而在稀土價(jià)格下跌周期，庫存面臨減值壓力，產(chǎn)品價(jià)格同步下調(diào)，毛利率隨之收縮。

營運(yùn)數(shù)據(jù)進(jìn)一步反映其周期屬性：近五年存貨周轉(zhuǎn)天數(shù)介于97.56天至152.6天之間，稀土價(jià)格高企時(shí)，公司傾向于增加庫存以博取溢價(jià)收益；應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)天數(shù)在86.01天至112.31天之間波動(dòng)，資金回籠節(jié)奏相對(duì)穩(wěn)定。

這種經(jīng)營特性直接傳導(dǎo)至資本市場，公司股價(jià)與稀土價(jià)格指數(shù)高度相關(guān)，底層邏輯本質(zhì)是業(yè)績預(yù)期隨稀土價(jià)格的周期性調(diào)整。

如是，研發(fā)投入成為金力永磁穿越周期、挖掘成長潛力的主要抓手。公司費(fèi)用結(jié)構(gòu)以研發(fā)費(fèi)用與管理費(fèi)用為主，銷售費(fèi)用占比偏低，這與其“以銷定產(chǎn)、深度綁定大客戶”的經(jīng)營模式相匹配，也凸顯了技術(shù)研發(fā)在核心競爭力中的支柱地位。

自2022年起，公司年度研發(fā)費(fèi)用持續(xù)突破3億元，即便在2024年凈利潤低谷期，研發(fā)投入強(qiáng)度仍保持穩(wěn)定。從家電領(lǐng)域到新能源汽車賽道，再到機(jī)器人產(chǎn)業(yè)鏈，金力永磁通過持續(xù)的技術(shù)迭代拓展產(chǎn)品邊界，鞏固行業(yè)技術(shù)領(lǐng)先優(yōu)勢(shì)。

圖：金力永磁營運(yùn)周期，單位：天數(shù)

圖：2021年至2025年?duì)I業(yè)收入及凈利潤，單位：億元

圖：金力永磁股價(jià)表現(xiàn)與稀土價(jià)格指數(shù)密切相關(guān)

圖：公司以管理費(fèi)用及研發(fā)費(fèi)用為主，單位：%

資本運(yùn)作層面，金力永磁在A股與H股累計(jì)募資約44.87億元，上市以來累計(jì)分紅14.71億元，募資規(guī)模高于分紅金額，反映出公司仍處于產(chǎn)能擴(kuò)張與新賽道開拓的投入期。

金力永磁產(chǎn)能規(guī)劃較為清晰且推進(jìn)有序：2023年產(chǎn)能為2.3萬噸，2024年提升至3.2萬噸，2025年目標(biāo)產(chǎn)能4萬噸，預(yù)計(jì)年底順利達(dá)成；2027年遠(yuǎn)景目標(biāo)為6萬噸，同步配套機(jī)器人磁組產(chǎn)能。

生產(chǎn)基地布局于贛州、包頭、寧波等地，精準(zhǔn)貼近稀土原料產(chǎn)地與下游核心市場，同時(shí)在墨西哥規(guī)劃建設(shè)年產(chǎn)100萬臺(tái)/套磁組件生產(chǎn)線，拓展海外市場布局。得益于新能源汽車滲透率提升、具身機(jī)器人放量及低空經(jīng)濟(jì)興起等新動(dòng)能，公司近兩年產(chǎn)能利用率均超90%，短期產(chǎn)能消化壓力較小。

但是需注意的是，稀土永磁行業(yè)的盈利邏輯與多數(shù)行業(yè)存在差異，營收與利潤更多受價(jià)格驅(qū)動(dòng)而非銷量拉動(dòng)。以金力永磁為例，2022年銷量1.2萬噸時(shí)對(duì)應(yīng)營收71.65億元，2024年銷量增至2.08萬噸，營收卻降至67.63億元，銷量與營收的反向變動(dòng)，直觀體現(xiàn)了稀土價(jià)格對(duì)行業(yè)盈利的決定性影響。

圖：產(chǎn)銷量與營業(yè)收入，單位：萬噸，億元

圖：金力永磁PE band

03

估值邏輯與核心變量

近五年，金力永磁市盈率在30倍至115倍區(qū)間寬幅波動(dòng)，估值彈性顯著。截至2026年1月21日，公司市盈率約為82倍左右，處于歷史偏高水平，對(duì)應(yīng)近250個(gè)交易日113.92%的股價(jià)漲幅，估值與股價(jià)形成同步抬升態(tài)勢(shì)。

本杰明·格雷厄姆曾言：“市場短期是一臺(tái)投票機(jī)，長期是一臺(tái)稱重機(jī)。” 83倍市盈率是否具備合理性，核心在于公司能否通過業(yè)績?cè)鲩L消化高估值。

從產(chǎn)能維度測算，公司當(dāng)前4萬噸產(chǎn)能規(guī)劃至2027年擴(kuò)至6萬噸，產(chǎn)能增幅達(dá)50%。若稀土價(jià)格維持穩(wěn)定，盈利規(guī)模有望同步增長50%，至2026年底市盈率可降至約53倍，與市場預(yù)測基本吻合，產(chǎn)能擴(kuò)張將成為估值消化的核心支撐。

價(jià)格因素則是估值邏輯中的核心變量，需緊密跟蹤稀土價(jià)格走勢(shì)。近五年稀土價(jià)格指數(shù)高點(diǎn)出現(xiàn)在2022年3月（431點(diǎn)），低點(diǎn)為2024年3月（153.3點(diǎn)），當(dāng)前指數(shù)為237.5點(diǎn)，仍處于相對(duì)低位。行業(yè)反內(nèi)卷趨勢(shì)與出口管制政策為價(jià)格提供一定支撐，但上漲動(dòng)力仍需進(jìn)一步觀察，短期內(nèi)價(jià)格波動(dòng)將主導(dǎo)行業(yè)盈利走向，而非銷量。

回顧行業(yè)景氣周期，2020至2021年全球“碳中和”浪潮興起，新能源汽車、風(fēng)電、節(jié)能變頻空調(diào)等領(lǐng)域需求集中爆發(fā)，推動(dòng)稀土價(jià)格指數(shù)快速上行。當(dāng)前市場關(guān)注點(diǎn)聚焦于新能源汽車與具身機(jī)器人，但行業(yè)增速尚未重現(xiàn)2020至2021年的全面井噴態(tài)勢(shì)。

2025年全球稀土總產(chǎn)量預(yù)計(jì)為32萬至35萬噸，同比增長15%至20%，當(dāng)前價(jià)格較年初上漲45%；短期看，重稀土受緬甸供應(yīng)擾動(dòng)及軍工、機(jī)器人領(lǐng)域需求拉動(dòng)，價(jià)格彈性較大；長期來看，伴隨人形機(jī)器人量產(chǎn)落地與全球新能源汽車滲透率突破60%，行業(yè)供需缺口有望持續(xù)擴(kuò)大，疊加中國對(duì)稀土戰(zhàn)略資源的管控趨嚴(yán)，稀土價(jià)格中樞存在上移預(yù)期。

但需警惕行業(yè)競爭風(fēng)險(xiǎn)——A股同類稀土永磁企業(yè)普遍規(guī)劃50%的擴(kuò)產(chǎn)幅度，短期產(chǎn)能集中釋放可能加劇市場競爭，壓制價(jià)格上漲空間。

圖：稀土價(jià)格指數(shù)

圖：稀土永磁企業(yè)擴(kuò)產(chǎn)情況，普遍擴(kuò)產(chǎn)50%

從經(jīng)營模式本質(zhì)來看，金力永磁相較于上游稀土礦企，缺乏核心資源壁壘，更偏向加工制造屬性。即便身為行業(yè)隱形冠軍，其業(yè)績?nèi)噪y以擺脫稀土價(jià)格主導(dǎo)的周期性特征，這也決定了其估值邏輯需兼顧周期波動(dòng)與成長潛力。

彼得·林奇曾比喻：“投資周期股，應(yīng)在雷雨中播種，在艷陽下收割。”對(duì)于具備周期屬性的企業(yè)而言，買入時(shí)點(diǎn)對(duì)應(yīng)的價(jià)格與周期位置，至關(guān)重要。