你敢想，20年前的愛爾眼科，市值竟這么低！鉆石級(jí)賽道龍頭，絕對(duì)的百倍潛力

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“這是價(jià)值事務(wù)所的第2045篇原創(chuàng)文章”

在昨天愛爾眼科的文章中所長(zhǎng)講了愛爾的一些核心優(yōu)勢(shì)（PS：沒讀過的朋友可以在后臺(tái)消息對(duì)話框輸入“愛爾眼科”查看研究合集），也認(rèn)為愛爾是國(guó)內(nèi)一眾醫(yī)院中（甭管眼科、牙科、腫瘤、中醫(yī)還是綜合）做得最好的，未來一個(gè)很可能的出路就是由眼科橫向擴(kuò)展切入其他專科或者全科醫(yī)院方向。

畢竟要想做一個(gè)好醫(yī)院，甭管什么科，核心之一就在于包容開放、會(huì)并購(gòu)然后通過管理和品牌給被并購(gòu)標(biāo)的賦能，既然愛爾的管理能力、品牌力都這么強(qiáng)，那完全也可以向眼科外的其他領(lǐng)域進(jìn)軍。

我們看看多少醫(yī)院就是靠會(huì)并購(gòu)、會(huì)整合起來的，比如海吉亞、固生堂、錦欣生殖等等，他們的并購(gòu)整合之所以能成功，核心就在于所長(zhǎng)前面提到的那幾點(diǎn)。

為什么所長(zhǎng)一直不遺余力地給大家介紹好企業(yè)，《所長(zhǎng)會(huì)客廳》經(jīng)常有人詢問一些在所長(zhǎng)看來不值得看的企業(yè)，所長(zhǎng)的回答往往都是“寧愿讓你不高興都不會(huì)講，而是讓大家把有限的精力用在好公司身上？”

因?yàn)榈材阏娴目疵靼琢艘恍┖霉荆渌墓竞镁褪且谎酆茫瑺€也就是一眼爛。就好比所長(zhǎng)看古玩一樣，真的看多了，真的一眼真，假的一眼假。

多看好公司，知道好公司好在哪里，知道小公司是如何一步步成為為好公司的，知道他做對(duì)了些什么，知道他需要具備哪些能力，那么一定程度上你可以預(yù)測(cè)其他公司的命運(yùn)。

今天我們就以愛爾眼科為模板，看看醫(yī)美行業(yè)的華韓股份有沒有機(jī)會(huì)成長(zhǎng)為醫(yī)美領(lǐng)域的愛爾眼科。

01

價(jià)值事務(wù)所

醫(yī)美領(lǐng)域的愛爾眼科？

跟大家講過愛爾最核心的兩大優(yōu)勢(shì)就是分級(jí)連鎖和全球資源，其余優(yōu)勢(shì)其實(shí)都是這兩者的延伸或者做成的前提。

其實(shí)華韓這兩方面的能力也是相當(dāng)不錯(cuò)的，之所以完全趕不上愛爾，核心在于兩者壓根不是一個(gè)量級(jí)的選手，如果我們看單位量級(jí)實(shí)力比的話，華韓可能還要做得更好一點(diǎn)。

為什么這么說？

首先是分級(jí)連鎖。截至2025H1，華韓共在7大省份擁有30家醫(yī)美機(jī)構(gòu)，可惜公司是三板企業(yè)，信息披露少太多，之前官網(wǎng)還會(huì)披露一共有哪些，現(xiàn)在也不披露了。

目前官網(wǎng)的配圖是這樣的：

大概半年多以前官網(wǎng)還是這個(gè)樣子：

不過不重要，曾經(jīng)的也可以說明一些事情，華韓的連鎖店還是跑起來了的。仔細(xì)研究一下上面的圖不難發(fā)現(xiàn)，人家的分級(jí)連鎖模式已初具雛形。

在2024年年報(bào)中公司講了這樣一段話，“南醫(yī)大友誼整形醫(yī)院仍然是收入主要構(gòu)成部分，營(yíng)業(yè)收入同比減少2894萬元，降幅 5.43%，其中 12 家分院貢獻(xiàn)營(yíng)業(yè)收入1.91 億，收入同比增加 2753 萬，增幅 16.78%。”

如果大家也對(duì)所長(zhǎng)看的企業(yè)、行業(yè)專家交流紀(jì)要感興趣，可以加入《價(jià)值寶庫(kù)》查看。《價(jià)值寶庫(kù)》是所長(zhǎng)團(tuán)隊(duì)精心打造的投研資料庫(kù)，每天會(huì)上傳100+內(nèi)容，絕大多數(shù)都是大家最為關(guān)心的一手調(diào)研紀(jì)要，此外還有各種研報(bào)、突發(fā)/熱門事件分析、宏觀政策及市場(chǎng)解讀等內(nèi)容。總之，只要是對(duì)咱們有用的，所長(zhǎng)能找到的，都會(huì)上傳到里面。在《價(jià)值事務(wù)所》后臺(tái)消息對(duì)話框回復(fù)“價(jià)值寶庫(kù)”或掃描下方二維碼即可加入。

這12家分院說是分院也可以，但更準(zhǔn)確一點(diǎn)應(yīng)該說是12家門診。華韓因歷史原因擁有一家看似是公立其實(shí)是私立的大型整形醫(yī)院——南京醫(yī)科大學(xué)附屬友誼醫(yī)院，依托這塊金字招牌，公司在江蘇省內(nèi)又陸續(xù)設(shè)立了12家門診（剛建設(shè)完不久），這12家門診自然不是一夜之間全部冒出來的，而是一家家建設(shè)的。

在《價(jià)值事務(wù)所》2021年1月首次追蹤華韓股份時(shí)，華韓的門診還只有揚(yáng)州和常州兩家，而且剛開始運(yùn)營(yíng)不久，如果不是模式跑通了，公司怎么可能這么快就在全省成功復(fù)制，每個(gè)市都復(fù)制了一家。

在這幾年國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)疲軟、醫(yī)美日子不好過的背景下，可以說華韓更多就是靠分院門診撐起業(yè)績(jī)的。看下圖，疫情后這些年華韓的營(yíng)收整體還是比較穩(wěn)，穩(wěn)中還略微有所增長(zhǎng)。

2021年剛追蹤華韓的時(shí)候，除了南大友誼以及兩家試水的門診外，華韓只有四川悅好、北京華韓、長(zhǎng)沙華韓、南京奇致華韓、青島華韓五家醫(yī)院，相當(dāng)于門診+醫(yī)院所有的門店一共8家，短短4年多，目前公司已經(jīng)擁有醫(yī)院+門診30家，醫(yī)院全部復(fù)制友誼的管理模式與技術(shù)標(biāo)準(zhǔn)，門診基本全部依托已有的醫(yī)院進(jìn)行擴(kuò)張。

除了早些年并購(gòu)的四川悅好以及最近不知道哪根筋搭錯(cuò)了搞的奧倫寶麗品牌，華韓的醫(yī)院全部都是南大友誼和華韓本身。

能這么快自建（公司近幾年的機(jī)構(gòu)可以說全部都是自建），而且還是在經(jīng)濟(jì)疲軟期進(jìn)行逆勢(shì)擴(kuò)張，本來就能說明一些問題了，至少公司的人才儲(chǔ)備是跟上了的，不然如何擴(kuò)張？此外，一開始只是在復(fù)制南大友誼，后續(xù)也在陸續(xù)復(fù)制華韓品牌，這些年的合同負(fù)債額也是越來越多（合同負(fù)債可以理解為小姐姐們充值辦卡的錢），充分說明公司的分級(jí)連鎖模式大體是跑通了的。最重要的是異地復(fù)制跑通了，這點(diǎn)很關(guān)鍵，走同一個(gè)模式的牙科龍頭通策醫(yī)療很大的毛病就在于異地跑不通，一出浙江省立馬毫無看點(diǎn)。

如果不看2020年疫情后國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)疲軟的這些年份，公司的業(yè)績(jī)已然走上了正軌，2011-2019 年的收入復(fù)合增速高達(dá) 25.11%，隨著2019年旗下醫(yī)院全部盈利，公司迎來了利潤(rùn)釋放期，如果不是這些年經(jīng)濟(jì)疲軟，華韓的業(yè)績(jī)絕不是現(xiàn)如今看到的這個(gè)樣子。

講完了華韓的基本信息，我們看一下華韓對(duì)自己的評(píng)價(jià)。

02

價(jià)值事務(wù)所

華韓的底牌

所長(zhǎng)講過公司的財(cái)報(bào)一定是最值得我們好好看的，因?yàn)楣緯?huì)在財(cái)報(bào)中把自認(rèn)為很牛叉的地方都寫出來，一定要是自己寫的他們才會(huì)真的重視+利用，市場(chǎng)認(rèn)可但公司不認(rèn)為重要的可能會(huì)被發(fā)掘出來，但估計(jì)都是很久之后的事情了。

華韓是三板企業(yè)，財(cái)報(bào)披露信息較少，那寫在財(cái)報(bào)中的就更是公司認(rèn)為重要的點(diǎn)了。

首先，醫(yī)美在國(guó)內(nèi)由于處于極早期，滲透率連5%都不足，所以，整個(gè)行業(yè)亂象從生，劣幣驅(qū)逐良幣的情況非常普遍，這導(dǎo)致很多潛在消費(fèi)者有那心都沒那膽去做。

愛爾眼科之所以能發(fā)展到現(xiàn)在，能跑通分級(jí)診療模式，打響了品牌口碑是很重要的一個(gè)因素，通策醫(yī)療能在省內(nèi)跑通這個(gè)模式，但在省外復(fù)制不了，就是因?yàn)槠放瓶诒€沒打出去，沒能獲取足夠的消費(fèi)者信任。

品牌口碑、消費(fèi)者信任不是一朝一夕能達(dá)成的，需要嚴(yán)格嚴(yán)密的管理制度和體系去規(guī)范。

華韓的所有醫(yī)院都是復(fù)制的南大友誼的的管理模式與技術(shù)標(biāo)準(zhǔn)，在財(cái)報(bào)中公司列出來的第一個(gè)點(diǎn)就是，“本公司依照國(guó)家衛(wèi)健委頒布的各項(xiàng)醫(yī)療質(zhì)量管控法規(guī)、中國(guó)整形美容協(xié)會(huì) 5A 醫(yī)院評(píng)審實(shí)施細(xì)則，并充分借鑒國(guó)外優(yōu)秀的醫(yī)院質(zhì)量管理經(jīng)驗(yàn)，打造本公司醫(yī)療安全質(zhì)量管理體系。

截至報(bào)告期末，北京華韓美容醫(yī)院、南京華韓奇致美容醫(yī)院、四川悅好美容醫(yī)院、長(zhǎng)沙華韓美容醫(yī)院和南醫(yī)大友誼整形醫(yī)院，先后 7 次通過了中國(guó)整形美容協(xié)會(huì) 5A 評(píng)審。本公司堅(jiān)持醫(yī)教研相結(jié)合，促進(jìn)學(xué)術(shù)交流和學(xué)科建設(shè)。”

正是因?yàn)獒t(yī)教研結(jié)合，才能有源源不斷的人才輸送，正是因?yàn)橐恢庇米罡叩臉?biāo)準(zhǔn)去建設(shè)旗下的醫(yī)院，才會(huì)有口碑品牌的積累。

在財(cái)報(bào)里管理層介紹那一塊，公司明顯對(duì)自己的安全質(zhì)量管理體系、醫(yī)教研平臺(tái)建設(shè)最為重視與自豪，也正是因?yàn)橛羞@些體系和科研儲(chǔ)備，公司推出了自己的醫(yī)療產(chǎn)品。“報(bào)告期內(nèi)，公司推出多款自有品牌的醫(yī)藥產(chǎn)品（2 款二類醫(yī)療器械產(chǎn)品和 2 款三類醫(yī)療器械產(chǎn)品）。截止報(bào)告期末，公司共推出 9 款三類醫(yī)療器械產(chǎn)品、9 款二類醫(yī)療器械產(chǎn)品和 11 款化妝品備案人產(chǎn)品。”

甭管是自研還是貼牌，能做出這么多自有品牌產(chǎn)品就很不俗。在昨天愛爾的文章中就講到，愛爾有非常厲害的全球資源，又有終端這個(gè)渠道，完全可以同這些全球資源鏈接，然后用共同研發(fā)或者共同推進(jìn)的方式拿到相應(yīng)產(chǎn)品的銷售權(quán)益，先售賣自營(yíng)產(chǎn)品，后續(xù)甚至直接在國(guó)內(nèi)乃至全球銷售，就像那些創(chuàng)新藥械企業(yè)一樣打愛爾自己的品牌。

愛爾能這樣，其實(shí)華韓也能這樣，華韓的全球朋友圈不如愛爾，但是海外鏈接尤其是韓國(guó)的鏈接還是做得挺不錯(cuò)的。華韓的外籍韓國(guó)院長(zhǎng)就有四位，這已經(jīng)很能說明什么了，外籍專家跑到國(guó)內(nèi)來給你打工，沒有幾把刷子，怎么可能留得住。

另外，海南華韓的存在也很能說明點(diǎn)什么。這里需要先講幾個(gè)前提，2020 年 6 月，海南推出《海南自由貿(mào)易港博鰲樂城國(guó)際醫(yī)療旅游先行區(qū)條例》，鼓勵(lì)醫(yī)療機(jī)構(gòu)入駐，并且給予比其他地區(qū)更寬松的醫(yī)療器械政策，很多在其他地方暫時(shí)沒有上市的醫(yī)療器械/藥品，都有可能在海南特批上市。

舉個(gè)例子，在2022年底的時(shí)候，華東醫(yī)藥海外子公司Sinclair旗下的再生醫(yī)美注射劑Lanluma? 就在海南得到了特批，可以供海南華韓的指定醫(yī)生使用，這是目前全球唯一一款被批準(zhǔn)可用于臀部和大腿填充的再生型產(chǎn)品。

華韓在海南設(shè)一個(gè)醫(yī)院專門鏈接這些國(guó)內(nèi)還沒有的、海外獲批的先行產(chǎn)品，先在海南落地，后續(xù)也可以以海南為跳板推到國(guó)內(nèi)的其他醫(yī)院。

一方面，華韓能通過海南華韓進(jìn)一步鏈接全球資源，讓自家永遠(yuǎn)都有全球最先進(jìn)的創(chuàng)新產(chǎn)品，驅(qū)動(dòng)公司的永續(xù)性增長(zhǎng)。另一方面，華韓完全可以利用旗下現(xiàn)有醫(yī)院客戶資源給海南引流，就好比錦欣生殖利用現(xiàn)有生殖機(jī)構(gòu)向美國(guó)、老撾引流一樣（后兩個(gè)地區(qū)可以做比大陸更多的業(yè)務(wù)）。如此，公司的會(huì)員黏性會(huì)進(jìn)一步增強(qiáng)，畢竟他有別家沒有的服務(wù)，還有比別家靠譜的品牌。

這樣下去，海南華韓未來有望成為超過南京醫(yī)科大學(xué)附屬友誼醫(yī)院的超級(jí)旗艦醫(yī)院般的存在，讓華韓在國(guó)內(nèi)醫(yī)美界占據(jù)制高點(diǎn)。

所以，看到了么？

在醫(yī)美領(lǐng)域，華韓的底牌真的非常好。從短期講，一旦大消費(fèi)牛市來臨，終端經(jīng)濟(jì)回暖，華韓的業(yè)績(jī)絕對(duì)分分鐘亮瞎大家的眼。從長(zhǎng)期講，華韓幾乎一定可以成為醫(yī)美界的愛爾眼科，然后最終走向橫向擴(kuò)展至牙科乃至綜合醫(yī)院的道路。

說不定未來通策醫(yī)療最大的對(duì)手會(huì)是華韓股份。

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過往研究合集：

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