美元霸權的危險游戲

民智編譯

導語：

美元作為全球經濟的基石已逾七十年，其主導地位為美國帶來了難以估量的結構性收益。然而，其最嚴峻的挑戰或許正源于其發行國——美國自身。特朗普政府通過加征關稅、干預美聯儲獨立性等一系列舉措，正在動搖支撐美元霸權的制度根基。

本文將深入剖析若這種“自我侵蝕”持續，美國將如何面臨借貸成本飆升、財政空間受限乃至經濟持久受損的風險。

本文編譯自美國《外交事務》（Foreign Affairs）官網評論文章，原標題為《過度掠奪：美元能否挺過美國政府的沖擊？》（Exorbitant Pillage: Can the U.S. Dollar survive the U.S. Government?）。作者萊爾·布雷納德（Lael Brainard）是資深經濟決策者，現為喬治城大學杰出研究員及哈佛大學高級研究員，曾任美國國家經濟委員會主任、美聯儲副主席、財政部國際事務副部長等關鍵職務。文章略有刪改，僅代表作者觀點，供讀者思考，與公眾號立場無關。如有侵權，請聯系刪除。

七十多年來，美元一直主導著全球經濟。

如今，約90%的外匯交易涉及美元，國際貿易的絕大部分（亞洲74%、美洲96%）以美元定價。在全球各國央行的外匯儲備中，美元占比高達58%，全球私人部門也普遍青睞美元計價資產。

美元的主導地位為美國帶來了多重重要的結構性收益：它減少了對外貿易中的價格波動，賦予了美國以相對低廉的成本大規模舉債的能力，并使其掌握了制裁對手的強大金融工具。

著名經濟學家肯尼思·羅格夫（Kenneth Rogoff）在其新書中指出，主導貨幣的地位極難被取代，其核心支撐在于路徑依賴的巨大慣性以及美國政治與金融制度的強大實力。

盡管許多國家對美元體系心存不滿，但至今仍未出現任何一個強大到足以撼動其先發優勢的替代方案。

不過，羅格夫也警告稱，美元的主導地位或許已達頂峰，美國必須謹慎制定政策，才能保住這一“特權”。

歷史上，美國歷屆政府都采取了支持或至少不破壞美元主導地位的政策，普遍尊重美聯儲的獨立性與美國的國際承諾。

然而，特朗普政府卻正在攻擊這一地位的制度基礎：它在不斷試探行政權力的邊界且鮮有阻力，試圖削弱美聯儲在貨幣政策上的權威和官方統計機構的獨立性，還對美國向其盟友作出的承諾提出質疑。

與此同時，特朗普政府出臺的政策（尤其是7月簽署的巨額支出法案）本身的可持續性，恰恰依賴于美元的特權地位。

該法案預計將在未來十年使美國國債大幅增長。一旦美元的主導地位受到侵蝕，美國的借貸能力就將下降，償債成本隨之上升。

若國債利息支出激增與美元貶值疊加發生，美國的財政選擇將備受限制，可能對經濟造成持久的損害。

戒不掉的“美元癮”

使用美元的便利性，如同英語作為全球通用語一樣，讓各國無需儲備多種貨幣即可開展全球業務，這進一步鞏固了美元的地位。

任何試圖脫離美元、進行多元化資產配置的嘗試，都意味著需要承擔高昂的成本，包括持有大量不同貨幣的余額，并管理復雜的匯率波動風險。

盡管美國的盟友與對手都曾試圖挑戰美元地位，但無一具備取而代之的條件。

自1999年歐元區成立以來，美元在全球外匯儲備中的份額已從71%降至58%，而歐元則以20%的占比穩居第二。

但羅格夫認為，除非外國投資者能充分認可歐元計價債務市場的流動性，且歐元區能克服聯合發行債務所面臨的政治制度約束，否則歐元依然難以撼動美元。

隨著美國及其盟國愈發熟練地利用美元支付系統來實施金融制裁，中國、俄羅斯等國尋求美元替代方案的動機日益強烈。

2022年烏克蘭危機爆發后，美歐不僅限制俄羅斯主要銀行接入國際支付系統（SWIFT），還對俄羅斯石油設置價格上限，并凍結了其龐大的海外主權資產。

中國正借此機會，與巴西、印度、俄羅斯等國合作開發基于人民幣的替代性支付系統，同時聯合多國制定跨境數字貨幣的交易標準，試圖填補美國在這一新興領域的政策空白。

“特權”這筆賬

20世紀60年代，時任法國財政部長的瓦萊里·吉斯卡爾·德斯坦（Valéry Giscard d'Estaing）將美元主導地位帶來的收益斥之為“過度特權”（exorbitant privilege）。

羅格夫以更公允的視角分析了這些收益與負擔：美國可以本國貨幣對外借款并償還，從而將匯率風險轉嫁給其他國家，這實質上降低了其進出口產品的價格波動。

作為主導貨幣的發行國，美國能輕易掌握全球跨境交易信息，并通過制裁來切斷特定資金流動。它還對國際金融體系的規則擁有巨大的影響力，是世界銀行和國際貨幣基金組織（IMF）中唯一擁有否決權的成員國。

美元的主導地位使得美國政府能夠廣泛借款，并支付比許多其他國家低得多的利息。

在政府債務高企且不斷攀升的今天，這項特權顯得尤為重要。

華盛頓之所以能以較低成本借款，是因為外國投資者愿意為其發行的政府債券所帶有的“便利性收益”（convenience yield）支付溢價。

這些安全、高流動性的美國國債一直需求旺盛，因為它們能在金融承壓時期保持價值，并且是許多國際金融交易中的主要抵押品。

羅格夫強調，據最新估算，僅因能夠支付更低的借款利息，美國政府每年就能節省1400億美元的國際償債成本。若將國內投資者持有的債務也計算在內，這一數字可能高達6000億美元。

同時，美元作為“安全港”資產的聲譽，使其在金融動蕩時期需求激增。這意味著即便在美國自身引發的經濟危機期間，美國政府依然能夠大規模借款。

在2008年全球金融危機和2020年新冠疫情引發的經濟衰退中，美國政府正是借助這一優勢有效緩沖了經濟沖擊，推動了比其他國家更快的復蘇。

當然，美元主導地位對美國也并非全無代價。羅格夫指出，歷史上的主導貨幣國家大多是軍事強國，而維持全球軍事霸權的成本極為高昂。

此外，美聯儲在金融危機時向全球主要央行提供臨時性的美元互換安排，雖然未產生實際財務成本且增強了全球金融穩定，但也構成了一定的潛在負擔。

不過，這并非美元主導地位的法定義務，而是美聯儲的自愿之舉。

在政治層面，最受關注的代價是美元走強時期對美國制造業競爭力的損害。

例如，在2000年至2005年（中國加入世貿組織前后），即使中國對美出口增長了兩倍，其匯率政策也未允許人民幣兌美元名義匯率相應升值，這對美國工業城鎮的就業與制造業造成了毀滅性的持久影響。

但需要明確的是，造成這一后果的根源，并非美元的主導地位本身，而是中國特定的產業、貿易及匯率政策組合，以及當時美國決策者的應對不力。

信用，正在被自己人掏空

總體而言，維護美元的主導地位符合美國民眾的根本利益。要維持這一地位，美元證券必須持續吸引外國投資者。

而其核心吸引力，源于美國的制度與規范優勢：一個獨立的美聯儲、健全的法治原則，以及可靠的國際參與記錄。

這些制度能有效防范高通脹、保護債權人權利、保障資本市場的自由準入并維持良好的國家信用。

即便在美國國內政策波動、外部挑戰者涌現之時，這些制度依然長期保護著美元的地位。

人們對美元主導地位能夠持續的判斷，大多基于其巨大的先發優勢和美國制度的強大韌性。

但羅格夫的著作敘事截止于2024年11月的美國大選，并未觸及特朗普第二任期可能采取的相關舉措。

特朗普政府單方面將進口關稅提高至1930年《斯穆特—霍利關稅法》以來的最高水平。

此舉的主要目的之一，是利用關稅收入來抵消7月支出法案造成的財政缺口。財政部長斯科特·貝森特宣稱，這每年可帶來數千億美元的收入，從而減少同等規模的債券發行。

目前，美國對各國征收的關稅平均有效稅率已升至約17%，較去年增長近八倍，就連英國這樣的親密盟友也面臨10%的關稅。

這一單邊行動無視國會制定關稅的憲法權力，聯邦上訴法院已裁定其超出了1977年《國際緊急經濟權力法》所賦予的行政權限。

同時，政府在加征關稅時并未考慮現有的貿易協定，這引發了外界對美國國際經濟承諾可信度的普遍質疑，而這種信任恰恰是美元體系的重要基石。

此外，特朗普政府多次公開質疑美聯儲貨幣政策的獨立性。

外國投資者之所以愿意投資于收益率較低的美國國債，其核心信念在于美國不會通過制造通貨膨脹來稀釋其債權價值，而中央銀行的獨立性正是這一信心的關鍵保障。

羅格夫的研究表明，美國國債之所以被全球視為安全資產，部分原因在于美聯儲自20世紀80年代中期以來，成功地保持了其政治獨立性與穩定低通脹的卓越記錄。

特朗普政府的關稅政策可能導致通脹上行與失業率增加，使美聯儲陷入兩難境地。

總統不僅批評美聯儲降息過慢、威脅要解雇主席，還未經正當程序解雇了一名美聯儲理事（雖遭法院阻止），并任命休年假期間的白宮工作人員擔任新理事——這兩項舉措均為歷史首次，構成了對美聯儲獨立性的前所未有的攻擊。

特朗普辯稱，降息能減少國債利息支出，號稱可節省近萬億美元。然而，這完全是本末倒置。

一旦投資者認為美聯儲的政策重心已從抑制通脹轉向服務于政府的債務管理，他們必然會要求更高的國債收益率以對沖通脹風險，最終反而推高利息總支出。

同樣，在勞工統計局發布了疲軟的7月就業增長報告后，特朗普解雇了經參議院確認的該局局長。

這一行為嚴重威脅到官方統計機構的獨立性與數據的完整性，而投資者對美元的信心，恰恰高度依賴于對美國政府經濟統計數據質量的信任。

玩火的代價

令人擔憂的是，上述所有舉措都發生在一個嚴峻的背景下：政府的新法案將在十年內新增超過4萬億美元的國債。

目前，美國的債務規模已達其GDP的100%，債務利息支出正逐年攀升。

在特朗普政府計劃進一步擴大借貸規模的同時，其對美元主導地位制度基礎的攻擊，可能正危及美國國債需求旺盛所帶來的巨大優勢——其中包括在未來十年內節省超過1萬億美元的償債成本。

起初，金融市場對政府的激進政策反應強烈：加征關稅、威脅美聯儲獨立性等舉措一度導致美國長期國債收益率飆升、美元貶值，整體借貸成本上升。

對此，政府不得不暫時軟化立場：4月9日宣布暫停實施關稅90天；在4月17日特朗普威脅解雇美聯儲主席鮑威爾引發市場劇烈動蕩后，又于4月22日改口稱“無意解雇”。

然而，那種認為“鑒于尚無成熟的替代方案，美國便可以無視長期建立的國際規范與承諾而不受懲罰”的想法是極其危險且錯誤的。

盡管目前沒有單一貨幣能夠完全取代美元，但以美元為中心的國際貨幣體系仍可能被逐漸削弱。

自2000年以來，美元在全球儲備中的占比已經下降了超過10個百分點。

金融支付領域的創新日新月異，而那些挑戰者國家也正在積極打造美元體系的替代方案。

不斷膨脹的財政赤字要求必須控制償債成本，而美國利用制裁來推進其國家安全利益，也需要借助美元所賦予的強大金融工具。

如果本屆政府繼續攻擊美聯儲與官方統計機構的獨立性，破壞美國國際承諾的可信度，那么它最終侵蝕的，將是其國內外政策所嚴重依賴的美元主導地位本身。

顯然，美元的霸權地位并非堅不可摧。

如果其賴以存在的制度基石因內部的政治短視而被侵蝕，那么當美元真的“走下神壇”時，為此付出沉重代價的，終將是美國民眾自己。

編譯：Maria

編務：劉笑薇

責編：邵逸飛

圖片來源：網 絡

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