摩根大通：光雖好，但太貴，下調康寧評級

光網絡板塊是本輪AI基礎設施投資周期中估值擴張最為激進的硬件子板塊，但摩根大通認為，當前的高溢價已將過于樂觀的盈利情景提前透支，基本面驅動的邏輯正讓位于估值制約，選股需更趨審慎。

摩根大通于4月16日將康寧評級由增持下調至中性，目標價從115美元上調至175美元（基于2028年預期每股盈利5.20美元，以35倍市盈率折現計算）。

康寧股價約168美元，這意味著新目標價僅隱含約4%的上行空間。

分析師認為，當前股價已將買方對光纖大幅提價及AI規模化部署的"藍天情景"悉數定價，而康寧約60%的非光學業務、產能建設的執行風險以及光網絡規模化采用節奏的不確定性，均未能在估值中得到充分體現。

摩根大通數據顯示，光網絡類股年初至今NTM市盈率漲幅高達50%，在其所有覆蓋子板塊中居首。AI相關硬件供應商的整體估值較歷史均值溢價達83%，而光網絡板塊的定價尤為突出——當前估值水平要求投資者將視線延伸至2028年，才能從基本面角度證明當前股價存在可觀上行空間，這與網絡/交換機或部分IT硬件公司形成對比，后者僅需參考2027年盈利預測便可支撐上行邏輯。

在基本面層面，摩根大通對康寧光纖業務的需求前景判斷并不悲觀，并同步上調了營收及盈利預測。然而，分析師認為這一改善已被當前估值充分乃至過度反映，持倉邏輯已從"基本面跟得上"轉變為"估值跑太快"。

光網絡板塊：估值溢價高企，2028年可見度成核心門檻

光網絡是AI基礎設施建設周期中的核心受益領域，也是年初以來估值擴張最為激進的硬件子板塊。

摩根大通統計顯示，光網絡類股年初至今NTM市盈率漲幅達50%，大幅領先于測試與測量（+44%）、HDD等其他AI相關板塊，而EMS、網絡/交換機、IT硬件等板塊的估值溢價年初以來則總體持平或有所收縮。

然而，這一快速的估值擴張已將光網絡板塊推至一個尷尬處境：投資者必須愿意將盈利預期錨定在2028年，才能為當前股價找到充分的估值支撐。大多數光網絡公司AI規模化部署帶來的真正盈利拐點，預計要到2028年才能在更大范圍內充分兌現。

相比之下，EMS、網絡/交換機乃至部分IT硬件公司，僅憑2027年盈利預測便可支撐股價上行邏輯，無需依賴更遠期的假設。

在此背景下，摩根大通對覆蓋的光網絡標的整體采取更為選擇性的配置策略。該行繼續維持對Ciena、Coherent及Lumentum的增持評級，理由是這三家公司在2028年盈利拐點上的可見度更為清晰，來自Scale-across及Scale-up機會的盈利增長路徑相對明確；而對于估值已大幅領先、2028年盈利可見度尚需進一步提升的公司，則趨向下調或審慎對待。

康寧：光纖需求前景向好，但估值已走在基本面前面

摩根大通將康寧的評級下調歸因于估值問題，而非基本面轉弱。分析師對光纖業務的需求前景持積極態度，并相應上調了對公司的營收及盈利預測。

在更新后的預測中，摩根大通將康寧2026年總營收預測上調至190.3億美元（此前186億美元），2027年上調至216.5億美元（此前209億美元），并新建立2028年預測為251.2億美元——對應約14億美元的年化增量營收，甚至超過康寧自身Springboard目標所設定的約11億美元增量。

光纖業務營收在預測周期內年復合增長率約30%，其中AI/數據中心互聯相關營收的復合增速更高達50%以上，超過數據中心資本開支及XPU出貨量的增速。

EPS預測相應上調：2026年為3.20美元（此前3.10美元），2027年為4.15美元（此前3.90美元），2028年新設預測為5.20美元，對應約30%的復合增速。

盡管如此，摩根大通認為當前股價已將比上述預測更為樂觀的情景定價。康寧目前NTM市盈率超過50倍，2027年預期市盈率超過40倍，分析師判斷買方預期已嵌入了對光纖光纜/連接器大幅提價以及AI Scale-up機會的藍天情景，在產能建設線性程度、光網絡規模化采用節奏，以及仍占公司總盈利約60%的非光學業務等方面，留給執行失誤的容錯空間已相當有限。

光纖定價：買方預期存在高估風險

摩根大通對買方論點的核心假設提出質疑。據分析師與投資者的交流，當前買方對康寧的樂觀預期中內嵌了光纖價格將大幅上漲（漲幅達30%以上）的假設，并預期類似幅度的提價最終將推動康寧光纖業務利潤率在數年內超越現有光學設備的水平。

摩根大通認為，這一預期存在高估風險。年初以來行業光纖現貨價格確已上漲，背后推力是Meta與康寧簽署鎖定產能協議后，市場對供應約束的擔憂升溫。然而，康寧現有大部分產能已通過合約提前鎖定給少數大型集中客戶，在與這些客戶的定價談判中，康寧的主動權相對有限。摩根大通判斷，現貨市場的光纖價格上漲僅能惠及少部分客戶的采購，對公司整體財務的凈正面影響將較為溫和，遠低于買方當前所隱含的預期水平。

估值框架：35倍2028年盈利折現，目標價隱含空間有限

摩根大通以約35倍的目標市盈率對康寧2028年每股盈利5.20美元進行折現，得出2026年12月目標價175美元，較當前股價約168美元僅有約4%的上行空間。35倍的溢價估值倍數反映了對康寧獨特競爭地位的認可——作為美國本土垂直整合的大規模光纖光纜及連接器供應商，其在AI基礎設施建設浪潮中具備稀缺屬性。

然而摩根大通同時指出，若采用分部估值法，光學資產與非光學資產的合并估值將受到后者低增速的折價拖累，整體估值倍數將低于純光網絡同類公司。

光學業務盈利的提升是真實的——摩根大通預計至2028年光學業務將貢獻公司總盈利約60%——但這一改善傳導至公司整體營收與盈利層面的放大效應，將低于買方所假設的更高彈性情景。

分析師認為，在當前估值水平下，康寧股價若要形成實質性上行，需要建立起對2028年盈利更為清晰的可見度，而這一條件目前尚未充分具備。

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